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来源：纺服新消费马莉团队
报告导读
富安娜公布中报，上半年归母净利/扣非归母净利同比增长8.1%/13.5%，Q2单季度收入/归母净利同比增长1%/24%，表现亮眼。
投资要点
事件：公司公布半年报，2020年上半年收入11.00亿元（-0.4%），归母净利/扣非归母净利同比增长8.1%/13.5%至1.67/1.43亿元；具体到Q2单季度，收入同比增长1%至5.9亿元，归母净利同比增长24%至9120万元，表现强劲。
电商发展同时重视盈利考核，线下受益19年加盟渠道改革总体稳定。
线上渠道继续作为增长主要引擎。公司上半年线上收入增长13%达到4.6亿元，期间公司在原有平台稳健运营同时积极与中腰部主播合作自营直播布局新零售渠道，并调整产品架构，加大床垫、高材质套件、乳胶产品投入，持续提升高价产品在电商销售终端额规模，同时在线上团队考核中重视利润指标，关注毛利率提升及费用投放控制，上半年线上业务在规模增长的同时毛利率提升约2pp至48%。
线下来看，直营/经销/团购及家居三个线下渠道上半年收入同比-4%/持平/-39%至2.5/3.0/0.9亿元。由于公司2019年进行了加盟渠道的ERP系统铺设并严格进行加盟回款管理、年末渠道整体库存较轻，由此在20上半年虽然受到疫情影响，加盟商提货节奏仍得到保持；同时上半年渠道数量由年初的1383家下降到1301家，疫情中渠道结构的优化仍在继续。
原材料成本下降带来毛利率提升、叠加控费带来单季度利润高增：公司Q2的业绩高增，一方面来自收入提升的同时毛利率提升2.6pp（来自对羽绒等原材料低价囤货带来的成本节约，在被芯类产品上反映最为明显），另一方面则来自期间费用的有效控制（期间费用Q2同比下降4.6%至2.2亿元），公司Q2营业利润增长8.3%，同时综合所得税率下降4.9pp，带来归母净利高增24%至9120万。周转方面，库存同比增长17%至8.7亿元，主要为下半年加盟为主的展业进行筹备。
盈利预测及估值：考虑上半年的优秀表现以及7-8月的复苏态势，我们预计公司20/21/22年归母净利同增8%/11%/9%至5.5/6.1/6.7亿元，对应PE11/10/9X，作为业绩表现稳健、低估值高分红家纺龙头继续推荐，维持“买入”评级
风险提示：疫情反复影响消费信心、原材料价格波动
财务摘要
表：富安娜单季度三表财务摘要(单位：百万元）
团队介绍
马莉 浙商证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师
南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。十三年消费品行业研究经验，为投资者创造价值，在市场下打下深深烙印。
2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；
2018年纺织服装行业水晶球第1名；
2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名；
2016年新财富纺织服装行业第1名；
2015年新财富纺织服装行业第2名；
2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名；
2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强；
2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。
手机/微信：15601975988
陈腾曦 浙商证券研究所零售首席分析师
中国人民大学数学学士，复旦大学经济学硕士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于红蜻蜓鞋业股份有限公司、银河证券研究部、东吴证券研究所。现主要覆盖新零售、纺织服装、教育等消费领域，六年消费行业研究经验。
手机/微信：13916068030
林骥川 消费行业资深分析师 浙商证券
华威大学商学院会计与金融学学士，伦敦帝国理工学院金融学硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于银河证券研究部、东吴证券研究所。现主要覆盖纺织服装、零售，五年消费行业研究经验。
手机/微信：13661793819
詹陆雨 消费行业分析师 浙商证券
复旦大学经济学学士、硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东吴证券研究所，现主要覆盖纺服、化妆品，三年消费行业研究经验。
手机/微信：13920750098
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