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地产基建稳增长专题
【宏观 董琦】
基本面探底，稳增长进入实效期
核心结论：
基本面探底持续，稳增长政策会进一步加码。当前已经进入实效期，宽信用的第一阶段和基建投资的升温期，二季度会看到货币政策继续配合，地产继续纠偏调整，基建投资斜率加速，宽信用二阶段的到来。
第一个问题是稳增长政策还能升温吗？还有多少空间？
回答这个问题，需要考虑基本面探底的时长和幅度。本轮基本面探底，我们还是维持之前的看法，可能要持续到二季度。一季度的最终数据，GDP肯定大概率会比较好看，开门红任务而且最主要是基数问题，主要是去年就地过年实际经济表现一般。因此，实际动力的探底要到二季度。指标层面，我提供两个数据：
（1）利润趋势角度，（新订单-购进价格）领先工业利润以及上证综指大致2-3个月，目前看1月份的指标跟12月比还是一个下降的状态，没有企稳或者回升的态势。
（2）量价配比角度，（利润趋势+产成品库存偏离趋势值），这个指标我们通过黑色、石化、非金属、有色、汽车几个行业加权形成一个总体指标，判断基本面运行，同样在1月还是一个下行的状态，幅度上比去年三季度要稍微好一些。两个指标基本都反映一个探底的状态。
此外，地产投资的PMI房屋建筑：历史低位，57.3，季节性均值在65左右。
回到空间上，一方面是地产的恢复情况，我们现在预判一季度还是一个-5到-10%的投资增速，目前还没有涉及到核心的调整，而且这一轮还不是以刺激为主，可能乐观估计要回到一个0附近或者低个位数的增速水平。
基于此进行压力测试，完全以地产对冲角度来看（因为出口上半年整体压力不大）基建的上冲幅度。地产投资全年增速-2%左右，对应基建投资到7%-10%之间，全年经济增速能达到5%以上，这个背后的强假设是消费全年7%左右，出口6%左右，如果消费还是偏弱，那基建的对冲力度要更大，而且需要提前。因此，我们判断基建增速今年应该是5%-10%区间的上沿。
总体而言，政策当前刚刚进入实效期，后续政策空间仍大，主线已经清晰，基建先行，地产消费后续企稳。
第二个问题是稳增长政策窗口是不是短暂的？会不会回到防风险或者调结构上面来？
首先，稳增长从政策角度来看是全年主线。以经济建设为中心肯定会持续全年，而且基本面的持续好转要维持到2023年，这也是跨周期调节的一个体现。秋季之后，政策主线都不会变。而且另外两个因素，一是出口目前还没有回落，这块后面压力会逐渐加大。二是开放时间可能也不像大家想的过早，很可能要在年底或明年初再全面放开，因此这个过程中稳增长主线不会变化，而且稳增长的最后一环就是防疫策略的调整。
其次，会不会回到防风险和调结构上面来，我们认为未来一段时间地产行业回归常态后，很长一段时间还是会以增长和高质量发展为主。一方面，杠杆率不是核心问题（央行表态，债务周期尾部），另一方面，高质量发展初期是一个新旧动能衔接的阶段，这个阶段最关键的就是合理增速的维持，否则动能轮动出现失速情况，本身就是重大风险。
最后，从投资角度，虽然政策是全年主线，但是对于投资而言还是要考虑美联储与美债利率对风格的影响。成长风格，我们自己的想法是还会反复，但真正的趋势回升应该不在眼前，3月联储收紧落地之后再进行观察，目前依然是价值占优，我们觉得实际利率上行之后，美国基本面与通胀同步回落，在这个阶段，国内宽货币的持续会带来成长风格的回归，这个阶段可能要在二季度中后期看到，因此眼前稳增长无论是从政策环境还是风格角度来看，我们觉得都会维持住一个比较占优的阶段。对于基建的投资主线上面，我们还是维持之前的推荐老基建里面水利工程、城市更新与市政园区建设、交通运输工程，新基建角里面的风光+火电改造，数据中心，城轨交通与特高压。
【地产 谢皓宇】
从过松到困境，再反转
核心观点：
导读：2021年以前，预售资金监管处于过松状态，构成房企最重要的融资来源，而在去年八部委文件和房企暴雷事件之后，各地方政府反而进入囚徒困境争相监管中，当前再纠偏。
