意见领袖丨张瑜 付春生
事项
4月，PPI同比8%，前值8.3%；PPI环比0.6%，前值1.1%。CPI同比2.1%，前值1.5%；CPI环比0.4%，前值0%。
主要观点
PPI同比回落速度趋缓的三点启示
今年以来，PPI同比回落速度较缓，且慢于市场预期。这种情况在过去PPI同比维持高位的时期也一直存在，在上行期，市场倾向于低估PPI同比上行的斜率，在下行期，倾向于高估其下行的速度。从今年以来的情况看，这种现象出现的原因可能在于，国内定价商品的高频价格尚不全面，也与对应的PPI行业价格难以匹配，使市场低估了国内涨价因素对PPI的支撑。
今年以来，PPI环比转涨、同比回落趋缓有国内外两方面的原因。输入性因素层面，地缘冲突推动原油和有色价格上涨，进而带动国内相关行业价格上涨，2-4月PPI环比分别上涨0.5%、1.1%、0.6%，原油和有色相关行业的拉动合计约0.4、0.75、0.3个百分点，贡献率达到81%、68%、51%。国内因素层面，煤炭、铁矿石和钢铁价格上涨也带动了相关行业价格上涨。2-4月煤炭和黑色相关行业对PPI环比的拉动约0.06、0.29、0.26个百分点，贡献率为12%、26%、44%。相比3月，4月煤炭和黑色相关行业对PPI环比的拉动并未明显趋弱。
目前市场对输入性因素的关注度相对更高，且因油价高频和PPI原油相关行业价格走势大致能够对应，故市场对国外输入性因素对PPI的影响的评估是相对充分的。但就国内因素而言，由于国内定价商品的高频价格尚不全面（尤其是煤炭价格），也与对应的PPI行业价格走势难以匹配，或使市场低估了国内因素对PPI走势的支撑。
近期PPI走势带来的三点启示是：第一，国外输入性通胀因素正在加大我国稳物价的压力。第二，预计后续国内稳物价的意愿将会上升。因国内政策措施无法调控国外定价商品的价格，所以在今年稳增长、稳物价的压力下，后续政策可能会加强对国内定价上游商品的价格调控，以对冲国外输入性涨价压力。今年以来，发改委等部门已连续出手对煤炭（确定中长期交易和现货价格区间，定性定量确定哄抬价格行为等）和黑色系价格（加强铁矿石价格监管、继续压减粗钢产量压低铁矿石需求等）进行调控，预计后续或依然维持政策强度。第三，当下煤炭和黑色系等国内重要商品高频价格（尤其是煤炭）的公布尚不全面、在价格大幅上涨时期时有停更等现象，客观上加大了市场对国内涨价因素的跟踪难度。
PPI：国内外涨价因素共同推动价格
制造业上下游视角：上游行业价格环比1.2%，前值2.3%；中游行业价格环比0%，前值0%；下游行业价格环比0.4%，前值0.4%。制造业上、中、下游和采矿及其他行业对PPI环比的拉动分别为0.4、0、0.1、0.1个百分点。
细分行业视角：1）国际原油、有色金属等大宗商品价格高位震荡，国内相关行业价格涨幅虽有所收窄但仍维持上涨态势。2）国内因素方面，受铁矿石、煤炭、焦炭等原材料价格上涨等因素影响，相关行业价格涨幅较高。
CPI：环比超季节性上涨，同比年内首次破2%
4月CPI同比大幅上行，一是翘尾因素贡献，CPI翘尾因素从上月的0.4%回升至0.7%左右，贡献0.3个百分点的额外增量。二是受疫情影响，物流不畅和囤货需求上升，鲜果、蛋类等食品价格逆季节性上涨，食品价格对3月CPI同比的拖累约0.28个百分点，4月则正向拉动0.35个百分点，贡献0.63个百分点的额外增量。能源价格对CPI同比的拉动并未较4月有所提升。
风险提示：上游大宗商品价格、猪肉价格、核心CPI走势超预期。
报告目录
报告正文
一、PPI同比回落速度趋缓的三点启示
今年以来，PPI同比回落速度较缓，且慢于市场预期，实际值贴近市场预测上沿运行。这种情况在过去PPI同比维持高位的时期也一直存在，在上行期，市场倾向于低估PPI同比上行的斜率，在下行期，倾向于高估其下行的速度。
