深度 | 嘉和美康：电子病历领先厂商，或迎发展机遇——华创计算机王文龙团队|华创证券_新浪财经

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。

本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。

本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。

未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。

订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。

核心观点

✔ 公司深耕临床信息化，为电子病历领先厂商。公司成立于2006年，目前已经形成了具有自主知识产权的医疗信息化核心技术与产品体系，覆盖临床医疗、医院管理、医学科研、医患互动、医养结合、医疗支付优化等产业链环节，致力于向医疗相关机构提供综合信息化解决方案。公司业务主要可分为医疗信息化和医疗器械两大块，其中医疗信息化占比逐步提升，从2018年的72.70%提升至2021年1-6月的97.41%。医疗信息化业务中自制软件销售占总收入比例不断提升，2021年1-6月已近60%。公司自制软件包括嘉和电子病历平台，医院数据中心，智慧医疗产品体系，互联网医疗解决方案四大类型，其中电子病历为公司拳头产品。

✔ 电子病历为医院信息化建设关键系统之一，公司优势明显。2019年我国医疗信息化市场规模约550亿，预计2020年市场规模近达650亿元，近5年整体行业增速在15%左右。疫情之后，各地密集开启医疗补短板、医疗资源扩容，我们估算十四五期间医疗资源扩容带来的信息化建设增量市场规模或近500亿。优秀的电子病历系统在消除院内信息孤岛、加强病历质控、临床路径管理、医疗质量控制、诊疗安全、移动医疗等方面具有重大的作用，是医疗服务效率、医疗服务质量、医疗安全的基础。IDC数据显示，2020年中国电子病历市场规模大致为17.4亿元，同比增长19.2%，预计2020 至2025 年的年复合增长率为15.7%。《公立医院高质量发展促进行动（2021-2025年）》提出2022年，全国二级和三级公立医院电子病历应用水平平均级别分别达到3级和4级。在达到国家政策要求之后，对比美国2017年平均等级近5级的水平，我国电子病历建设仍有较大的提升空间。在电子病历这一细分赛道，IDC数据显示，2020年中国电子病历市场领先的前五个厂商的市场份额为58.5%，公司市场份额位列第一，达到18.6%。

✔ 营收快速增长，盈利能力有望提升。2018-2020年，公司营业收入分别为2.56亿元、4.44亿元、5.32亿元，复合增长率超过40%；毛利率方面，公司综合毛利率分别为38.64%、54.65%、49.64%，其中医疗信息化毛利率相对较高，分别为34.73%、54.77%、50.12%。公司2019年实现归母净利润扭亏为盈。研发投入方面，公司持续加大研发投入，研发费用占营收比重2018-2020年分别为25.13%、16.05%、17.35%，我们认为公司研发投入规模效应显现后盈利有望提升。

✔ 盈利预测与投资建议。公司为电子病历领先厂商，竞争优势明显。我们预计公司2021-2023年营收分别为7.78亿元、10.89亿元、14.76亿元，对应增速分别为46.2%、40.1%、35.5%；归母净利润为0.83亿元、1.81亿元、2.64亿元，对应增速分别为288.7%、119.8%、45.5%；EPS分别为0.60元、1.32元、1.92元。估值方面，采取可比公司估值法，基于公司在电子病历行业的领先地位给予一定估值溢价，我们给予公司2022年35倍PE，对应目标价约46元，首次覆盖，给予“推荐”评级。

✔ 风险提示：下游客户需求存在不确定性；行业竞争加剧；盈利能力提升进程存在不确定性。

报告目录

报告正文

深耕临床信息化，为电子病历领先厂商

(一) 深耕医疗信息化行业十余年，积极拓展全国区域

公司是国内最早从医疗信息化软件研发与产业化的企业之一，长期深耕临床信息化领域，是国内该领域的领军企业之一。经过十余年的发展和投入，公司目前已经形成了具有自主知识产权的医疗信息化核心技术与产品体系，覆盖临床医疗、医院管理、医学科研、医患互动、医养结合、医疗支付优化等产业链环节，致力于向医疗相关机构提供综合信息化解决方案。

公司客户遍布除台湾地区外的全国所有省市自治区，覆盖医院客户1390余家，其中三甲医院424家，占全国三甲医院比例超过四分之一。公司在中国电子病历市场中连续七年排名第一。

(二) 产品覆盖领域广，电子病历为公司拳头产品

电子病历平台为公司拳头产品。公司目前主要产品和业务包括自制软件销售、软件开发和技术服务。自制软件主要包含四大类：嘉合电子病历平台，医院数据中心，智慧医疗产品，互联网医疗解决方案。其中，公司的核心产品是电子病历平台，分为综合电子病历系统和专科电子病历系统，综合电子病历系统适用于全院，专科电子病历系统则为满足专科临床需求。

公司医疗信息化收入占比大。公司业务主要可分为医疗信息化和医疗器械两大块，其中医疗信息化占比逐步提升，从2018年的72.70%提升至2021年1-6月的97.41%。医疗信息化业务中自制软件销售占总收入比例不断提升，2021年1-6月已近60%。

公司自制软件4大类中，智慧医疗、医院数据中心单价在百万级，电子病历平台2020年单价平均约60余万。报告期内，公司综合电子病历单价高于专科电子病历单价，2020年综合电子病历单价约71万元，专科电子病历单价约37万元。

(三) 公司股权结构

截至招股说明书签署日，夏军直接持有公司23.88%股权，通过员工持股平台和美嘉和间接控制公司 8.57%表决权，通过与任勇签署一致行动协议的形式控制公司2.98%表决权，合计控制公司 35.43%表决权，夏军为公司控股股东及实际控制人。