① 预售资金监管自1994年开启预售制度以来就存在，然而在实际的操作当中，由于监管很弱，使其成为了房企最重要的融资来源。
预售资金在房企负债来源中占比超过了60%，按照1994年《城市商品房预售管理办法》的相关规定，预售资金主要包括定金、首付款、按揭贷款等，其用途主要用于销售期房之后的后续工程建设支出。然而，在实际的操作当中，预售资金的监管力度很弱，构成了房企最主要的融资来源。由于目前全行业超过80%都以期房形式完成，也即每年超过12万亿元的商品住宅销售，都属于预售资金，需要接受监管。
② 2021年7月八部委联合出台规范房地产行业发展的文件，明确提出对交易资金进行监管，使上述“黑箱”透明化，叠加房企暴雷事件，引发了各地政府为了响应保交楼要求，纷纷超额冻结预售资金，带来行业资金链空前紧张。
在八部委联合出台规范房地产行业发展文件后，我们是全市场唯一讨论预售资金监管带来的负面影响，认为行业收缩将超过2018年资管新规和2020年三条红线的影响，剧烈的行业缩表会进一步引发居民预期的改变。目前来看，全部得到验证。
③ 当前，媒体报道政府下发文件，对预售资金监管再次出台文件，我们预计是将预售资金从规定要监管但实际未监管（2021年以前）、到担心出风险因此超额监管（2021年至今）之后，再度纠偏，既不会回到几乎不监管时代，也不会超额监管，进入真正的规范市场。
我们认为，预售资金一定需要监管，这是预售制度背后房企应尽的义务，也是居民权利应得到的保障，因此，不会重新回到几乎不监管的时代，但也要让各地政府不能在能够完成保交楼情况下进行超额监管。本次媒体报道，下放到各级政府制定具体细则，预计将带来一次新的纠偏。例如，对房价较高的城市，更合理的做法是根据未付工程款进行监管，而非是根据货值的比例进行监管。推荐港股中的中国金茂、融创中国、旭辉控股集团、龙湖集团、中国海外发展、华润置地、碧桂园，A股标的推荐中南建设、万科A、保利地产、金地集团、招商蛇口等，关注我爱我家，同时推荐物业板块，包括招商积余、中海物业、碧桂园服务、宝龙商业。
【建筑 韩其成】
稳增长政策继续加码，抓手基建3-5月迎主升浪
核心观点：
稳增长将继续加码基建成为抓手。(1)1月制造业采购经理指数PMI为50.1%环比回落0.2个百分点制造业扩张步伐有所放慢，经济下行压力仍大。(2)1月居民短贷/中长贷同比少增2272亿和2024亿，12月消费单月增1.7%(前值3.9%)，地产投资-14%(前值-4%)，说明消费和地产仍将继续下行。稳增长将继续加码，基建超越消费地产成为抓手。
1月社融中长贷和政府债券超预期，稳增长力度显现基建投资将加速。(1)1月社融新增6.17万亿元同比多增9842亿元，社融存量同比+10.5%（增速环比+0.2pc），稳增长宽信用力度显现超预期。(2)1月企业中长贷同比多增600亿半年来首次，政府债券融资同比多增3589亿（1月新增专项债4844亿）财政前置力度加大，财政存款新增5849亿同比少增5851亿财政支出加速。1月PMI建筑新订单指数53.3%环比升3.3个百分点，业务活动预期指数64.4%环比升4.5个百分点，12月基建投资3.8%(前值-7.3%)，有政策有资金有项目，意味着基建投资将继续加速反转向上。
建筑涨幅/估值/配置处历史低位，3-5月进入政策见效主升浪。(1)复盘历史稳增长阶段建筑持续7-16个月涨31-288%，12月确定稳增长至今仅2个月涨18%。历史每轮龙头涨幅151-655%，本轮龙头涨如中国电建50%中国中铁32%。2022PE中国电建12中国中铁5倍，过去平均最高PE分别18/14倍。基金配置建筑0.56%(标配1.8%)倒数第四，历史25%左右分位。(5)货币财政宽松现金流将好转，原材料下行将提升毛利率ROE，龙头竞争优势强净利润增速将超越基建投资增速，2-3季度龙头公司业绩将超预期上行，这是与过往三年最大的不同有基本面支撑并相对更强势。
