光伏行业2020年中期投资策略：需求强势复苏，HJT产业化提速

来源：未来智库

回顾：新冠疫情对光伏需求造成短期冲击

国内需求：2020H2 强复苏，Q4 将迎装机高峰

海外需求：需求逐季转旺，景气有望持续

2020 年组件需求或达 132GW：根据光伏們报道，最新版《光伏发电站设计规范（征求意见稿）》正 式提出了放开容配比的限制，从新规评审过程看，各方都同意容配比的提高，从 2019 年下半年的平 价项目开始，光伏项目普遍都在考虑提高容配比。而欧美等地区光伏电站一般按照 1.2-1.4 倍容配比 设计，因此光伏组件需求一般会超过光伏装机需求。考虑各区域容配比情况，我们预计 2020 年全球 光伏组件需求有望达到 132GW，2021-2022 年达到 169GW、192GW

供给：扩产节奏各异，尺寸之争或将缓解

硅料：供需格局优化，价格回升有望延续 

近期硅料价格触底回升：2019 年一线硅料企业集中投放新产能之后，由于疫情影响，2020 年上半年 光伏整体需求弱于预期，硅料环节供需格局有所松动，致密料价格由年初 70 元/kg 下跌至最低 59 元 /kg，跌幅近 20%，菜花料价格降幅则超过 40%，硅料价格已贴近一线企业老产能与二线产能的现金 成本。近期由于前期库存逐渐消化、630 并网时点临近等因素的影响，硅料价格开始小幅上扬。

2020H2 供需格局显著优化，价格涨势有望延续：相比于 2019 年硅料产能的集中投放，2020 年下半年 行业新产能释放较少，加之韩国企业 OCI 已开始最小化韩国国内的太阳能级多晶硅产能，进一步优 化了 2020H2 硅料环节的供给格局。而从需求端来看，下半年光伏装机需求有望逐季回暖，2020Q4 则 有望迎来阶段性装机高峰，对应硅料需求或超过 14 万吨，其中单晶料需求或接近 12 万吨。我们测 算 2020Q4 硅料环节在 65 元/kg（6.5 万元/吨）的均价下处于供不应求状态，高峰期硅料价格有望回升 至 70 元/kg 左右。

硅片：产能持续投放，大尺寸趋势确立 

供需紧张缓解，硅片价格进入下降通道：受疫情以及隆基股份、中环股份等硅片企业新增产能陆续 投放的影响，2019 年至 2020 年初单晶硅片供需格局偏紧的情况已告一段落，单晶硅片价格从 2020 年 3 月起进入下降通道，G1 规格单晶硅片价格截止 7 月初已下降约 28%，但由于硅料价格亦有可观 降幅，单晶硅片企业仍保有较好的盈利能力。

2020H2 新产能继续投放，价格或仍有下降空间：目前隆基股份仍有楚雄、银川、曲靖、腾冲等地的 新单晶硅片产能在建，根据公司规划，2020 年底单晶硅片产能将达到 75GW 以上。此外，中环股份 五期产能以及晶科能源、上机数控等企业的在建产能亦正常推进，预计下半年单晶硅片新产能仍将 继续投放，供需渐宽的整体态势仍将保持，但下降空间或因装机需求迎来阶段性高峰、硅料价格回 升等因素而有所缩小。

大尺寸趋势确立：大尺寸硅片在对生产成本增加较小的同时可有效提升终端组件发电功率，从而摊 薄制造端单位功率成本和电站 LCOE，符合行业平价上网的大趋势。近两年单晶硅片新尺寸频出，隆 基股份、中环股份分别推出 166mm、210mm 产品，产业内亦有其他尺寸应用，但多种尺寸并行的情 况在一定程度上也造成了产业链上下游协同不佳的问题。近期隆基股份、晶科能源、晶澳科技、阿 特斯等多家光伏企业联合发布《关于建立光伏行业标准尺寸的联合倡议》，倡导建立几何尺寸为 182mm*182mm 的硅片标准（M10），并在行业标准组织中将这一尺寸纳入标准规范文件，有望在一定 程度上平抑行业的尺寸之争。

电池片：单晶 PERC 电池盈利能力回升 

单晶 PERC 电池价格企稳：疫情蔓延以来，单晶 PERC 电池环节由于前期扩产产能释放较快，疫情期 间价格亦显著承压，最低点相对于年初水平下降约 21%，一度跌破多数产能的生产成本。近期受需 求阶段性回暖影响，单晶 PERC 电池价格价格小幅回升并企稳，叠加硅片降价，电池片企业盈利能 力有所修复。

盈利能力有望继续回升：受疫情影响，2020 年单晶 PERC 电池扩产速度有所放缓，部分新产能延期 投产，亦有部分企业放弃扩产计划，加之 2020H2 光伏需求整体向好，整体而言单晶 PERC 电池供需 格局下半年有望小幅优化。考虑上游单晶硅片环节供需逐步宽松，单晶 PERC 电池盈利能力有望走 出底部，保持回升态势。

