天风·机械 | 至暗时刻已过，下一阶段如何演化

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行业整体情况：整体而言，我们认为至暗时刻已过： 本年度1-4月机械行业调整幅度一度大于2018年全年，机械（中信）行业年初以来最深跌幅近37%，而近十年来机械年度最大跌幅出现在2018年，全年为-34.84%。从PE、PB当前分位点及及ROE回落周期来看，行业PE均创三年新低，PB下行空间有限。当前，机械整体ROE开始第四个季度的回落，从历史来看行业ROE每轮回落一般在4-6个季度，而本轮处于下行期的中后期。2021年机械行业实现总收入16815.18亿元，同比+19.18%；归母净利润1085.89亿元，同比+8.70%；扣非归母净利润870.49亿元，同比+24.23%。21Q4行业收入增速收敛，2022年一季度机械行业收入同比小幅下滑，归母净利润在去年高基数下回落明显。

光伏设备：21年全年，收入增速超7成，存货增幅超4成；22Q1表现依旧突出，存货增速高达33.65%，22年Q1盈利能力下降较为明显。我们认为，各环节看好顺序上仍为电池片、组件、硅片。

锂电设备：景气度环比提升，22年Q1收入增速高于去年全年；21年盈利能力有所下行，行业整体毛利率有所下降；我们计算发货值用以衡量包含未确认收入的总体商品价值，增速高达82%，高于收入增速。

风电设备：板块21Q4及22Q1普遍承压，21年行业整体小幅增长，22年Q1同比下降；盈利能力整体水平同比下滑；我们认为主要系行业抢装周期导致高基数，看好具备“通胀”能力的环节。

半导体设备：2021年板块整体规模与盈利能率均有提升，全年收入增幅超50%，归母净利润同比增长84.41%；综合毛利率与净利率分别同比增加1.34pct、2.30pct。2022Q1年半导体行业资本开支继续处于高位，行业营收保持稳健增长，但是因为收到华东地区疫情的扰动，导致设备交付以及收入确认节奏减缓。

检测板块：21年全年板块整体营收和净利均同比增加，但盈利能力有所下降，22年Q1开始明显改善，整体毛利率、净利率分别同比增加2.51pct、1.12pct。从头部企业财务数据来看行业盈利水平较强，仍处于上升期，同时部分细分板块仍有望保持较高行业增速。

工程机械：2021年全年板块收入和归母净利润整体保持上行，但受到原材料价格上涨以及专项债发放等影响，四季度收入同比小幅增加，归母净利润同比开始下降，22年Q1同比降幅进一步增大，盈利能力整体下滑。

自动化装备：自动化装备来到了调整的偏后期，后续伴随社融增速持续回升，自动化景气度有望在Q3见底；21年及22年Q1板块收入同比增长，但盈利能力有所下滑。

摩托车板块：21年板块整体收入明显提升，但盈利能力有所调整，毛利率下降4.06pct、净利率下降0.9pct，但22年Q1盈利能力环比有了明显提升。按排量划分， 250-400cc排量摩托车增速最快，累计销量22.6万辆，同比+73%。

核心组合：迈为股份(98.460, 0.51, 0.52%)、帝尔激光(63.800, -1.41, -2.16%)、奥特维、高测股份、先导智能(23.400, -0.38, -1.60%)、华测检测(12.510, -0.17, -1.34%)、苏试试验(12.430, 0.05, 0.40%)、时代电气(46.270, -0.29, -0.62%)、新莱应材(24.580, -0.14, -0.57%)（维权）、春风动力(178.080, 0.38, 0.21%)、华荣股份(23.880, -0.66, -2.69%)、新强联(26.800, 0.45, 1.71%)、奕瑞科技（注：奕瑞科技为与医药团队联合覆盖标的）

风险提示：产业政策及行业技术变化；行业竞争加剧；原材料价格上涨；选取样本有限或导致结论偏差的风险；测算存在主观性。

机械行业整体情况

年报及一季报透视：2021年机械行业经济运行总体平稳，盈利能力保持稳健

我们基于中信机械行业成分股以及天风机械自选股，剔除ST以及*ST后，对已经发布一季报的403家A股机械行业上市公司（含科创板）2021年以及2022年Q1的业绩情况进行总结，并选取有代表性的公司对工程机械、第三方检测以及风电零部件等子板块进行分析。

整体来看，2021年机械行业收入及归母净利润稳步增长，主要原因系2021年疫情逐步淡化以及经济复苏带动机械行业需求增长：2021年机械行业实现总收入16815.18亿元，同比+19.18%；归母净利润1085.89亿元，同比+8.70%；扣非归母净利润870.49亿元，同比+24.23%。我们认为，机械行业全年业绩保持增长主要系进入21年后全球疫情企稳，各国为推动经济复苏兴建基建，带动机械行业需求增长；同时国产替代、碳中和、新能源汽车高景气度等原因也带动了相关板块的增长。

盈利能力方面，2021年受原材料价格上涨以及出口关税等影响，全年毛利率和净利率较去年有所下滑，而经营活动现金流净额同比改善。

盈利能力方面，2021年综合毛利率22.43%，较2020年下降1.49pct，为近五年来最低水平；净利率6.46%，较2020年小幅下降0.62pct，较2019年提升0.09pct；扣非净利率5.18%，同比提升0.21pct，ROE为6.65%，同比下降2.02pct；我们预计可能的原因包括原材料价格上涨以及疫情带来运费等较往年有所上涨。

现金流方面，2021年经营性活动现金流净额为1344.25亿元，近年来经营性活动现金流净额逐年提高，我们预计伴随海外疫情缓解，制造业企业的现金流有望继续逐步提升。

盈利能力方面，2021年Q4综合毛利率21.22%，较2020年Q4下降2.13pct；净利率2.28%，较2020年Q4下降3.10pct；扣非净利率0.58%，同比下降1.42pct；ROE为0.33%，同比下降1.09pct。

