豪美转债：国内铝合金型材和系统门窗领域的高新企业（东吴固收李勇陈伯铭）20220124|豪美_新浪财经

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报告摘要

■ 豪美转债（127053.SZ）于2022年1月24日开始网上申购：总发行规模为8.24亿元，2.74亿元用于高端工业铝型材扩产项目、2.20亿元用于高端节能系统门窗幕墙生产基地建设项目、0.90亿元用于营销运营中心与信息化建设项目、2.40亿元用于补充流动资金。

■ 当前债底估值为85.13元，YTM为3.72%。豪美转债存续期为6年，中证鹏元评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.60%、1.00%、1.60%、2.50%、3.00%，到期赎回价格为票面面值的118%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.5953%（2022/1/21）计算，纯债价值为85.13元，纯债对应的YTM为3.72%，债底保护尚可。

■ 当前转换平价为96.09元，平价溢价率为4.06%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2022年7月28日至2028年1月23日。初始转股价21.51元/股，正股豪美新材1月21日的收盘价为20.67元，对应的转换平价为96.09元，平价溢价率为4.06%。

■ 转债条款中规中矩，总股本稀释率14.13%。下修条款为“15/30、85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价21.51元计算，转债发行8.24亿对总股本和流通盘的稀释率分别为14.13%和31.26%，对股本造成的摊薄压力较大。

■ 我们预计豪美转债上市首日价格在111.85~128.67元之间，我们预计中签率为0.0020%。综合可比标的，考虑到豪美转债的债底保护性尚可，评级和规模吸引力中等，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在111.85~128.67元区间。我们预计网上中签率为0.0020%，建议积极申购。

点评

■ 公司是国内铝合金型材和系统门窗领域的高新企业。豪美新材是一家集专业研发、制造、销售于一体的国内大型铝型材制造商。公司已成功由一家传统铝制品企业，转型为一家从事铝合金材料、节能系统门窗和汽车轻量化材料技术创新和产业化应用的国家重点高新技术企业。所生产的“豪美”牌铝型材已广泛应用在国内外众多知名建筑物及轨道交通、机电机械、电子电器等领域。

■ 近年来公司营收逐年上升，2016-2020年复合增速为15.31%。2016年以来，公司营业收入稳步上升，2017-2029年营收同比增长率逐年降低，但均维持在10%以上，且在2020年恢复至15.82%。然而，公司归母净利润及同比增长率均呈逐年波动势态，2019年归母净利润高达1.67亿元，2016-2020年复合增速为6.34%。

■ 公司销售毛利率呈下降趋势，净利率处于较低水平，三费费用率有所下降。2019-2021Q1-3，公司销售毛利率分别为16.74%、14.83%和11.68%，销售净利率分别为5.64%、3.37%和2.56%。公司于2017年末及2018年上半年投产新生产线，导致毛利率有所下降。三费费用率均有下降，其中销售费用率占比最大，2021Q1-3销售费用率为2.33 %。

■ 风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。

正文

1. 转债基本信息

当前债底估值为85.13元，YTM为3.72%。豪美转债存续期为6年，中证鹏元评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.60%、1.00%、1.60%、2.50%、3.00%，到期赎回价格为票面面值的118%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.5953%（2022/1/21）计算，纯债价值为85.13元，纯债对应的YTM为3.72%，债底保护尚可。

当前转换平价为96.09元，平价溢价率为4.06%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2022年7月28日至2028年1月23日。初始转股价21.51元/股，正股豪美新材1月21日的收盘价为20.67元，对应的转换平价为96.09元，平价溢价率为4.06%。

转债条款中规中矩。下修条款为“15/30、85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。

总股本稀释率为14.13%。按初始转股价21.51元/股计算，转债发行8.24亿元对总股本和流通盘的稀释率分别为14.13%和31.26%，对股本造成的摊薄压力较大。

