【方正制造α研究团队】核心资产周观察（第二十一期）|新材料_新浪财经

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来源：方正证券研究

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研究目的：万华新材料空间多大？万华新材料增长确定性？万华新材料业务营收和利润达到什么体量？

1、新材料产能释放，业绩快速增长，成长空间巨大。

万华化学在精细化学品及新材料领域已经布局产品全球总市场规模接近1万亿元，2022年万华新材料板块将实现营收156亿，毛利42亿，贡献23亿左右的净利润。

2、对标国际巨头，从“万华聚氨酯”向“万华化学”转变，实现产业链一体化发展。

特种异氰酸酯、水性聚氨酯涂料、特种胺、TPU是聚氨酯技术及产业链的延伸；PC、水性涂料、SAP、PMMA和特种尼龙产业链能够优化石化项目产物应用

3、持续增加研发投入，盈利能力不断增强

4、万华化学精细化学品及新材料板块发展路径

利用一体化协同效应发展高附加值产品；加大研发投入，形成技术优势与壁垒；扩大产品产能，形成规模化优势；加速推进公司数字化技术发展

5、预计公司2020-2022年归母净利润为74、129、162亿，对应PE分别为27、15、12，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：经济下行、项目建设不及预期等。

【万华化学】

化工行业下一波的竞争优势在于工程师红利，万华是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。我们认为，万华化学后续的成长性将大于周期性。

卓创资讯7月24日纯MDI价格12770元/吨（环比-400元/吨），聚合MDI报价11490元/吨（环比-50元/吨）。

本周国内聚合MDI市场小幅上涨后阴跌。截止到7月23日，国内市场主流商谈在11400-11900元/吨桶装含税现金自提或周边送到（以万华和上海货源为主），与7月16日持平。国内部分厂家、韩国锦湖厂家不接新单，厂家层面整体供货紧张，周初贸易商多惜售看涨，市场小幅上涨，但终端下游整体采购积极性不高，市场整体成交乏量，周中后部分贸易商报价略有松动，市场略有阴跌。

下周市场简单预测：国内厂家整体供货偏紧，市场消息称近期有远洋货到港但量不大，预计下周场内整体现货仍然偏紧；下游工厂保持不卑不亢态势，按需小单采购为主。国内厂家保持挺价意愿，贸易商随行出货为主。下周国内厂家即将公布8月份挂牌价，市场整体观望气氛或浓。供需两淡态势下，卓创预计下周国内聚合MDI市场弱势震荡，成本多高居支撑下，下滑幅度或有限。

6月30日公司公告，自2020年7月份开始，万华化学集团股份有限公司中国地区聚合MDI分销市场挂牌价14000元/吨（同6月份相比没有变动），直销市场挂牌价14500元/吨（同6月份相比没有变动）；纯MDI挂牌价16500元/吨（同6月份相比没有变动）。

7月21日公司公告，非公开发行股票募集资金专户销户完成。

【玲珑轮胎】

轮胎行业尤其是乘用车轮胎行业，摆脱低端加工命运的关键，在于中高端原装配套带来的品牌溢价力和对后装市场的导流作用。玲珑轮胎在中高端配套领域较国内企业有明显先发优势，较国外企业有巨大的成本优势，玲珑轮胎在中高端配套领域正迎来大规模突破。公司拟公开增发股份募资不超过20亿元用于荆门800万套半钢和120万套全钢项目建设。

据玲珑轮胎微信公众号消息，玲珑轮胎“超级节油绿色卡车专用低滚阻轮胎”荣获烟台市第二届“市长杯”工业设计大赛银奖，打造高质量发展“新引擎”。玲珑轮胎发布一款长途四线全轮位新品“远航”系列KTT102Ⅱ产品。KTT102Ⅱ产品采用了玲珑最新的SOCT技术：产品结构、配方、骨架材料、工艺四大方面全新升级。