现金流方面，2021年Q4经营性活动现金流净额为893.65亿元，较2020年Q4的866.04亿元小幅增长，经营性活动现金流净额状况整体较为健康。

2022年Q1仍处调整周期，预计全年呈现“前低后高”态势

2022年一季度机械行业收入同比小幅下滑，归母净利润在去年高基数下回落明显：2022年Q1机械行业实现总收入3544.18亿元，同比-0.40%；归母净利润方面， 2022年Q1实现归母净利润223.65亿元，同比-22.39%；扣非归母净利润190.60亿元，同比-25.68%。面临原材料价格上涨、供应链紧张、排放升级等诸多不确定因素，今年一季度机械行业仍处调整周期；去年年底中央经济工作会议明确提出适度超前开展基础设施投资战略举措，我们预计今年机械行业将呈现“前低后高”的态势，国际化空间、技术周期以及行业的智能化、电动化或将大幅拉伸行业空间。

盈利能力方面， 2022年Q1综合毛利率21.54%，较2021年Q1下降1.93pct；净利率6.31%，较2021年Q1下降1.79pct，较2020年Q1提升1.70pct；扣非净利率5.38%，同比下降1.83pct；ROE为1.45%，同比下降0.40pct；我们预计可能的原因包括原材料价格上涨、供应链紧张、排放升级等诸多不确定因素。

现金流方面，2022年Q1板块经营性活动现金流为-217.09亿元，较2021年Q1的-144.51亿元净流出有所加剧，伴随近期国内疫情缓解，重大项目开工提振采购信心，我们预计机械行业预期边际有望改善。

1. 光伏设备板块

1.1. 21年光伏设备：终端扩产+技术迭代升级、政策支持加速行业发展

针对光伏设备板块，我们选取迈为股份、帝尔激光、奥特维、高测股份、捷佳伟创(62.480, -1.37, -2.15%)、上机数控(16.080, -0.47, -2.84%)、京运通(2.660, -0.05, -1.85%)等9家公司进行分析。

收入利润方面，2021年光伏设备板块收入351.49元，同比增加71.63%；归母净利润50.31亿元，同比+92.56%；扣非归母净利润44.35亿元，同比+86%。

盈利能力方面，2021年综合毛利率27.44%，同比下降2.62pct；2021年净利率14.36%，同比下降1.68pct。

现金流方面，2021年经营性现金流净额48.07亿元，较2020年增加192.53%。

存货和预收款方面， 2021年存货174.37亿，同比增加41.33%；2021年预收账款107.59亿，同比增加34.78%，对2022年的收入确认产生积极影响。

建议关注：迈为股份、帝尔激光、奥特维。

2021年光伏设备板块收入351.49元，同比增加71.63%；归母净利润50.31亿元，同比+92.56%；扣非归母净利润44.35亿元，同比+86%。综合毛利率27.44%，同比下降2.62pct；2021年净利率14.36%，同比下降1.68pct。

2021年ROE16.28%，同比+3.55pct；经营性现金流净额48.07亿元，较2020年增加192.53%。存货和预收款方面；存货174.37亿，同比增加41.33%，预收账款107.59亿，同比增加34.78%，对2022年的收入确认产生积极影响。

1.2. 21Q4单季之光伏设备：终端扩产+技术迭代升级、政策支持加速行业发展

1.3 光伏设备：21年全年分标的分析

营收增速：行业平均增速为72.26%，其中增速较快的为上机数控和高测股份，均实现了翻倍增长。

净利润增速：行业平均增速为107.53%，其中高测股份、京山轻机(13.780, -0.14, -1.01%)、上机数控、奥特维均超过行业平均水平

毛利率：21年行业平均水平为31.52%，其中京运通、帝尔激光、迈为股份、高测股份、奥特维高于行业平均水平。

净利率：21行业平均水平为14.78%，其中帝尔激光明显高于行业平均水平，达到30.32%

存货周转率：21年行业平均水平为1.94次。其中上机数控、京运通周转率显著高于行业平均水平

人均创收：21年行业均值为136.74万元，京运通、上机数控、捷伟佳创、帝尔激光高于行业平均水平。

人均创利：21年行业均值为21.63万元，帝尔激光明显高于行业平均水平。

人均发货：2021年，人均发货超过均值的有：帝尔激光、捷佳伟创、晶盛机电(32.500, -0.58, -1.75%)、迈为股份。

发货值的定义：计算方法为将原材料中发出商品部分减去该部分计提的减值损失，其值除以（1-毛利率），来计算发出商品对应的市值。在加上当期收入后，意为计算该期确认收入和未确认收入的总体价值。

1.4.  22Q1单季之光伏设备 ：终端扩产+技术迭代升级、政策支持加速行业发展

针对光伏设备板块，我们选取迈为股份、帝尔激光、奥特维、高测股份、捷佳伟创、上机数控、京运通等9家公司进行分析。

收入利润方面，2022年Q1光伏设备板块收入127.94亿元，同比增加92.91%；Q1归母净利润14.67亿元，同比+31.83%，扣非归母净利润16.93亿元，同比+29.6%。

盈利能力方面，2022年Q1综合毛利率19.88%，同比下降11.40pct；2022Q1净利率11.49%，同比下降5.17pct。

现金流方面，2022年Q1经营性现金流净额5.24亿元，较2021年Q4增加14.76%。

存货和预收款方面， 2022年Q1存货187.23亿，同比增加33.65%；2022年Q1预收账款109.68亿，同比增加23.4%

建议关注：迈为股份、帝尔激光、奥特维。

2. 锂电设备板块

2.1. 锂电设备：新能源景气度不减，锂电设备需求持续旺盛

针对锂电设备板块，我们选取先导智能、杭可科技、赢合科技(21.500, 0.38, 1.80%)（维权）、星云股份(26.900, 0.16, 0.60%)、利元亨、海目星等11家上市公司进行分析。

收入利润方面：

2021年全年锂电设备板块收入317.84亿元，同比增加69.72%；归母净利润31.08亿元，同比增加48.74%。

2021年Q4收入118.86亿元，同比增加85.94%；归母净利润9.89亿元，同比增加128.16%。

2022年Q1收入86.17亿元，同比增加107.07%；归母净利润6.42亿元，同比增加61.20%。

盈利能力方面：

2021年全年毛利率30.04%，yoy-4.72pct；净利率9.77%，yoy-1.42pct。

2021年Q4毛利率26.59%，yoy-3.18ct；净利率8.50%，yoy+1.82pct。

2022年Q1毛利率28.32%，yoy-7.60pct；净利率7.21%，yoy-2.21pct。

建议关注：先导智能、杭可科技、先惠技术(50.010, 0.02, 0.04%)等。

21年全年，行业总体实现营收317.84亿元，yoy+69.72%；实现归母净利润31.08亿元，yoy+48.74%；整体盈利能力有所下滑，毛利率净利率均有所下降；经营活动现金流量净额有所下降。