电子病历：医院信息化建设关键系统之一，公司优势明显

(一) 政策鼓励+医疗新基建，医疗信息行业发展正当时

我国各级政府主管部门对医疗信息化领域的发展高度重视，20年以来多项鼓励发展的政策层出不穷，目前正是各省市十四五医疗健康相关规划密集出台期，医疗信息化领域正迎良好的市场发展机遇。

中国医疗信息化市场规模稳健增长，医疗新基建带来可观增量市场。2019年我国医疗信息化市场规模约550亿，预计2020年市场规模近达650亿元，近5年整体行业增速在15%左右。疫情之后，各地密集开启医疗补短板、医疗资源扩容，我们估算十四五期间医疗资源扩容带来的信息化建设增量市场规模或近500亿。

(二) 电子病历为医院关键信息系统之一，专科电子病历渗透率很低

电子病历是医疗机构关键信息系统之一，优秀的电子病历系统在消除院内信息孤岛、加强病历质控、临床路径管理、医疗质量控制、诊疗安全、移动医疗等方面具有重大的作用，是医疗服务效率、医疗服务质量、医疗安全的基础。IDC数据显示，2020年中国电子病历市场规模大致为17.4亿元，同比增长19.2%，预计2020 至2025 年的年复合增长率为15.7%。

对标美国，我国电子病历建设水平仍有较大提升空间。优秀的电子病历系统能够帮助消除院内信息孤岛、加强病历质控、临床路径管理、医疗质量。2018年，卫健委颁布《电子病历系统应用水平分级评价标准（试行）》并明确考核时间，要求到2019年，三级医院达到3级以上；到2020年，三级医院达到4级以上，二级医院达到3级以上。2020年由于疫情等影响，电子病历建设稍有滞后，根据2020中华医院信息网络大会（CHINC）发布的信息，预计2020年全国三级医院电子病历的平均等级在3.7-3.8级之间。因此，《公立医院高质量发展促进行动（2021-2025年）》提出2022年，全国二级和三级公立医院电子病历应用水平平均级别分别达到3级和4级。在达到国家政策要求之后，对比美国2017年平均等级近5级的水平，我国电子病历建设仍有较大的提升空间。

专科电子病历或为未来发展趋势。电子病历按照使用场景可分为通用电子病历和专科电子病历。专科电子病历在通用电子病历的基础上，结合专科诊疗过程的不同，打造医、管、研、教一体化的系统更好服务于专科诊疗行为，提升患者满意度，例如急诊电子病历、近视屈光专科电子病历、口腔专科电子病历等。动脉网数据显示专科电子病历的价格约在50-300万之间不等。目前，通用电子病历在医院中使用更为广泛，使用专科电子病历的医院主要为科研型医院（信息化水平较好，专科电子病历进一步提升信息化水平）以部分因为当地政策要求部署某类专科电子病历的医院。我们认为，随着国家对医疗服务质量要求的进一步提升，专科电子病历凭借更细致的数据集成或有较大发展空间。

(三) 公司为国内电子病历领先厂商，持续巩固优势地位

电子病历市场竞争者较多，公司领先地位明显。医疗IT厂商基本都有布局电子病历系统，如卫宁健康、创业慧康、东华软件、万达信息（维权）等等。在电子病历这一细分赛道，IDC数据显示，2020年中国电子病历市场领先的前五个厂商的市场份额为58.5%，公司市场份额位列第一，达到18.6%。

公司于2021年12月14日在科创板上市，此次上市募集资金将重点围绕综合电子病历的升级、专科电子病历的研发，以及数据中心升级改造等，在电子病历领域的竞争力有望巩固并提升。

盈利预测与估值

(一) 财务分析

1)收入增长较快，毛利率相对稳定

公司近三年来收入增长速度较快，华东、华北收入贡献较大。2018年、2019年和2020年公司营业收入分别为2.56亿元、4.44亿元、5.32亿元，复合增长率超过40%。公司业务起步于华北地区，并逐步实现全国布局，2020年，华东、华北、华南加总收入占比超过70%。

2018-2020年，公司综合毛利率分别为38.64%、54.65%、49.64%、47.19%，其中医疗信息化毛利率相对较高，分别为34.73%、54.77%、50.12%。公司2019年实现归母净利润扭亏为盈。

2)研发投入保持在较高水平

2018年-2021年1月-6月，公司研发费用分别为 6,441.39 万元、7,124.05 万元、9,226.87 万元和 6,389.64 万元，占营业收入的比例分别为 25.13%、16.05%、17.35%和 30.42%，保持在较高水平。

(二) 盈利预测与估值

前提条件：

1)以医院为代表的下游客户需求景气度持续保持旺盛；

2)公司电子病历产品研发迭代顺利，竞争力保持提升；

3)公司持续加强市场拓展。

我们对公司2021-2023年业绩做出如下预计：

1)营业收入：2021-2023年分别为7.78亿元、10.89亿元、14.76亿元，对应增速分别为46.2%、40.1%、35.5%。

2)毛利率：2021-2023年分别为50.7%、51.9%、52.4%。

3)费用率：2021-2023年，销售费用率为15.5%、14.5%、14.2%；管理费用率为9.7%、9.0%、8.8%；研发费用率为15.5%、13.3%、13.2%。

综上，我们预计公司2021-2023年营收分别为7.78亿元、10.89亿元、14.76亿元，对应增速分别为46.2%、40.1%、35.5%；归母净利润为0.83亿元、1.81亿元、2.64亿元，对应增速分别为288.7%、119.8%、45.5%；EPS分别为0.60元、1.32元、1.92元。

估值方面，采取可比公司估值法，基于公司在电子病历行业的领先地位给予一定估值溢价，我们给予公司2022年35倍PE，对应目标价约46元，首次覆盖，给予“推荐”评级。