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来源：万得金融圈
嘉宾简介
王涵
兴业证券首席经济学家、经济与金融研究院副院长，宏观经济研究中心总经理，智库研究中心总经理。
万得3C会议上兴证财富2022年投资策略展望云上峰会兴业证券首席经济学家给投资者分享了主题为：新“新常态”的2022年宏观经济展望”以下是嘉宾部分观点，扫码即可回看全部会议内容！
01
2022经济迎来新“新常态”，中期面临两个挑战
尊敬的各位投资者，我跟大家汇报一下关于2022年我们整个宏观经济的一些看法。那么首先我想说进入2022年之后，经济可能会进入到一个新的状态，我们管它叫新的新常态。大家知道在2012年前后，曾经中国经济面临过一个阶段，就是经济的增长的中枢有所下移，但是同时质量提升，那么我们认为在未来的一个阶段，可能中国经济会再次迎来类似的一个阶段，所以我们管它叫新的新常态。
那么首先我们来看2022年的中国经济所面临的一个形势。首先我们知道在2021年也就是今年，经济的走势受到很大的能耗双控的影响。那么在这样的一个情况之下，经济在今年的三季度有一个比较明显的走弱，那么很多投资者也会担心说明年的经济会不会也同样受到类似的影响。那么从我们自己的分析来看的话，应该说明年双控外生的变量对经济的负面影响可能并不大。从数据上去看的话，我们自己的测算在2021年整个中国的经济增长如果超过6%左右，可能就会受到双控的影响。
但是实际上我们知道今年的经济增长差不多有8%，于是今年能耗的双控在今年的三季度对经济的冲击还是非常的明显，但是明年的话根据我们的测算，经济增长的水平大概是在5%左右，而同时能耗双控约束条件所对应的增长的天花板可能在7%左右。
所以我觉得一个好消息是明年可能整个经济的增长，我们不用过于关心能耗双控所带来的负面拖累。但是我觉得在中期来讲，我们可能面临两个挑战，第一个问题是全球贸易在疫情之后，可能会面临区域化加速的这样的一个格局。
图片来源：海洛创意
我们知道在今年全球的供应链有比较多的问题，其中一个非常重要的一个现象就是我们在最近看到很多的货物通过船运运到了美国的西海岸之后，并没有能够顺利的下船。由于美国整个物流行业的瓶颈，导致很多的货物没有办法下船，没有办法卸货，圣诞节的时候没有办法正常的上架。那么如果我们考虑到美国的这些零售商他们的一个心态的话，可能意味着它未来会分散它的进货的渠道。那么我们知道中国是全球主要的生产国，如果终端的消费者开始考虑多元化的采购渠道，其实中期来讲对中国的出口是有不利的影响的。
第二个问题就是我们当前所面临的在一些区域一些行业里面看到的一个债务的问题。这轮的债务问题它之所以会比较的有挑战，主要的原因还是在于它同时伴随的是一个大的经济结构的变化。
我们知道以前中国的经济是很经典的叫投资驱动型的，也就是说在1998年之后到2015年期间，中国经济的增长里面，投资的增速一直是快于整体经济的增速。但是在过去的5年，如果我们去看数据的话，会发现投资在经济中的占比持续5年是下降的，这意味着什么？就是当前我们知道有很多的负债的主体，它本身债务的累积是因为此前大规模的投资，大规模的借贷，但是同时它所赖以生存的投资驱动型的增长模式已经发生了变化。
所以在这样的一个背景之下，事实上债务的解决它需要更长的时间，很多的企业需要更多的时间和空间，对它的债务进行一个调整，这是我们所面临的中期的第二个问题。所以在这样的一个情况之下，我们估计就是整个中国经济的增速有可能在中期会进入到一个新的增长中枢。如果说我们去看官方的一些数据的话，有两个大家可以参考这个资讯。第一个就是我们知道在去年的十九届五中全会之后，习总书记曾经写过一篇文章，在文章里面他谈到说中期来讲到2035年经济总量翻一番是完全有可能的，那么如果我们用这个数据来倒推的话，会发现经济的增速15年翻一番对应的年均是4.7的增长。
