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作者 | 卡德加
来源 | 粒场财经（ID：ggmyleap）
2020年6月29日至7月9日，上证指数从2961.52点涨至3450.59点，涨幅达16.51%。一时间，牛市呼声不绝于耳。
然而，股神巴菲特的老师格雷厄姆曾说过，“牛市，是普通投资者亏损的主要原因”。
为什么普通投资者会因牛市亏损？
牛市行情中，投资者的投资标准会逐渐下降，最终会沉迷于追逐股价弹性较好的垃圾股。经牛市的反复训练，投资者养成投机垃圾股的习惯，当市场由牛市转熊市或者震荡市后，投资者将面临被市场反复收割的结局。
投资养成两个坏习惯，首先，投资标的选择错误，选择了平庸的上市公司，因为市场中真正优秀的上市公司比例约4%，大部分投资者与4%优秀上市公司无缘；其次，交易策略出现错误，选出优秀上市公司，与之相匹配的交易策略是持有，伴随优秀公司成长。
也许投资者会想，只要牛市逃顶就万事大吉了，但现实中，能够实现牛市成功逃顶的投资者比例非常小。
因此，牛市中需要什么样的投资策略？或者坚守什么样的投资习惯？
即使是牛市，也要坚持投资优秀上市公司。
2014-2015年的牛市行情是杠杆资金推动的牛市，来得快去得快。如今，还会出现普涨的疯牛吗？很难，因为A股IPO常态化导致股票供给大幅增长，牛市真的到来也是优质股票的牛市，垃圾股的表现很难超预期，更重要的是监管层的态度非常明确：A股需要的是绩优股主导的慢牛行情，而不是短暂的疯牛行情。
该投资什么样的优质上市公司？
从板块的角度看，消费、科技和医疗板块是主导行情的重点板块。其中消费板块优质上市公司的数量是最多的，代表有贵州茅台、海天味业。
但是很多投资者对贵州茅台、海天味业这类一线消费龙头股有恐高心理，既然投资者对一线消费龙头股存在心理障碍，我们不妨把目光放到股价弹性更好的二线消费龙头股。
二线消费龙头股——罗莱生活
现在就给大家分享一只二线消费龙头股，家纺行业龙头罗莱生活（002293.SZ）。
罗莱生活虽然不是绝对的明星股，但对于希望通过牛市，实现财富增长的稳健型投资者来说，是一个不错的选择。接下来，将深入分析罗莱生活。
罗莱生活发展历程：1992年，南通华源绣品有限公司成立；1994年，南通罗莱卧室用品有限公司成立，罗莱品牌创立；2009年，成功登陆深交所；2015年，更名“罗莱生活科技股份有限公司”，同年并购日本高端毛巾品牌内野；2017年，收购美国高端家具品牌LEXINGTON。
目前，罗莱生活主要从事四件套、被芯、枕芯、毛巾、浴巾、地垫、香氛、拖鞋、家居服等产品的研发、生产与销售。公司拥有罗莱家纺、LOVO等自有品牌及收购、代理品牌约20个。截至2019年12月31日，公司各品牌共有近2700家终端门店。
▲2019年罗莱生活主营产品构成
2013-2016年，受终端零售低迷的影响，罗莱生活进入库存消化的阶段，公司营收维持在低增速，扣非归母净利润仅2014年实现正增长。2017年，受经济复苏的影响，公司营收实现同比增长47.9%，剔除并购LEXINGTON的影响，家纺主业同比增长22.7%，扣非归母净利润同比大幅增长44.23%。
2018、2019年由于基数高，公司营收分别同比增长3.24%和0.98%，扣非归母净利润分别同比增长12.69%和8.14%。并且2018年，罗莱生活将线上的LOVO和罗莱家纺进行拆分，导致LOVO失去罗莱家纺品牌背书，影响了2018和2019年的线上销售额。2020年一季度，又由于新冠疫情影响，线下销售活动不能正常开展，营收同比下降21.94%，扣非归母净利润同比下降48.6%。
▲2013-2020Q1罗莱生活营业总收入及增速
▲2013-2020Q1罗莱生活扣非归母净利润及增速
