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分析师：邓周宇/联系人：李天成
医保目录动态调整，创新药持续加速放量。在政策、人才、资本等推动下，我国创新药已进入成果收获期，并开启国际化之路。
国内融资超千亿，医药领域热度不减。2021年国内融资事件及金额较2020年进一步增长，达到了533起和1113亿元。大分子和小分子药物仍占大比重。新兴biotech企业不断涌现，融资需求仍旺盛。
国内创新药研发过度竞争，资源分配成问题。生物药靶点多集中在PD-1，VEGF等热门靶点，细胞治疗集中在CD19上，导致临床资源分配不均，临床试验开展慢。老年病幼儿病等也缺乏关注度。
今年内FDA批十款新药，其中两款JAK抑制剂。JAK热度因其广泛适应症，尤其自身免疫病领域优异表现，靶点热度持续上升，抑制剂销售额也证实了靶点的市场潜力。正大天晴、恒瑞等企业已布局。
PD-1短暂受阻，出海仍是更优选。首个国产PD-1单抗信迪利单抗，FDA上市申请暂缓，需补充临床试验。国内PD-1靶点竞争依旧热情不减，异常激烈，资源分配不均。走出国门或是更优选择，目前仍有国产四款PD-1药物继续向美国市场冲刺。
国产细胞治疗药物元年开启，进入收获期。细胞治疗领域投融资达百亿元，2021年国内获批两款国产CAR-T药物，创收能力出众。今年2月信达生物BCMACAR-T获FDA批准，首款国产细胞治疗药物出海成功。FDA发布CAR-T药物研发草案，指导和进一步规范技术发展。
ADC赛道火热，海外授权高获益。荣昌生物ADC药物海外授权获益26亿美元，刷新记录，国内企业争相布局ADC药物，靶点多聚焦HER2。蓄势待发局面下，技术优势将成为企业核心竞争力。
创新药国际合作增多，专利引进和出海让企业更具活力。去年及今年间药企进行了一系列国际合作，专利引进（license-in）补齐本土创新药企业短板、丰富研发管线；专利出海（license-out）金额不断刷记录，国产药走上国际舞台，证实国际竞争力。
重点关注
药物研发失败风险、药物研发进度不达预期风险、临床研究失败风险、新冠疫情不确定风险、药物市场化风险、国际关系风险
受疫情因素推动，国内医药板块去年获得较高的关注度以及投融资额增长
2020年融资总额达到883.75亿元，较2019年增长达到107.6%。而2021年的投融资总额较2020年又有了进一步的增长。2021年融资事件数达到522起，较2020年增长53.1%；总额达到1113.58亿元，较2020年进一步增长26.0%。Wind数据显示2021年融资额包含首发725亿元，增发338亿元，可转债49亿元。
在2021年， CRO/CDMO领域的投融资占比约11%，并有进一步攀升的趋势。在各细分领域中，小分子药物和大分子药物的融资依旧占据较大比重，分别达到了24%和39%，细胞治疗、基因治疗、核酸药物三大前沿技术领域在2021年的占比有明显增长，分别达到了9%、5%、12%。去年8月，mRNA疫苗创新企业艾博生物完成超7亿美元的C轮融资，刷新中国药企IPO前单笔融资记录。其他mRNA的头部企业，如斯微生物、新合生物、启辰生物等都先后完成了新一轮的融资。
创新药研发存在“扎推”，资源分配不均
根据《中国新药注册临床试验现状年度报告（2020年）》，生物药靶点同质化集中在PD-1、VEGFR、PD-L1等，细胞治疗仍以CD19靶点为主；适应症主要集中在抗肿瘤和抗感染等领域。虽然2020年整体临床登记增长9.1%，且78%由国内申办者发起，本土创新药企业整体实力增长，但仍然存在同质化严重、热门赛道“扎堆”的情况，一定程度上造成了资源的浪费和竞争的白热化。
同时，根据临床试验效率分析，临床试验获批后1年内启动招募的不足一半，大多数临床试验仍以早期研发为主，也一定程度上印证了当前行业格局的竞争情况。
在受试者人群分析中，针对少数群体如老年人和儿童等的临床试验，仅占全年试验登记总量的1.4%。对于罕见病，儿童病缺乏关注度不足。在目前的发展阶段，资源暂时的不合理运用，一些领域的过度竞争，难以避免。我们相信随着时间推移和管理研发水平的进一步推进，这种情况会得到改善。
10款新药今年获FDA批准上市，其中两款为JAK抑制剂
今年以来，FDA新批了两款JAK抑制剂Pacritinib和Abrocitinib，用于治疗骨髓纤维化和皮炎。JAKs是一类细胞内酪氨酸激酶家族，与免疫调节、细胞增殖、分化、凋亡及肿瘤的发生发展密切相关，因其广泛的适应症，成为目前最热门的靶点之一。尤其在自身免疫病方面，JAK抑制剂乌帕替尼在和修美乐（TNFα抑制剂，Abbvie公司2021年年报显示年销售额达到207亿美元）治疗强直性脊柱炎的头对头实验中，以及和度普利尤单抗（IL-4，IL-13抑制剂）在治疗特异性皮炎领域的头对头实验中，获得了优效结果，有成为下一代“药王”的潜质。
在过去的十年里，全球已经有数十款JAK抑制剂获批上市。根据Incyte公司和辉瑞公司2021年年报，芦可替尼、托法替布等重磅产品在2021年的销售额达到37.30亿美元，24.55亿美元。不过近期一些调查报告显示，一些JAK抑制剂的不良反应及疾病风险增加，对于后续JAK抑制剂如何发展，我们保持持续关注。
目前国内多家企业也已布局，3月18日，先声药业集宣布，与凌科药业有限公司达成战略合作，先声药业将获得高选择性JAK1抑制剂LNK01001在中国境内合作适应症的独家商业化权益；正大天晴已经取得了托法替布首仿的临床获批，恒瑞医药、科伦药业和海正药业等公司也有产品进入临床阶段。
信达PD-1药物出海短暂受阻，出海依旧热门
国产PD-1单抗在出海过程中也迎来了意义重大的事件。今年2月10日，FDA肿瘤药物咨询委员对信达生物PD-1单抗产品Tyvyt（信迪利单抗）的上市申请进行了讨论，讨论目的是探讨是否需要补充临床试验以及怎样的临床试验。经过6个小时，独立调查小组最终以14：1的投票结果反对此项BLA申请，并表明在批准之前，必须进行另一项临床试验，以证明该药对美国患者有效。
值得注意的是，信迪利单抗是首个向美国提交上市的国产PD-1单抗，目前已在国内获批4个适应症，递交美国申请是基于其在中国完成的ORIENT-11 III期临床结果。尽管FDA此前表示欢迎中国PD-1药物赴美，但信迪利单抗因其临床试验设计还是不能直接上市。FDA表示：1.仅仅在中国完成的试验不能代表和反映美国患者的特征；2.信迪利单抗的出现没有弥补美国NSCLC患者未满足的需求，因此在监管上不能放松；3.中国完成的试验主要基于PFS分析，而美国对一线NSCLC治疗的临床标准都是基于OS分析。尽管信达生物和1位FDA官员表示，引入价格优势的信迪利单抗能给美国PD-1用药昂贵的现状带来正面的作用，FDA表示价格并不是最终考量的因素。虽然短暂受阻，但信达生物却给国内的药企提供了极具价值的一课：药物在出海之前，一定要和FDA进行充分的事前沟通。