据轮胎世界网消息，7月20日，2020年山东省“十强产业”高端化工民营企业10强榜单，对外公示。玲珑轮胎入围该榜单。

【恒力石化】

恒力的炼化项目采用国际先进的技术、将低成本原油加工成为具有更高附加值的化工产品，尽量减少低附加值的成品油产品，同时在加工过程中的辅料及公用工程、人工等方面具有较大优势，抵消了相对老旧炼厂在折旧和财务费用方面的劣势。当前市场比较担心景气下行期会影响恒力炼化项目的盈利，但我们方正化工认为，由于前期尚未经过充分的市场竞争，大型炼化行业就像一块饱含水分（利润空间）的海绵，恒力炼化的高效将会拧出超出预期的水分，我们看好恒力炼化超越行业平均的盈利以及未来持续的增长能力。

涤纶长丝7月24日库存24.40天，环比+1.3天，7月24日价格5483.33元/吨，环比+33.33元/吨。PTA 7月24日社会库存395万吨，环比+5万吨，7月24日价格3500元/吨，环比+20元/吨。

【新洋丰】

在复合肥低迷期逆势扩张，低成本优势明显。公司上游配套了硫酸、合成氨、磷酸一铵，并具有进口钾肥资质，主要生产基地布局在长江沿线，凭借产业链一体化和物流的优势，打造出较强的性价比和渠道竞争力。公司在巩固常规复合肥优势的基础上，重点开发推进毛利率更高的作物专用肥。7月24日磷酸一铵市场价达到1916.67元/吨，环比持平。

公司7月22日发布公告《关于以集中竞价交易方式回购公司股份的方案》，拟以不超过13.5元/股的价格，采用集中竞价方式回购3亿元-6亿元股份。若按回购股份的资金上限6亿元，回购价格13.5元/股计算，预计本次回购股份数量为4444.44万股，占公司目前已发行总股本的比例约为3.41%。

卓创预测，目前复合肥企业秋季肥生产主要集中在大型企业，多数中小型企业暂未生产，经过前期集中采购后新单减弱，且近期降雨长江沿线水位上涨使船运略受影响，但整体影响程度有限，汽运较为正常。卓创预计，短期一铵成交偏弱，企业发货为主，价格维持高位盘整。

【华鲁恒升】

华鲁恒升的低成本为公司核心竞争优势。专注布局煤化工领域，围绕其核心煤气化平台进行产品的延伸，阶梯式发展公司业务线；通过技术改进、设备优化、配套设施等全方位优化成本，构建了不可复制的低成本前端生产平台，形成“一头多线”核心竞争优势。继煤制乙二醇和三聚氰胺项目投产后，公司再推两项投资规划。公司计划投资 15.72 亿元，建设精己二酸品质提升项目，预计建设周期 24 个月，建成后实现年营业收入19.86亿元，利润2.96亿元；计划投资 49.8 亿元，建设酰胺及尼龙新材料项目，预计实现年营业收入56.13亿元，利润4.46亿元。

7 月 24 日，乙二醇国内现货价 3570 元/吨，较上周上涨 100元/吨。尿素价格为 1650 元/吨，较上周下降 20 元/吨。

风险提示：油价大幅下跌；环保放松；经济大幅下行。

美兰空港：5年2-3倍股

1、中短期：

二期投产，客流有望恢复CAGR15%增长。离岛免税政策放松，7月机场店销售额同比100%+。

2、长期：

海南自贸港政策可能将美兰机场定位从二类干线机场提升至国际中转枢纽，客流上限或可达到八千万至一亿人次。

3、定增：

悲观预期共计发行2.95亿股，摊薄约38%；中性预期共计发行2亿股，摊薄约30%；乐观预期共计发行1.22亿股，摊薄约20%。

业绩预测：2025年4500万吞吐量(CAGR15%)，免税销售额100亿，扣点25%，25亿；有税+广告收入，5亿。25亿（税后）*25PE-30PE = 625—750亿。