推荐中国电建/中国中铁/中国交建/中国铁建/华设集团/杭萧钢构等。中国电建4季度订单增52%水利电力增255%超预期，剥离亏损地产增强盈利和具备再融资条件，绿电装机新增约50GW。中国中铁股权激励未来三年12%增长确定性强，贡献约15%利润矿产中铜产能今年增约70%弹性大。中国交建公路运营资产约1600亿占比高两项目Reits试点。中国铁建房建(利润贡献约20%)约10%为民营地产和相关减值没有市场想象高，4PE/ 0.6PB最低估值基建龙头。基建投资设计先行华设集团2022PE8倍低于苏交科14和设计总院12倍。杭萧钢构再融资。
【建材 鲍雁辛】
稳增长布局建材龙头
核心观点：
1、证实或证伪的窗口，政策的右侧，只输时间
2、消费建材将迎来2016年以来最大的分化期，未来的弹性不在小票
3、玻璃：价格底节前已经印证，而节后或将率先走出弹性
4、玻纤：市场平稳渡过淡季，2022仍结构性紧俏
5、碳纤维行业的爆发来自于民品逻辑
1、证实或证伪的窗口，政策的右侧，只输时间
稳增长证实或证伪的时间窗口我们判断在开春后（正月底），距今只有1个月不到的时间；
今年春节早两周是个利好因素，建筑工程惯例是春节前要把上一年的活完毕，春节后开启新一批项目了包括去年四季度该开而没有开的项目，因此今年1季度实际上比去年的施工工期长两周，对于整个建材产业链优秀的龙头公司而言（不优秀的还在减值的泥潭），一季度部分有代表性龙头公司情况从我们所跟踪来看，大概率会超市场预期（主要也是之前市场对一季度预期太悲观），
稳增长“证实”的条件我们认为是共振：宏观层面信用扩张和中观行业层面的共振，我们认为证实的概率远大于证伪，而真正的大行情开启来于共振；
政策实际上已经正在进入右侧：政策从中央到地方愈发积极，基建或略领先于地产，适度超前开展基础设施投资；考虑到2021Q4集中支出近2万亿专项债及2022年提前批次1.46万亿专项债，积极的财政政策保障了重点工程项目的资金来源，预计重点工程项目有望在2022Q1落地加速。这将是令市场从不信到信的重要时间窗口（正月底）；
地产方面可见的政策方向愈加确定而弹性可能更大：包括央行降低lpr，传闻的预售金监管政策的变化等；
这个时候我们认为，当前政策的右侧是只输时间，下行风险远小于上行空间；
2、消费建材将迎来2016年以来最大的分化期，未来的弹性不在小票
我们重申2022年B端消费建材行业的机会核心在龙头1龙2公司而非所谓弹性小票,
本质因素是杠杆于之前完全不同逻辑，18年之后的19-20年小票弹性本质上在于19-20年信用扩张加杠杆方向实际上又加给了HD等民营开发商，因此产业链上进一步加杠杆狂奔的部分小企业弹性显著，而本轮显然该盈利模式或将退出历史舞台，并且未来半年或仍将为当年加的杠杆“买单”，事实上在2021Q2~2021Q3上市公司的报表便已经可以看出这样的变化：过往高弹性的小企业在2021Q2~2021Q3及2021Q4增速回落的更快；
2022年扩信用稳增长的抓手包括保障性租赁房、轨交、城市更新改造等，对B端消费建材将要面对的是放弃杠杆扩张转而提升产品力，削弱金融属性进而更像制造业的地产行业，那无疑对龙头，尤其是功能性建材的龙头是巨大空间提升，因此在过往三年谨慎前行的龙头B端建材未来将继续加速跑赢行业；
消费建材选股逻辑：同时推荐雨虹、科顺、苏博特、联塑、大亚、北新、伟星
我们对子赛道的选择思路非常简单：在2021年证明了自己都可以赚钱的中游行业，我们相信在2022年会持续有明显的优势；之前在2020年都无法兑现业绩的子行业，我们对2022年其依靠成本弹性赚取利润的预期应该大打折扣。
1.防水是最好子行业。这里2021都能赚钱的行业，最明显就是防水行业，雨虹与科顺业绩确定性较强，背后是行业竞争格局和龙头溢价的明显优势；
2.关注表现出阿尔法的优质公司。而从其他个股来说，伟星新材，苏博特等在2021年业绩中显示出的优势，体现的是产品力，品牌力，商业模式的阿尔法优势，也将在2022年的环境中继续占优；
3.估值洼地下管理改善带来修复。北新建材，大亚圣象，兔宝宝，更多关注其估值洼地下管理改善带来的修复机会。