行业集中度或有所提升：近期工信部组织修订完成《光伏制造行业规范条件（2020 年本）》（征求 意见稿）并公开征求意见。新版规范条件提出新建及改扩建的多晶硅电池和单晶硅电池平均光电转 换效率要求分别不低于 20%、23%，存量多晶硅电池和单晶硅电池的平均光电转换效率分别不低于 19%和 22.5%。2019 年单晶 PERC 电池平均转换效率 22.3%，意味着大部分二三线电池片企业的产品目 前无法达到效率要求，同时扩产难度加大，预计头部单晶 PERC 企业的市场份额有可能进一步提升

组件：渠道价值显现，格局有望优化 

价格持续下跌，激进报价或透支后续降价空间：作为衔接终端需求的环节，组件环节自疫情蔓延以 来价格持续下跌，单晶、多晶组件价格相距年初水平均下降约 13%。此外，近期部分国内大型光伏 电站招标中屡屡出现激进报价，单、多晶组件报价一度低至 1.2 元/W、1.3 元/W，预计已跌破主流组 件厂商生产成本，在透支后续降价空间的同时或对电池片、硅片等上游环节进一步传导价格压力。

一线企业品牌、渠道价值显现：在需求受疫情影响而阶段性受损的情况下，一线组件企业品牌、渠 道价值开始显现。当前组件环节开工情况整体呈现两极分化的态势，根据 PVInfolink 等行业机构统计， 目前一线组件厂商开工与接单情况良好，但二线厂商产能利用率并未随近期需求回暖而提升，平均 依然不足 50%。预计在全年 120GW 的装机预期和一线企业的持续扩产下，下半年二三线组件企业难 以摆脱开工率不足、盈利压力较大的现状，加之预期组件价格仍将下降，或有部分企业退出市场， 一线企业有望进一步扩大市占率，行业集中度有望提升。

部分企业或于 2020Q2 继续兑现组件期货利润：由于海外组件订单执行周期相对较长，部分组件企业 在疫情前签订的高价地区（如美国）订单或仍有部分于 2020Q2 实际执行，将导致 2020Q2 组件销售 均价略高从而提高盈利水平。

技术：HJT 产业化提速，设备迎增量空间

HJT 是平台级技术，高转换效率与强发电能力支撑组件溢价 

HJT 异质结电池的基本结构：HJT 异质结电池以 N 型单晶硅片为衬底，在经过清洗制绒的 N 型硅片正 面依次沉积厚度为 5-10nm 的本征 a-Si:H 薄膜和 P 型掺杂 a-Si:H 薄膜以形成 p-n 异质结，在硅片背面依 次沉积厚度为 5-10nm 的本征 a-Si:H 薄膜和 N 型掺杂 a-Si:H 薄膜形成背表面场，在掺杂 a-Si:H 薄膜的两 侧再沉积透明导电氧化物薄膜（TCO），最后通过丝网印刷或电镀技术在电池两侧的顶层形成金属 集电极，其结构具有对称性。

纯异质结电池实验室转换效率已超过 25%：目前国内外对异质结电池的研究已大范围展开，转换效 率亦逐步攀升。现在在 M2 的标准硅片尺寸下，纯异质结结构电池的转换效率世界纪录为 25.11%，由 我国汉能成都研发中心创造，且此转换效率是在使用量产设备和量产工艺的前提下取得的，具备相 当程度的量产可能性。同时，叠加 IBC 技术组成的 HBC 电池转换效率已达到 26.7%。

HJT 电池具备技术路线和工艺方面的延展性：HJT 电池一方面可以从提高开路电压、短路电流、填充 因子三方面着手进行改良提效，另一方面亦具备与其他技术路线或工艺的可叠加性，可在优化内部 结构的基础上吸取其他工艺的优点进一步提高电池转换效率。叠加 IBC 技术的 HJT 电池转换效率已 突破 26%，叠加钙钛矿技术则有望将转换效率进一步推升至 30%以上。我们认为在技术路线和工艺 方面的延展性使得异质结结构可被视为光伏电池片的平台级技术，这也是异质结电池具备长期提效 空间和发展潜力的重要原因。