根据上文所提到，PD-(L)1靶点国内竞争极其激烈，出海仍是最优选择。国内获批的PD-1和PD-L1药物已达到13种，除开进口的，国内就有信达、君实等9家国产；目前提交上市申请的药物也有6款，且仍有较多PD-(L)1药物处于临床研发期。激烈的竞争一定程度导致了临床资源的分配不合理和市场方面的过度竞争，如果能成功出海，凭借成本和价格优势能获得较为不错的商业前景。
除了信达生物，恒瑞医药、百济神州以及君实生物的PD-1药物依旧在冲刺美国市场。恒瑞医药的卡瑞利珠单抗以肝癌适应症，其对应的国际多中心III期临床研究已在美国、欧洲、韩国和中国等13个国家和地区、100多家中心同步开展。基于此项研究，2021年4月，卡瑞利珠单抗肝细胞癌适应症获得美国FDA孤儿药资格认定。百济神州的替雷利珠单抗治疗二线食管鳞状细胞癌，基于其全球多中心III期临床结果，其新药上市申请已于2021年9月获FDA受理。君实生物的特瑞普利单抗治疗鼻咽癌获FDA突破性疗法认证，已于2021年9月完成FDA提交上市申请，2021年10月获FDA优先审评，预计在近期能收获好消息。
冲破迷雾，细胞治疗研究成果落地变现
细胞领域在去年融资达到了101亿元之多，首款和第二款CAR-T药物的中国获批更是让2021年成为了中国免疫细胞治疗的元年。这两款药物分别是复星凯特的阿基仑赛注射液和药明巨诺的瑞基奥仑赛注射液。3月24日药明巨诺财报显示，在仅上市3个月的情况下，瑞基奥仑赛注射液2021年的收入达到3080万元，成功验证了CAR-T的市场潜力。
不仅在国内高速发展，本土CAR-T疗法在国际上也有亮眼表现。2月14日，信达生物与驯鹿医疗共同宣布，FDA已授予两家公司共同开发的全人源BCMA的CAR-T注射液孤儿药（信达生物研发代号IB1326）资格认定。2月28日，传奇生物（LegendBiotech）靶向BCMA的CAR-T疗法西达基奥仑赛(cilta-cel)的生物制品许可申请(BLA)正式获FDA批准。这是首款获得FDA批准的国产CAR-T疗法。这也是国产创新药继百济神州泽布替尼之后中国创新药获得的里程碑突破。
在3月15日，FDA发布了CAR-T药物研发指导草案《Considerations for the Development ofChimeric Antigen Receptor (CAR) T Cell Products》，研究人群章节指明“受试人群的选择应考虑预期的风险和潜在的获益，以确保整体的收益大于风险”。此次草案对受试者提供了更好的保护，增加了方案的完整性，让CAR-T疗法的研究上更加规范。
截止2022年4月，美国FDA已批准的CAR-T产品有6款，欧盟批准的CAR-T产品有3款，国内目前也有2款CAR-T产品获批。整个免疫细胞治疗行业正开始进入产业化阶段。
ADC药物海外授权高获利，国产ADC药物赛道火热
2021年6月，荣昌生物的HER2的新型ADC药物维迪西妥单抗在中国获批上市。2021年8月8日，荣昌生物与西雅图基因达成全球独家许可协议，授予西雅图基因在亚洲区（除日本、新加坡外）以外开发和商业化维迪西妥单抗的权益，交易总额高达26亿美元。尿路上皮癌适应症先后获得FDA、NMPA突破性疗法认定，晚期乳腺癌适应症获得NMPA突破性疗法认定，是迄今唯一一个获得FDA突破性疗法认定的囯产ADC药物。
ADC药物本身结构包含单抗、偶联键和小分子药物，其存在弥补了小分子药物和大分子生物药之间的空白，一定程度上解决了两者单独用药的缺陷，明显提高了药物的有效性以及缓解毒副作用。ADC药物的开发非常依赖于整个体系的稳定性，连接体连接抗体和细胞毒性药物，在血浆循环中需要维持稳定性，而在被肿瘤细胞内吞后能迅速断开释放药物杀伤肿瘤细胞。
近些年抗体工程的发展使得ADC抗体端可偶联的位点越来越多，偶联技术越来越多样和稳定，以及越来越丰富的细胞毒性药物被发现、优化，都让ADC药物技术获得了快速的发展。自2000年首个ADC药物批准上市以来，截至目前，已有13款ADC药物获FDA批准上市，仅2019年就有3款ADC药物在美国获批上市，还有上百个ADC药物处于临床研究期。
截止2022年4月，除了荣昌生物外，国内浙江医药、东耀药业，百奥泰等均有产品进入到临床III期阶段，上市在即。同时也注意到，国内ADC药物的靶点大部分集中在HER2。药物引进方面，云顶新耀引进的国内首款TROP-2 ADC药物戈沙妥组已经申报上市，华东医药引进的HDM2002全球首个FRα ADC药物已加入全球多中心III期临床。
荣昌生物专注抗体药研发，技术领先。以荣昌生物的维迪西妥单抗为例，维迪西妥单抗通过其抗体成分(disitamab)结合在肿瘤细胞表面表达的靶点(HER2)，ADC-HER2复合物继而通过内吞作用被肿瘤细胞内吞。然后连接抗体和细胞毒性载荷的连接子在溶酶体蛋白酶存在下被剪切。在MMAE被释放到细胞质后，它就会与微管蛋白结合并抑制其聚合，从而触发细胞凋亡或HER2表达肿瘤细胞程序性死亡。MMAE被释放后，也具有杀死邻近其他肿瘤细胞的能力。
荣昌生物自2008年成立以来，一直专注于ADC、抗体融合蛋白、单抗双抗等治疗性抗体药物的研究和开发。除了维迪西妥单抗，荣昌生物还拥有全球首个双靶点BLyS融合蛋白泰它西普，于2021年3年批准上市治疗系统性红斑狼疮（SLE），2021年12月进入国家医保，且其他自身免疫相关的适应症如类风湿关节炎等临床试验正在顺利进行中，在美国治疗SLE适应症也已进入到III期临床阶段。其潜在同类首创VEGF/FGF双靶点融合蛋白RC28，能更有效地抑制眼部疾病相关的血管增生，目前已完成的I期临床试验结果表现出其良好的安全性。整体而言，荣昌生物在抗体药物有很强的技术优势及研发能力，且已迈向商业化阶段，能够更健康地持续发展。
附录：2022年创新药领域其他重点事件
1月6日，CDE官网显示，复宏汉霖PD-L1/TIGIT双抗HLX301临床申请获NMPA受理，用于多种晚期实体瘤治疗，这也是复宏汉霖申报的第2款双抗。去年11月1日，复宏汉霖4-1BB/EGFR双抗临床申请获NMPA受理。
1月7日，恒瑞医药官网宣布，其肝动脉化疗栓塞术（TACE）联合卡瑞利珠单抗和阿帕替尼对比单纯TACE 用于不可切除的肝细胞癌患者的III期临床试验获药监局批准。这是一项随机对照、开放、多中心的III期临床研究。
1月11日，君实生物公告称，Coherus已启动行使TIGIT单抗JS006在美国和加拿大的许可选择权的程序。同时，Coherus将向君实生物支付3500万美元首付款，最高达2.55亿美元的开发、申报和销售里程碑付款，以及产品销售净额18%的销售分成。
1月11日，CDE官网显示，博锐生物/海正生物自主研发的1类创新型CD20单抗泽贝妥单抗（研发代号：HS006，商品名：安瑞昔）用于初治CD20阳性弥漫大B细胞性淋巴瘤（DLBCL）适应症上市申请获国家药监局受理。这是博锐生物获得NMPA受理的第一个1类创新型生物药上市申请，也是博锐生物继安佰特（英夫利西单抗）、安健宁（阿达木单抗）、安佰诺（注射用重组人II型肿瘤坏死因子受体-抗体融合蛋白）、安舒正（托法替布）获批上市后，第5个申请上市的产品。