东方雨虹的超预期验证了泥沙俱下方显英雄本色；雨虹和科顺率先发布业绩预告，呈现出较大的业绩分化，但事实上二者发布预告的节奏证明且对实际经营的信心，我们预期接下来消费建材板块的年报预告情况将分化巨大，迎来2016年以来行业最大的分化期，主要体现在2021Q4营收保速以及信用减值端的绝大差异。这种差异只是开始，将会在2022年继续演绎明显。我们相信地产产业链的预期回暖只是开始，但是接下来消费建材端受益的品种将会聚焦在雨虹，伟星，科顺等少数保持经营韧性的企业上。
目前虽然面临地产商信用事件并未完全风险出清，但建材行业出清加快，潜在的建筑行业验收标准提标的落地有望扩容行业，非房业务成为公司拓展的重点，扩品类和消费化为龙头企业战略共识，同时2021年利润韧性已经验证防水行业良性竞争格局。
我们认为雨虹在2021年地产下行压力增大背景下，越大越快，逆境中尽显龙头本色，体现了公司行业优先级地位及多品类扩张及区域一体化公司带来的卓越成长性；同时营收质量有望在2022年持续提升，2022在基建保增长背景下公司在基建领域拿单能力大幅领先带来远超行业的收入弹性，而平台型、类消费化的变化令有望长期估值中枢继续抬升。我们维持2022年雨虹归母净利在53-56亿，经营性净现金流将于净利润匹配，2023年仍将25%以上收入利润增速，年内目标维持2000亿市值！
科顺股份我们预计最终结果或在预告区间中值左右概率较大，我们推测不含专项减值的业绩或在8.5亿左右，我们保持对行业和公司的观点不变：防水行业是消费建材中格局最好的子行业，公司借助行业剧烈波动的出清阶段拓展大B与渠道客户的优势明显，我们判断市场对公司2022年归母净利预期将为12亿元人民币，当前估值明显偏低。
雨虹这波始于我们2018年11月大作《变革中成长》架构大变革，2019年7月《渠道变革的“降维打击“》开启新周期，至今逻辑未变。雨虹十年成长冠绝a股不可复制，十年独家复盘核心竞争优势。（点击阅读），最新逻辑参考：《扩品类降维打击，何谓建材之“海天、立讯” 20200803》；
治理改善逻辑：北新建材、大亚圣象
大亚圣象：我们认为陈建军先生继任公司董事长，公司控制权稳固；而近期公告吴谷华先生回归拟任总裁兼董秘，或正式宣告新一代高层管理团队开始新纪元，我们参考吴谷华先生在任2016-2018年在陈建军先生带领下推动第一次中高层管理人员股权激励，期间公司各项经营管理进一步优化，大幅超越考核基准增速，充分显现了新一代管理团队在推动公司发展中重要作用。我们预测2022-2023年EPS为1.47、1.66元，估值安全边际较高，继续重点推荐！大亚圣象（000910）：圣象有望焕发“新春”
北新建材：治理改善是核心逻辑；公司公告2021年年报预告，归母净利润变动区间34.3-37.2亿，同比增长20-30%，符合市场预期，按照此业绩估算，公司Q4业绩变动区间7.1-10亿，同比下滑17%至增长17%，我们估算最后业绩在中值8.5亿左右，业绩同比持平，符合预期；我们观察到北新总经理、董事陈雨已于近期工作调动离职，而此次尹自波先生、贾同春先生接替离职的陈雨与独董谷秀娟进入董事会，或是北新管理层调整的开始。北新龙牌与泰山有望进行更优化的统筹战略规划，更有利于增强管理效率，提升盈利能力。北新公告拟在泰国投资建设一条年产4000万平方米纸面石膏板生产线（主体为龙牌）、一条年产3000吨轻钢龙骨生产线、一条年产400万平方米装饰石膏板生产线。根据北新建材新一轮全球石膏板战略规划，计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右（其中国内至40亿平方米左右、海外10亿平方米左右），未来国家化有望加速。我们预计公司2022年净利润42亿左右，对应2022年PE 12倍，维持重点推荐。
伟星新材：公司零售业务占比70%，工程30%，市政工程、建筑工程各占15%。22年下半年各地产商会更好，整体来讲，伟星的地产业务受大环境影响小一些。我们预计公司2022年利润14亿左右，同比基本持平、增长17%，继续重点推荐。
中国联塑：今年在原材料波动的环境下公司强采购，高渠道周转的优势愈发突出，减值暂时度过难关，且估值中枢在整个消费建材板块呈现明显优势。预计2022年公司归母净利41亿元人民币，对应PE 9.0X；