罗莱生活业绩似乎有所下滑，即便如此，为什么我们依然认为罗莱生活是家纺行业的龙头？
为什么说是家纺行业龙头？
从总市值、扣非净利润和营业总收入的横向对比都可以看出，罗莱生活处于领先地位。罗莱生活的市场占有率常年保持行业第一，根据Euromonitor的数据显示，2017年罗莱生活市场占有率为2%。
▲头部家纺上市公司规模对比（亿元）
数据来源：WIND，总市值截至2020年7月10日
1）盈利与分红稳定
家纺类上市公司横向对比来看，2015-2019年，富安娜的销售毛利率遥遥领先，一方面是因为富安娜定位中高端市场，产品的客单价相对较高；另一方面是因为富安娜直营店比例最高。罗莱生活毛利率于2017年下降了5个百分点，主要系并表莱克星顿的影响，家具业务毛利率较低，从而影响整体毛利率。
▲2015-2019年主要家纺上市公司销售毛利率变动
从净资产收益率的角度看，罗莱生活的净资产收益率维持在15%上下，接近富安娜和水星家纺，处于较高的水平。同时，罗莱生活的资产负债率常年维持在20%-30%，2018和2019年的资产负债率分别为22%和22.6%，说明其净资产收益率的质量也是很高的。
▲2013-2019年家纺上市公司净资产收益率变动
从罗莱生活所得税占利润总额比例和收现比数据看，其营收和利润的质量较高。
▲2014-2019年罗莱生活所得税占比及收现比
数据来源：同花顺IFIND
罗莱生活上市以来已实施现金分红11次，累计实现净利润41.8亿元，累计现金分红21.7亿元，股利支付率为52%，2019年的股息率分为4.7%（基于2020年7月10日收盘价），股息率远超银行活期存款。
可见罗莱生活逐渐成长为现金奶牛型公司，A股市场大量价值毁灭型公司，相比之下罗莱生活还是非常优秀的。
▲2009-2019年罗莱生活现金分红总额
及股利支付率
资料来源：WIND
2）供应链效率高
2014-2017年，罗莱生活的存货周转率远超可比上市公司，主要是因为公司持续进行供应链优化改革。
2014年，罗莱生活导入SPA系统，加强完善商品企划（MD）职能，简化供应链环节，大幅度压缩物流费用、时间，BI项目上线，梳理公司各业务部门报表分析需求，建立有效分析指标及分析维度。
2015年，公司SPA二期项目上线，实现生产、采购、付款等供应链系统的全流程信息化，Web POS零售系统门店覆盖率提升，保证零售数据采集及时性与完整性。
2016年，公司推进全渠道分销系统（O2O）建设，初步实现库存共享、会员共享和权益共享，SAP系统与WMS系统结合，实现多品牌多渠道库存资源和销售能力的整合。
2017年，推进全渠道O2O建设，用户可从实体门店、电商平台、微商等渠道实现购买和服务，并支持由总部仓库发货或就近门店发货等配送方式；公司与OA供应商合作升级，前端方面，OA供应商和SPA及DRP系统全面打通，实现管理即行动。
2018和2019年，罗莱生活的存货周转率下降明显，主要系公司收购莱克星顿，其家具业务的存货周转率较低，从而拉低公司的存货周转率。
▲2014-2019年头部家纺上市公司
存货周转率（次）
3）多品牌多层次市场覆盖策略满足不同消费需求
罗莱品牌围绕定位“超柔床品”持续进行品牌和市场推广，打造消费者心智。根据尼尔森发布的年度品牌健康度调研结果，2019年度罗莱品牌总知名度达到78.7%，满意度达到98.1%，比去年提升3.8%。
LOVO家纺围绕“欧洲新锐设计师设计”品牌战略不断推进。截至2019年年底，LOVO已与40名以上的欧洲设计师持续展开合作，意大利、法国、荷兰、西班牙设计师线先后上市，英国羊毛被爆款成功打造，品牌战略落地不断深入。