HJT 电池发电能力具备多方面优势：在转换效率之外，HJT 电池在发电能力方面亦具备多种优势。1） 温度系数低：主流的单晶 PERC 电池的温度系数一般在-0.4%/℃（即温度每升高 1℃，发电功率相对 于基准功率降低 0.4%）左右，而 HJT 电池的温度系数仅约-0.25%/℃，因此在长时间光照温度升高的 情况下，使用 HJT 电池的光伏电站发电量和发电稳定性都更高。2）双面率高：HJT 电池为正反面对 称结构，且背面无金属背场阻挡光线进入，因此其天然具备双面发电能力，且双面率可超过 90%， 可在扩展应用范围（沙地、雪地、水面等）的同时进一步提升发电量。3）基本无光衰且可薄片化：目前在产的 HJT 电池基本均为 N 型硅片衬底，基本无光衰；可薄片化意味着同片数的电池对应更少 的硅用量，有助于在硅成本方面形成比较优势。

简单的电池结构决定了较短的生产工艺流程：从电池结构上看，HJT 电池由中心的硅片基底叠加两 侧的数层薄膜组成，整体结构颇为简单，各层材料之间基本不存在交叠、贯穿等现象。HJT 电池生 产过程的核心即为各层薄膜的沉积，不涉及扩散、注入等工艺，整体而言其工艺流程较短，主工艺 仅有 4 步。相对于同属于 N 型电池、但生产工艺需要 10-20 步的 IBC 和 TOPCon 电池，HJT 电池较短的 工艺流程在一定程度上降低了工艺控制的复杂程度和产业化的难度。

高转换效率与强发电能力支撑 HJT 组件溢价：考虑到衡量技术路线性价比的最终落脚点在光伏电站 的收益水平，我们在前期深度报告中从光伏电站 IRR 和度电成本的角度对 HJT 电池在组件端可具备 的合理溢价水平进行了测算。综合测算结果和产业实际，在 HJT 电池目前 23.5%左右的量产转换效率 和单晶 PERC 电池 22.5%的转换效率及价格水平下，从光伏电站收益的角度来看，我们认为 HJT 电池 在组件端可享有约 0.25-0.39 元/W 的溢价空间，在此溢价空间下，相同建设条件的光伏电站应用 HJT 组件和单晶 PERC 组件所获得的投资收益率基本处于同一水平。

HJT 电池降本路径明确

组件溢价构建 HJT 电池非硅成本空间：结合电池片、组件环节其他成本、毛利空间等因素，我们综合判断 HJT 电池非硅成本的临界范围约在 0.4-0.5 元/W；如果 HJT 电池非硅成本达到临界范围，HJT 电池相对于目前主流单晶 PERC 电池的性价比优势有望显现，从而有望实现对于单晶 PERC 的替代。

根据前期报告，我们预计目前异质结电池非硅成本水平大致位于 0.6-0.7 元/W 区间，相对于 0.4-0.5 元/W 的目标仍有一定幅度的差距。就非硅成本的组成而言，异质结电池在低温银浆、设备折旧、靶材耗用等方面均有较大的降本潜力。

银浆：随着 MBB 多主栅工艺的逐步应用，目前应用 9BB 的 HJT 电池银浆耗量预计可下降 30%，对应可节省非硅成本 0.05-0.06 元/W。后续如 SmartWire 等新型连接技术国产化取得突破，则银耗有望进一步降低 25%至 150mg/片以下。此外，HJT 电池低温银浆本身的国产化也有望降低银浆价格约 15%-20%。

设备：目前进口设备整线投资水平约 8 亿元/GW，全部国产化后的初步预期水平为 5 亿元/GW 以下， 预计可降低折旧成本约 0.05 元/W 以上。

靶材：以 PVD 工艺为例，ITO 靶材的耗用有望降低约 20-30mg/片，结合 ITO 价格下降，预计可降低成本约 0.01-0.02 元/W。

电池提效放大成本空间：此外，根据我们的测算，HJT 电池转换效率每提升 1%，在不同应用场景下可增加组件溢价空间 0.05-0.15 元/W 不等，即可放大 HJT 电池的成本空间。考虑 HJT 电池研发力量持续增加，且研发成果正不断涌现，我们认为在不提升整体成本的基础上，25%的量产效率大概率可以预见。

薄片化有望降低硅成本：在硅成本方面，由于基底 N 型硅片具备更高的减薄潜力，且 HJT 的电池结构对薄硅片的兼容能力较强，硅片本身的薄片化则有望为 HJT 电池提供进一步的降本空间。根据 CPIA 光伏发展路线图，目前用于异质结电池的硅片厚度约为 150μm。目前部分国产 HJT 电池片厂商已开始将 140μm 厚度的硅片投入量产。我们预计随着异质结电池技术的应用，硅片厚度降速有望进一步加快。

国产设备降本加速产业化，设备市场空间或超过 600 亿元

电池片价格或伴随产业化规模的提升而快速下降：光伏电池片环节在新技术或工艺进步可量产后， 一般会进入新产能快速扩张的周期，在新技术路线产能快速释放的过程中，供需格局在边际上通常处于恶化状态，产业化初期的溢价难以长久支撑，新产品价格一般随产能规模的提升而快速下降。