从今年以来的情况看，这种现象出现的原因可能在于，国内定价商品的高频价格公布尚不全面，也与对应的PPI行业价格难以匹配，使市场低估了国内涨价因素对PPI的支撑。
今年以来，PPI环比转涨、同比回落速度趋缓有国内外两方面的原因。国外输入性因素层面，地缘冲突推动原油和有色金属价格上涨，进而带动国内相关行业价格上涨，2-4月PPI环比分别上涨0.5%、1.1%、0.6%，原油和有色相关行业的拉动合计约0.4、0.75、0.3个百分点，贡献率达到81%、68%、51%。国内因素层面，煤炭、铁矿石和钢铁价格上涨，也带动了相关行业价格上涨。2-4月煤炭和黑色相关行业对PPI环比的拉动约0.06、0.29、0.26个百分点，贡献率为12%、26%、44%。相比3月，4月煤炭和黑色相关行业对PPI环比的拉动并未明显趋弱。
目前市场对输入性因素的关注度相对更高，且因油价高频和PPI原油相关行业价格走势大致能够对应，故市场对输入性因素对PPI的影响的评估是相对充分的。但就国内因素而言，由于国内定价商品的高频价格公布尚不完善（尤其是煤炭价格），也与对应的PPI行业价格难以匹配，或使市场低估了国内因素对PPI走势的支撑。
近期PPI走势带来的三点启示是：第一，国外输入性通胀因素正在加大我国稳物价的压力。第二，预计后续国内稳物价的意愿将会上升。因国内政策措施无法调控国外定价商品的价格，所以在今年稳增长、稳物价的压力下，后续政策可能会维持或加强对国内定价上游商品的价格调控，以对冲输入性涨价压力。今年以来，发改委等部门已经连续出手对煤炭（确定中长期交易和现货价格区间，定性定量确定哄抬价格行为等）和黑色系价格（加强铁矿石价格监管、继续压减粗钢产量压低铁矿石需求等）进行调控，预计后续或依然维持政策强度。第三，当下煤炭和黑色系等国内重要商品高频价格（尤其是煤炭）的公布尚不全面、在价格大幅上涨时期时有停更等现象，客观上加大了对国内涨价因素的跟踪难度。
二、PPI：国内外因素共同推动价格上涨
（一）PPI总体情况：环比涨幅收窄，同比继续回落
PPI环比涨幅收窄，同比继续回落。4月PPI同比上涨8%，Wind一致预期7.8%，前值8.3%；PPI环比上涨0.6%，较上月回落0.5个百分点。生产资料价格同比上涨10.3%，环比上涨0.8%；生活资料价格同比上涨1%，环比上涨0.2%。在8%的PPI同比涨幅中，翘尾因素影响约为5.9个百分点，新涨价因素影响约为2.1个百分点。
（二）PPI上下游行业情况：上游价格涨幅回落
同比来看，4月份，制造业上游行业价格同比12.7%，前值13.7%；制造业中游行业价格同比1.4%，前值1.9%；制造业下游行业价格同比2.7%，前值2.1%。制造业上、中、下游和采矿及其他行业对PPI同比的拉动分别为4.6、0.4、0.4、2.6个百分点。
环比来看，制造业上游行业价格环比1.2%，前值2.3%；制造业中游行业价格环比0%，前值0%；制造业下游行业价格环比0.4%，前值0.4%。制造业上、中、下游和采矿及其他行业对PPI环比的拉动分别为0.4、0、0.1、0.1个百分点。
（三）PPI细分行业情况：原油和有色相关行业涨幅回落
同比来看，40个工业行业大类中，价格涨幅回落的有22个，比上月增加1个；价格涨幅扩大的有9个，比上月减少3个。涨幅回落的主要行业有：煤炭采选（53.4%，前值53.9%）、化学原料及化学制品（14.9%，前值15.7%）、非金属矿制品（6.6%，前值8.2%）、黑色冶炼和加工（5.6%，前值9.4%）、有色冶炼和加工（16.8%，前值18.3%）。涨幅扩大的主要行业有：油气开采（48.5%，前值47.4%）、农副食品加工（2.6%、前值0.7%）、石油和煤炭加工（38.7%，前值32.8%）、燃气生产和供应（20.7%，前值16.3%）。
