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■疫情反复背景下，与疫情关联度较低且存在业绩修复趋势的火电板块具备配置价值：11月11日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，但近期随着国内多地疫情仍呈现反复之势，后续疫情形势依然严峻。参考此前海外的情况，我们认为防疫政策优化初期可能会经历一段“阵痛期”，不排除疫情反复影响工业企业开工率低，对连续生产造成短期不利影响，进而导致工业用电需求增速放缓。根据中电联数据，2022年1-10月，第二产业用电量47086亿千瓦时，同比仅增长1.7%。我们认为疫情反复背景下，2023年上半年用电需求疲软的可能性较高。考虑防疫政策优化难以避免“阵痛期”，在此阶段，火电属于难能可贵的既与疫情关联度较低且业绩逐步向好的板块。在决定火电业绩的三要素“电价、煤价、利用小时”中，尽管疫情会一定程度上影响利用小时提升，但目前电价和煤价端皆呈现向好趋势，火电业绩改善可期。
■港口煤及进口煤价持续下降，长协煤履约率仍有提升空间：今年受俄乌冲突导致的全球能源价格大幅上涨影响，进口煤价破历史高位，在进口煤价和国内煤价倒挂背景下，煤炭进口量持续下降，据海关总署数据，2022年1-10月动力煤进口量仅为3865万吨，较去年同期下降41.6%，对沿海电厂盈利能力造成较大冲击，也加剧了全国的煤炭保供压力。在气温和海外经济两方面因素影响下，近期海外煤价呈现明显的下行趋势，参考广州港印尼动力煤4800千卡到岸价格，今年11月1日印尼进口煤价为1265元/吨，截至11月25日降至1040元/吨，11月以来降幅达到17.8%。
国内港口煤价也呈现下行趋势，根据煤炭资源网披露，近日秦皇岛港口煤价以及进口煤价均出现持续性下降，今年11月1日秦皇岛港口5500混煤价格为1595元/吨，截至11月24日降至1280元/吨，11月以来降幅达到19.7%。与此同时，国家发改委于10月31日印发了《2023年电煤中长期合同签约履约工作方案通知》，对2023年电煤中长期合同的签约对象、签订要求、履约监管等作出全面指导，在数量要求、运力配置等方面进行细化，覆盖范围更广、签订期限更长、履约要求更严。长协煤履约率也有望实现进一步提升。
■部分地区电价仍有提升空间：在2021年三季度以来煤价出现历史级别上涨、火电企业大规模亏损的背景下，发改委将市场交易电价上下浮动范围扩大至不超过20%，高耗能企业市场交易电价不受上浮20%限制，今年火电电价已实现较大程度上浮，以五大集团下属主要的火电企业为例，根据各公司公告，国电电力、华能国际、华电国际、大唐发电前三季度平均上网电价分别达到435.39、507.01、516.56、459.43元/MWh，分别同比上涨25.5%、21.3%、23.8%和20.7%，上网电价的提升在一定程度上缓解了高煤价下火电企业的业绩压力。2023年部分地区火电上网电价仍有进一步上浮空间，以广东省为例，根据广东省能源局《关于2023年电力市场交易有关事项的通知》，广东2023年成交均价上限为0.554元/kWh（较基准价上浮20%），同时设立了上限为0.02元/kWh的浮动费用，而今年广东省年度长协上网电价仅上浮9.7%，仍有进一步提升空间，带来当地火电企业业绩改善预期。
■投资建议：疫情反复下，建议重视火电板块配置价值，优选具备长期成长逻辑的火电标的。煤价下跌背景下建议重点关注煤价弹性高的沿海电厂【宝新能源】【华能国际】【粤电力A】；建议关注电价高弹性标的【天富能源】，公司为新疆石河子市“发售一体”综合能源服务商，随着新的电价政策落地，电价机制逐步理顺，公司业绩有望大幅改善；从业绩稳健角度出发，建议继续关注业绩确定性较强的【国电电力】，公司背靠国家能源集团保障煤炭供应，经营性现金流优异，保障长期成长性。
■风险提示：煤价持续高位震荡、市场化电价上浮不及预期、用电需求不及预期。
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