中国联塑基本内容可以参见我们之前的报告《规模壁垒发挥极致，增长高确定性》。公司年报解读可以参考公司2020年业绩会交流概要。
3、玻璃：价格底节前已经印证，而节后或将率先走出弹性
在春节前建筑平板玻璃已重启提价且大幅去库存，春节前1个月不到玻璃期货涨幅30%，淡季历史罕见！
下游补货积极性明显抬升，且在地产政策触底（并购资金放开，保交楼为第一顺位）的基础上，我们判断玻璃开春后将以较为合理的库存水平迎来较为强劲滞后刚需（可能补库从正月15就开始），奠定全年浮法开年价格支撑位。
按照目前的价格看占行业约27%比重的高窑龄线还将继续承担“滚动调节阀”的功能2022春节后还将贡献价格弹性。
我们估计有6条线进入冷修（山东1条、湖北2条、广东2条、黑龙江1条），到2022年2月底前可能达到7000吨/日的产能进入冷修；
需求端看我们依然乐观：2022年”保民生“”保交楼“为第一顺位，工程烂尾造成需求断崖的概率较小，新开工高峰期到竣工的传导仍有望维持2021-2022年竣工需求强韧性。长期看，玻璃需求具有强延展性，体现在建筑节能保温需求升级单位用量提升（单玻-中空-双中空），以及应用场景多样化（二手门窗换新、光伏、电子、药玻）内生升级带来的需求增量显著。
玻璃在产265条（截至9月30日）产线中，根据我们测算高龄窑炉（2013年之前点火）占比近27%，供给硬缺口仍在。
我们认为，玻璃是高能耗且高产能利用率行业，大量临期生产线起到了行业供给的“滚动调节阀”功能，在2019-2020年均使得行业上演V型反转；2022年进入冷修期，供给硬缺口仍存，同时玻璃产业链延伸远超普通大宗品（光伏、电子、汽玻、药玻等），提估值行情尚未开始。
我们认为信义玻璃、旗滨集团2022年依然有望小幅增长，对应PE皆仅不到10倍，对应其稳定的50-60%分红率，股息率超5%，当前市值远未反映公司合理价值，当前买点突显，继续重点推荐！
信义玻璃则为全球浮法工业唯一的成长股，量价齐升赋能成长，而汽玻及建筑玻璃亦为行业龙头，高利润率贡献稳增现金流。而21年中报后公司持续回购，提振市场信心；旗滨集团浮法贡献业绩高增基本盘，光伏玻璃、电子玻璃及药用玻璃则取得突破性进展，公司新成长已然开启；
标的层面，首选信义玻璃和旗滨集团；
另附国君建材团队玻璃行业重磅深度报告
1. 【重磅研判】何谓玻璃的“滚动调控阀”？旗滨估值空间怎么看？20200705
2、旗滨集团：《浮法释放业绩弹性，新品驱动新成长》
3. 信义玻璃：执信义行天下，三十年复盘玻璃帝国——数十倍牛股复盘系列之七
4. 信义玻璃：世界浮法玻璃的信义“帝国时代”
5.玻璃行业：管窥玻璃工业：谁主沉浮一百年？
6. 【公司深度】南玻A：从“三块玻璃”看南玻突围
4、玻纤：市场平稳渡过淡季，2022仍结构性紧俏
节前无碱池窑粗纱市场价格延续偏稳走势， 7628电子布价格主流报价稳定维持5.3元/米上下。
2022年我们认为玻纤行业供求基本稳定，盈利能力或将维持，因此削弱了行业周期属性，估值有望修复；
2022需求端，玻纤“周期”性担忧的压制逐步解除，加速扩容的“成长”的大时代已然开启：21H2风电需求韧性超市场预期，且十四五需求有望翻倍增长；20Q4始热塑短切及电子布需求持续旺盛，新能源车、汽车轻量化以及手机加速迭代的大势之下，我们认为热塑短切及电子布需求有望加速增长；传统建材及工业纱需求韧性仍存，且替代效应将持续显现。
供给端而言，2022年新增供给压力不大，预计2022年玻纤新增约50-60万吨，较2021年的70万吨左右显著下降。
再观盈利及估值，按我们对公司2021-22年62、72亿的盈利预测，当前对应2022年PE仅10X的历史估值下限，“周期”的错误认知下估值被显著低估。巨石前期发布2021-23年《超额利润分享方案》，我们认为代表意义在于2021年大超预期的业绩开局仍被巨石视为“十四五”经营利润的大底，且员工积极性的调动大概率将驱使巨石未来盈利曲线进一步上修。
