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今天是2022年6月1日星期三，农历五月初三日。每一个夏日的清晨，方正研究向您提供及时新鲜的研究观点，秉持“独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。
“每日新观点”将为大家带来：
宏观 | 袁野
复工复产进行时，关注流动性缺口
核心观点：
本周宏观环境呈现：经济增长弱改善、稳增长政策加码、流动性极度充裕的特征。大宗商品价格涨跌互现，人民币汇率走贬，中债收益率下行，A股震荡回落。
5月第四周10大城市地铁日均客运量降至257万人，上周为292万人。剔除北京、上海，地铁客运量自4月以来持续反弹。伴随全国疫情稳定下降，城市内部人员流动逐步恢复。
房地产市场持续低迷。5月第四周30大中城市商品房日均成交面积同比下降45.3%，降幅较第三周47.9%继续收窄，仍处历史低位。另外，5月第四周全国水泥价格指数继续回落，这种逆季节性变动走势自3月末持续至今，反映投资整体偏弱势。
汽车销售有所改善，5月第三周乘联会乘用车批发、零售同比分别为-21%、-6%，前值-29%、-22%。4月汽车行业盈利显著下滑，拖累制造业4月份当月利润下降6.7个百分点，贡献了当月降幅的30%。5月以来汽车产销出现小幅改善，对经济供需两端的拖累预计将有所弱化。
出口整体较4月改善。5月中旬沿海八大枢纽港口集装箱吞吐量同比升至4.5%，较4月0.19%显著反弹。同时5月第四周出口集装箱运价指数CCFI反弹，出口集装箱量价均较4月改善。5月第四周波罗的海干散货指数BDI回落，大宗商品运价有所下行。另外，韩国5月前20天出口金额同比升至24.1%，前值17.2%。
工业生产普遍回升。5月第四周唐山高炉开工率57.9%，前值57.1%。PTA开工率71%，前值74.4%。汽车半钢胎开工率64.2%，前值为62%。
菜价、猪价延续分化。5月第四周菜篮子批发价格200指数延续回落，而猪肉批发价由上周20.9元/公斤小幅升至21.2元/公斤。工业品价格分化，原油、煤炭等能源价格上涨，钢铁、有色金属则回落。
稳增长政策继续加码。国务院常务会议确定6方面33条稳经济一揽子政策措施，并召开全国稳住经济大盘电视电话会议部署5月底前要出台可操作的实施细则、应出尽出。中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会召开主要金融机构货币信贷形势分析会，研究部署加大信贷投放力度。
银行间流动性维持极度充裕。票据转贴现利率仍然偏低，有效融资需求可能仍然不足。资产荒的现象愈加明显。6月流动性缺口预计达到4700亿，央行维稳流动性的压力较大。
风险提示：疫情超预期恶化；美联储持续快速收紧货币政策；海外地缘政治冲突长期化。
宏观 | 袁野
5月供需景气抬升，但仍为弱改善
核心观点：
5月中采制造业PMI反弹至49.6%，仍在荣枯线以下，符合我们在5月第四周周报中提到的“小幅改善”的预期。这种弱改善的特征在不同类型企业的景气度，和构成PMI的扩散指数中体现的尤其明显。
供需两端普遍改善。构成制造业PMI的五个扩散指数普遍反弹，反映疫情对经济影响最大时点已过。生产、需求两端均在4月低位上反弹，但均维持在荣枯线以下，意即收缩程度减弱，尚未进入扩张区间。这与行业高频数据一致，最差的时间已经度过，但上行力度偏弱。同时，与3月相比，生产分项略超3月水平，而新订单分项仍低于3月，即整体看仍处于生产端稳增长的初期，需求端仍待发力化解库存压力。而从业人员分项仅提高0.4个百分点至47.6%，反弹尤其弱，劳动力市场亦需要需求端的稳增长工具缓解现状。
