莫开伟：央行结构性降息的着力点到底在哪儿？

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 莫开伟

　　1月20日，新一期贷款市场报价利率（LPR）“如期”下调。中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布：1年期LPR为3.7%，较上月下降10个基点，为连续第2个月下降；5年期以上LPR为4.6%，较上月下降5个基点，结束了连续20个月“按兵不动”的格局。

　　新一期贷款市场报价利率（LPR）之所以调低，是因为LPR与央行中期借贷便利（MLF）利率之间存在内在联系；可以说LPR报价利率的升降是要看央行中期借贷便利（MLF）的“脸色”行事的。MLF利率下调了，LPR利率通常都将随之下降，这是自然而然的事情。就在三天前，央行超额续做中期借贷便利（MLF）操作和公开市场逆回购操作，中标利率均下调10个基点，这是导致本月LPR报价下降的主要原因。

　　而这次LPR利率下调中还有一个特殊现象，就是LPR一年期与五年期利率下调并不同步，而是一年期下调10个基点，5年期只下调5个基点，形成了LPR的结构性降息。对此，坊间普遍把央行授权全国银行间同业拆借中心公布的LPR利率报价称为结构性降息。

　　对于央行的这种降息操作，业内人士以及不少社会民众持不理解态度，他们质疑央行为何不让LPR一年期和五年期两种利率保持同步下调？其实，央行这种降息操作方式是有深刻金融用意的：一方面，要体现LPR报价利率的结构层次性，意在保持利率调节的节奏性、合理性和科学性，让利率的作用与当前金融经济发展相融合；另一方面，又要充分发挥出LPR报价利率的不同作用力，使利率政策能够精准发力，将资金引流到宏观决策部门要求的产业经济领域去，使利率调节经济金融的效能得到最大的发挥。

　　从当前看，央行LPR结构性降息的着力点主要集中在三方面：

　　一方面，意在让LPR在支持实体经济中发挥出立竿见影的功效，为消解融资难、融资贵再助“一把力”。

　　众所周知，当前我国LPR改革之后，新的LPR报价方式由“MLF+点差”构成，因而MLF利率下降和点差的压降都会导致LPR报价的下行。此次LPR一年期下调10个基点，主要是基于一年期中期借贷便利（MLF）下调10个基点，要是两者保持一致的缘故。与此以来，MLF利率下调直接导致银行筹资成本或者负债端成本的下降，这样就会推动银行机构减少加点，使企业信贷利率真正降下来；尤其，央行加大对存款利率监管，实施优化存款利率自律上限的确定方式，有效地降低了银行资金成本，也使得银行有足够的空间减少加点。显然，LPR结构性降息，最大的意义在于通过LPR传导降低企业贷款利率，促进债券利率下行，推动企业综合融资成本稳中有降，有助于激发市场主体融资需求。

　　尤其，将一年期LPR利率降低，收益将会更直接、更直观，更能显现金融成效。因为从短期内，实体企业尤其是中小微实体企业流动性资金需求量大，而目前全国银行金融机构短期流动性贷款也占据了不低的比例，降低LPR一年期利率将对缓解实体企业短期融资贵的局面起到重要作用。最为重要的是，降低LPR一年期利率将在三方面发挥重要作用：一是有利进一步传递出稳增长的信号。近期货币政策持续调整产生叠加效应，有助于恢复市场主体对未来的预期和信心，激发市场投资需求，推动经济稳步增长。二是引导金融机构降低市场主体信贷成本。1年期和5年期以上LPR双双下降，新增的短期和中长期贷款利率都有望进一步下行，直接利好实体企业。尤其，1年期LPR累计下调10个基点，与5年期以上LPR下调5个基点形成明显反差，显示出货币政策对实体经济支持明显发力，同时说明央行政策支持的重心仍在实体经济。三是有助于更好地防范金融风险。去年11月和12月，银行信贷投放增速有所下降，今年1月“开门红”情况并不理想，部分银行甚至出现“资产荒”。如果信贷萎缩的局面得不到扭转，银行体系的风险也将加大。由此，降低一年期LPR利率更能提高银行金融机构放贷的积极性，使信贷工作立足于早，做到早发力，为做好、做活全年金融工作和托底经济稳增长营造有利的金融环境。