我们认为巨石的“成长”属性将在“十四五”被市场逐步认知，估值重塑已然开启，巨石2022年保守小目标1000亿，中目标展望1500亿市值，继续重点推荐！
我们是中国巨石在全市场最早、且推荐最坚定的卖方，两篇阅读量4000+的巨石有道报告充分反映了市场对巨石关注，更体现了市场对我们推荐巨石的认可：
①4月中旬全市场最早底部推荐：中国巨石：独家重点推荐，年内配置窗口已至（国君建材鲍雁辛 赵晨阳）20200416（阅读量超5000）
②复牌后连续大涨，逻辑印证且持续强化：【中国巨石】不止β，更赋α（国君建材鲍雁辛 赵晨阳）20201225（阅读量超4000）。
而2019年9月我们发布行业报告《【重磅深度】研判玻纤行业，底部推演与龙头逻辑再升华》，独家精准研判玻纤行业景气底部；
且于2020年初于《产业视角看巨石，何为“核心”资产——“比较发现价值”系列之六》之中，独家以核心资产视角认知巨石，当前时点复查，逻辑印证，篇篇经典。
5、碳纤维行业的爆发来自于民品逻辑
我们继续看好碳纤维民品逻辑，龙头中复神鹰上市在即，量价齐升的全面爆发是“此刻”而非“前夜”，并以民用和下游制品的全面放量为标志；我们在2020、2021年度策略对新材料领域最看好的都是碳纤维，并有详细的行业和公司推荐论述；
需求：以风电、光伏为代表的国产高端制造升级需求持续强劲。碳纤维本质为替代材料，其中长期景气的核心驱动力仍在需求侧，分两个层次看：
Ø 1）产业链根植于本土的需求持续景气：碳纤维产业是“系统化”产业，产业的技术突破和降本依赖于从“原丝-碳化-预浸料-制品”全产业链的相互协作，因此产业链根植于国内的下游需求，典型的光伏热场、风电叶片需求率先爆发。根据赛奥碳纤维预测，2020-2025年风电及光伏热场需求将保持25-30%的持续高增，而压力容器、轨交等有望接力。
Ø 2）本土需求的升级趋势强劲：在下游高成长的背景下，需求升级趋势进一步带动了碳纤维作为替代材料渗透率加速提升，例如光伏电池片大型化带来石墨坩埚成型成本变高，碳纤维3D成型相对效率提升，海上风场叶片加长后重量按照长度三次方增加，碳纤维作为轻质高强地替材的性价比快速抬升。
实际产能释放有限，高质产能、尤其是原丝能力仍然紧缺。2019年以来表观碳纤维产能扩产提速，但需要关注每家扩产的技术来源：1）工艺积累，比如吉林碳谷依托于奇峰化纤腈纶的大规模、工业化生产经验进入碳纤维大丝束领域；2）装备积累：比如中复神鹰股东鹰游纺机，本身是机械出身，装备自制及适应工艺特征设计能力突出。相较而言，产业内绝大部分公司扩产仍缺乏技术基础，并且从扩产规划上看部分公司公布规划仅仅扩产碳化产能，没有相匹配的原丝产能，原丝缺口依然没有得到解决。因此实际投产及可应用于下游的碳纤维产能将远低于名义供给产能。
投资主线：工程化、产业化能力较强的上游原丝制造公司，中复神鹰、吉林碳谷、光威复材（国君军工、建材联合覆盖），中简科技（国君军工、建材联合覆盖）。
Ø 中复神鹰：唯一全产线为先进“干喷湿纺”工艺的国产碳纤维企业，在纺丝速度和原丝性能方面具有明显优势，目前国内大部分碳纤维企业仍以湿法纺丝为主。同时，公司股东鹰游纺机以纺织机械起家，具备强大的装备研发自给能力，为公司快速扩产奠定基础。公司本部位于连云港的生产基地现有产能3,500吨，产能利用率超90%，公司新建西宁工厂年产11,000吨国内首条万吨级高性能碳纤维及配套原丝项目已于21年顺利投产，22年14000吨新线逐步开始贡献，23年仍然有增量，公司领先优势进一步扩大。
Ø 吉林碳谷：吉林碳谷发布2021年度业绩预告，预计2021年全年实现净利润3.0-3.2亿元，同增115.5-129.8%，对应Q4单季度净利润1.21-1.41亿元，同增128.3%-166.0%，超市场预期，21H2风电需求韧性超市场预期，风电用大丝束碳纤维需求持续紧俏，Q4需求环比Q3仍有明显抬升，预计2021全年销量站上3万吨，同比大幅提升。盈利方面，需求紧俏目前公司正在建设的 4 万吨碳纤维原丝生产线已经逐步投产，预计21年末产能达5万吨。由于吉林体系从原丝(吉林碳谷)-碳化(吉林化纤/国兴碳纤维)-复材将会协同配套去上产能，根据吉林化纤公告，以及通过精功科技已经披露的国兴碳纤维采购合同情况看，产能建设执行力度强于市场预期。判断2021-22年市场一致预期或调整至3.0、5.5亿元，对应2022年PE为33倍，继续重点推荐！
【钢铁 李鹏飞】
黑色新材料-周期与成长齐飞
核心观点：
1 普钢：供给较为平稳，重视稳增长带来的需求上升
钢铁行业碳达峰时间点推迟影响短期情绪。2月7日，工信部等三部委正式发布《促进钢铁工业高质量发展的指导意见》（下称《指导意见》），钢铁行业碳达峰时间点确定为2030年，而非此前征求意见稿的2025年。我们认为，钢铁行业碳达峰时间点推迟仅影响短期情绪，长期来看，钢铁行业严禁新增产能的要求并未发生改变，而行业产能在2020年已经基本达峰，产能达峰背景下钢铁行业产量持续增加的可能性较小，我们预期行业供给将较为平稳。
重视碳达峰推迟背后的“稳增长”。我们认为钢铁行业碳达峰时间点的推迟，在一定程度上说明“稳增长”的重要性。在“稳增长”背景下，普碳钢行业需求将持续好转，22年专项债额度提前落地、政策的持续催化或导致整个基建的超预期，钢材需求或超市场预期。近期金融数据超预期，预示经济见底已经不远，另外房地产预售资金监管迎全国统一规定，地产资金流紧张有望得到缓解，地产端最差的时候已经过去。
首选低估值高股息标的。从已经批露的业绩预告看，普钢行业21年4季度业绩环比3季度下降较多，普钢行业4季度也急不及预期，但市场已经快速消化。而长期看，钢铁行业兼并从组持续推进、竞争格局优化的趋势不变，普钢行业龙头公司将持续成长。推荐低估值高股息龙头，方大特钢、三钢闽光、华菱钢铁、新钢股份、宝钢股份。
2 管道：稳增长下管道需求或迎来爆发
2021年中央经济工作会议强调加快城市老化管道的更新改造，且住建部等三部委发布的《关于进一步明确城镇老旧小区改造工作要求的通知》明确将老旧管线作为老旧小区改造的优先项目，我们预期城市老化管道将集中更新改造。2022年1月，发改委、水利部印发《“十四五”水安全保障规划》（以下简称《规划》），对“十四五”期间水安全保障提出了总体规划，这是国家层面首次编制实施的水安全保障五年规划。规划明确“加快构建国家水网，加强水生态环境保护，深化水利改革创新，提高水治理现代化水平”，我们预期“十四五”期间，我国水管需求或加速增长。重点推荐球墨铸管龙头新兴铸管（22年PE 6.99倍，wind一致预期）、金洲管道（22年PE 7.64倍，wind一致预期）、友发集团（22年PE 12.96倍，国君钢铁预测值）。
3特钢：汽车缺芯缓解带来需求回升，长期空间广阔
1）2021年前三季度我国特钢产量占比13%，与发达国家20%以上的特钢产量占比存在较大差距。且我国特钢产品以低端特钢为主，高端特钢占比较低。我们测算我国特钢行业2021-30年产量复合增速5%，其中高端特钢复合增速达到13%左右，长期看我国特钢行业成长空间广阔。2）从我们调研信息来看，汽车缺芯问题在22年2季度将得到缓解，汽车是特钢行业的重要下游，汽车需求的好转将带动特钢需求稳步回暖。3）核电军工需求高速增长，核电用特钢材料、军用特钢材料的需求持续上升，相关公司订单饱满且正处于放量阶段。重点推荐中信特钢（22年PE 12.71倍，wind一致预期）、甬金股份（22年PE 15.85倍，wind一致预期）、久立特材（22年PE 17.94倍，wind一致预期）。
我们基础化工的选择也比较明确，就两个大的方向。
第一个方向是在景气周期底部买成长，买龙头公司，谁的量多买谁，我们一直推荐的万华和华鲁恒升，扬农化工，龙佰集团和华峰化学
第二个大的方向，现在而言，经历了整个2021Q4整个周期弹性股的大幅回调之后，对于供给刚性，价格还能够上行，或者还能创去年新高的这些品种的话，还会有一个比较不错的投资机会。我们是建议关注纯碱，PVC-电石产业链，以及阶段性的工业硅、硅产业链的一些机会。整体上，关于周期的投资方向就这两个大的模块。
为什么这样选择呢？其实我们观点也比较明确