回升并不均衡。分企业类型看，景气普遍抬升，但大、中、小型企业抬升幅度依次减弱，分别上升2.9、1.9、1.1个百分点至51%、49.4%、46.7%。大企业仅隔1个月即重返荣枯线以上，而中型企业已处荣枯线以下3个月，小型企业更是长达13个月。反映出5月的反弹并不均衡，并对整体的上行幅度形成了限制。要推动经济回归正常轨道、确保运行在合理区间，稳增长的压力不小。
价格涨幅回落。5月产成品库存分项降1个百分点至49.3%，在需求端反弹后库存压力有所缓解。主要原材料购进价格分项环比大幅下降8.4个百分点至55.8%，隐含PPI同比由8%快速回落至6.5%。5月呈现出量增价落的特点，仍处于生产端稳增长的初期，从统计数据来看，上中游原材料类行业量价表现可能仍然相对占优。
外贸状况改观。新出口订单分项升4.6个百分点至46.2%，进口分项升2.2个百分点至45.1%。进出口状况亦改善，同时乌克兰危机持续的背景下能源价格继续上涨，亦将对我国化工品、车辆等运输设备、机电设备等出口形成拉动。
非制造业弱反弹。
综上，5月在全国疫情整体稳定下降的背景下，供需两端均较4月低点回升，但与2020年不同的是这种回升只能称为弱改善，劳动力市场的压力可能尤其明显。稳增长政策，特别是需求端的稳增长政策有待加码，在当前消费仍受到疫情额外冲击的背景中，基建、房地产可能仍然是需求端最重要的抓手。
风险提示：疫情恶化超预期；美联储持续快速收紧货币政策；海外地缘政治冲突长期化。
金工 | 曹春晓
个股波动率的变动及“勇攀高峰”因子构建——多因子选股系列研究之三
投资要点
在股票市场中，波动率是最受关注的市场变量之一，波动率不仅自身对股票收益率有较大影响，而且对于市场其他驱动因子也存在较强的影响。个股波动率的增大，既有可能预示着风险的加剧，也可能是股价飙升的前兆，而分辨波动率提升是喜是忧的关键在于，波动率加剧的同时收益率有没有随之提高。
本文中我们将参考学术界的做法，使用收益波动比这一指标，来对收益率随波动率的变化程度加以衡量。通过考察波动加剧时，收益波动比的变化，以及对波动程度拆分，构造了两个方向和逻辑不同，但计算方式相近的因子——“灾后重建”因子与“勇攀高峰”因子。
对投资者而言，当股票波动非常大时，其风险厌恶会快速增加。因此，对于波动异常高的时段，那些能给异常高波动及时提供风险补偿的股票，展现出了非凡的能力，以至于投资者有理由相信，这种向好的势头将会长期持续。
基于上述逻辑，我们认为，那些波动异常高的同时也伴随着超高的收益率的股票，虽然看起来风险加剧、股价位于高位，像是一座险峻巍峨的高山，让人望而却步。但事实上，在此情此景下只有敢于勇攀高峰的人，才能抓住这些真正利好的股票，分享其未来持续发展所带来的丰厚回报。因此，我们将依据这一逻辑构建的因子，称为“勇攀高峰”因子。
我们对“勇攀高峰”因子在月度频率上的选股效果进行回测，结果显示：“勇攀高峰”因子表现非常出色，Rank IC为5.62%，Rank ICIR为4.47，多空组合年化收益率达19.76%，信息比3.45，因子月度胜率83.02%。此外，在剔除了常用的风格因子影响后，“勇攀高峰”因子仍然具有一定的选股能力，Rank IC均值为1.95%，Rank ICIR为1.61，多空组合年化收益率9.04%，信息比率1.52。
主流宽基指数中，中证1000成分股内“勇攀高峰”因子表现更为出色，其Rank IC为3.46%，Rank ICIR为3.35，多头组合年化超额收益为8.67%。