缩短产线投资回收期或为企业核心诉求：目前 HJT 电池正处于大规模产业化的前期，从产业目前的研发情况来看，主工艺设备的技术突破是 HJT 提效的主要推动力之一，预计 HJT 产业化后大概率不易摆脱设备水平对电池竞争格局的影响。大规模产业化后 HJT 电池的产能与价格或在一定程度上与单晶 PERC 电池的变化路径相仿，即价格可能在初期供需偏紧结束之后快速下降。在这样的预期之下，最大程度地缩短新产线的投资回收期或成为电池片厂商产能投资决策的核心关注点。

整线投资 5 亿元/GW 或成“发令枪”：我们对 HJT 电池产业化的进度以及产业化后价格、成本、盈利等各方面进行了推演和测算，测算结果表明在 HJT 产能投资回收期对初始设备投资额的敏感程度在 5-6 亿元/GW 附近出现分段，设备国产化对 HJT 电池折旧成本的降低不如银浆等辅材的降本幅度显著，但其对缩短产能投资回收期的积极影响显而易见。

PECVD 等主工艺设备国产化加速推进：PECVD 是 HJT 电池生产过程中的核心设备，其价值量在整条生产线中的占比约 50%-60%。目前梅耶博格与应用材料两家企业所生产的 PECVD 在成膜质量、设备产能等主要指标方面各具优势，但设备价格相对较高，折算到 GW 产能价格超过 5 亿元。因此，通过 PECVD 的国产化以降低设备价格是 HJT 设备降本的主要推动力，同时 PVD、清洗制绒、希望印刷等主工艺设备的国产化对于设备降本亦有积极作用。

国内设备厂商近年来已进行了多方面的深入研发，且已取得了阶段性成果。目前理想万里晖 PECVD 设备已实现 25.11%的 HJT 电池实验室转换效率世界纪录。钧石能源自研 PECVD 设备可支撑 HJT 电池达到 24.1%的平均转换效率。迈为股份自主研发生产 PECVD 与丝网印刷设备，且已具备提供 HJT 整线解决方案的能力；捷佳伟创已基本完成清洗制绒、RPD 镀膜、丝网印刷等设备的研发并进入工艺验证阶段。

国产设备须取得产能、性能、价格之间的平衡：我们认为国内厂商或可博采海外优秀厂商的不同设计思路，在满足 HJT 设备性能要求的基础上进行设备结构与工艺指标的优化，以在产能、性能、价格之间取得平衡。从近期国内企业取得的研发进展来看，预计国产 PECVD 设备有望在达到单台150-250MW 产能的基础上将价格水平降低至 3 亿元/GW 以下，进而有望将整条生产线的设备投资降低至 5 亿元/GW 以下。

HJT 设备 6 年市场空间或超过 600 亿元：我们预计在异质结电池成本进入临界范围的过程中，在设备国产化的推动下，HJT 设备投资有望快速下降至 5 亿元/GW 以下，产能投资吸引力的提升有望加速 HJT 电池的产业化进度并加速对现有技术路线的替代，行业产能或复制近年单晶 PERC 的扩张进程。我们测算 2020-2025 年新增设备需求空间有望超过 600 亿元，产能投放高峰年份空间有望超过200 亿元。

投资建议及重点企业分析（详见报告原文）

目前国内疫情整体受控，海外部分主流光伏装机市场疫情高峰已过；我们预计下半年光伏需求有望强势复苏，全年国内光伏装机量有望达到 45GW，且景气度有望持续至 2021 年；预计 2020 年全球光伏装机约 120GW，其中 2020Q4 装机高峰有望接近 45GW，预计 2021-2022 年需求有望分别达到 150GW、170GW。考虑容配比因素，预计 2020-2022 年全球光伏组件需求有望分别达到 132GW、170GW、192GW。在强复苏预期下，硅料、电池片环节下半年供需格局有望优化，硅料价格有望显著回升，电池片盈利能力亦有望提高；硅片环节降价空间有望缩小；组件环节集中度有望提升，同时玻璃等关键辅材或于装机高峰期出现涨价。

HJT 电池相对于现有主流光伏电池具备转换效率高、提效空间大、发电能力强、工艺流程短等多重优势，是电池片环节的平台级技术，目前产业投资热情正逐步提升。在设备国产化的基础上，HJT 设备初始投资额在降至 5 亿元/GW 以下的过程中有望推动 HJT 产线投资回收期快速下降，进而加速HJT 电池的产业化进度并加速对现有技术路线的替代。我们测算 2020-2025 年新增设备需求空间有望超过 600 亿元，产能投放高峰年份空间有望超过 200 亿元。

爱旭股份

晶澳科技

锦浪科技

福斯特

……

（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：中银证券）

获取报告请登录未来智库www.vzkoo.com。

免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有，转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。

海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP