天风Morning Call·晨会集萃·20230118|违规_新浪财经

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风险来自你不知道自己正在做什么！ ——［美］沃伦·巴菲特

1.近期追踪：部分主要品类销售回暖，太空系列需求较好。公司在22年三季度看到了积极的“拐点”信号，豆浆机、破壁机止跌回升；太空系列0涂层电饭煲及不翻面空气炸锅表现较好，消费者对“0涂层”和“不用翻面”的功能卖点比较认可；炊具方面，公司主动开拓线下渠道和扩展新品类，以实现更高质量的发展；水家电中净水板块行业竞争格局相对较分散，公司今年重点推出的太空系列净热一体净水器的表现较好。展望23年，公司将会积极布局清洁电器板块，叠加新总经理的加入，或有望给公司带来新的增长点。2.盈利预测与估值。给予22-24归母净利润为7.67/9.27/10.97亿元，同比2.82%/20.90%/18.32%。参考可比公司的估值水平，我们给予公司合理估值区间为2023年20-22倍PE，对应2023年185-204亿元市值，对应目标价为24.2-26.6元/股。3.投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.67/9.27/10.97亿元（前值为7.68/8.47/9.20亿元）；对应动态估值分别为19.3x/16.0x/13.5x。我们看好公司的长期发展，维持“增持”评级。

1月第1周，订单及交付较12月最后一周有明显下滑，订单方面自主和新势力订单下滑较多，交付方面自主、新势力和合资品牌均出现下降。我们认为，订单的下滑主要系：1）12月底补贴退坡前部分意向客户提前下定，使1月需求部分前置；2）23年政策仍未出台，非必需购车用户持观望态度；3）部分车企自2023年1月1日起上调价格；4）部分地区受疫情影响，门店部分关闭，员工及客户未完全恢复。交付下降主要系1）新增订单数不及预期，避免加速消耗在手订单；2）部分地区受疫情，员工减员，生产节奏减缓。考虑到春节因素，1月整体订单及交付预期下调，交付大于收定，在手订单处于加速消化状态，部分车企涨价一定程度上抑制需求，若景气度进一步下行，相关部门出台刺激政策有望提振需求。推荐国内自主品牌【比亚迪】、【广汽集团】、【长安汽车】、【吉利汽车】、【长城汽车】，造车新势力【理想汽车】、【小鹏汽车】，建议关注【蔚来汽车】。

风险提示：调研样本有限不代表行业全貌；调查问卷获取订单及销量预测数据仅供参考；行业景气度不及预期；零部件供应不稳定；疫情形势不及预期影响生产销售；新产品推出不及预期。

客户认为：虽然近期市场在地产与疫情政策转向后出现了一定程度的反弹，但市场整体仍处于低估值区域，机会明显大于风险。2023是新管理层首年，经济可能成为工作重点，消费与周期等疫后复苏板块大概率成为上半年主线。待蓝筹搭台后，政策预期削弱，科技成长板块才有望接力。

对专项债审计的关注是否反映了某些区域的政府债务风险？2021年地方政府专项债务管理问题主要是部分地区违规使用专项债券资金或资金闲置问题，前者主要为资金挪用。需要进一步观察问题涉及了哪些地区、资金流向了哪里、整改情况如何。另一重要问题则是违规出借财政资金。违规出借和挪用政府资金侧面表明地方政府债务压力与日俱增，我们认为这些资金实际也可能流向了地方城投平台。我们重点关注债务压力突出省份和地区（山东、云南、贵州、广西）的违规使用资金情况：山东省近两年专项债违规使用问题凸显并引起审计关注，反映了山东地方政府债务新的压力。虽整体整改情况较好，但2020年度明确涉及资金出借流向了企业。云南、贵州较早就存在专项债违规使用问题，涉及规模较大，且整改一直较为困难，地方政府债务风险一直居高不下。云南2019年度“违规将17.87亿元专项债券资金偿还企事业单位到期融资贷款、化解政府债务及支付其他项目工程款”更清晰地将资金流向指向了城投平台。此外，贵州、广西违规出借财政资金问题一直以来较为严重。且贵州多违规使用于基础设施建设、支付工程款等。

1、业绩高水平释放，位居股份行第一。公司披露2022年度业绩快报，全年营收同比增长6.2%，较Q1-Q3下降2.5pct，与目前已公布快报的上市银行趋势一致。公司全年归母净利润同比增长25.3%，按照22Q3末数据稳居股份行第一，业绩持续高水平释放，底气十足。公司22Q4末年化加权平均ROE达12.36%，同比提升1.51pct。2、受益于疫情防控政策优化，个贷量增价稳可期。随着我国居民生产生活恢复，我们预计公司下一阶段个贷增速反弹动能提升。3、不良认定趋严，涉房资产质量边际改善。22Q4末公司资产质量稳健，22Q4末不良率为1.05%，环比微升2bp，结合公司22Q4末逾期60天以上贷款偏离度较22Q3末下降0.06至0.83，我们判断公司22Q4不良认定趋严，资产质量更为压实。公司估值有望加速修复，预计公司2023-2024年归母净利润同比增长23.28%、20.52%（前值19.77%、15.50%）。目前对应公司PB（MRQ）0.82倍，我们看好公司的成长性，维持2023年目标PB0.95倍，对应目标价20.31元，维持“买入”评级。