2. 投资申购建议

我们预计豪美转债上市首日价格在111.85~128.67元之间。按豪美新材最新收盘价测算，当前转换平价为96.09元。

1）参照平价、评级和规模可比标的新星转债（转换平价102.43元）、金博转债（转换平价101.50元）和国城转债（转换平价64.48元）当前转股溢价率分别为28.14%、40.03%和67.49%；

2）参考近期上市的台21转债（上市日转换平价95.67元）、佩蒂转债（上市日转换平价91.57元）和华翔转债（上市日转换平价102.69元），上市当日转股溢价率分别为36.15%、40.34%和27.18%。

上述1）的转换平价及转股溢价率皆为2022/1/21收盘数据。综合可比标的，考虑到豪美转债的债底保护性尚可，评级和规模吸引力中等，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在111.85~128.67元区间。

我们预计原股东优先配售比例为72.80%。豪美新材的前两大股东为清远市豪美投资控股集团有限公司、南金贸易有限公司，截至2021年9月30日最新持股比例分别为37.77%、25.22%，共合计持股62.99%，前十大股东合计持股比例为76.00%，股权结构较集中。截至2022年1月20日，暂无股东承诺参与此次优先配售，假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为72.80%。

我们预计中签率为0.0020%。豪美转债发行总额为8.24亿元，我们预计原股东优先配售比例为72.80%，剩余网上投资者可申购金额为1.25亿元。豪美转债仅设置网上发行，近期发行的隆22转债（评级AAA，规模70.00亿元）网上申购数约1,129.44万户，博瑞转债（评级AA-，规模4.65亿元）网上申购数约1,121.06万户，台21转债（评级AA，规模6.00亿元）网上申购数约1,106.89万户。我们预计豪美转债网上有效申购户数为1119.13万户，平均单户申购金额100万元，我们预计网上中签率为0.0020%。

3. 正股基本面分析

公司是国内铝合金型材和系统门窗领域的高新企业。豪美新材是一家集专业研发、制造、销售于一体的国内大型铝型材制造商。多年来一直致力于向产业链上下游拓展，追求高技术集成、高品牌价值和高产品附加值，已成功由一家传统铝制品企业，转型为一家从事铝合金材料、节能系统门窗和汽车轻量化材料技术创新和产业化应用的国家重点高新技术企业。所生产的“豪美”牌铝型材已广泛应用在国内外众多知名建筑物及轨道交通、机电机械、电子电器等领域。

近年来公司营收逐年上升，2016-2020年复合增速为15.31%。2016年以来，公司营业收入稳步上升，2017-2029年营收同比增长率逐年降低，但均维持在10%以上，且在2020年恢复至15.82%。然而，公司归母净利润及同比增长率均呈逐年波动势态，2019年归母净利润高达1.67亿元，2016-2020年复合增速为6.34%。

公司营业收入构成较为稳定，华南地区收入比重最高。2018年-2021Q1-2，建筑用铝型材和工业用铝型材共占营业收入的比重均在75%以上，是公司营业收入的主要来源，营业收入构成较为稳定。2018年-2021Q1-2，公司营业收入以华南地区和华东地区为主，根据国家统计局数据，2018年广东省铝材产量为472.49万吨，以铝挤压材占比59%计算，2018年广东省铝挤压材产量约为278.77万吨，公司在广东省的市场占有率约为5.01%，我国铝型材行业属于充分竞争行业，生产企业众多，集中度不高。

公司销售毛利率呈下降趋势，净利率处于较低水平，三费费用率有所下降。2019-2021Q1-3，公司销售毛利率分别为16.74%、14.83%和11.68%，销售净利率分别为5.64%、3.37%和2.56%。公司于2017年末及2018年上半年投产新生产线，汽车轻量化铝型材营收和营收占比快速提升，同时生产成本有所上升，从而导致毛利率有所下降，同时公司材料级产品销售占比提升及深加工产品销售占比下滑也是导致毛利率下滑的主要原因。三费费用率均有下降，其中销售费用率占比最大，2021Q1-3销售费用率为2.33 %。