廊湾家居（LAVIE HOME）以“将全球最有代表性的家居设计作品带入中国”为首要任务，主打高端精致的生活方式。品牌自成立以来，不断创新突破，引进国外优质家居品牌，打造国际化的品牌形象。
▲罗莱生活旗下主要品牌
资料来源：WIND
4）全球性投资公司凯雷投资集团战略入股罗莱生活
2019年4月26日，凯雷投资集团旗下凯雷亚洲基金成功购入罗莱生活10%股权。
凯雷集团一直致力于收购轻奢品牌，并有不少成功的赋能式投资经验。
2008年，凯雷集团收购了意大利轻奢羽绒服品牌Moncler 48%股权，成为其第一大股东，当时Moncler估值约4亿欧元。凯雷集团帮助Moncler提升品牌定位，扩展了销售区域，优化成本结构。至2013年底，Moncler完成IPO时的整体估值高达25.5亿欧元。
2017年2月，凯雷集团收购了意大利轻奢鞋履品牌Golden Goose 100%股权，交易对价高达4亿欧元。凯雷收购后，帮助Golden Goose实现了品牌全球化。Golden Goose业务快速增长，2017年销售额为1亿欧元，2019年销售额达2.6亿欧元。2020年2月12日，凯雷集团拟将Golden Goose多数股权出售给Permira，凯雷集团对Golden Goose 的目标报价不低于12亿欧元。
在凯雷集团完成对罗莱生活的入股后，于2019年6月28日委任龚陟帜为罗莱生活新董事。龚陟帜曾表示，凯雷集团在消费及工业领域的行业专长和深厚的被投企业资源将帮助罗莱生活扩展门店网络，提高供应链效率并提升品牌价值。
所以凯雷集团入股，将为罗莱生活带来更多赋能，为罗莱生活未来业绩增长注入动力。并且通过凯雷集团入股，也从侧面印证了，罗莱生活是家纺行业的龙头股。
2018和2019年，罗莱生活由于收购导致高基数的原因，营收增长乏力，未来营收和净利润能保持增长吗？
未来业绩还能保持持续增长吗？
我们认为，罗莱生活业绩可以实现持续增长，长期看没有成长的烦恼。
1）美国家用纺织品行业持续成长可能性最高
伯恩斯坦研究公司曾经发表关于公司持续成长可能性的调查报告，报告显示，从1955-2003年的美股市场里，要挑出可以持有20年的成长型股票，成功概率只有4%，可以持有10年的也只有15%。其中持续成长可能性最高的行业属于家用纺织品行业，比医药行业都高。说明家用纺织品行业成长稳定性强。
▲一家公司保持股价涨势的可能性
来源：Sanford C. Bemstein, Inc.，Steategic and Quantitative Research Group
2）拥有品牌效应，具备一定的议价能力
罗莱生活对品牌建设与维护非常重视，不仅是产品质量过硬，广告推广力度也很大。
2014-2019年，富安娜、水星家纺、梦洁股份和罗莱生活累计广告费分别为3.93亿元、8.26亿元、2.97亿元和8.24亿元，水星家纺和罗莱生活广告费支出是梦洁股份和富安娜的一倍多。广告费稳定增长，对于罗莱生活的品牌形象与定位意义重大。
▲2014-2019年家纺上市公司
广告费变动（亿元）
正是由于罗莱生活持续进行品牌建设，所以罗莱生活的毛利率呈现出长期上升趋势。
2005年，罗莱生活的销售毛利率仅20%，至2019年，已增长至43.9%，且因家具业务拉低了销售毛利率。销售毛利率持续增长，说明罗莱生活具备品牌效应，具备一定的议价能力。罗莱生活主要是通过产品结构改变，不停推出新款产品，新产品定价更高，从而不断推高销售毛利率。
▲2005-2019罗莱生活销售毛利率变动(%)
3）产品属于标准化产品，具有规模效应
2020年7月8日，据Fox Business报道，北美最大女装集团Ascena正准备申请破产。
“中国版ZARA”的女性服装品牌拉夏贝尔，因连续两个会计年度经审计的净利润为负值，拉夏贝尔于今年正式披星戴帽成为“*ST拉夏”。