风险提示：关联交易；二期工程不确定性；增发失败；免税发展不及预期；疫情二次爆发。

继续看多，我们认为军工板块正处在新一轮大浪潮的起点上，乘风破浪、拥抱“核心”。

短期板块或回调，不改军工板块趋势性配置机会，军工板块正逐步从仓位配置为主的“普涨”行业弹性阶段，步入“分化”的优先“核心资产”的第二阶段。长赛道、高增长、低估值是接下来优选标的的核心，我们首选【睿创微纳】、【鸿远电子】、【航发动力】、【中航高科】、【中简科技】，继续重点推荐偏“主机”的【中航沈飞】、【中直股份】，信息化+航天装备赛道的【航天发展】、【航天电器】，军工半导体领域的【景嘉微】，军工新材料领域【光威复材】。

1、睿创微纳：

（1）技术壁垒高，公司是氧化钒非制冷红外芯片新“核高基”专项落地企业，ISP课题2019年结题，有望逐步取代红外领域FPGA，成本大幅降低；

（2）竞争格局好，海外整机销售额2019年约占2/3，而国际龙头FLIR部分供货受美国商务部限制，其国际竞争实力属第一梯队，国内配套海康等，龙头地位凸显，国内外市场份额有望稳步提升；

（3）业绩增速快，装备信息化建设（观瞄类、精确制导等；据公司公告，2020年上半年公司新增4个配套中标重点项目,该批项目预计在未来两年内将陆续完成研制定型和批产交付）、民品“国产化”替代、海外业务（安防、打猎+人体测温+工业测温等）拓展，叠加卫星宽带通信Ku/Ka相控阵TR组件等在研项目较多，在股权激励及产能充足的背景下，有望推动公司实现业绩未来3年超60%快速复合增长，2020E/2021E动态估值为58X/41X。

2、鸿远电子：

（1）赛道优：稳格局（三寡头、细分龙头）、稳高毛利率、稳增长，未来三年自产MLCC业务有望维持超20%的稳增长，有望重现连接器赛道过去10年的行业稳增红利；

（2）航天装备采购核心受益标的之一：参考2016-18年数据，自产MLCC超40%份额供给航天相关装备，有望持续受益于航天装备采购的高景气度预期；

（3）扩品类、国产化替代值得期待：据公司公告，“公司将进一步加大高端民用多层瓷介电容器的开发力度，重点开发满足汽车电子、5G基站、通信等领域的产品”，且公司代理业务有望提供较好的国产化替代渠道，尤其射频类微波MLCC等值得期待；

（4）短期减持压力有限，2020E/2021E动态估值为33X/26X。

3、航发动力：

（1）赛道佳，空间广阔，短期军用航发有望持续受益于新机型列装与旧机型换发的稳增长，中长期民用航空市场空间广阔，国产化替代受益显著；

（2）技术&渠道壁垒高，国内全种类航空发动机总装制造企业，技术及资质优势巩固护城河，工业皇冠上的明珠；（3）拐点已至，有望从财务费用改善逐步向型号结构改善，进而向利润、ROE改善演进，有望逐步迎来戴维斯双击，2020E/2021E动态估值为59X/51X。

4、中航高科：

（1）赛道好，市场空间广，航空复材领域逆周期属性强、营业利润率持续较高，未来3年有望维持30%左右的复合增长。

（2）壁垒高，背靠中航工业集团，公司技术、渠道卡位双壁垒并存，且产品整体毛利率有望稳步提升。

（3）短期看装备增长需求、中期看改革，远期看商用飞机，且拿适航证过程中市场关注度较高，有望从估值端催化公司市值表现，2020E/2021E动态估值为66X/50X。

风险提示：疫情发展超出预期；重点装备列装需求及交付不及预期；重大行业政策调整的风险；本周报中2020年中报业绩预测部分源自分析师判断，存在不确定性，不构成直接投资建议。

业务稳定性强，现金流优异，ROE行业第一，在手资金充裕。

公司集中供暖业务不受上下游影响，稳定性强，供暖费在每年取暖季之前预收，收款保障性高。2015-2019年，公司经营活动净现金流分别为11.23/11.33/14.38亿，现金流优异。通过精细化管理，公司盈利能力高于同行业，2019年ROE为23%，同行业第一。公司2020Q1货币资金38.3亿，在手资金充裕。