首先最看好的周期成长股：站在2022年，我们更多的推荐在景气复苏叠加未来三年量的成长确定性，相对而言在景气周期偏差的情况下，我们不会在意价格端的弹性了，更多的在意它未来的成长性。周期底部买成长，这是我们周期投资最好的框架。那么什么时候能确定底部，我们也是根据供需来拆。需求的话，现在市场还是比较担心的，虽然基建在托底，但是大家不确定基建的弹性到底有多高，持续性有多强，此外会不会低于预期，也不确定。基建跟化工相关的品种不是特别多，所以我们更多的还是看地产。地产的话我们观点：地产很多指标的数据确实会比较差，但是地产分拆的指标里面可能还会有超市场预期的方向，那么哪个市场指标会比较超市场预期比较多，大概率就是竣工环节，竣工链。竣工的话，数据方面没有更多的好的参考，比如说22年给多少的增速，这个可能不会给较强的指引。我们为什么会觉得不错呢，其实跟房企的行为比较有关系。2021Q4的时候，基本上大家对竣工情况非常担心，但回归到今天为止，其实竣工链里，都是比较超预期的，包括我们竣工的很多品种啊，电解铝，纯碱，玻璃还有电石-PVC，还有MDI等等这些品种，看价格端的表现，还有最近市场表现，其实都是超预期的。超预期的原因就是背后房企的行为，很多房企其实对竣工是有一个推迟，比如说21年要求竣工的，其实22年才做，相对而言，前几年15-18这几年是新开工的大年，往后交房的话，理论上来讲，最近几年都是竣工比较不错的年份，再叠加上房企推迟，21年推迟到22年竣工，整体上，对于竣工的真实需求，能够维持相对比较长的时间的话，持续性的会超市场预期，这就是为什么竣工链条最近比较不错的原因。整体上，如果竣工好，需求不会像市场预期的这么悲观，那么我们选择周期品的方向一定是谁的供给刚性强，谁的价格弹性就大，股价的弹性就最大，那么我们就看最近两三年吧，或者看短一点就22年，谁的新增产能比较少，谁的价格弹性就比较大一些。
那我们梳理一下整个化工品供给端的逻辑，谁的弹性比较小，22年整体上，非常明确的没有什么新增产能的就是MDI，纯碱和电石-PVC，这三个链条的话基本上是没有什么新增产能的，除了化工之外的，还有玻璃，电解铝也都类似的逻辑。其实整体上没有什么新增产能。核心的供给端取决于行业自身的开工率的波动，开工率波动的话，2021年有一个阶段性的影响，6-9月限产限电的影响。那么当时限产限电影响的话在今年的话可能预期相对较弱一些，今年出现类似的情况的概率会偏低，那么我们找开工率也不高的品种，也就是你开工率已经处于比较高的位置，再往上走也是概率不高了。那么看一下几个品种的开工率情况，那么电石-PVC的开工率是比较高的，纯碱的开工率83%，也是比较高的。所以我们后续看的几个品种的话，基本上我们开纯碱电话会也是说了，下半年的纯碱，大概率要创2021年新高甚至是新高以上。那么，电石-PVC，我们觉得这个产业链条也可能下半年比上半年要好。那么我们基本上说完了总量的逻辑，还要说一下今年节奏性的问题，节奏性需求的问题更多的我们觉得下半年大概率要比上半年要好。节奏性的低点的我们觉得最近快见到了。所以整体上整个2022年的规律的话，我们自己的结论就是：上半年对于供需格局比较好的品种，价格还会涨，2季度有些品种会有压力，3-4季度，供给比较刚性的品种，价格会创去年的新高。龙头的话我们也是基于这个框架看的，我们股票投资的话就是赚两段的钱，第一段是景气回暖的钱；第二段就是成长性的钱，那么我们不考虑过渡端的大幅波动，只是这两段对于龙头白马也是会有不错的收益率。那么超额收益是比较明显的，绝的收益我们觉得看30-50个点，整体上对万华华鲁是不用怎么担心，一会儿请助研沈唯讲一下这两个公司的情况。这是第一个比较大的方向，除此之外，化工的因为细分行业特别多，还有很多成长股，那么我们成长也是自下进行筛选的，今天跟我们领导讨论了一下，成长股更多是自下，并不会有自下而上的，更多的是从下面进行研究，挑选成长性比较确定，同时估值偏合理长期空间比较大的标的。
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