那么另外一方面我们也可以去从人民银行的工作论文来看相关的数据的测算，那么人民银行的数据显示，十四五期间中国经济潜在的增长率可能是在5%-5.7%，所以从这些角度来考虑的话，整体中国经济的增长的中枢有可能会比疫情之前6%-8%的区间要更低一些，我们估计可能是在5%上下。
但是从另一个角度来讲，经济总量的增速的下移的同时，可能经济的质量有所提高。就像上一轮周期在2012年之后，我们看到中国经济进入到了一个比次贷危机之前相对更低的增长水平，但是同时不断迸发出来的经济的活力，创新的活力，我们看到的各种新消费新经济的发展，是上一轮周期中的一个非非常重要的结构性特征。
02
明年股票市场关注“一忧一喜”
首先我们如果从大类资产的角度来讲，投资者比较常接触到的两大类，一个是股市，一个是债市。那么从债市本身的走势来讲，它非常受到央行的货币政策的影响。我们知道对于固定收益的投资来讲，债券的价格跟利率是反向的，我们知道利率是钱的价格，利率越高钱越贵，反过来说利率越低钱越便宜。
那么对债券来讲的话，如果说整个社会的投资的回报率都在不断的上升，那么其实对于固定收益类的产品来讲，它的吸引力就相对会比较低。这个时候大家会抛弃债券，导致债券的价格下跌，而它的收益率上升。
反过来说，当债券的收益率下行的时候，对应的就是债券价格的上涨，那么未来整个债券的走势会怎么走？我觉得我们可能需要把它分成信用债和利率债两个层面。
从信用债的角度来讲，我们刚才谈到整个中国的债券市场，当前它的信用的风险，由于整个债务问题的化解需要时间，所以信用风险可能短期之内很难有显著的回落。但是从另一个角度来讲，我们面临了另外的一个格局，就是货币政策可能必须要去关注如何能够使得债务的化解周期度过的更加平稳。我们知道对于一个债务的问题来讲，非常重要的一点就是如果我们能够适当的把整个的债务的维系成本，也就是利率能够有所下降，那么对应的整个债务的化解相对也就会比较顺利。
而从另一个角度来讲的话，对中国的全社会的经济增长来讲，相对一个更低的利率环境也有助于经济的恢复，进而使得债务率有所下降。
所以我们估计在2022年中国的宏观政策可能会面临着一个宽货币这样的一个环境，也就是说人民银行将有望对于货币政策进行宽松。无论是数量型的宽松，比方说公开市场的操作，比方说准备金率的下调，还是说价格的调控，比方说LPR的利率的下调，还是存贷款利率的下调都有可能出现。那么在这样的一个情况之下，我们倾向于认为债券市场中期应该说是有战略性的机会，尤其是利率在市场。
那么对于股票市场来讲的话，我觉得我们中期可能要关心一喜一忧。忧虑的地方在哪里？就是当前我们知道如果经济的增长进入到一个新的新常态，增长的名义的中枢是下移的，会带来一个问题，就是企业的利润，企业的盈利能力有可能也会弱化。从中国历史上的数据来看，一般的来讲，经济增长的方向和利润的增长的方向是同向的，也就是说经济好的时候利润可能会增速比较高，反过来说如果经济弱化，那么企业的利润的增速也会放缓。
图片来源：海洛创意
从这个角度来讲，如果中期经济增长进入到一个5%上下这样一个区间，可能会意味着利润的增速可能也会有回落。但是同时当前还面临着一个问题，就是我们知道过去的两年企业的利润事实上是处在一个高位，因为在应对疫情的期间，政策出台了很多给企业输困的政策，使得企业的利润当前处在一个高位，所以当前处在一个高基数的环境之下，而中期企业利润又有放缓的压力，这个是我们刚才讲的资本市场一喜一忧中的一忧。
那么一喜在哪里呢？我觉得中期来讲，一个最大的我们应该对股市有信心的原因，就是在于在这一轮中国经济转型的过程中，资本市场处于一个牵一发而动全身的一个核心地位，这句话不是我讲的，而是我们最近看到中央的很多领导都用这样的一个词汇来描述中国的资本市场。