21年全年，从存货和预收账款等前瞻性指标来看，行业整体表现优秀。期末存货值达196.70亿元，yoy+129.36%，预收账款（合同负债）期末值为111.99亿元，yoy+113.30%，均出现大幅增长。

2.2. 锂电设备：21年Q4分析

21年四季度，营收和归母净利润分别同比增长85.94%、128.16%，高于全年增速；毛利率同比下降3.19pct，但净利率同比提升1.82pct；经营活动现金流量净额有所下降。

21年四季度，存货和预收账款的变化均为正值（通过年末时点与三季度时点差值进行判断），且同比均有较大的增长，证明行业在四季度仍处于加速上涨状态。

22年一季度，行业总体实现营收86.17亿元，yoy+107.07%；实现归母净利润6.42亿元，yoy+61.20%；毛利率净利率同比均有所下降，且低于去年全年水平；经营活动现金流量净额下降明显。

22年一季度，前瞻性指标仍然向好，期末存货值达231.47亿元，yoy+97.05%，预收账款（合同负债）期末值为128.63亿元，yoy+71.95%。

2.3 锂电设备：21年全年分标的分析

营收增速：行业平均增速为67.73%，其中增速较快的为赢合科技和先惠技术，均实现了翻倍增长。

利润增速：行业平均增速为36.18%，其中先导智能增速明显大于行业平均水平，达到106.47%

毛利率：21年行业平均水平为31.05%，其中星云股份、利元亨、联赢激光、先导智能、瀚川智能(13.600, 0.00, 0.00%)高于行业平均水平。

净利率：21行业平均水平为8.05%，其中先导智能明显高于行业平均水平，达到15.79%

扣非净利润：21年行业平均值为2.50亿元，11家公司中扣非净利润1亿元以下的有6家，先导智能为15.32亿元，远超行业水平。

扣非净利率：行业平均值为6.33%，低于行业平均净利率8.05%，其中11个标的中与净利率相差不大的为先导智能、利元亨等。

发货值：我们用发货值来衡量未确认收入的总体商品价值（计算原理为：将原材料中发出商品部分减去该部分计提的减值损失，其值除以1-毛利率，来计算发出商品对应的市值，在加上当期收入后）。21年行业的平均值为42.66亿元，先导智能远超行业平均水平达到159.18亿元。21年下半年，先导、杭可、赢合涨幅较快，全年行业平均增速为81.55%，先导仍处在领先水平。（先惠技术未披露相关数据，利元亨未披露20年半年报相关数据）

滚动净资产收益率：21年行业平均水平为8.06%，盈利能力较高的有先导智能、利元亨、中国电研。与20年相比，同比有明显增长的为先导智能、赢合科技、瀚川智能、联赢激光、海目星。

存货周转率：周转效率方面，21年行业平均水平为241天，与往年基本维持同等水平。其中杭可科技、先惠技术、华自科技(9.080, -0.13, -1.41%)的周转率明显提升；先导智能、瀚川智能、联赢激光等周转率有所下降。

人均发货值：以人均发货值衡量人均产出，21年全年行业平均水平为87万元，相较于20年有明显提升的为先导智能、中国电研、华自科技等，且均高于行业平均水平。

人均创收：21年行业均值为65.39万元，中国电研与华自科技高于行业平均水平。

人均创利：21年行业均值为5.06万元，表现优秀的为中国电研与先导智能。

3. 风电零部件板块

3.1. 年报及一季报透视之风电零部件：2021年疫情叠加平价上网政策，行业规模稳步扩大

针对风电零部件板块，我们选取润邦股份(6.410, 0.03, 0.47%)、海锅股份(17.690, 0.10, 0.57%)、海力风电(59.390, 3.89, 7.01%)、天顺风能(7.370, 0.07, 0.96%)、天能重工(4.550, -0.06, -1.30%)、泰胜风能(6.990, 0.02, 0.29%)、广大特材、新强联、日月股份(13.230, 0.04, 0.30%)、恒润股份(14.400, 1.31, 10.01%)、五洲新春(44.960, 0.02, 0.04%)、力星股份(15.050, 0.33, 2.24%)、中际联合(27.640, -0.70, -2.47%)、金雷股份(21.840, -0.40, -1.80%)以及大金重工(22.040, 0.76, 3.57%)15家公司进行分析。

收入利润方面：

2021年全年风电设备板块收入490.47亿元，同比增加17.75%；归母净利润68.32亿元，同比+15.33%。 

2021年Q4收入146.10亿元，同比增加2.21%；归母净利润13.46亿元，同比增加-31.38%。

2022年Q1收入82.09亿元，同比增加-11.44%；归母净利润6.37亿元，同比增加-65.43%。

盈利能力方面：

2021年全年毛利率23.75%，yoy-2.42pct；净利率13.93%，yoy-0.29pct。 

2021年Q4毛利率18.72%，yoy-2.39pct；净利率9.21%，yoy-4.51pct。

2022年Q1毛利率18.70%，yoy-9.88pct；净利率7.76%，yoy-12.11pct。

我们认为 2020 年至 2021 年的抢装潮不会是行业增速的顶点，在中长期内风电仍然拥有持续扩张的发展空间，“十四五”期间的年均增长装机容量有望超 50GW；得益于国家明确的战略发展目标和政策规划引导，以及行业技术持续进步、风机大型化发展、投资成本不断下降，新能源风力发电产业正进入爆发式增长的黄金时期。

2021年风电设备板块收入490.47亿元，同比增加17.75%；归母净利润68.32亿元，同比+15.33%；扣非归母净利润53.81亿元，同比下降0.98% 。综合毛利率为23.75%，同比下降2.42pct，净利率为13.93%，同比下降0.29pct，扣非净利率为10.97%，同比下降2.08pct，ROE为14.46%，同比下降8.18pct。实现经营性现金流净额17.63亿元，占同期收入的比例为3.59%，较2021年现金流状况同比有所下滑。