1月11日，恒瑞发布公告，称FDA已批准海曲泊帕治疗恶性肿瘤化疗所致血小板减少症的III期临床试验。恒瑞计划在美国、欧洲和澳洲开展相关临床试验。
1月13日，微芯生物发布公告，称其西达本胺联合替雷利珠单抗一线治疗PD-L1表达阳性的局部晚期或转移性非小细胞肺癌的II期临床试验申请获药监局批准。这是一项随机、双盲、对照、多中心的II期临床研究。
1月16日，贝达药业发布公告，BPI-371153胶囊的临床试验申请已获药监局批准，用于治疗局部晚期或转移性实体瘤或复发/难治性淋巴瘤患者。BPI-371153是由贝达药业自主研发的新分子实体化合物，属于新型强效、高选择性的口服小分子PD-L1抑制剂。临床前数据显示，BPI-371153可有效诱导和稳定PD-L1二聚体的形成及内吞，从而强有力地阻断PD-L1/PD-1相互作用，展现出了优秀的体外及体内活性、良好的安全性及药代动力学性质。
1月19日，基石药业官网宣布，舒格利单抗注射液（商品名：择捷美）一线治疗转移性（IV期）非小细胞肺癌（NSCLC）的III期临床研究GEMSTONE-302达到总生存期（OS）的研究终点。结果显示，舒格利单抗联合化疗可显著延长患者的OS并具有临床意义。它是全球首个联合化疗显著改善鳞状和非鳞状IV期初治非小细胞肺癌患者总生存期的PD-L1单抗。
1月19日，CDE官网显示，恒瑞医药PD-L1单抗SHR-1316（阿得贝利单抗注射液）上市申请获受理，一线治疗广泛期小细胞肺癌。这是国内申报上市的第7款PD-L1单抗。
1月20日，药物临床试验登记与信息公示平台显示，恒瑞医药登记了CD112R/TIGIT双抗SHR-2002的I期临床研究，旨在评估该候选药物单药或联合其他抗肿瘤治疗在晚期恶性肿瘤患者中的安全性、耐受性、药代动力学和疗效。
1月21日，泽璟制药官网宣布，其在研产品ZG005粉针剂临床试验申请获得FDA批准，用于治疗实体瘤患者。
1月20日，药监局官网显示，正大天晴阿达木单抗注射液的上市申请获批，用于类风湿关节炎、强直性关节炎、银屑病的治疗。这是国内获批上市的第5款阿达木单抗生物类似药。
1月23日，泽璟制药发布公告，在研产品ZG19018 片临床试验申请获得美国食品药品监督管理局（FDA）批准，用于治疗KRAS G12C突变的晚期恶性实体瘤。
1月25日，CDE官网显示，信达生物眼科药物IBI324的临床试验申请获受理，靶向血管生成素-2(Ang-2)和血管内皮生长因子 (VEGF)。
2月17日，信达生物官方微信宣布，PCSK-9单抗IBI306的两项中国关键III期临床研究均达到主要研究终点。这2项研究分别是CREDIT-1研究（治疗非家族性高胆固醇血症[non-FH]合并高危/极高危心血管风险）和CREDIT-4研究（治疗非家族性高胆固醇血症[non-FH]和杂合子型家族性高胆固醇血症[HeFH]），具体结果将在未来的国际学术会议上予以公布。
2月17日，CDE官网显示，百济神州的注射用ZW25（zanidatamab）拟纳入突破性治疗品种，用于治疗既往接受系统化疗失败的HER2阳性的局部晚期不可切除或转移性胆道癌（BTC）。
3月2日，君实生物发布公告，称阿达木单抗注射液（UBP1211，商品名：君迈康）用于治疗类风湿关节炎、强直性脊柱炎及银屑病的上市许可申请已处于“审批完毕-待制证”阶段。该状态表示国家药监局已审批完毕，其相应行政部门正在制作药品注册批件，君迈康的上市申请已获得监管机构批准。这是国内第6款上市的阿达木单抗生物类似药。
3月2日，复星凯特官网宣布，公司第二款CAR-T细胞治疗药物FKC889针对既往接受过二线及以上治疗后复发或难治性套细胞淋巴瘤（简称r/r MCL）的临床试验申请（IND）已获中国国家药品监督管理局（NMPA）批准。
3月3日，科济药业发布公告，公司自主研发的CAR-T细胞候选产品CT041获中国国家药品监督管理局（NMPA）药品审评中心（CDE）同意进入确证性Ⅱ期临床试验，主要治疗既往接受过至少二线治疗失败的Claudin18.2（CLDN18.2）表达阳性的晚期胃癌/食管胃结合部腺癌（GC/GEJ），该试验旨在评估CT041治疗晚期胃癌/食管胃结合部腺癌的有效性和安全性。
3月3日，CDE官网显示，百济神州TYK2变构抑制剂BGB-23339临床试验申请首次获得药监局批准，用于治疗中重度斑块状银屑病。这是百济神州首款自主研发的炎症免疫类候选药物。目前国内外尚无同靶点药物获批上市。
3月7日，恒瑞医药公告称，已获药监局批准SHR0302片治疗活动性放射学阴性中轴型脊柱关节炎的III期临床试验。这是一项多中心、随机、双盲、安慰剂对照的III期临床研究，旨在评价SHR0302片在受试者中的的疗效和安全性。目前，国内外尚无针对该适应症的同类产品获批上市。
3月9日，信达生物官方微信宣布，其自主开发的重组抗VEGF人源化单克隆抗体药物达攸同®（贝伐珠单抗注射液，国际商标: BYVASDA®）正式获得国家药品监督管理局（NMPA）批准两项新增适应症，联合卡铂和紫杉醇用于初次手术切除后的III期或IV期上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌患者的一线治疗，以及联合紫杉醇和顺铂或紫杉醇和托泊替康用于持续性、复发性或转移性宫颈癌患者的治疗。本次为达攸同®获批的第五和第六项适应症。
3月18日，国家药监局官网显示，石药集团度维利塞胶囊（度恩西布胶囊，duvelisib）获批，用于治疗既往至少经过两次系统治疗的复发或难治性滤泡性淋巴瘤（FL）。度恩西布是一款磷脂酰肌醇-3-激酶（PI3K）-δ和PI3K-γ口服双重抑制剂，由Verastem公司开发，已于2018年9月获FDA批准上市，商品名为Copiktra。2018年9月26日，石药集团与 Verastem签订协议，获得了在中国（包含香港、澳门及台湾）开发和商业化Copiktra的独家产品特许及合作协议。
3月22日，CDE官网显示，先声药业SCR-6920胶囊的临床试验申请获批准，用于治疗晚期实体瘤。SCR-6920是由先声药业自主研发的一款口服蛋白精氨酸甲基转移酶5（PRMT5）抑制剂，与甲硫腺苷磷酸化酶(MTAP)共同构成一对合成致死基因。SCR-6920对PRMT5活性抑制有高度选择性和效力，在体外展现出对多种血液瘤和实体瘤细胞的增殖抑制活性，且单药能显著抑制多个小鼠CDX模型中的肿瘤生长。
3月24日，君实生物发布公告，其与润佳医药共同投资的君实润佳医药PI3K-α抑制剂RP903片（项目代号“JS105”）的临床试验申请获得NMPA受理。JS105为靶向PI3K-α的口服小分子抑制剂，临床前研究表明，JS105对乳腺癌动物模型药效显著，对宫颈癌、肾癌，结直肠癌、食道癌等其他实体瘤亦具有较佳的药效。同时JS105具有较好的安全性。目前，全球仅有一款PI3K-α抑制剂Piqray获批用于治疗HR阳性、HER2阴性、PIK3CA突变晚期乳腺癌，国内尚无PI3K-α抑制剂获批上市。