风险提示：本报告基于历史数据分析，历史规律未来可能存在失效的风险；市场可能发生超预期变化；各驱动因子受环境影响可能存在阶段性失效的风险。
固收 | 张伟
地产不兴，债市风险尚可控—5月PMI点评
PMI从低位回升，但依然处于荣枯线以下，经济仍在收缩而收缩的幅度边际减弱。5月PMI较前值回升2.2个百分点至49.6%，超市场预期。我们用12个月PMI的滚动求和来近似代替PMI的同比，则5月PMI同比依然在下滑。这说明从同比的角度来看经济增速仍有下行压力。站在当下，5月的数据已经是过去时，再往后看，随着上海逐步解封，复工复产加快，6月PMI可能会回升至荣枯线以上，这导致今天债市情绪转弱。今天债市出现调整，结合股市的上涨，这说明市场对未来经济回升的预期出现了边际改善。
后续关注复工复产的推进情况、宽信用进展以及对应的资金面变化，这可能阶段性给债市造成负面影响。关注6月上海解封后复工复产的实质进展，如果进展较快则可能给债市情绪带来不利扰动。然后就是宽信用的进展，5月27日以来，票据利率快速反弹，这可能反应了信贷投放量边际改善。但可能难以改变5月信贷偏弱的格局。退一步来说，即使在央行的鼓励下，银行信贷投放大幅增加，但结构也可能不好，因而对债市的冲击有限。地产销售面积也是观察宽松推进情况的重要指标，当前依然偏弱。资金面短期无虞，但随着政府债券发行放量，我们预计6月政府债券净供给量将达到1.6万亿左右，并且这会带动配套融资宽信用的推进，资金流向实体将会边际改善，需要关注6月下旬资金面可能边际收敛给债市造成的负面影响。
风险提示：货币宽松不及预期，疫情快速缓和，经济恢复速度超预期。
市场&中小盘 | 赵伟
先行指标好转 万事已经具备
受上海明确6月1日全面解封的消息鼓舞，加之稳增长的政策措施不断推出的刺激，昨受益于解封的消费、农业、消费电子、输变电设备等相关板块走强，带动大盘继续震荡盘升，量能有所释放，市场赚钱效应依旧，市场情绪依旧较高，但市场量能释放的有效性仍不够，获利回吐导致市场结构分化有所加大，大盘在上涨“楔形”的上轨受压，短线大盘有望挑战3200点关口附近压力，大盘能否形成有效的向上突破走势，量能能否继续释放是关键，若量能未能有效释放，则短线获利回吐增加了大盘回调压力加大。
内在经济环境逐步在改善，市场信心逐步在修复，稳增长、保就业的政策释放，给A股市场带来三“反转”的结构性投资机会，即我们近期提出的：预期“反转”、纠偏“反转”及业绩“反转”。昨盘口特征验证了我们的观点，北上资金增持的标的基本与三“反转”相关，市场还在不断挖掘复工复产概念。操作上，轻指数、重个股，逢低关注券商、教育、TMT、农业、化工、新能源、国企改革概念、困境反转概念及“三低”股，回避近期涨幅过高股及退市风险股。
风险提示：本报告基于技术分析和近期重要市场信息做出的综合判断，不构成投资建议，市场可能发生异于预期的重大变化。
科技&电子 | 陈杭
如何理解比亚迪？比亚迪缺什么？电动化龙头的国产化和智能化未来
比亚迪的对标是谁？
比亚迪看似庞杂的业务背后，到底是怎么样的逻辑？看似“什么都做”的比亚迪，到底缺什么？
比亚迪其实对标的是在智能手机领域硬件一体化的三星。
1、三星：半导体硬件全链路一体化：
2、苹果：软件OS+AP芯片一体化，
3、华米OV：方案集成但生态一体化，
基于以上分析，那比亚迪还缺什么？
比亚迪缺一套智能电车时代的"操作系统"，
一、比亚迪必须要补全“智能化”短板
但是除了智能化还不够，还缺一个底层的支撑：国产化。
二、电动化的背后，是国产化的支撑。
推荐关注智能电车领域的“新三化”：智能化、电动化、国产化。