清洁供热业务成长空间大，在手规划供暖面积尚有一倍增长空间。

根据《北方地区冬季清洁取暖规划（2017—2021年）》，到2021年，北方地区清洁供热面积为198.5亿平方米，按照65%的市政供暖面积和每平方米收费26元计算，2021年清洁供热的市场规模约为3,355亿元。2019年公司平均供暖面积约6,580万平方米，联网面积约8,475万平方米，目前在手规划供暖面积为1.5亿平方米，尚有一倍规划空间待落地。

受益高铁客运量增长，高铁媒体受众不断增长。

2008年以来，高铁营业里程数快速增长，2018年达到2.99万公里，11年间CAGR为46.17%。与此同时，高铁客运量也屡创新高。2018年，高铁客运量达到20.54亿人，同比增长17.24%，是2010年时客运量的15.42倍，高铁数字传媒行业受众不断增加。中国铁路总公司规划中指出2025年我国高铁运营里程将达3.8万公里左右；如果以每公里广告收益19.23万来计算，2025年高铁传媒行业将会为中国铁路总公司贡献73.07亿元左右的广告收入。

兆讯传媒拟分拆上市，推动公司价值重估。

2020年3月，公司公告拟分拆子公司兆讯传媒至创业板上市，目前该事项已经股东会表决通过。兆讯传媒上市不改变公司合并报表范围，有望推动公司整体价值重估。

预计2020、2021、2022净利润分别为18.48/21.31/24.63亿元，对应PE为17/15/13倍, 首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：供暖面积增速不及预期；高铁建设投资不及预期；分拆上市进度不及预期；疫情反复。

7月22日公司发布2020年半年度报告，2020H1实现营业收入10.94亿元，同比+47.26%；实现归母净利润2.94亿元，同比+61.93%。Q2单季度实现营业收入7.12亿元，同比+88.05%；实现归母净利润2.08亿元，同比+124.90%

终端需求旺盛，公司核心产品快速放量驱动业绩高增。

挖机行业销量较快增长叠加公司市占率有所提升，核心产品破碎锤和行走马达等液压件快速放量，公司2020H1营收同比+47.26%，营收高增的同时成本费用控制良好，最终带动上半年净利润同比+62%

规模效应叠加费用控制良好，毛利率、净利率提升明显。

①毛利率：2020Q1受疫情影响毛利率下滑至40.45%，Q2随下游需求转好提升至44.84%，同比+1.64pct，环比+4.39pct。分产品看，上半年，破碎锤毛利率受益于大型锤价值占比提升，较2019年略有提升；液压件毛利率受产能未充分投放导致成本分摊压力较大影响，较2019年有所下滑。

②费用率：2020H1，销售/管理/财务/研发费用率分别为4.76/3.04/0.29/2.17%，同比-0.76/-0.85/-0.93/-0.84pct；其中，财务费用率同比下降主要系募集资金使得利息收入增加以及短期借款减少所致。

③净利率：2020H1公司净利率26.88%，同比提升2.4pct，环比提升4.4pct。

定增扩张产能，破碎锤龙头业绩持续增长可期。

①破碎锤：一方面，在更新替换以及机器替人程度不断加深等共同带动下，挖机行业景气有望拉长；另一方面，我国目前挖机配锤率仍较低，在环保政策趋严等作用下提升空间仍较大，公司作为破碎锤龙头有望充分受益。

②液压件：在疫情影响供应链安全及主机厂成本考量等多方面因素共同作用下，液压件国产化替代加速推进，国内液压件生产企业迎发展良机。公司定增加码液压件业务，随着募投项目逐步落地，产能瓶颈逐步消除。此外，随着公司新客户的不。断扩展深入，公司液压件业务有望实现较快增长。

投资建议：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.9/7.8/10.0亿元，同比增长73/32/28%，对应PE为50/38/30倍。我们认为，公司作为国内破碎锤龙头，有望充分受益于挖机行业景气拉长+配锤率提升+市占率提高；此外，液压件国产化加速推进背景下，随着公司客户开拓不断深入，以及募投项目逐步达产，公司液压件有望快速放量，业绩有望保持较快增长。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：挖机行业销量大幅下滑，行业竞争加剧，产能投放进度不及预期，海外业务拓展受阻。