3月28日，CDE官网显示，和铂医药B7H4x4-1BB双抗国内临床申请获受理，用于治疗实体瘤。目前，HBM7008是全球针对这两个靶点的唯一双特异抗体，由和铂医药独特及创新的HBICE平台开发的First-in-Class双特异性抗体。
3月29日，CDE官网显示，嘉和生物EGFR/c-Met/c-Met三特异性抗体在国内的临床试验申请获国家药监局受理。GB263T是全球首个EGFR/c-Met/c-Met三特异性抗体，针对EGFR和两个不同c-Met表位。且拥有两个Fab结合EGFR，Fc片段发生了突变，增强了Fc功能。因此，GB263T高度差异化的设计具有多种作用机制，可同时抑制原发性及继发性EGFR突变及c-Met信号通路。
3月30日，CDE官网显示，君境生物WJ13404片临床申请获国家药监局受理。WJ13404是一种有效的第四代EGFR抑制剂，临床前数据显示该药物分子对包括Del19/T790M/C797S和L858R/T790M/C797S在内的，对第三代EGFR抑制剂不敏感的获得性EGFR变异有很好的抑制活性，同时对野生型EGFR具有高度选择性。
3月31日，康宁杰瑞发布公告称，公司PD-L1/CTLA-4双抗KN046首个III期临床研究（研究编号：ENREACH-LUNG-01）成功完成首次中期分析，达到预设终点。基于这个结果，将按计划递交新药上市申请。KN046是康宁杰瑞自主研发的全球首创PD-L1/CTLA-4双特异性抗体，其创新设计包括：采用机制不同的CTLA-4与PD-L1单域抗体融合组成；可靶向富集于PD-L1高表达的肿瘤微环境及清除抑制肿瘤免疫的Treg。
4月3日，君实生物发布公告称，由公司独立自主研发的抗CD112R单克隆抗体注射液（项目代号：TAB009/JS009）用于治疗晚期实体瘤的临床试验申请获得FDA批准。目前，国内外尚无靶向CD112R的产品获批上市。
4月6日，信达生物纤维细胞生长因子受体（FGFR）1/2/3抑制剂佩米替尼片（Pemigatinib）的上市申请获NMPA批准，用于既往至少接受过一种系统性治疗，且经检测确认存在有FGFR2融合或重排的晚期、转移性或不可手术切除的胆管癌成人患者。
4月14日，翰森制药在AACR大会上报告了PI3Kα抑制剂最新I期结果，显示出良好的安全性、耐受性和药代动力学（PK）特征，并观察到了初步的抗肿瘤活性，且在携带PIK3CA突变的人群中显示出更优的抗肿瘤活性，预期将为晚期乳腺癌患者带来临床获益。
风险提示
药物研发失败风险：药物在临床前研发过程中失败
药物研发进度不达预期风险：药物研发速度慢于预期，导致的上市及商业化进程慢于预期
临床研究失败风险：药物临床期研究失败，导致管线停止继续研究
新冠疫情不确定风险：新冠疫情造成产品研发进度减缓，销售端受阻，上下游供应链冲击
药物市场化风险：药物在销售过程中，未能达到或低于销售预期
国际关系风险：受到国际关系影响，企业在药物海外研发、销售和授权过程中，受到一定阻碍，不能正常推进
华东医药
深耕降糖优势领域，稳扎抗癌自免创新管线
摘要
公司创新药围绕抗肿瘤、糖尿病和自身免疫三大核心治疗领域，国产自研+国外引进，积极布局管线。医美核心产品有望进入快速放量期。
支撑评级的要点
糖尿病领域稳定增长，多品种多靶点齐头并进。布局糖尿治疗全靶点，全制剂品种，已上市传统药物巩固渠道，创新药物提供后续增长动力，在竞争激烈的糖尿病市场取得稳定的一席之地。
抗肿瘤药物国外引进+本土原研创新，有序推进产品上市。目前有两款药物处于临床试验阶段，迈华替尼和HDM2002。公司于2022年引进Heidelberg的HDP-101，HDP-103，分别针对多发性骨髓瘤及前列腺癌。
自身免疫药物竞争力强，临床试验进展顺利，着眼全球市场。目前HDM3001和HDM3002处于临床研发期。HDM3002为美国Provention Bio在研的双特异性抗体，目前已在开展II期国际多中心临床试验。
医美业务布局全面，核心产品有望快速放量。华东医药于2018年收购英国高端医美Sinclair公司，Sinclair在2021年上半年完成西班牙能量源型医美器械公司High Tech的收购。公司医美业务产品矩阵丰富，实现了无创+微创的医美产业链全布局。Sinclair在欧洲市场新上市的MaiLi系列新型高端玻尿酸和新代理上市韩国Lanluma PLLA产品销售情况良好，2021Q1-Q3自身营业收入同比增长79%。Sinclair产品伊妍仕为PCL+CMC产品，通过刺激蛋白产生的方式实现医美填充和修复的效果。产品已于2021年8月于中国大陆上市，截至9月末已实现预收款超过1亿元，有望在2022年实现持续快速放量。
估值
预期 2021，2022，2023 年公司归母净利润为 27.50 亿元，32.83亿元，38.77亿元，EPS 分别为 1.57 元，1.88元，2.22 元，首次覆盖给予买入评级。
评级面临的主要风险
产品研发进度不达预期；汇率波动风险；销售低于预期风险等。
创新药板块：公司创新药围绕抗肿瘤、糖尿病和自身免疫三大核心治疗领域，积极布局管线。
糖尿病领域稳定增长，多品种多靶点齐头并进。华东医药深耕糖尿病领域近20年，已拥有商业化及在研产品20余款，产品线靶点覆盖DPP4、SGLT-2、GLP-1、GIPR等，剂型有口服及注射液，成分包含化学小分子以及生物大分子。
根据Frost & Sullivan分析报告显示，我国是糖尿病大国，患者数量从2016年的1.2亿增长到2020年的1.3亿，复合增长率3.0%，目前我国糖尿病患病人数已位居世界第一。考虑到人口老龄化和不健康的生活方式的负面影响，预计我国糖尿病患病人数将在2025年达到1.5亿，并于2030年达到1.7亿。尽管竞争激烈，我国糖尿病市场具有不容忽视的治疗需求潜力。
在我国市场中，抗糖尿病的药物主要为传统药，诸如DPP-4、GLP-1等新型药物销售额相比于全球仍旧很低，有非常大的上升空间。
阿卡波糖片原研自拜耳公司，华东医药获批生产阿卡波糖相关制剂。在2019年，国内阿卡波糖院内销售额超过52亿元，尽管2020年因为集采降至23亿元，其中华东医药约占据30%以上阿卡波糖市场份额。依靠阿卡波糖在国内建立起的渠道，公司后续糖尿病创新药物的有了保障。
公司与武田公司在2021年10月战略合作，获得DPP-4抑制剂阿格列汀在中国的商业化权益。DPP-4是人体一种水解酶，其底物是GLP-1，GLP-1是一类可以促进降糖的多肽。DPP-4抑制剂通过抑制DPP-4发挥功能，使得GLP-1能够在体内能够更长时间的存在，稳定地起到降糖作用。DPP-4抑制剂在功效方面，有着降糖效果显著，耐受性好，低血糖风险降低等优点。因其作用机理，DPP-4可以更广泛地与其他药物联用。根据MordorIntelligence网数据，2019年全球DPP-4抑制剂销售额达到109亿美元规模，且以14.3%的复合增长率持续增长。DPP-4抑制剂在国内依旧存在很大的增长空间。