包括如果我们去看过去几年总书记对于金融市场的指示，无论是科创板的推出，还是三板的改革，北京证券交易所的创设，其实都是受到了总书记的直接的这样的一个指示。从这个角度来讲，我觉得我们对于资本市场本身的战略定位应该保持一个信心。那么如果说企业的盈利有下行的压力，但同时战略层面上对资本市场又看好，意味着什么？我觉得可能我们需要更多的去关注行业的底层逻辑的变迁以及整体的一个结构性的机会。
03
未来三方面结构性机会特别值得重视
那么在我看来，未来有三个方面的结构性的机会是特别值得大家重视。
第一个是由于环保所带来的一个制造链条到资源类的企业之间，它的这样的一个利润的变迁。我们知道中国以前一个大的格局是上游很多的资源品的价格，因为产能过剩保持在一个低位，导致上游的企业利润很一般，但同时偏低的资源的价格，使得中下游的企业它的利润空间是比较开是比较高的。
那么现在的情况是，我们知道在总书记提出了30·60战略之后，我们未来可能面临着一个资源的价格，环境的价格会进一步的显性化。什么意思？如果上游的原材料和资源的价格不保持在一个相对比较高的位置，那么很难倒逼中下游的企业去进行转型，这可能就意味着整个行业的利润会从下游向上游迁移，所以上游的很多头部的企业未来有望迎来一个很好的发展的机遇。那么是不是说下游的企业它就没有机会了，我们说这里面其实也是有结构性的机会的。制造类的企业有两种，一种是它可以通过转型和创新提升它产品的附加值，使得它产品能够承受更高的一个环境成本。那么这样的企业我们觉得未来是有很多机会的，但是反过来说，未来如果说一些行业没有办法通过制造业的这种转型和升级来提升它的产品的附加值，那么我们觉得这些的行业可能未来经营的状况压力就会比较大
第二条线，我们认为消费和民生的这条线。我们知道在上一轮新常态就是2012年之后有一个重大的变化，就是投资很多投资者特别喜欢去投一些消费类的板块，只要是消费类的板块，似乎都会变成投资者的香饽饽。
但是我们想说未来消费类的行业的内部可能也会形成明显的分化，为什么这么讲？因为消费历史上来看，一般的投资者会把它分成可选消费和必须消费两类，但是我们觉得在未来一个新时代，在一个新常态的情况之下，可能我们还要再去考虑另外一个维度，就是消费本身的公共服务属性。
我们知道今年政府出台了很多的政策，对于教育、医疗等行业进行了从监管政策的调整，那么这样的政策中长期来看会产生什么样的影响呢？简单来讲就是教育和医疗这两个行业本身它有两个特点，第一、它是属于公共服务类的品种，全社会几乎所有的人都需要接受教育和医疗这两个服务。
但另一方面就是这两个行业又有一个特点，就是服务的提供方他的议价能力其实是比服务的接受方议价能力是要强的。这样的行业如果政策层面上不两只手都抓，就是市场和政府这两只手都硬的话，那么很容易会形成价格涨得比老百姓感受到的服务的量的增长更快。
所以从这个角度来讲，政策部分的使这些行业回归公共服务的属性，会意味着像这样相关的这些行业，未来它的利润率可能会下降，它的量有有所提升。而从另一个角度来讲，就是消费的空间在哪里呢？整体如果说这些原来居民认为的消费的几座大山，他的压力没有那么大的时候，可能会意味着其他可选消费的空间也会被打开。
那么最后一条主线就是创新。以前我们认为创新是只要带创字的都有机会，但是现在我们看到它开始发生变化，行业的头部的企业面临着反垄断的政策的监管，所以没有办法一家独大。而很多中小的企业在政策的支持之下，可能创新的行业会形成多点开花这样的一个格局，所以行业的中部的或者是底部的一些小企业，未来我们觉得会迎来新的发展。
那么以上就是我们对于2022年以及以后经济增长的一个判断。简单来讲经济会进入到一个增长率下降，但是质量上升这样的一个阶段，我们管它叫新的新常态。那么在这个阶段，我们觉得利率债会迎来战略性的机会，同时股票市场会有很多我们可以深入挖掘的结构性机会。
责任编辑：陈志杰
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