【招商食品|最新】中秋序幕拉开，关注宏微观预期差|茅台_新浪财经

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白酒板块：中秋序幕逐步拉开，前期市场下跌，系宏观的分歧，而微观的恢复、数据验证，恰恰是预期差所在。食品板块：低基数构建安全边际，关注成本变化但短期不能预期太高，寻找有内在变化的标的。投资建议：手牵中报超预期，目盯H2改善。白酒板块：8月重点推荐有中报催化剂的古井、洋河、老窖、老白干，次高端下半年加速，关注舍得、汾酒，把握流动性对茅五的催化。食品板块：推荐Q3改善明显的中炬、安琪，加强推荐啤酒板块，重点推荐青岛、华润，同时推荐低估值的股票，如洽洽（相对业绩增长仍然有较强的安全边际）。

核心观点

渠道调研周周鲜：高端维持稳定，茅台小幅上行。茅台散瓶飞天批价2810元，环周上涨20元。整箱飞天批价3210元，环周上涨40元。五粮液批价维持965-975元，环周持平。经销商库存约在1-1.5个月，终端库存约不足１月。国窖批价维持920。经销商库存约在1.5月，终端库存约在1.5月。

核心公司跟踪：白酒中秋序幕拉开，大众品受益低基数

白酒产业专家深度对话：环比改善趋势显著，产业视角更为乐观。白酒行业在二季度经历了一次压力测试，当前环比改善趋势显著，从产业视角比资本市场更加乐观，主流酒厂营销动作从容展开，预计中秋呈现稳健增长。
河南白酒大商交流：一线品牌稳步发力，关注酒企中秋政策。河南去年受疫情水灾影响，22H2同比向好，一线品牌除老窖进度略慢外表现整体不错。茅台进度70%+，五粮液进度85%，预期9月底完成全年指标。目前各大酒企中秋政策仍是针对核心客户投放定制礼品，费用政策申请可能集中但力度没有加大。
巴比食品：Q2华东单店受损，全年开店目标不变。Q2华东开店及单店受疫情影响，团餐受益保供弥补部分缺口。由于成本下降，Q2毛利率及扣非净利率继续提升，全年开店目标不变。
桃李面包：业绩符合预期，华东继续高增。华东受益保供保持高增长，原材料及运费进一步走高，拖累毛利率及净利率。当前第二轮提价刚开始，期待传导后的利润改善。下半年公司持续开拓华东华南市场的同时，计划加大对西南、新疆市场的拓展，进一步完善全国化布局。
安琪酵母：海外增速亮眼，盈利环比提升。Q2海外需求恢复与人民币贬值，海外业务高速增长，国内增速放缓。下半年需求好转、人民币贬值、海运价格回落下，净利率预计环比改善，全年收入、业绩目标达成可期。

投资建议：手牵中报超预期，目盯H2改善。白酒板块：1）8月重点推荐有中报催化剂的古井、洋河、老窖、老白干；2）次高端中报是个业绩低点，下半年加速关注舍得、汾酒；3）把握流动性对茅台、五粮液的催化。食品板块：1）推荐Q3改善明显的中炬、安琪；2）加强推荐啤酒板块，天气炎热+下线城市复苏+去年低基数构成短期催化剂，标的重点推荐青岛、华润；3）推荐低估值的股票，如洽洽（相对业绩增长仍然有较强的安全边际）。

风险提示：疫情影响需求回落、成本上涨、竞争加剧等。

报告正文

一、渠道调研周周鲜：高端维持稳定，茅台小幅上行

茅台：茅台散瓶飞天批价2810元，环周上涨20元。整箱飞天批价3210元，环周上涨40元。临近中秋渠道惜售，飞天价格继续上扬。

五粮液：批价维持965-975元，环周持平。四川发货进度超过75％，8月发货有所收紧。湖南、河南发货进度在70％左右。经销商库存约在1-1.5个月，终端库存约不足１月。

国窖：批价维持920。西南地区发货进度80％左右，其他地区发货60%左右。经销商库存约在1.5月，终端库存约在1.5月。

二、核心公司跟踪：白酒中秋序幕拉开，大众品受益低基数

白酒产业专家深度对话：环比改善趋势显著，产业视角更为乐观。白酒行业在二季度经历了一次压力测试，当前环比改善趋势显著，从产业视角比资本市场更加乐观，虽然中秋很难出现火爆现象，但稳健增长没有问题。目前主流酒厂营销动作从容展开，压货情况较少出现。高端拉平过去几年看年化增速没有太大变化，企业自身会有大小年区分。次高端行业增长趋势仍然确定，分化在于增长被次高端企业、酱酒还是区域名酒抢夺。区域名酒几个领导者决定价格和格局。光瓶酒产品矩阵继续完善，价位带向上迁移是正确方向。

河南白酒大商交流：一线品牌稳步发力，关注酒企中秋政策。河南市场去年受到疫情水灾影响，22H2同比向好，一线品牌除老窖进度略慢外表现整体不错。茅台进度70%以上，五粮液进度85%（河南预计75-80%），预期9月底完成全年指标，现在965的价格是渠道考虑补贴和1218返现的情况，旺季发货价格向下空间也很小。老窖45%-50%，受涨价和降低费用影响进度较慢，年底可能在河南发力低度国窖。汾酒73%，新玻汾已经上市，旧版减少15％用新玻汾替代，青花产品增长20%以上，7月货源紧张预计8月会放货，复兴版达成计划增长没有问题，加大费用投入价格有所下跌。目前各大酒企中秋政策仍然是针对核心客户投放定制礼品，费用政策申请可能集中但力度没有加大。酱酒调整后回归理性发展，一线品牌今年完成情况仍然较好，二三线品牌短期以消化库存为主，酱酒品类发展仍然快于浓、清香。