存货和预收款方面，2021年存货为476.53亿元，同比增加18.56%；预收账款（合同负债）为118.77亿元，同比下降28.98%。

3.2. 年报及一季报透视之风电零部件：2021年Q4经营状况良好，盈利能力有所回落

2021年Q4收入146.10亿元，同比增加2.21%；归母净利润13.46亿元，同比-31.38%；扣非归母净利润9.99亿元，同比下降41.84% 。综合毛利率为18.72%，同比下降2.39pct，净利率为9.21%，同比下降4.51pct，扣非净利率为6.84%，同比下降5.18pct，ROE为2.44%，同比下降3.88pct，盈利能力有所下滑。经营性现金流净额为15.36亿元，占同期收入的比例为10.51%，整体现金流状况健康，较2020年Q4同比有所改善。

存货和预收款方面，2021年第四季度风电设备板块存货为121.33亿，同比增加14.59%；预收账款（合同负债）为25.40亿，同比下降31.20%。

3.3. 年报及一季报透视之风电零部件：下游扩产、技术迭代升级、政策支持加速行业发展

2022年Q1实现收入82.09亿元，同比下降11.44%；归母净利润6.37亿元，同比下降65.43%；扣非归母净利润5.53亿元，同比下降58.41% 。综合毛利率为18.70%，同比下降9.88pct，净利率为7.76%，同比下降12.11pct，扣非净利率为6.74%，同比下降4.6pct，ROE为1.31%，同比下降3.84pct，盈利能力下滑明显。第一季度经营性现金流净额为-10.70亿元，呈现净流出状态。

存货和预收款方面，2022年Q1存货132.39亿，同比增加33.48%；预收账款（合同负债）36.91亿，同比上升16.99%；其中广大特材、大金重工、泰胜风能存货规模远超行业平均水平。

3.4 风电零部件：21年全年分标的分析

营收增速：行业平均增速为18.19%，其中广大特材、五洲新春、海力风电、大金重工、中际联合、力星股份营收增速表现优于同行。

利润增速：行业平均增速为18.02%，其中五洲新春、海力风电、力星股份、润邦股份利润增速远远高于行业平均水平，大金重工、中际联合、天顺风能、新强联表现优于同行。

毛利率：21年行业平均水平为25.18%，其中中际联合、金雷股份、新强联、海力风电、润邦股份高于行业平均水平。

净利率：21行业平均水平为14.41%，其中金雷股份、中际联合、新强联、海力风电、恒润股份表现优秀。

人均创利：21年行业均值为36.37万元，表现优秀的为海力风电、天顺风能、天能重工以及恒润股份，其中海力风电21年人均创利高达113.19万元，2017-2021年CAGR为114.07%，明显高于同行业平均水平。

人均创收：21年行业均值为256.03万元，天能重工、海力风电、天顺风能、泰胜风能、大金重工远高于行业平均水平；从2017-2021年的CAGR来看，天能重工、海力风电、恒润股份以及海锅股份增速相比同行较快。

存货周转率：周转效率方面，21年行业平均水平为3.40次，与20年基本维持同等水平，其中天顺风能、日月股份、海力风电、天能重工的存货周转率优于行业平均水平，海力风电、中际联合较去年存货周转效率提升明显。

4. 半导体设备板块

4.1. 2021之半导体设备：复苏趋势持续，产业升级、国产替代推动行业景气度提升

针对半导体设备板块，我们选取精测电子(64.060, -1.36, -2.08%)、长川科技(45.850, -0.57, -1.23%)、至纯科技(25.810, -0.89, -3.33%)、中微公司、华亚智能(48.330, 1.81, 3.89%)、北方华创(432.380, 1.87, 0.43%)等10家公司进行分析；

收入利润方面，2021年半导体设备板块收入289.49亿元，同比增加55.79%；归母净利润49.67亿元，同比增长84.41%；扣非归母净利润5.00亿元，同比增长314.96%；

盈利能力方面，2021年综合毛利率38.65%，较2020年同比增加1.34pct；净利率17.10%，较2020年同比增加2.30pct。盈利能力显著提高；

存货和预收款方面，2021年存货200.76亿，同比大增77.47%；预收款120.61亿，同比增长92.88%；现金流方面，2021年经营性现金流净额16.39亿元，较2020年经营性现金流净额明显回落；ROE摊薄为10.90%；

建议关注：华峰测控(156.900, 7.86, 5.27%)、盛美上海、中微公司、北方华创等。

收入利润方面，2021年半导体设备板块收入289.49亿元，同比增加55.79%；归母净利润49.67亿元，同比增长84.41%；扣非归母净利润36.59亿元，同比增长127%；

盈利能力方面，2021年综合毛利率38.65%，较2020年同比增加1.34pct；净利率17.10%，较2020

存货和预收款方面，2021年存货200.76亿，同比大增77.47%；预收款120.61亿，同比增长92.88%。现金流方面，2021年经营性现金流净额16.39亿元，较2020年经营性现金流净额明显回落；ROE摊薄为10.90%。

4.2. 2021Q4之半导体设备：复苏趋势持续，产业升级、国产替代推动行业景气度提升

针对半导体设备板块，我们选取精测电子、长川科技、至纯科技、中微公司、华亚智能、北方华创等10家公司进行分析；

收入利润方面，2021Q4半导体设备板块收入97.68亿元，同比增加39.27%；归母净利润18.36亿元，同比增长58.88%；归母净利润1.82亿元，同比增长477.74%；

盈利能力方面，2021Q4综合毛利率38.57%，较2020年同比-0.56；净利率18.80%，较2020Q4同比增加2.32pct。盈利能力显著提高；

现金流方面，2021Q4经营性现金流净额18.52亿元，较2020Q4经营性现金流净额明显回落；

建议关注：华峰测控、盛美上海、中微公司、北方华创等。

收入利润方面，2021Q4半导体设备板块收入97.68亿元，同比增加39.27%；归母净利润18.36亿元，同比增长58.88%；归母净利润1.82亿元，同比增长477.74%；

盈利能力方面，2021Q4综合毛利率38.57%，较2020年同比-0.56；净利率18.80%，较2020Q4同比增加2.32pct,盈利能力显著提高；

现金流方面，2021Q4经营性现金流净额18.52亿元，较2020Q4经营性现金流净额明显回落；

4.3. 2022Q1之半导体设备：复苏趋势持续，产业升级、国产替代推动行业景气度提升

针对半导体设备板块，我们选取精测电子、长川科技、至纯科技、中微公司、华亚智能、北方华创等10家公司进行分析；

收入利润方面，2022Q1半导体设备板块收入76.38亿元，同比增加63.03%；归母净利润7.39亿元，同比-26.89%；扣非归母净利润1.09亿元，同比+191.44%；