风险提示：国产化进度不达预期；电动车销量不达预期；智能化普及不达预期；半导体缺芯或超预期。
电新 | 张文臣
深圳出台购置车补贴政策，风光持续高景气
新能源汽车：
深圳市发改委等五部门联合印发《深圳市关于促进消费持续恢复的若干措施》。对新购置符合条件新能源汽车并在深圳市内上牌的个人消费者，给予最高不超过1万元/台补贴。政策端的扶持，将进一步促进下半年新能源车市场放量。建议关注，动力电池：宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、欣旺达；正极：当升科技、容百科技、厦钨新能、中伟股份、格林美等；隔膜：恩捷股份、星源材质、沧州明珠等；负极：璞泰来、杉杉股份、中科电气、翔丰华等；电解液：天赐材料、新宙邦、多氟多等；辅材：科达利等。
新能源发电：
光伏方面，硅料供应紧张趋势持续，买卖双方仍然处于焦灼态势，预计短期仍难以下跌，但随着三季度硅料产量的增幅的加快，高价区间的上涨空间也已经在逐渐收窄。本周单晶硅片主流规格的价格暂时仍然以维持为主，龙头厂家报价略高于其他二线厂家的报价，整体价格继续上涨的动力减弱，预计6月价格以维持趋势为主。电池片环节面对下游的压力在本周持续放大，近期博弈结果将告一段落，主流尺寸价格在六月上旬或将出现小幅上扬迹象。组件方面当前新单实际成交较少，买卖双方仍在僵持价格，终端定标后、尚未确定拉动的时间节点，终端观望情绪增加，也有不少销售反馈订单走单不畅、有部分减单的迹象。重点关注：隆基股份、晶澳科技、晶科能源、天合光能、通威股份、福斯特、海优新材、福莱特、阳光电源、锦浪科技、固德威、德业股份。
风电方面，一季报显示上游原材料成本涨价及疫情对风电零部件板块较为显著，除竞争格局较好的轴承、海缆环节外，盈利能力与业绩普遍承压,与此同时，受益大型化降本及供应链优化，整机环节盈利能力稳中有升，运营环节则持续受益。当前,上游钢铁等大宗原料价格有所回调，而风机价格企稳态势较为明显,根据华电公布的广西、内蒙古、四川共计1092MW风电机组中标候选人信息显示，单价分别为1800元/KW、1670元/KW、1928元/KW，预计下半年装机旺季风机价格有望进一步回升。风电的投资逻辑已从周期属性向成长属性改变，当前板块估值仍低于历史中位水平，持续看好风机大型化及海上风电的投资机会,建议关注具备全球配套能力、成本控制良好的风电零部件企业及供应链管控能力强的整机龙头，建议关注：明阳智能、禾望电气、金雷股份、东方电缆。
风险提示：宏观经济下行风险、新能源汽车政策不及预期、电改不及预期、新能源政策不及预期。
军工 | 鲍学博
方正军工周报5月第4周：中航电子与中航机电拟合并，复盘长城电脑换股吸收合并长城信息
1、2022年5月27日，中航电子和中航机电发布公告，中航电子通过向中航机电全体股东发行A股股票的方式换股吸收合并中航机电，同时发行A股股票募集配套资金。根据公司公告，本次重大资产重组的目的是：为重组形成中国航空工业集团有限公司重要的机载系统上市平台，加快机载系统业务的发展。2018年，中航机电系统有限公司与中航航空电子系统有限责任公司整合，组建机载系统公司，时任航空工业党组副书记、总经理罗荣怀表示：此次整合有利于更好地承担国家机载重大专项，是顺应了全球航空机载产业机、电一体化发展趋势的需要，是航空工业突出强军首责，落实建设新时代航空强国战略的重要举措，也是推进军民融合发展，应对市场竞争，突破航空机载企业体制机制困境的内在需要；要明确方向，着力打造具有国际竞争力的航空机载产业；要聚力科技创新，在研发水平、制造能力上实现新跨越；要深化改革调整，在专业布局、体制机制上实现新跨越；要在协同发展、产业拓展上实现新跨越。