巴比食品：Q2华东单店受损，全年开店目标不变。公司Q2华东地区开店及单店受疫情封控影响，团餐受益政府保供弥补部分缺口，华南华北华中地区门店按照预期增长，成熟单店保持稳定。受益成本下降，Q2毛利率及扣非净利率继续提升。展望全年，公司开店目标不变，下半年加快节奏追赶，团餐增速回落至正常水平，成本端已经对全年猪肉价格锁定，有望继续享受成本红利。考虑到今年Q2上海疫情影响，我们下调22年收入以及扣非净利润预测，考虑公允价值变动收益增加，上调归母净利润预测，给予22-23年EPS预测为1.01、1.22，22-23年扣非净利润增速42%、25%，给予目标价36元，对应23年30倍，维持“强烈推荐”评级。

桃李面包：业绩符合预期，华东继续高增。Q2公司收入增长8.75%，华东地区受益封控期间政府保供，继续保持高速增长。利润端原材料及运费成本进一步走高，拖累毛利率及净利率表现。当前第一轮提价已经传导完成，第二轮刚开始，期待顺利传导后的利润改善。下半年公司持续开拓华东华南市场的同时，计划加大对西南、新疆市场的拓展，进一步完善全国化布局。我们调整22-23年盈利预测为0.59、0.69，对应PE 24X、21X，维持“强烈推荐”评级。

安琪酵母：海外增速亮眼，盈利环比提升。公司披露2022年中报，Q2公司收入同比增长18.66%，归母净利润同比下降7.91%，扣非归母净利润同比增长6.14%，收入业绩符合预期。受益于海外需求恢复与人民币贬值，海外业务高速增长，国内增速放缓。展望下半年，国内B端业务仍处于恢复阶段，海外业务受益于需求复苏、人民币贬值有望维持高增速，同时Q2公司对埃及工厂产品提价10%。成本端，今年预计综合原料成本在1400左右，明年水解糖替代比例进一步打开，综合来看成本上行压力可控。下半年需求好转、人民币贬值、海运价格回落下，净利率预计环比改善，全年收入、业绩目标达成可期。我们调整22-23年盈利预测为1.59、1.97，对应PE 31X、25X，给予目标价59元，对应23年30倍，维持“强烈推荐”评级。

三、投资策略：手牵中报超预期，目盯H2改善

继续看好复苏赛道，推荐白酒啤酒。我们认为从半年甚至到明年的角度来看，复苏的主线方向仍然没有问题，尽管会有反复以及斜率上的干扰，方向仍然没有问题。继续看好复苏赛道，我们认为疫情节奏影响复苏斜率但是不影响复苏方向，重点推荐白酒、啤酒板块。前期市场下跌，系宏观的分歧，而微观的恢复、数据验证，恰恰是预期差所在。

H2虽然仍有不确定，但几个积极因素不容忽视：

1）消费总体呈现复苏方向：第一，三四线城市的管理政策，跨省流动的恢复，相对二季度有明显好转。第二，散点疫情的整体防控速度更快。婚喜宴、家宴6-7月更加明显（对应区域性白酒、啤酒），商务宴席有恢复仍有一定缺口(对应次高端），但H2仍将继续回补！

2）H2全面低基数，大众品业绩进一步反弹：下半年低基数公司较多，安琪、仙乐Q3有较为确定的业绩改善，安琪、仙乐由于去年净利率H2的压制，利润弹性会更大，是不错的布局时间点。

3）流动性的宽松带动高端景气度：流动性推动的财富效应，加强渠道对于高端白酒的景气度的信心。高端白酒目前基本进入中秋十一的备货周期，渠道总体的信心还是不错的。结合去年的低基数，今年中秋十一我们认为不用过于悲观。

投资建议：手牵中报超预期，目盯H2改善。

白酒板块：1）8月重点推荐有中报催化剂的古井、洋河、老窖、老白干；2）次高端中报是个业绩低点，下半年加速关注舍得、汾酒；3）把握流动性对茅台、五粮液的催化。

食品板块：1）推荐Q3改善明显的中炬、安琪；2）加强推荐啤酒板块，天气炎热+下线城市复苏+去年低基数构成短期催化剂，标的重点推荐青岛、华润；3）推荐低估值的股票，如洽洽（相对业绩增长仍然有较强的安全边际）。

风险提示：疫情反复影响需求回落、成本上涨、竞争加剧等

四、行业重点公司估值表

分析师承诺

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16 年就职安信证券，17 年加入招商证券食品饮料团队，6 年消费品研究经验。

田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20 年加入招商证券。

欧阳廷昊：中山大学本科，香港科技大学硕士，3 年买方投研工作经验，21 年加入招商证券。

陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20 年加入招商证券。

任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20 年加入招商证券，5 年消费品公司工作经验。

刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21 年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，曾连续 15 年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，2021 年获得 wind 金牌分析师第一名。

投资评级定义

报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：

股票评级

强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上

增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间

中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上

行业评级

推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数

中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数

附录：

本公众号所载内容仅供招商证券股份客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。

一般声明

本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券网站（http://www.cmschina.com/yf.html）所载完整报告。

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