盈利能力方面，2022Q1综合毛利率38.65%，较2020年同比增加0.28pct；净利率17.10%，较2022Q1同比增加0.23pct。盈利能力保持稳定；

现金流方面，2022Q1年经营性现金流净额-31.24亿元，受到疫情影响，收入确认延迟，同比2021Q1年经营性现金流净额大幅度减少；

存货和预收款方面，2022Q1年存货243.73亿，同比大增80.89%；预收款120.61亿，同比增长52.32%；22Q1ROE摊薄为2.43%。

2022Q1年半导体行业资本开支继续处于高位，行业营收保持稳健增长。但是因为收到华东地区疫情的扰动，导致设备交付以及收入确认节奏减缓，净利润增速转负，经营性现金流出金额较大，相关企业均收到影响。同时毛/净利率保持稳定，市场供需关系维持自21年初以来的格局，合同负债同比增速略有放缓；

建议关注：华峰测控、盛美上海、中微公司、北方华创等。

收入利润方面，2022Q1半导体设备板块收入76.38亿元，同比增加63.03%；归母净利润7.39亿元，同比-26.89%；

盈利能力方面，2022Q1综合毛利率38.65%，较2020年同比增加0.28pct；净利率17.10%，较2022Q1同比增加0.23pct。盈利能力保持稳定

存货和预收款方面，2022Q1年存货243.73亿，同比大增80.89%；预收款120.61亿，同比增长52.32%；现金流方面，2022Q1年经营性现金流净额-31.24亿元，受到疫情影响，收入确认延迟，同比2021Q1年经营性现金流净额大幅度减少；22Q1ROE摊薄为2.43%。

4.4.半导体设备：21年全年分标的分析

营收增速：21年行业平均增速为63.75%，其中增速较快的亚翔集成(37.580, 1.16, 3.19%)、华峰测控实现了翻倍增长；

利润增速：21年行业平均增速为50.89%，其中长川科技、华峰测控、新莱应材、新益昌、中微公司、北方华创增速翻倍。

毛利率：21年行业平均水平为39.05%，其中华峰测控、长川科技明显高于行业平均水平；

净利率：21行业平均水平为17.41%，其中华峰测控、中微公司、晶盛机电明显高于行业平均水平。

存货周转率：周转效率方面，21年行业平均水平为259.72天，与往年基本维持同等水平。其中新莱应材、亚翔集成、芯碁微装(64.530, -0.54, -0.83%)的周转率明显提升。

人均创收：21年行业均值为156.21万元，中微公司、亚翔集成、华峰测控等高于行业平均水平；

人均创利：21年行业均值为28.50万元，表现优秀的为华峰测控、中微公司、晶盛机电。

5. 检测板块

5.1. 年报及一季报透视之检测：2021年疫情影响淡化，受益宏观经济复苏

针对检测板块，我们选取谱尼测试(7.920, -0.15, -1.86%)、中国电研、华测检测、广电计量(19.410, -0.03, -0.15%)、国检集团(7.040, -0.13, -1.81%)、电科院(6.140, -0.08, -1.29%)、苏试试验、安车检测(17.030, 0.01, 0.06%)、康斯特(18.480, 0.15, 0.82%)、中国汽研(18.290, -0.18, -0.97%)10家公司上市进行分析。

收入利润方面：

2021年全年检测板块收入212.33亿元，同比增加22.48%；归母净利润28.71亿元，同比增加14.48%。

2021年Q4收入69.17亿元，同比增加16.87%；归母净利润10.11亿元，同比增加2.14%。

2022年Q1收入42.14亿元，同比增加11.11%；归母净利润2.68亿元，同比增加34.88%。

盈利能力方面：

2021年全年毛利率41.50%，yoy-0.09pct；净利率13.52%，yoy-0.95pct。

2021年Q4毛利率42.81%，yoy-2.39ct；净利率14.62%，yoy-2.11pct。

2022年Q1毛利率37.92%，yoy+2.51pct；净利率6.35%，yoy+1.12pct。

近年来我国检验检测行业持续保持快速发展势头，民营第三方检测企业占比不断增加，我国作为全球第二大经济体，具备检测行业发展所需要的市场容量；从头部企业财务数据来看行业盈利水平较强，仍处于上升期，同时部分细分板块如食品、计量、医药、芯片、汽车、消费品等仍有望保持较高行业增速。板块中具备综合检测能力以及精细化管理能力的龙头更具优势，继续推荐：华测检测，苏试试验等。

2021年检测板块实现收入212.33亿元，同比增加22.48%；实现归母净利润28.71亿元，同比增加14.48%；实现扣非归母净利润23.90亿元，同比增加16.66%；随着疫情影响逐渐淡出，营收规模和归母净利润均有所增长。

2021年综合毛利率为41.50%，较2020年下降0.09pct；净利率为13.52%，较2020年下降0.95pct；扣非净利率为11.25%，同比下降0.57pct，ROE为11.27%，同比下降1.83pct；整体来看，毛利率以及净利率均保持在至往年正常水平。2021年合计经营性现金流净额36.54亿元，较2020年下滑1.60亿元，现金流状况整体较为健康。

5.2. 年报及一季报透视之检测：2021年Q4整体维持稳定，经营状况较为良好

2021年Q4检测板块实现收入69.17亿元，同比增加16.87%；实现归母净利润10.11亿元，同比增长2.14%；实现扣非归母净利润8.74亿元，同比增加4.07% 。Q4华测检测、中国汽研以及中国电研依旧延续强势表现，此外国检集团四季度表现优异，营收及归母净利润水平远超行业平均水平。

2021年Q4综合毛利率为42.81%，较2020年Q4下降2.39pct；净利率为14.62%，较2020年Q4下降2.11pct，扣非净利率为12.64%，同比下降1.55pct，ROE为4.10%，同比下降0.77pct；盈利能力整体保持平稳。2021年Q4合计经营性现金流净额26.83亿元，2020年Q4增加1.39亿元，同比改善。

2022年Q1检测板块实现收入42.14亿元，同比增加11.11%；实现归母净利润2.68亿元，同比增加34.88%；实现扣非归母净利润2.07亿元，同比增加82.04%；在一季度疫情影响下，营收规模和净利润均维持增长。