国内外快消服饰品牌都面临经营困境，直接原因系新冠疫情的影响，深层次的原因包括：随着电商发展，个体网店以款式新颖和价格低廉的特点吸引不少消费者；随着人均收入的增长，消费升级不断推进，中低端服饰品牌生存空间被压缩；更主要的原因系快消服饰属于个性化产品，服装行业的市场集中度低，单个品牌服饰的市场份额通常低于2%。
这样比较下来，家纺行业属于标准化产品行业，标准化产品行业的市场集中度较高，而市场集中度高就会产生规模效应。规模效应会在营收增长的过程中，提高产品的利润率。
4）国内家纺行业的市场规模将持续增长
随着社会发展，人们更加注重对生活品质的追求，家纺的更换频次明显提高，并且越来越多的消费者愿意选择品牌家纺，所以家纺行业的市场规模仍将稳定增长。
根据Euromonitor预测，国内家纺市场规模2022年预计达到319亿元，2016-2022年年复合增长率约5%。
由于环保、经营效益等原因，中小家纺企业不断退出市场。且在消费升级背景下，品牌家纺逐步走进中产家庭。
目前国际家纺行业市占率来看，美国CR5占比超过20%，澳洲CR5占比超过30%，中国CR5仅为10%左右，头部家纺企业的市场份额仍有一定的提升空间。预计品牌家纺的销售额年复合增长率更高。
▲我国家纺市场规模情况
资料来源：Euromonitor，天风证券
5）受益于网红直播带货，线上销售开始发力
网红直播带货对于优质产品会产生较为正面的影响，既能提高产品的销售量，又能起到宣传推广的作用。罗莱生活旗下家居用品质量较高，借助网红直播带货，公司的线上销售收入实现显著增长。
罗莱生活应该是网红直播带货为数不多的受益公司。因为人们对生活品质的要求不断提高。人们愿意为高质量产品支付溢价，这是罗莱生活品牌价值的体现。
根据同花顺IFIND提供的罗莱生活家纺产品的线上销售量数据，2020年上半年罗莱生活家纺产品的线上销售量同比增长108.13%，刚刚过去的二季度，同比增长47.91%。说明罗莱生活借力网红直播带货的效果是比较理想的，预计未来2年，罗莱线上销售增速将维持在较高的水平。
▲罗莱生活线上家纺销售量统计
资料来源：同花顺IFIND
虽说罗莱生活基本面不错，市场中有那么多股票可以选择，而且罗莱生活似乎关注度很低，交易不活跃，为什么要看好罗莱生活？
牛市中股价弹性高，
风险小潜在收益大
涨时重势，罗莱生活股价正在形成新的上涨趋势，把罗莱生活股价2015年年中高点与2018年年中高点连线，就形成了股价下行趋势线。于2019年四季度罗莱生活股价突破了下行趋势线，并于2020年一季度借助新冠疫情影响，完成回踩下行趋势线，走势堪称完美。
摆脱了下行趋势后，罗莱生活股价形成了新的上涨趋势。
▲2015.3.13-2020.7.9罗莱生活周线走势图
资料来源：同花顺软件
罗莱生活是市场中的冷门股，主要是因为公司的主营业务缺乏想象力，且业绩增速不是很理想。
冷门股的优势在于市场对其预期低，如果公司基本面质地较好，则股价大幅下跌的风险非常低。而且冷门消费龙头股在牛市中的爆发力是不可小视的，2015年牛市期间罗莱生活的动态PE最高达55倍。截至2020年7月9日，罗莱生活的动态PE仅18倍。牛市行情罗莱生活动态PE至少可以达到40倍。
▲罗莱生活PE波动区间（前复权）
资料来源：WIND
关于业绩增速的问题，预计2020年受新冠疫情影响，依然会承压，但是2021-2023年，罗莱生活业绩将超预期增长。预计2021-2023年，罗莱生活净利润年复合增长率达15%。考虑到罗莱生活的经营风险较小，市场对其业绩预期较低，如果未来走出牛市行情，罗莱生活会取得不错的涨幅；即便没有牛市行情，罗莱生活股价下行的风险也较低。
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