1、全行业来看，中大排量二轮摩托车销量保持平稳：1-12月，150＜排量≤250cc累计销售133.6万辆，yoy-2%；排量＞250cc累计销售51.3万辆，yoy+60%。12月单月，150＜排量≤250cc销售12.0万辆，yoy-1%；排量＞250cc销售2.6万辆，yoy-19%。2、【春风动力】。1-12月，公司110cc+两轮车累计销售12.5万辆，yoy+18%，其中150＜排量≤250cc销售4.6万辆，yoy-15%；排量＞250cc销售5.7万辆，yoy+75%。12月单月，公司110cc+两轮车销售8766辆，yoy-31%，其中150＜排量≤250cc销售1744辆，yoy-52%；排量＞250cc销售5847辆，yoy-21%。公司四轮车销量持续整体维稳：1-12月，公司累计销售15.8万辆，yoy-5%；11月单月销售四轮车17968辆，yoy-9%。3、【钱江摩托】。1-12月，公司110cc+两轮车累计销售35.8万辆，yoy+19%；其中150＜排量≤250cc销售5.8万辆，yoy-2%；排量＞250cc销售14.1万辆，yoy+71%。12月单月，公司110cc+两轮车销售2.3万辆，yoy-15%；其中150＜排量≤250cc销售4017辆，yoy-24%；排量＞250cc销售3535辆，yoy-48%。

1）本轮机械调整幅度继续收窄到了22年11月4日以来的2.78%，收窄0.4个百分点，其中成长类板块深度调整后反弹较快，光伏设备单月跌幅最高达11%，风电设备单月份跌幅最高达10%以上。当下节点（22年11月04日以来）光伏设备下跌14.68%，风电下跌0.97%。机械当前PB估值水平为三年37.00%，PE处于低位，估值或将得到继续得到消化。2）展望2023年，我们估计在多项内需政策拉动之下，有望是经济逐步复苏的一年，基本面类似于2019年呈现逐步见底向上、而利息率面则可能类似于2017年，建议优选估值性价比高的品种，白马：华测检测，华峰测控，苏试试验等；自动化：数据环比向上的刀具品种；以及超跌的光伏。短期推荐板块：半导体设备，光伏钙钛矿+铜电镀，工程机械；上周推荐板块回顾：半导体设备，光伏钙钛矿+铜电镀；短期推荐组合：华峰测控，宏华数科，长川科技，三一重工，恒立液压；建议关注：德龙激光，恒润股份。

公司发布业绩快报，22年公司营收8.05亿元，同比-4.98%，归母净利润0.48亿元，同比-56.19%。其中Q4收入2.7亿元，同比-11.16%，归母净利润0.21亿元，同比-47.64%。1、国内收入受疫情扰动较大，海外需求疲软导致代工大幅下滑。自有品牌海外业务基数较小，受相关市场需求疲软影响程度稍弱。国内方面，由于疫情反复，自有品牌业务直营比例较高，承受了更加直接的冲击：线下消费场景受损，多地区物流及快递持续受阻，销售不畅，多渠道收入承压。2、成本方面，受持续性地缘冲突等因素影响，原材料等成本持续处于高位。同时，公司零售库存期初的高位及代工业务收入大幅下降导致公司产能利用率有所降低。3、现金流方面，22年公司经营活动产生的现金流量净额为15,343.10万元，较上年同期增加135.25%。根据公司的业绩快报，我们略下调了23-24年的费用投入，预计22-24年归母净利润为0.48/0.83/1.08亿元（前值分别为0.48/0.78/1.06亿元），对应估值为67x/38x/30x，维持“增持”评级。

1、四季度多方面扰动下，利润仍同比大幅度增加。公司预计2022年度归母净利润为340~362亿元，与上年同期相比，增加126~147亿元，同比增加58~68%；归母扣非净利润为280~302亿元，与上年度相比，将增加76~97亿元，同比增加37~47%。根据公司披露的预增公告，四季度单季归母净利润大约为57-79亿元，同比变化约-17.2-+14.8%；扣非归母净利润大约为55-77亿元，同比变化约-6.9-+30.3%。2、资产注入议案通过股东大会，或增厚公司利润。根据我们的测算，待该交易完成后，若仅考虑彬长矿业旗下的产能，公司产能或增加1200万吨/年，有望增厚公司利润。3、分红承诺体现配置价值。2020-2022年的分红规划为分配当年实现可分配净利润的40%且不低于40亿元，最新的分红规划在分红支付率上有明显提升，我们认为这体现了陕西煤业的高价值，以及公司对未来几年经营状况的信心。考虑到煤炭行业供需格局仍然偏紧张，我们预计公司2022/2023/2024年归母净利润为361/378/407亿元，对应2023年1月16日市值PE分别为5.27/5.04/4.67倍，维持“买入”评级。