2022年Q1综合毛利率为37.92%，较2021年Q1增加2.51pct；净利率为6.35%，较2021年Q1年增加1.12pct，扣非净利率为4.92%，同比增加1.92pct，ROE为0.75%，同比增加0.28pct；盈利能力整体向好。现金流方面，2022年Q1合计经营性现金流净额-8.74亿元，呈现净流出状态。

5.3 检测板块：21年全年分标的分析

营收增速：行业平均增速为20.56%，其中国检集团、谱尼测试、中国电研营收增速远超行业平均水平，主要原因系检测技术研发与扩项，实现内生与外延的共同增长。

利润增速：行业平均增速为18.46%，其中电科院增速明显大于行业平均水平，达到122.43%，作为电器检测领军企业，其独立第三方经营模式、全覆盖的“一站式”服务等优势符合电器检测行业未来发展趋势。

毛利率：21年行业平均水平为44.79%，其中康斯特、华测检测、电科院、苏试试验、谱尼测试高于行业平均水平。

净利率：21行业平均水平为14.20%，其中电科院、康斯特、中国汽研、华测检测表现优秀。

人均创利：21年行业均值为10.55万元，表现优秀的为中国汽研、康斯特、电科院以及中国电研；从2017-2021年的CAGR来看，华测检测年均复合增速明显高于同行水平，其管理模式较为优秀。

人均创收：21年行业均值为72.43万元，中国汽研与中国电研远高于行业平均水平，主要原因系检测领域集中带来的规模效应；从2017-2021年的CAGR来看，谱尼测试、广电计量电科院以及华测检测高于同行水平。

净现比：行业平均净现比为64.40%，其中电科院、广电计量、华测检测、苏试试验以及国检集团净现比均超过100%，销售回款能力较强，公司的财务压力较小。

资本开支/营收：行业平均资本开支/营收为17.86%，其中谱尼测试、康斯特、电科院、苏试试验以及广电计量高于行业平均水平。

6. 工程机械板块

6.1. 年报及一季报透视之工程机械：进入下行调整期，未来成长性大于周期性

针对工程机械板块，我们选取三一重工(19.680, 0.84, 4.46%)、中联重科(8.250, 0.35, 4.43%)、恒立液压(84.850, 4.60, 5.73%)、艾迪精密(20.160, 0.46, 2.34%)、建设机械(3.650, 0.12, 3.40%)、浙江鼎力(59.820, 1.77, 3.05%)、柳工(12.870, 1.17, 10.00%)、山河智能(8.710, 0.44, 5.32%)、达刚控股(7.270, 0.28, 4.01%)、安徽合力(20.930, 0.47, 2.30%)、杭叉集团(22.210, 0.04, 0.18%)、河钢资源(13.570, -0.01, -0.07%)、徐工机械(9.210, 0.36, 4.07%)和山推股份(10.760, 0.98, 10.02%)14家公司进行分析。

收入利润方面：

2021年全年工程机械板块收入9872.09亿元，同比增加28.37%；归母净利润1005.34亿元，同比增加17.35%。

2021年Q4收入3659.78亿元，同比增加12.12%；归母净利润327.34亿元，同比增加-6.56%。

2022年Q1收入748.79亿元，同比增加-29.08%；归母净利润58.81亿元，同比增加-53.17%。

盈利能力方面：

2021年全年毛利率23.54%，yoy-2.70pct；净利率10.18%，yoy-0.96pct。 

2021年Q4毛利率22.88%，yoy-3.16ct；净利率8.94%，yoy-1.79pct。

2022年Q1毛利率20.21%，yoy-4.76pct；净利率7.85%，yoy-4.04pct。

2021年，受到原材料价格上涨以及专项债发放等影响，未来在海外需求强劲以及行业电动化、智能化发展的趋势下，工程机械行业大概率迎来长期的技术上行周期，一定程度上平滑周期波动。

重点推荐：三一重工、中联重科、恒立液压、艾迪精密、建设机械等，建议关注浙江鼎力。

2021年全年工程机械板块收入9872.09亿元，同比+28.37%；归母净利润1005.34亿元，同比+17.35%；扣非归母净利润292.41亿元，同比-7.39%。全年毛利率23.54%，同比-2.70pct；净利率10.18%，同比-0.96pct，扣非净利率2.96%，同比-1.15pct，ROE为13.54%，同比-2.56pct；2021年应收账款/营业收入为50.00%，同比-4.38pct，为近五年来的最低点。

2021年合计经营性现金流净额为863.13亿元，占同期收入的比例为8.74%，较2020年的704.55亿元相比有大幅改善；净现比为116.48%，较2019年上升34.74pct，同比小幅下降5.12pct。

2021年Q4收入3659.78亿元，同比+12.12%；归母净利润327.34亿元，同比-6.56%；扣非归母净利润8.61亿元，同比-87.60%。2021年Q4综合毛利率22.88%，同比-3.16pct；净利率8.94%，同比-1.79pct，扣非净利率0.24%，同比-1.89pct，ROE1.40%，同比-2.18pct；应收账款/营业收入为32.19%，同比小幅上升1.69pct。

2021年第四季度合计经营性现金流净额为311.12亿元，占同期收入的比例为8.50%，较2020年同比相比有所下降，但现金流状况整体较为健康；2021年第四季度净现比为105.21%，风险指标控制情况良好。

6.2. 年报及一季报透视之工程机械：2022年Q1承压较大，全年有望呈现“前低后高”态势

2022年Q1收入748.79亿元，同比-29.08%；归母净利润58.81亿元，同比-53.17%；扣非归母净利润48.19亿元，同比-59.34%；Q1综合毛利率20.21%，同比降低4.76pct，净利率7.85%，同比降低4.04pct，扣费净利率6.44%，同比-4.79pct，ROE2.63%，同比-2.26pct；Q1应收账款/营业收入为164.88%，同比上升50.31pct。

2022年第一季度合计经营性现金流净额18.22亿元，占同期收入的比例为2.43%，较2020年Q1的69.63亿元相比有大幅下降；风险指标的控制情况方面，第一季度净现比为322.8%，同比上升142.4%。