2、复盘长城电脑换股合并长城信息：为对换股合并事宜进行深入了解，我们复盘了2015年长城电脑和长城信息换股吸收合并的历程，该重组是中国电子“二号工程”战略的重大举措，涉及长城电脑与长城信息合并，注入优质军工企业中原电子、圣非凡，同时置出不符合整合后公司定位要求且亏损的资产冠捷科技，并通过募集资金，实现相关产业的聚合快速发展。根据长城电脑和长城信息合并过程，我们判断，中航电子和中航机电合并还需要经过董事会、股东大会、国资委批复、证监会反馈意见、证监会并购重组委审核以及最终的证监会核准批复才能实施，在重组方案中，中航电子、中航机电将给出异议股东保护机制（现金选择权）。
3、国企改革三年行动收官之年，军工央企资本运作关注度提升。今年是国企改革三年行动收官之年，《国企改革三年行动方案（2020－2022年）》提出：1）推进国有资本布局优化和结构调整，聚焦主责主业，发展实体经济；2）积极稳妥推进混合所有制改革；3）要激发国有企业的活力，健全市场化经营机制，加大正向激励力度，也由此提高效率。中航电子与中航机电的合并提升了军工央企资本运作以及股权激励的市场关注度，建议关注：国睿科技、声光电科、天奥电子、杰赛科技、航天晨光、航天发展、航天电子等标的。
风险提示：军工产业链某一环节产能受限导致军品交付推迟；装备批产过程中出现质量问题导致交付推迟；军品批量生产后价格降幅超出市场
科技&电子 | 陈杭
联想集团：业绩创纪录增长，多重业务引领新机遇
事件：5月26日，公司发布2021-2022财政年度全年业绩公告。
一、 财务角度：业绩实现创纪录增长
业绩创纪录增长，提供转型加速新机遇。公司2021/22财年实现营业收入716.18亿美元，同比增长18%；实现归母净利润20.30亿美元，同比增长72%。2021/22财年Q1-Q4公司营收分别为169.29、178.69、201.27、166.94亿美元；归母净利润分别为4.66、5.12、6.40、4.12亿美元。
研发投入不断增加，驱动可持续新增长引擎。公司2021/22财年研发费用20.73亿美元，同比增长43%，并有望23/24财年研发投资相比20/21财年增加100%，以支持技术和服务的升级和差异化。
二、 业务角度：盈利能力提升，ISG、SSG带来新机遇
1、 智能设备业务：
行业领先，时代需求推动技术进展。应对供应受限、教育市场疲软和特定市场持续新冠肺炎封锁等挑战，公司凭借商用业务实力仍实现智能设备业务领域创纪录的年收入，同比增长18%，达到623亿美元。归母净利润增长27%，达到47亿美元。
2、 基础设施方案业务：
扭亏为盈，边缘领域和混合云实现新增长点。基于广泛客户覆盖以及独特的、完全集成式ODM+商业模式和解决方案，公司基础设施方案业务在21年下半年成功扭亏为盈，营收增长13%，达到71亿美元，净利润同比增长1.37亿美元。
3、 方案服务业务：
盈利能力大幅提升，提供多种解决方案。受益于端到端解决方案以及“即用即付”模式的流行，公司方案服务业务收入同比增长30%，达到54亿美元，净利润同比增长40%，达到12亿美元，利润率达到22%，使集团盈利能力提升到一个新的水平。
盈利预测：
预计公司2022-2024年营收762.5/803.2/849.2亿美元，预计公司2022-2024年归母净利润23.3/24.0/25.4亿美元，维持“推荐”评级。
风险提示：疫情影响的风险；地缘政治风险；宏观环境和行业波动的风险；数字化鸿沟的风险。
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