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来源：张潇的轻工消费洞察
名表回流表现靓丽，H2有望提速
——飞亚达（000026）2020H1点评
核心观点
Q2净利润同比增长53%，业绩表现超预期。2020H1实现营业收入15.82亿元，同比-11.38%；实现归母净利润0.78亿元，同比-37.05%；扣非后归母净利润0.69亿元，同比-39.57%；分季度看，Q1/ Q2分别实现营业收入5.88/ 9.93亿元，同比分别-34.14%/ +11.42%；实现归母净利润-0.13/ 0.91亿元，同比-120.16%/ +53.4%。受益于国内疫情有效控制，而境外消费窗口关闭，二季度收入增速大幅回暖。
名表销售占比大幅提升，回流+高端表销售向好为主要驱动力。分业务来看，H1手表零售业务同比-2.17%至10.85亿元，占比提升6.45pcpts至68.58%；品牌手表销售同比-31.94%至3.79亿元；精密科技业务同比+38.42%至5945万元；租赁业务同比-16.66%至5615万元。手表零售业务表现靓丽，一方面源自消费回流，另一方面源于高端手表销售持续向好带动客单价提升。预计在疫苗面市普及之前，海外疫情仍难以得到有效控制。随着海外消费窗口关闭时间拉长，回流力度有望逐季提升；同时我国疫情控制有效，居民消费力逐步企稳，下半年名表回流有望提速。
经营杠杆提高，Q2净利率创新高。近两年公司深耕渠道优化，中高端名表销售占比提升，2020H1手表零售毛利率同比+1.49pcpts至25.92%；自有品牌毛利率同比+0.87pcpts至71.89%；低毛利率零售业务占比提升，H1毛利率同比-2.88pcpts至38.21%。H1来看期间费用率同比+0.84pcpts至32.65%，净利率同比-2.01pcpts至4.91%。Q1线下门店经营受疫情影响，费用率走高；Q2经营回归正轨，费用支出相对稳定，而手表零售规模快速扩大使得经营杠杆显著提高：Q2期间费用率同比-6.1pcpts至26.83%；其中，销售费用率-4.38pcpts至19.88%；管理费用率（含研发费用率1.1%）同比-1.83pcpts至6.04%；财务费用率同比+0.11pcpts至0.91%；净利率同比+2.5pcpts至9.13%，盈利能力创新高。
Q2经营现金流表现亮眼，周转效率受疫情影响有所下降。Q2实现经营现金流2.1亿元，同比+41.62%；经营现金流/经营活动净收益比值为215.28%。净营业周期335.73天，同比上升35.79天；受Q1疫情拖累，存货周转天数332.1天，同比上升31.7天；应收账款周转天数46.98天，同比上升5.7天；预计供应商加大资金扶持力度，应付账款周转天数43.35天，同比上升1.62天。
中期持续关注名表回流，长期看好自有品牌、精密制造业务发展。此前我们测算中性情形下，2020年因出境限制带来的名表消费回流或达128亿元，飞亚达名表销售或同比+29%至31亿元，将为公司带来较大的业绩弹性。公司公告向亨吉利电子商务增资950万元，将进一步加强名表线上销售和公司知名度。与此同时，公司自有品牌业务也有较好修复，当前销售已达到去年同期9成以上，主要系公司积极布局线上销售。“飞亚达”作为入选商务部“中国之造”的唯一钟表品牌，受邀参加商务部×阿里巴巴“双品网购节”国货专场首场薇娅直播活动，表现超预期。长期来看，公司运营五个自有品牌特色鲜明，有望代表中国手表走向世界舞台，获得全球消费者的认可。公司公告，为了强化自有品牌发展及夯实精密制造业务的优势，向深圳飞亚达精密科技增资9000万元，其注册资本提高至1亿元；向飞亚达科技发展增资4000万元，其注册资本提高至5000万元。公司精密制造优势明显，当前主要聚焦于光通讯组件，与公司的智能手表业务协同，5G春风下，公司精密制造业务有望高速增长。
投资建议：考虑到出境控制或超预期，海外名表消费回流加速，预计公司2020-2022年EPS至0.56元、0.79元、0.97元，对应PE分别为27X、19X、16X。长期看好公司自有品牌业务的修复及精密业务的发展，维持 “强烈推荐”评级。
风险提示：经济下滑导致消费需求减少；钟表消费市场不确定性较大；海外消费回流不及预期；名表供应受疫情影响；新零售渠道发展不达预期
团队介绍
张潇
轻工造纸行业负责人，北京大学经济学硕士，香港大学金融学硕士，英语专业八级。
论文《资本管制下的跨境套利：中国模式》获载英国金融时报，入选香港金管局第七届中国年会，曾任天风证券研究所轻工造纸行业-传媒行业分析师（2017年传媒行业新财富第一成员）、BNP Paribas固定收益机构销售。
Email：xiaozhang@cgws.com
执业证书编号：S1070518090001
林彦宏
轻工造纸行业研究员，荷兰皇家格罗宁根大学国际银行学硕士。
2016年加入长城证券，任中小市值研究员，覆盖人工智能行业，负责市场操纵、可交换债等主题研究，2017年起任轻工造纸行业研究员。
Email：linyh@cgws.com
执业证书编号：S1070519060001
邹文婕
轻工造纸行业研究员，香港大学金融学硕士。
2018年加入长城证券，任轻工造纸行业研究员。
Email：zouwenjie@cgws.com
从业证书编号：S1070119010007
长城证券投资评级说明
公司评级：
强烈推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上;
推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间;
中性——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间;
回避——预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上.
行业评级：
推荐——预期未来6个月内行业整体表现战胜市场;
中性——预期未来6个月内行业整体表现与市场同步;
回避——预期未来6个月内行业整体表现弱于市场.
长城证券研究所
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