2021年9月，华东医药成为国内首个提交利拉鲁肽类似药上市许可的企业，减肥适应症已进行到III期。同时，公司从美国vTv引进的的GLP-1受体激动剂TTP273授权给韩国公司Daewon在韩国的独家开发、生产以及商业化权益，实现公司首个创新产品对外许可授权合作。GLP-1R和GIPR靶点双激动剂目前正在英国开展I期临床，中国的pre-IND申请已提交。
抗肿瘤药物国外引进+本土原研创新，有序推进产品上市。2022年1月获得中药淫羊藿素软胶囊国内推广权，打开了华东医药的肿瘤销售。目前二款药物处于临床试验阶段，迈华替尼和HDM2002。
迈华替尼：华东医药自主研发的靶向EGFR小分子二代TKI，通过作用于EGFR胞内受体，阻断ATP结合抑制信号传导。二代TKI的特点是其作用为不可逆，相较于一代TKI结合更稳固，药效高且一定程度上克服这类药物所产生的的耐药性。其一线治疗晚期NSCLC患者的临床试验正在进行III期临床试验，有望2022年上半年结束并成注册申请。2021年11月公布的II期临床结果来看，总体ORR打84.9%，DCR达97.2%，耐受性良好；根据《Translational lung cancer research》期刊，2015年中国肺癌患者为73.3万人，EGFR阳性患者约占30%，存在较大市场空间。
HDM2002：华东医药与美国Immunogen公司合作开发的，全球首个针对FRα阳性卵巢癌的first-in-class ADC药物，目前已加入全球多中心III期临床。FRα与人体叶酸摄取相关，在肿瘤组织上和肿瘤的转移相关，抑制FRα可控制肿瘤的转移和侵袭。刚完成的美国单臂临床试验显示，ORR达到32.4%，DOR达到6.9个月，在FRα高表达卵巢癌中有良好的抗肿瘤毒性和耐受性。根据《Journal of gynecologic oncology》期刊，2015年中国卵巢癌患者人数为5.21万人，死亡率高，且治疗复发率高。HDM2002的出现有望弥补复发性铂耐药患者对有效治疗方案的需求。除了卵巢癌，FRα在非小细胞肺癌、间皮瘤、子宫内膜癌高表达，成为该药可能的适应症。值得一提的是，华东医药近些年来积极部署ADC领域，投资了多个ADC相关技术公司，例如其中荃信生物负责“A”单克隆抗体的研发和生产能力，珲达生物开发“D” 抗体偶联药物毒素库构建技术，诺灵生物提供高分子linker偶联技术。
除上述提到的抗癌药物外，公司于2022年2月引进Heidelberg公司的HDP-101，HDP-103，分别针对多发性骨髓瘤及前列腺癌。公司另有一款药物DR30303，为控股子公司在研产品，用于治疗胃癌和胰腺癌，预计2022年将在中国启动I期临床。
自身免疫药物竞争力强，临床试验进展顺利，着眼全球市场。目前HDM3001（QX001S）和HDM3002处于临床研发期。HDM3001是自身免疫药物领域重磅药——乌司奴单抗的类似药。乌司奴单抗是靶向IL-12和IL-23的单抗隆抗体，可以抑制这两者炎症因子发挥作用，2009年首次获得FDA批准用于中重度银屑病，目前已获74个国家批准，适应症也拓展到斑块型银屑病、银屑病关节炎、克罗恩病。根据强生公司2021年年报，2021年乌司奴单抗全球销售额达到91.34亿美元，目前HDM3001已在中国进入III期临床，旨在验证该药和乌司奴单抗在治疗中重度银屑病的等效性。
HDM3002：美国Provention Bio在研的，靶点CD32B和CD79B的人源化双特异性抗体，在不引起B细胞耗竭的情况下调节B细胞，目前用于治疗系统性红斑狼疮，目前已在开展II期国际多中心临床试验。根据《中国系统性红斑狼疮发展报告2020》，我国约有100万SLE患者，发病率居全球第二，SLE患者中84.13%的患者正在使用激素治疗，其中部分患者用于维持治疗的激素剂量偏大，不良反应也随着剂量增加而增多。新版指南治疗表明了羟氯喹的首选地位，激素治疗和免疫抑制剂仅次于羟氯喹的方案选择，以及生物制剂和其他措施的二三线地位。HDM3002等免疫抑制剂等靶向药物的研发能给SLE患者减少激素用量，实现器官保护，有着非常大的市场空间。国内直到2019年7月，首个红斑狼疮靶向药贝利尤单抗才获批上市。根据GSK公司2021年年报，2021年贝利尤单抗销售额达到了8.85亿欧元，年增长率达到22%。
医美产品覆盖主流非手术类领域的高端国际化医美产品管线
核心产品有望快速放量
公司于2018年收购英国Sinclair公司，Sinclair公司“少女针”伊妍仕（Ellase）目前为公司核心产品。Sinclair产品伊妍仕为PCL+CMC产品，通过刺激蛋白产生的方式实现医美填充和修复的效果，属于新一代蛋白刺激剂产品。
医美非永久性填充产品往往需要多次注射来保持效果，理想的填充材料需要满足安全性和有效性，并能延长使用时间。新一代填料胶原蛋白刺激剂出现在2000年代，具有一定的生物刺激性可刺激胶原蛋白的产生，具有作用时间长的特征。目前全球主要胶原蛋白刺激剂包括Sculptra PLLA产品童颜针与英国Sinclair公司PCL产品少女针（Ellase）。Ellanse于2009获得CE标志，在欧洲和世界上许多领先的美学国家推出，并于2021年4月在中国大陆获批。
伊妍仕产品已于2021年8月于中国大陆上市，截至9月末已实现预收款超过1亿元，有望在2022年实现持续快速放量。截至2021年9月末，伊妍仕签约合作医院数量已超过120家，培训认证医生数量超过200人，销售推广已全面铺开，预计明年国内签约医院将逐步扩大到300-500家。Sinclair在原荷兰乌得勒支工厂产能扩产受限的情况下，新建了荷兰阿尔梅勒工厂以扩充产能。目前，新建产能工程已全部完成，并通过认证批准开始投入使用，全面确保Ellansé伊妍仕后续全球市场供应。
产品原理
Ellanse主要成分包括30%的PCL（聚己内酯微球）和70%的CMC（羧甲基纤维素），适用于纠正中、重度鼻唇沟皱纹。CMC先起到填充作用对皮肤形成职支撑，而PCL则起到刺激胶原蛋白再生的作用，从而达到“填充+修复”的双重作用。CMC在一段时间后可被降解吸收，而PCL则会持续发挥作用不断刺激胶原蛋白的产生，从而取代原先CMC的填充作用。少女针持续的时间因产品型号而异，整体在1-4年之间，相较于透明质酸填充和肉毒素注射有效时间较长。
PCL是一种生物相容、可生物降解、可生物吸收的聚甲醛，是一种脂肪族聚酯，属于聚α-羟基酸。PCL与其他可生物降解的聚合物相比具有更好的粘弹性，且可以以微球、纤维、胶束、薄膜、纳米纤维、等结构存在。在胶原蛋白刺激剂中，聚合物基产品的作用持续时间最长。
损伤会触发组织修复过程，由PCL诱导的胶原遵循三个主要阶段的愈合级联：炎症、增殖和重塑。人体对体内异物的反应会引发细胞和组织反应，宿主反应包括蛋白质对异物的覆盖、巨噬细胞迁移和3周左右的包封，炎症反应和伤口愈合通路参与了这一修复过程当中。宿主反应的产生与异物特征、特性以及材料类型有关，性质包括成分、大小、形状、表面、粗糙度、孔隙率。25–50µm大小的PCL微球可避免受到吞噬，微球为规则而表面光滑的微球利于减少炎症反应。由于PCL的性质，微球的形状在本体降解的第一阶段保持不变，使微球能够嵌入新形成的I型胶原纤维形成一个规则的网络并在整个PCL微球降解过程中保持原位。过程中形成和沉积的胶原蛋白会保持持续的效果。对作用力和细胞间作用的反应取决于植入材料在细胞环境中产生的张力，这种张力会拉伸成纤维细胞从而使成纤维细胞产生胶原蛋白。
布局高端医美国际化产品
在医美业务方面，公司定位全球医美高端市场，聚焦于面部微整形和皮肤管理领域最新的产品和器械的研发、生产和销售。公司于2018年收购英国Sinclair公司，并用不到3年时间高效完成了产品和业务整合，实现了无创+微创的医美产业链全布局。
Sinclair公司总部位于英国，在法国、荷兰拥有生产基地，产品包括注射用长效微球、玻尿酸以及面部提拉埋线等。Sinclair公司2021年上半年整体业务出现明显恢复态势，国际市场订单明显增长，在欧洲市场新上市的MaiLi系列新型高端玻尿酸和新代理上市韩国Lanluma（PLLA类胶原蛋白刺激剂）销售均好于原先预期因素影响。Sinclair在2021年上半年完成西班牙能量源型医美器械公司High Tech的100%股权收购及交割。Sinclair已开始和High Tech开展市场及业务的协同整合工作，公司也在为High Tech公司5款海外在售产品和4款在研创新产品分别制定上市规划，计划在2021年内启动核心产品在中国区域的注册工作。Sinclair 2021年1-3季度实现营业收入（含合并新收购西班牙High Tech公司）5306万英镑（约4.73亿元人民币），同比增长127.4%，其中Sinclair自身营收增长79.24%。
Sinclair公司医美重点产品注射用聚己内酯微球面部填充剂Ellansé®伊妍仕™在2021年4月获得NMPA颁发的《医疗器械注册证》。公司已设立全资子公司负责伊妍的销售推广，配备专职的品牌经理及组建了独立直销团队，同时品牌和市场传播、首发医美机构及医生的培训教育等相关准备工作正按计划开展。伊妍仕上市后首发医院100家，
Sinclair公司埋线产品Silhouette® Instalift™已顺利通过国家科技部遗传办备案，正式进入注册临床研究，目前受试者入组顺利；Sinclair公司含利多卡因Perfectha®系列产品和HighTech公司Cooltech Define产品已分别获得欧盟CE认证。
华东医药医美高端国际化布局还包括参股子公司美国R2、瑞士Kylane等。美国R2公司研发的冷冻祛斑医疗器械Glacial Rx（F1）于7月5日收到浙江省药监局分类界定为II类医疗器械，目前正在有序推进中国的注册工作。该产品已完成海南省特许进口的审批，即将在海南博鳌乐城旅游先行区的医院落地。该产品在亚太地区已陆续获得韩国、新加坡的上市许可，并已提交印度尼西亚、马来西亚的上市申请。
盈利预测与估值
核心假设：
(1). 阿卡波糖片等降糖药物参与下一轮集采，价格一定程度下降，加上疫情因素影响，糖尿病业务增速放缓；
(2). 处于研发期的利拉鲁肽、迈华替尼、自免药物QX001S等临床研究期的药物获批，给公司业绩带来正面刺激作用；
(3). 公司收购Sinclair后，少女针Ellanse在国内开始销售，同时海外医美业务保持稳定增长；
预期 2021，2022，2023 年公司归母净利润为 27.50 亿元，32.83亿元，38.77亿元，EPS 分别为 1.57 元，1.88元，2.22 元，首次覆盖给予买入评级。
风险提示：
产品研发进度不达预期；汇率波动风险；销售低于预期风险等。
海思科
麻醉领域撑起主业绩，新药研发开枝散叶
环泊酚成功进入医保，市场价值已显现，今年大量放量在即，创新管线研发进展顺利，多产品进入III期，即将迈入丰收季节。
环泊酚医保目录谈判成功，即将放量与覆盖。环泊酚较经典药物丙泊酚作用更优，市场上将逐步取代。2021年底环泊酚国家医保目录谈判成功，价格下降换取更大的覆盖率，入院数大大提高，1月进入了50多家医院，仅开年两月销量已达20多万支，预计2022年销量可达400万支，销售额达4亿元。公司有计划把环泊酚推向国际市场。
新技术平台聚焦PROTAC和PDC。2021年研发的HSK29116，全球首个BTK-PROTAC获批临床，用于复发/难治B 细胞淋巴瘤。目前PROTAC团队近90人，项目覆盖10个左右靶点，针对肿瘤领域。PDC技术利用多肽偶联药物，相比ADC分子量更小，目前4-5个项目，针对肿瘤领域。
DPP-4抑制剂进入III期临床，阿片药物进展顺利。公司DPP-4药物HSK7653拥有长效降糖效果，给药周期为两周。目前III期临床完成病人入组，有望于2022年底申请NDA。公司阿片受体激动剂HSK21542临床III期进展顺利，针对的镇痛适应症国内市场较大，相比于目前主流芬太尼类药物有独特优势，发展空间大。
预期2021，2022，2023 年公司归母净利润为3.53 亿元，4.77亿元，6.45亿元，EPS 分别为0.328元，0.444元，0.600 元，首次覆盖给予买入评级。
药物销售不达预期风险；药物降价风险；产品研发进度不达预期风险；
环泊酚临床表现较丙泊酚更优，进医保成功，2022年有望超4亿元销售。环泊酚是海思科第一个获批的1类新药，为GABAA受体激动剂。环泊酚的对标产品——丙泊酚，是静脉麻醉镇静领域的王牌产品，1989年获FDA批准上市，1994年在中国获批。自上市以来就牢牢占据注射用麻醉静药领域的统治地位。仅在2020年，丙泊酚相关剂型全球销售额达到约13.96亿美元。
环泊酚在丙泊酚化学结构的基础上引入环丙基，形成手性结构，增加了立体效应，从而增强了GABAA受体的亲和力。动物研究表明其安全范围相比丙泊酚更广。环泊酚无痛胃肠镜Ⅲ期临床研究结果显示，相比于丙泊酚，环泊酚起效时间相当，注射痛发生率极低，仅为丙泊酚的1/10，不良事件率如呼吸抑制、呼吸暂停及缺氧明显低于丙泊酚。
环泊酚于2014年9月批准临床开始，2020年12月首次获批上市用于消化内镜中的镇静，2021年2月获批用于全身麻醉，2021年12月获批支气管镜检查中的镇静，2022年2月获得全身麻醉诱导和维持适应症的批准。重症监护期间的镇静和妇科门诊手术的镇静及麻醉尚在上市申请审批中。随着进一步的商业推广以及新进医院的医生逐渐熟悉药物，2022年全年销售额预计可达400万支，实现4亿元左右的销售额。国内麻醉药用量较大，其绝对空间在未来可能超过20亿元的规模。
在中国申报上市的同时，环泊酚也在布局国际市场的应用。目前已经在美国进展到III期临床试验，计划入组800人，已完成200人，预计今年将完成。根据丙泊酚在美国每年使用七八千万支的情况，环泊酚在海外拥有非常广阔的市场。
2021年年底环泊酚在国家医保目录中谈判成功，价格略有降幅，为108元/支，在麻醉类药物领域仍具有不错的价格优势。尽管价格下降，但加入医保有助于更好的放量和覆盖，入院数大大提高。公司3月在投资者关系平台表示，截止今年2月底，环泊酚销售量已达21.7万支，对比2021年30万支的销售量，放量明显提升。
着力创新，研发支出逐年上涨，PROTAC、PDC新技术顶梁。公司自2016年起，逐年加大研发投入。据公司称，2021年研发投入预计约8-9亿元，2022年临床试验较多，预计达10-12亿元，展望2023年及以后每年约10亿元左右。经过多年的研发，除环泊酚外，公司已经有多个管线进入临床试验阶段，阿片类受体激动剂和DPP-4抑制剂等药物已经进入到III期临床，获批在即；在热门研究领域PROTAC和PDC技术方面也有布局。
公司现有的新的两个技术平台：PROTAC技术和PDC技术。PROTAC技术潜力大，其利用自身的蛋白酶处理系统降解目标蛋白，定向消除致病蛋白。其作用机理如下图，一端链接E3泛素酶，另一端链接目标蛋白，使得泛素酶上的Ub泛素链转移到目标蛋白上进行标记，后续转移到蛋白酶体中降解。国际上目前有4家PROTAC技术公司已经上市，累积市值达到110亿美元之多。海思科2021年研发的HSK29116 散获批临床，用于复发/难治B 细胞淋巴瘤。这是全球首个获批临床的BTK-PROTAC。目前公司PROTAC项目涵盖10个左右靶点，都为肿瘤领域。
另一个技术是PDC技术（多肽偶联药物），与ADC区别是把与药物相连的另一端由单克隆抗体换为多肽，多肽的分子量更小，更接近小分子技术，因此在肿瘤治疗时，有着肿瘤组织渗透力更强，免疫原性更低，生产成本更低的优点。PDC的团队目前10-20人，目前有4-5个项目，都是肿瘤方向。
DPP-4抑制剂进入III期临床，长效降糖效果；k阿片药物进展顺利，副反应小。公司DPP-4抑制剂HSK7653已进入III期临床，完成病人入组，有望在2022年年底完成临床试验并申请NDA的。已经完成的Ⅱa 期多次给药剂量探索临床研究中，各剂量组DPP-4 的加权平均抑制率均达到了 80%，没有发生严重不良事件，也没有受试者因药物不良反应退出研究，进一步验证了该品种的疗效和安全性。HSK7653的优势是具有非常长效的降糖效果，可以实现2周服用一次。公司方面称也在尝试是否针对糖耐量异常有效，因此可以预防糖尿病。
k阿片受体，简称KOR，是大脑中阿片样化合物结合的四种相关受体之一，可以介导疼痛、意识、运动控制和情绪等作用。KOR激动剂具有强烈的镇痛效果，并已在临床上用于治疗疼痛。根据米内网数据显示，2020 年中国公立医疗机构化学止痛药终端销售额约 173 亿元，其中绝大部分市场份额被阿片类镇痛药所占据，但诸如芬太尼一类的传统阿片类药物有非常强的成瘾作用和呼吸抑制等其他副作用。
海思科的HSK21542是新型选择性K阿片受体激动剂，仅对KOR有亲和力，不会有其他阿片类药物治疗的副作用，除此之外，还有着不透过血脑屏障、镇痛效果良好等优点。因此它在镇痛方面的潜力和发展空间都较大。HSK21542在针对血液透析瘙痒的适应症上，也具有很大的市场。以美国市场为例，根据Caratherapeutics公司KORSUVA产品报告，目前有50万终末期肾病患者接受透析治疗，60%会有瘙痒的症状，40%的患者有中重度瘙痒，严重时会导致感染和死亡风险。公司计划今年在美国启动II期临床，针对肾病透析瘙痒的治疗。
盈利预测与估值
核心假设：
(1). 公司仿制药业务增速放缓，2021年上半年出售TYK2项目，2021年前三季度业绩下降19.5%，预期2021年收入会有一定程度的下降。
(2). 公司新药环泊酚较经典麻醉药丙泊酚作用更优，有望实现逐步替代，目前多适应症获批，医保谈判成功后放量快速，覆盖医院更广，且有望在2023年打开国际市场。
(3). K阿片类药物和DPP-4抑制剂临床进展顺利，有望在2023年获以后贡献业绩。
预期 2021，2022，2023 年公司归母净利润为3.53 亿元，4.77亿元，6.45亿元，EPS 分别为0.328元，0.444元，0.600 元，首次覆盖给予买入评级。
风险提示：
药物销售不达预期风险；药物降价风险；产品研发进度不达预期风险。
君实生物
脚踏实地创新，国内外亮点纷呈。
业绩增长，创新能力筑基，PD-1单抗、新冠药物打开局面，热门新颖靶点提前布局，多个项目研发领先。
2021年年报发布，业绩增长，亏损缩窄。据公司发布的2021年年报，公司实现营业收入40.25亿元，同比增长152.36%；净亏损7.21亿元，相比上一年度收窄56.80%；基本每股收益亏损0.81元。受益于产品在商业化后的表现，以及技术许可收入和特许权收入的增长，公司“造血”能力开始逐步显现，营收实现大幅增长。
PD-1单抗特瑞普利2021年短暂受阻，长期来看仍有较大空间。因为医保及销售团队的原因，特瑞普利去年销售额下降，未能达预期。长期来看，特瑞普利的其他适应症仍在不断拓展，国际认可度高，获多个孤儿药、突破疗法认定，有望持续带来更多业绩，仍然看好其后续发展。
创新仍是重中之重，管线有序推进。2021年研发费用 20.7 亿元，同比增长 16.4%。以在肿瘤、自免、降脂等多个领域均有重点项目进行中，多个产品国内进度领先，靶点潜力仍旧不断探索。新冠小分子药获紧急授权授权使用，新冠中和抗体获多国订单。
预期 2022，2023，2024 年公司归母净利润为-8.14 亿元，-3.63亿元，-0.15亿元，EPS 分别为-0.894元，-0.399元，-0.016 元，首次覆盖给予中性评级。
新药研发失败风险；产品研发进度不达预期风险；国际关系风险；新冠疫情变化风险；销售不达预期风险
PD-1单抗国内短暂失利，多适应症及出海有望破局。根据君实生物年报， 2021年抗肿瘤类药物的营业收入共计4.12亿元，同比下降58.96%，较2020年的10.03亿元减少了近6亿元。针对特瑞普利单抗收入大幅下滑的问题，君实生物在年报中解释称，2020版国家医保目录于2021年3月正式实施后，特瑞普利单抗的产品终端定价相较于2020年的初始定价降幅超过60%。此外，特瑞普利单抗于报告期末继续纳入2021版国家医保目录并进一步降价后，公司对经销商的全部库存进行了差价补偿，这也对当期的产品收入确认造成一定影响。
君实生物方面承认，2021年亦是公司商业化团队较为动荡的一年，公司团队先后经历了几轮商业化负责人及内部营销人员的调整，并与外部合作方就特瑞普利单抗的推广合作进行共同探索和磨合。频繁的团队更迭导致队伍稳定性受到很大影响，团队执行力下降，市场活动不能稳定执行，市场活动有效性下降，客户合作信心受到很大影响。基于以上几点原因以及国内市场日趋激烈的 PD-1 产品商业化竞争，特瑞普利单抗在仅有小适应症纳入国家医保目录，适用人群较大的适应症尚未获批上市的情况下，2021 年销量虽然有所提升，但未能实现“以价换量”，导致销售收入出现负增长。