6.3 工程机械：21年全年分标的分析

营收增速：行业平均增速为17.44%，其中浙江鼎力增速远超行业平均水平，安徽合力、杭叉集团、山河智能、山推股份营收增速表现优于同行。

利润增速：行业平均增速为2.16%，其中山推股份、徐工机械、浙江鼎力、河钢资源、恒立液压在行业下行周期利润增速远高于行业平均水平。

毛利率：21年行业平均水平为27.33%，其中河钢资源、恒立液压、建设机械、艾迪精密、浙江鼎力高于行业平均水平。

净利率：21行业平均水平为11.14%，其中河钢资源、恒立液压、艾迪精密、浙江鼎力表现优秀。

应收/营收：21年行业平均水平为29.74%，其中安徽合力、杭叉集团、恒立液压、河钢资源、三一重工远低于行业平均水平，公司运营效率持续提升，经营风险得到有效控制，坏账风险相比同行较小。

7. 自动化设备板块

7.1. 2021之通用自动化：产业升级、国产替代推动行业景气度提升

针对通用自动化板块，我们选取埃斯顿(24.470, 0.85, 3.60%)、博实股份(19.800, 0.70, 3.66%)、博众精工、佳士科技(10.250, 0.03, 0.29%)、克来机电(21.760, -0.03, -0.14%)、汇川技术(76.350, 2.28, 3.08%)、怡和达、柏楚电子、锐科激光(20.230, -0.14, -0.69%)、奥普特等25家公司进行分析;

收入利润方面，2021年通用自动化板块收入565.37亿元，同比+35.82%；2021年归母净利润81.18亿元，同比+23.39%; 2021年扣非归母净利润67.56亿元，同比+15.74%;

盈利能力方面，2021年综合毛利率34.40%，同比-4.84pct；净利率14.80%，同比-3.12pct。

存货和预收款方面，2021年存货185.03亿，同比增长52.94%；预收款62.86亿，同比增长27.98%。现金流方面，2021经营性现金流净额+31.40亿元，2021年ROE摊薄8.72%。

建议关注：汇川技术、柏楚电子、怡合达(30.190, 0.92, 3.14%)、亿嘉和(38.740, 3.52, 9.99%)等。

收入利润方面，2021年通用自动化板块收入565.37亿元，同比+35.82%；2021年归母净利润81.18亿元，同比+23.39%; 2021年扣非归母净利润67.56亿元，同比+15.74%;

盈利能力方面，2021年综合毛利率34.40%，同比-4.84pct；净利率14.80%，同比-3.12pct。

存货和预收款方面，2021年存货185.03亿，同比增长52.94%；预收款62.86亿，同比增长27.98%。现金流方面，2021经营性现金流净额+31.40亿元，2021年ROE摊薄8.72%。

7.2. 2021Q4之通用自动化：产业升级、国产替代推动行业景气度提升

针对通用自动化板块，我们选取埃斯顿、博实股份、博众精工、佳士科技、克来机电、汇川技术、怡和达、柏楚电子、锐科激光、奥普特等25家公司进行分析;

收入利润方面，2021Q4通用自动化板块收入162.31亿元，同比+25.19%；2021Q4归母净利润19.97亿元，同比+235.18%; 2021Q4扣非归母净利润11.02亿元，同比-34.19%;

盈利能力方面，2021Q4综合毛利率31.95%，同比-5.69pct；净利率10.54%，同比-4.32pct。现金流方面，2021Q4经营性现金流净额变动+34.10亿元。

建议关注：汇川技术、柏楚电子、怡合达、亿嘉和等。

收入利润方面，2021Q4通用自动化板块收入162.31亿元，同比+25.19%；2021Q4归母净利润19.97亿元，同比+235.18%; 2021Q4扣非归母净利润11.02亿元，同比-34.19%;

盈利能力方面，2021Q4综合毛利率31.95%，同比-5.69pct；净利率10.54%，同比-4.32pct。

现金流方面，2021Q4经营性现金流净额变动+34.10亿元

7.3. 2022Q1之通用自动化：经济减速、疫情扰动，行业增速逐步平缓

针对通用自动化板块，我们选取埃斯顿、博实股份、博众精工、机器人(19.400, 0.11, 0.57%)、佳士科技、克来机电、汇川技术、怡和达、柏楚电子、锐科激光、奥普特等25家公司进行分析;

收入利润方面，2022Q1通用自动化板块收入135.75亿元，同比+27.79%；2022 Q1年归母净利润16.51亿元，同比-0.61%; 2022 Q1年扣非归母净利润15.30亿元，同比0%;

盈利能力方面，2022Q1综合毛利率33.34%，同比-3.66pct；净利率12.69%，同比-0.89pct。

存货和预收款方面，2021年Q1存货变动+204.16亿，同比增长44.06%；预收款变动+67.22亿，同比增长27.45%。现金流方面，2022Q1经营性现金流净额变动-2.75亿元，2021年ROE摊薄2.11%。

建议关注：汇川技术、柏楚电子、怡合达、亿嘉和等。

收入利润方面，2022Q1通用自动化板块收入135.75亿元，同比+27.79%；2022 Q1年归母净利润16.51亿元，同比-0.61%; 2022 Q1年扣非归母净利润15.30亿元，同比0%;

盈利能力方面，2022Q1综合毛利率33.34%，同比-3.66pct；净利率12.69%，同比-0.89pct。

存货和预收款方面，2021年Q1存货变动+204.16亿，同比增长44.06%；预收款变动+67.22亿，同比增长27.45%。现金流方面，2022Q1经营性现金流净额变动-2.75亿元，2021年ROE摊薄2.11%。

7.4. 通用自动化：21年全年分标的分析

营收增速：行业平均增速为32.65%，其中增速较快的为瑞凌股份(10.200, 0.00, 0.00%)、今天国际(13.090, 0.00, 0.00%)、柏楚电子、汇川技术等；

利润增速：行业平均增速为4.47%，其中瑞凌股份、汇川技术、锐科激光增速较快。

毛利率：21年行业平均水平为34.40%，其中亿嘉和、柏楚电子、奥普特显著高于行业平均水平；

净利率：21行业平均水平为14.80%，其中亿嘉和、柏楚电子、奥普特明显高于行业平均水平。

存货周转率：周转效率方面，21年行业平均水平为170天，与往年基本维持同等水平。其中瑞凌股份、亿嘉和、东杰智能(7.900, 0.14, 1.80%)的周转率明显提升。