　　另一方面，意在营造一个既有利降低个人房贷负担又能抑制住社会资金尤其信贷资金过度流向房地产业的金融环境，也可刺激固定资产投资增长。

　　从国家统计局刚刚公布的数据显示，虽然GDP增长了8.1%，经济增速还相当不错，但从2021年4个季度经济增长情况看，一个季度比一个季度下滑，到了第四季度GDP只有4%的增长速度，表明经济增速因为拉动经济增长的动能不足而出现下行态势，如果弄不好的话，2022年可能经济增速还将再一步下滑，这对我国经济稳增长将极为不利。所以，前几天央行有关领导在国务院金融新闻发布会上指出：“工具箱再大一些”，进一步强调货币政策“充足发力、精确发力和靠前发力”，表现出金融在稳增长中发挥重要作用的强烈愿意。而且，也要看到，2021年经济增长呈下滑态势，除了消费疲软拉动经济增长有限以及受到国内外疫情影响进出口贸易不及预期之外，与投资拉动乏力存在重要关系。据披露的数据，2021年全年固定资产投资两年平均增速仅为3.9%，尤其是房地产投资下降较快，这与社会预期的数据差距较大。形成这种投资下滑格局，除了企业和个人投资意愿下降之外，最重要在于企业由于受到融资来源的限制缺乏有效的投资资金。对此，需要启动企业中长期投资意愿，来改变当前总体投资动力不足的问题，央行降低5年期LPR利率也无疑成了一个重要选项。

　　而调低5年期LPR将在诸多方面发挥作用：一是有利于引导企业和民众预期。央行此次下调MLF传导至LPR下降，目标就是引导金融机构降低企业与居民的融资成本，刺激信贷融资需求，稳定市场预期，保市场主体，稳定就业，促进投资和消费良性循环。目前国内经济面临新的下行压力，企业预期有所转弱，去年12月企业中长期贷款连续2个月同比回落，居民中长期贷款同样不及预期，反映出实体经济信贷需求偏弱，降低LPR五年期利率，有利于提振实体企业和民众信贷意愿，为稳增长蓄积动能。二是从长远看，将释放出强烈的逆周期潜能。LPR报价跟进下调，将明显降低实体经济融资成本，并释放货币政策靠前发力的信号，而房地产市场下行压力也会有所缓解。这将有效对冲当前经济发展面临的“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力，稳定宏观经济大盘。尤其，报价行出现变动和报价时间有所调整，有利促进LPR发布时间与金融市场运行时间更好衔接，传递出央行加强预期管理、呵护市场信心的明显信号。三是有利刺激居民个人房贷需求，维持房地产业健康稳定。对住房消费者而言，5年期以上LPR下降将有助于降低增量的个人住房贷款利率，更好地满足合理住房消费需求，进而降低房地产市场波动，保持健康平稳发展态势。而且，5年期以上LPR下调，将更利好刚需、改善型住房需求，但并未向房地产市场释放宽松信号，也并不意味着房地产政策转向。显然，5年期以上LPR下降有助于降低增量的个人住房贷款利率，更好地满足合理住房消费需求。

　　还要看到，5年期以上LPR下调对降低全社会融资成本的覆盖面更大。随着此前LPR改革的推进，目前银行存量贷款和新发放贷款中，个人住房贷款、制造业中长期贷款、固定资产贷款等绝大多数都是使用5年期以上LPR作为贷款利率的定价基准。

　　再一方面，意在更能体现“以我为主”的货币政策定力，灵活自如应对国际上随时出现的各种金融挑战，确保我国金融业稳健安全。

　　从国外看，当前主要新兴市场国家大多进入加息周期，影响着全球金融市场流动性的美联储也释放出了加速加息的信号。而从时机上看，我国央行选择在美国加快收紧货币政策之前实施结构性降息，下调LPR利率的时间窗口较为适宜，这在很大程度上为我国赢得了应对国外国际金融冲击的有利时机。

　　大家知道，与美联储等主要经济体超宽松货币政策明显不同，中国作为全球第二大经济体，力举货币政策操作“坚持以我为主”，不仰人鼻息。尤其，面对美联储加息预期增强，我国货币政策靠前发力，牢牢抓住美联储尚未加息的“窗口期”，更能对稳定我国经济增长发挥更好作用。

　　还有看到，结构性降息也是我国货币政策主动有为、更加积极进取、注重靠前发力的重要表现，目前我国金融机构平均存款准备金率为8.4%，降准仍有一定空间。为此，需要进一步疏通货币政策传导机制，加大对金融机构的正向激励，使流动性更高效、更精准地注入实体经济，从“宽货币”转向“宽信用”。而结构性降息也是实施这种货币政策、充分体现央行货币政策意图的重要操作方式。

　　(本文作者介绍：知名财经评论人、独立经济学者)