环比来看，1）国际输入性因素方面，国际原油、有色金属等大宗商品价格高位震荡，国内相关行业价格涨幅有所收窄。其中，石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨3.5%，涨幅回落4.4个百分点；化学原料和化学制品制造业价格上涨1.4%，涨幅回落0.4个百分点；石油和天然气开采业价格上涨1.2%，涨幅回落12.9个百分点；有色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.8%，涨幅回落1.9个百分点。2）国内方面，受铁矿石、煤炭、焦炭等原材料价格上涨等因素影响，黑色金属矿采选业价格上涨4%，煤炭采选业价格上涨2.5%，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.8%。
三、CPI：环比超季节性上涨，同比年内首次破2%
（一）CPI总体情况：同比继续上行，年内首次破2%
CPI同比继续上行，年内首次破2%。4月CPI同比上涨2.1%，Wind一致预期2%，前值1.5%；CPI环比0.4%，前值持平，走势强于季节性。在2.1%的同比涨幅中，翘尾因素影响约为0.7个百分点，新涨价因素影响约为1.4个百分点。
如何理解4月份CPI同比的大幅上行？一是翘尾因素贡献，CPI翘尾因素从上月的0.4%回升至0.7%左右，贡献0.3个百分点的额外增量。二是受疫情影响，物流不畅和囤货需求上升，鲜果、蛋类等食品价格逆季节性上涨，食品价格对3月CPI同比的拖累约0.28个百分点，4月则正向拉动0.35个百分点，贡献0.63个百分点的额外增量。
（二）CPI分项情况：食品、工业品和服务价格齐涨
食品价格同环比均由跌转涨，环比上涨0.9%，上月下跌1.2%；同比上涨1.9%，上月下跌1.5%。
同比视角，八个主要食品分项，六涨二跌。鲜菜价格上涨24%，拉动CPI上涨约0.48个百分点；鲜果价格上涨14.1%，拉动CPI上涨约0.27个百分点；蛋类价格上涨12.1%，拉动CPI上涨约0.07个百分点；粮食和水产品价格分别上涨2.7%和2.4%，拉动CPI上涨约0.05和0.05个百分点；猪肉价格下降33.3%，拖累CPI下降约0.59个百分点。
环比视角，受疫情影响，鲜果和蛋类价格涨幅较大；鲜菜价格小幅回落。1）因疫情期间物流成本上升，加之囤货需求增加，薯类、鸡蛋和鲜果价格分别上涨8.8%、7.1%和5.2%。2）随着生猪产能逐步调整、中央冻猪肉储备收储工作有序开展，猪肉价格由上月下降9.3%转为上涨1.5%。3）鲜菜上市量增加，价格由上月上涨0.4%转为下降3.5%。
非食品价格环比上涨0.2%，上月上涨0.3%；同比上涨2.2%，上月上涨2.2%。
同比来看，能源价格涨幅继续小幅扩大，服务价格涨幅有所回落。工业消费品中，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨29.0%、31.7%和26.9%，汽柴油价格涨幅均较上月有所扩大。服务价格上涨0.8%，较上月回落0.3个百分点。其中，住房保养维修及管理、教育服务价格分别上涨3.1%和2.6%。
环比来看，能源价格继续上涨，受国际油价变动影响，汽油和柴油价格分别上涨2.8%和3.0%；交通工具用燃料价格上涨2.7%。耐用品价格涨跌不一，家用器具上涨0.4%，交通和通信工具分别下跌0.1%和0.3%。非耐用品中涨多跌少，衣着和鞋类价格下跌0.2%，烟草、酒类和药品价格均有所上涨。服务价格由跌转涨，由上月下降0.2%转为上涨0.1%。其中，受小长假因素影响，飞机票、交通工具租赁费和长途汽车价格分别上涨14.9%、6.8%和1.5%，旅游价格上涨1%。核心CPI上涨0.1%，与过去两年4月均值基本一致。
(本文作者介绍：中国人民大学国际货币研究所研究员)
责任编辑：余坤航
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