特瑞普利单抗（JS001），作为君实生物自主研发的第一款商业化产品，也是国内第一个获批上市的国产PD-1单抗。自2018年12月获批上市以来，特瑞普利单抗已在黑色素瘤、尿路上皮癌、鼻咽癌获得上市许可。其他适应症的临床试验进展方面，非小细胞肺癌、食管鳞癌等适应症已经进展到III期，其适应症仍在不断拓展。国际进展方面，特瑞普利单抗在黏膜黑色素瘤、鼻咽癌、软组织肉瘤及食管癌领域获得 FDA 授予的 2项突破性疗法认定、 1 项快速通道认定、 1 项优先审评认定和5 项孤儿药资格认定，上述认定有助于特瑞普利单抗后续在美国的研发、注册及商业化，有望使得其成为首个FDA批准的国产PD-1单抗。
新靶点布局，肿瘤、自免、代谢、新冠药物管线丰富。除特瑞普利单抗外，公司通过自主研发、合作开发等形式布局多个靶点，目前有多达16项产品处于临床试验阶段，阿达木单抗及埃特司韦单抗即将进入商业化阶段，还有较多项目处于临床前研究阶段。以下就临床进展最快及作用机理独特的几款做梳理。
PARP抑制剂作用独特，国内竞争格局良好。PARP抑制剂JS109君实生物与英派药业合作开发，其作用原理是可针对BRCA1和BRCA2突变的肿瘤细胞，靶向PARP使其失效，抑制其DNA损伤修复引起细胞凋亡。这种突变主要在乳腺癌、卵巢癌、前列腺癌、胰腺癌等癌种中发生。目前国内上市的PARP抑制剂有4种：奥拉帕利、尼拉帕利、氟唑帕利以及帕米帕利。根据阿斯利康年报，最早在中国上市的奥拉帕利2021年全球销售额达到27.48亿美元，实现了23%的增长率，仍存在很大的市场潜力。国内临床试验进行到的III期仅两款，包括JS109以及辉瑞的多韦替利，研发进度上以及竞争格局上均表现良好。
TIGIT抑制剂JS006，lisence-out创收。TIGIT作为一个新的免疫剂检查点，通过下图4种方式调节免疫功能，抑制TIGIT可以有效增加机体的抗肿瘤作用。当前研究的主流集中在PD-(L)1单抗和TIGIT单抗联用治疗NSCLC。目前全球范围内尚无TIGIT类药物上市，罗氏的Tiragolumab单抗进展最快，已经到III期临床，目前的临床试验结果证实TIGIT能显著增强PD-L1单抗的抗肿瘤活性，相比PD-L1单药，联用后ORR实现了翻倍。
目前JS006在国内临床试验进展到I期。在1月的时候，Coherus已启动行使JS006在美国和加拿大的许可选择权的程序，Coherus将向君实生物支付3500万美元首付款，最高达2.55亿美元的开发、申报和销售里程碑付款，以及产品销售净额18%的销售分成。预计交易将在适用法律要求的政府手续完毕后完成。
阿达木单抗类似物已上市，有望提供良好回报。阿达木单抗是全球首个获批上市的TNFα药物，通过阻断该通路抑制体内的炎症反应，用于多种自身免疫病，根据Abbvie公司2021年年报，2021年全球销售额达到207亿美元。君实生物的阿达木单抗类似物（UBP1211）III期临床试验已完成，今年3月2日君实生物发布公告称已获批上市，适应症为类风湿关节炎、强直性脊柱炎及银屑病，有望给公司带来良好回报。
PCSK9单抗降血脂新机制。JS002 是君实生物自主研发的注射用重组人源化抗 PCSK9 单克隆抗体，与他汀类药物抑制胆固醇合成的机理不同，PCSK9 抑制剂是增加胆固醇的清除，稳定低密度脂蛋白受体（LDL-R）的数量，从而加速清除体内已经合成的胆固醇。目前全球范围内已上市两个PCSK9单抗药物，国产PCSK9抑制剂方面，君实的JS002仅次于信达的IBI306进入III期临床，进展较快。2021年，公司JS002联用PD-1特瑞普利单抗治疗实体瘤的方案获批临床，证实PCSK9在肿瘤治疗方面或许有一定潜力。
大小分子共同作用，稳固新冠管线。公司新冠小分子药物VV116已于2021年底在乌兹别克斯坦获批用于中重度新冠患者的治疗，同时正在开展VV116针对中重度COVID-19患者的国际多中心、随机、双盲、对照Ⅲ期临床研究，并已完成首例患者入组及给药；针对轻中度COVID-19的国际多中心Ⅱ/Ⅲ临床也已完成首例患者给药；过去一年，公司主要的中和大分子抗体药物埃特司韦单抗(JS016)订单不断且紧急使用范围扩大。2021年9月，美国政府追加采购君实/礼来新冠抗体38.8万剂；欧盟签订采购协议，计划最高购买22万剂双抗治疗。仅今年9月13日至10月10日，该双抗体疗法共分发20.4万剂。2021年11月，美国政府再度采购君实/礼来抗体用药61.4万剂，共计12.9亿美元。
盈利预测与估值
核心假设：
(1). 因为全球其他国家应对新冠的政策，新冠相关业务收入一定程度上放缓甚至下降。
(2). PD-1单抗特瑞普利虽面临医保降价，但有助于进一步放量，加上公司商业团队调整完成，新的适应症如鼻咽癌和肺癌有望今年内获批，收入能回归前年正常水平甚至实现增长。
(3). 阿达木单抗已处于上市申请阶段，预计今年内获批，开始贡献收入。PARP抑制剂有望在2023年进入申报阶段，届时也将给公司带来更多收入。
(4). 海外授权方面将继续收到来自Coherus的里程碑付款，假设每年仍旧能拿到1亿美元的支付，如果顺利，能在2024年或以后收到来自Coherus的销售分成。
预期 2022，2023，2024 年公司归母净利润为 -8.14 亿元，-3.63亿元，-0.15亿元，EPS 分别为-0.894元，-0.399元，-0.016 元，首次覆盖给予中性评级。
风险提示：
新药研发失败风险，产品研发进度不达预期风险，国际关系风险，新冠疫情变化风险，销售不达预期风险。
邓周宇，医药生物行业首席分析师、大消费组组长、11年医药行业研究经验，先后供职于国海证券、国信证券、中银国际证券。广泛覆盖：行业政策、创新药、医疗服务、医疗器械、医药流通业、中药行业、互联网医疗、商业健康险研究。曾获得:金融界最佳分析师（2013）、新财富最佳分析师（2014）、水晶球最佳分析师（2014、2017公募组）、金牛奖最佳分析师（2014）、金翼奖最佳分析师（2017、2018）、东方财富网100强分析师（2021）。获上海财经大学经济学硕士学位。
周海涛，中国科学技术大学材料物理与化学硕士（学硕），香港中文大学（深圳）金融工程硕士。曾在中国科学院开展科学研究，并在国际核心期刊发表论文（一作）。累计近2年生物医药板块研究经历，主要覆盖医疗器械、CRMO、新兴AIDD、生物医药上游原材料等领域。
李天成，中山大学生物工程本科，导师为哈佛前讲师，国家青年千人教授；哥伦比亚大学生物医学工程研究生，导师为哥大医学院双院院士，《Biomaterials》主编。曾在国际核心期刊ACS Publication上发表论文，毕业后在美国药企工作近3年，曾就职于纳斯达克上市药企，负责药物的开发及测试。覆盖创新药&技术。
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