人均创收：21年行业均值为115.30万元，东杰智能、今天国际、金自天正(17.210, 0.74, 4.49%)、海得控制(14.270, 0.10, 0.71%)、柏楚电子高于行业平均水平；

人均创利：21年行业均值为18.40万元，表现优秀的为亿嘉和与柏楚电子。

8. 摩托车两轮车板块

8.1. 2021年之摩托车两轮车：行业加速成长，个股α强劲

针对摩托车两轮车板块，我们选取宗申动力(23.990, 0.21, 0.88%)、隆鑫通用(10.340, -0.13, -1.24%)、春风动力、钱江摩托(18.350, 0.12, 0.66%)、九号公司(59.100, 0.72, 1.23%)、久祺股份(11.910, 0.00, 0.00%)6家上市公司进行分析。

收入利润方面，2021年摩托车两轮车板块板块收入472.61亿元，同比增加37.02% ，其中超过行业增速的标的有：春风动力、九号公司、久祺股份。2021年摩托车两轮车板块板块归母净利润21.3亿元，同比增加12.01%；扣非归母净利润14.39亿元，同比-2%。

盈利能力方面， 2021年综合毛利率17.46%，较2020年减少4.06pct；净利率4.54%，较2020年减少0.9pct。盈利水平有所下降。

现金流方面，2021年经营性现金流净额22.03亿元。

存货和预收款方面， 2021年存货75.76亿，同比增长+46.43%；预收款11.33亿，同比上升24.25%。

行业景气度与天花板持续抬升：2021年1-12月，我国250cc+排量摩托车累计销量32.4万辆，同比+62%；其中，250-400cc排量摩托车累计销量22.6万辆，同比+73%；400-750cc排量摩托车累计销量9.5万辆，同比+35%。全地形车市场消费需求变化与全球宏观经济、消费地区微观经济的变化密切相关。

继续推荐：春风动力等。

2021年ROE9.4%，同比-0.14pct。

8.2. 21Q4单季之摩托车两轮车：行业加速成长，个股α强劲

针对摩托车两轮车板块，我们选取宗申动力、隆鑫通用、春风动力、钱江摩托、九号公司、久祺股份6家上市公司进行分析。

收入利润方面，2021年Q4摩托车两轮车板块板块收入121.11亿元，同比增加20.27%；归母净利润2.4亿元，同比增加31.03%，扣非归母净利润-3.14亿元。

盈利能力方面， 2021年Q4综合毛利率13.37%，较2020年Q4减少4.97pct；净利率-0.28%，较2020Q4减少2.1pct。

现金流方面， 2021年Q4经营性现金流净额2.66亿元，2020年Q4为6.2亿元。

存货和预收款方面， 2021年Q4存货75.76亿，同比+46.43%；预收款11.13亿，同比+24.25%。

行业景气度与天花板持续抬升：2021年1-12月，我国250cc+排量摩托车累计销量32.4万辆，同比+62%；其中，250-400cc排量摩托车累计销量22.6万辆，同比+73%；400-750cc排量摩托车累计销量9.5万辆，同比+35%。全地形车市场消费需求变化与全球宏观经济、消费地区微观经济的变化密切相关。2020年以来，全地形车出现拐点，主要受疫情影响，全球销量同比+24%。

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8.3 摩托车和两轮车：21年全年分标的分析

营收增速：行业平均增速为42.18%，其中超过行业增速的标的有：春风动力、九号公司、久祺股份。

净利润增速：行业平均增速为80.36%，其中九号公司高于行业平均水平。

毛利率：21年行业平均水平为18.12%，其中春风动力、钱江摩托、九号公司高于行业平均水平。

净利率：21行业平均水平为4.85%，其中宗申动力、春风动力、钱江摩托、久祺股份高于行业平均水平

存货周转率：21年行业平均水平为8.37次。其中久祺股份周转率显著高于行业平均水平。

人均创收：21年行业均值为235.07万元，久祺股份、春风动力明显高于行业平均水平。

人均创利：21年行业均值为11.72万元，久祺股份、春风动力明显高于行业平均水平

8.4. 22Q1单季之摩托车两轮车：行业加速成长，个股α强劲

针对摩托车两轮车板块，我们选取宗申动力、隆鑫通用、春风动力、钱江摩托、九号公司、久祺股份6家上市公司进行分析。

收入利润方面，2022年Q1摩托车两轮车板块板块收入116.49亿元，同比增加16.17%；归母净利润6.12亿元，同比增加19.63%，扣非归母净利润5.24亿元，同比+14.59%。

盈利能力方面， 2022年Q1综合毛利率17.68%，较2021年Q4增加0.39pct；净利率5.35%，较2021Q4增加5.35pct。盈利水平有所提升。

现金流方面， 2022年Q1经营性现金流净额2.29亿元，2021年Q4为1.39亿元。主要原因系行业经营投资规模加大。

存货和预收款方面， 2022年Q1存货76.84亿，同比增长+41.2%；预收款11.98亿，同比下降15.13%。

行业景气度与天花板持续抬升：2021年1-12月，我国250cc+排量摩托车累计销量32.4万辆，同比+62%；其中，250-400cc排量摩托车累计销量22.6万辆，同比+73%；400-750cc排量摩托车累计销量9.5万辆，同比+35%。全地形车市场消费需求变化与全球宏观经济、消费地区微观经济的变化密切相关。

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9. 风险提示

1）产业政策及行业技术变化。风光锂等板块受到行业政策驱动较为明显，十四五期间拥有广阔的空间，若宏观政策发生变化，则将影响板块的整体需求；

2）行业竞争加剧。新能源板块各环节技术迭代较快，行业内的新进入者不断涌现，若行业竞争不断增加，则会进一步影响板块整体的盈利能力；

3）原材料价格上涨。21年存在钢材等大宗商品价格明显上涨、部分环节存在缺芯的情况，若原材料价格持续上涨，则将进一步影响毛利率水平；

4）选取样本有限或导致结论偏差的风险；

5）本报告具有一定主观性，仅供参考：本报告测算部分为通过既有假设进行推算，仅供参考。

注：文中报告节选自天风证券(4.480, -0.02, -0.44%)研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《至暗时刻已过，下一阶段如何演化？》

对外发布时间：2022年05月10日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：

李鲁靖 SAC编号：S1110519050003

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