碧桂园还有救吗？

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　　碧桂园还有救吗？最近一周，围绕着中国房地产行业巨头的生死大考引发各界高度关注。

　　8月7日，碧桂园未如期兑付两支美元债利息，引发信用危机。此后，碧桂园向公众透露，当下公司出现阶段性的流动压力，面临成立以来最大的困难。

　　至此，碧桂园最真实的情况摆在了所有人的面前。一场艰难的自救随之而来，它事关一家资产万亿的世界500强房企，牵涉成千上万的员工以及供应商，更可能牵动行业在重整洗牌之后的走势。

　　碧桂园自救，如何自救，能不能自救？成为外界最关注的问题。

　　碧桂园通过公告表示，千方百计开展自救，措施分为四步：一是竭尽全力保障公司现金流安全，二是最大限度削减支出，三是董事会主席兼控股股东杨惠妍大力度支持，四是全力做好保交付、保信用工作。

　　所谓“自救”，其实早在2018年就已经开始。那一年，杨国强为快速发展的碧桂园按下缓冲键。此后，碧桂园负债一路走低，至2022年，碧桂园净负债率降至十年来最低值。

　　效果其实是显著的。2022年，在许多房企融资受阻之际，碧桂园进入多家机构的“白名单”，获得大额授信。同时，碧桂园作为3家示范房企之一，跻身绿色通道。此外，碧桂园保交付数量领先行业，规模常年位居行业第一。

　　上述行为和效果，一定程度上体现了市场对碧桂园的认可。

　　碧桂园能否穿越周期，取决于自救的决心与外部环境。政策利好连下，行业转机已现。

　　8月以来，高层密集发声，一线城市也发出信号，房地产政策有望得到优化。

　　与此同时，多名业内人士呼吁，监管单位与融资机构应给予更多支持，为以碧桂园为代表的优质房企提供实质性帮助，提升市场信心。

　　道阻且长，行将且至。尽管陷入流动性困难，但在积极自救、行业转好与政府和金融机构的支持下，碧桂园仍有希望渡过难关，重回平稳健康发展轨道。

　　自救早已开始

　　7月31日、8月10日、8月11日，碧桂园一改低调作风、密集对外发声。短短10天内，拉响亏损预警、发布自救措施、致歉，刮向碧桂园的风雨渐大。

　　“公司面临自创办以来的最大困难。虽然对本轮市场调整周期有所预判，但对市场下行的深度、烈度和持续度估计不足。”碧桂园董事会主席杨惠妍在致歉信中坦言。

　　这是一场始料未及的变化，房地产行业下行速度之快、调整程度之深，远超所有人预期。包括杨惠妍在内的从业者，在年初都曾是乐观派。

　　时间回到3月30日。刚刚接棒的杨惠妍首度亮相碧桂园业绩会，一袭黑色西装之下，杨惠妍沉稳应对媒体提问，清晰表述战略打法，为“首秀”赢来掌声。

　　此番亮相，杨惠妍踌躇满志。不久前，她在年报中写道，酷寒已过，暖春将至，碧桂园人一定会勇毅前行。

　　意气风发之际，杨惠妍操刀一场战略转舵——撕掉“三四线之王”标签，调仓一二线城市。为此，杨惠妍祭出三大招：一二线城市与三四线城市占比对半分、打造适合高能级城市的产品、寻找土地机会。

　　时代周报记者获悉，碧桂园内部早在2015年便提出要战略覆盖一二线城市。

　　事实上，在大多数行业观察人士看来，碧桂园的三四线战略踩准城镇化风口，最终在竞争大势中登顶。如今提出一二线战略，也是遵循市场规律的选择。

　　2015年之前，一二线地价非常高，三四线战略正好与彼时中国的城镇化发展相匹配。此后，从战略覆盖一二线到换仓一二线，均是碧桂园根据市场变化所做。战略覆盖与换仓一二线，都被视为碧桂园在调整周期里主动求变的积极信号。

　　碧桂园将雷厉风行的作风用以降杠杆，这在日后成为其关键的救命稻草。

　　2015年，碧桂园内部设立一道财务红线，如净借贷比率不高于70%、现金余额占总资产的比重须高于10%等。至此，碧桂园领先于“三道红线”5年，在内部降杠杆。

　　截至2022年，碧桂园总借贷余额同比下降14.7%，剔除预收账款的资产负债率持续下降至69.4%；净负债率进一步降至40%，达到十年来的最低值。从净负债率指标看，碧桂园与以稳健著称的万科相比，也不逊色。

　　通过主动或被动地降速，碧桂园获得了一年多来抵抗行业深度调整期的筹码。近3年来，房地产企业融资端收紧、销售不振，碧桂园仍通过自有资金偿还大部分外债。当入水口缩小而出水口仍在时，平衡收支的压力压向碧桂园，危机一触即发。

　　风雨欲来之际，人们关心杨家父女的动向。

　　去年年底，碧桂园被传出资金危机。非常时刻，杨惠妍为碧桂园提供超50亿元免息贷款。上市至今，杨惠妍及其家属，已通过借款、增持股票、购买债券、以股代息等方式，合计支持公司约386亿港元，且从未减持碧桂园的股票。

　　勒紧裤腰带的日子里，杨氏家族带头降薪。2022年，杨惠妍薪酬为38.5万元，降幅高达98%；同期，杨国强降薪幅度近80%。

　　降本增效效果立竿见影。自2017年以来，碧桂园销售费用和管理费用的支出占收入比例已连续6年下降。

　　危机到来之前，碧桂园已通过一系列举措增厚安全垫。作为千亿房企中少有未违约的民营房企，碧桂园坚守至今绝非易事。没有人怀疑过坚守至今的企业的偿债决心，亦不会有人将原因归功于运气。

　　然而，这场调整持续时间之长超出想象，碧桂园不得不走进风眼直面风暴。

　　一切为了保交楼

　　多名业内人士谈及碧桂园时均表示，碧桂园犯了多数房企都会犯的错，但也已经充分认识到了风险并作出修正。年初逆势拿地或许误判后市，融资节奏也有优化空间，甩卖项目时可以更果断。但在保交楼方面，碧桂园履行了企业的责任。

　　保交楼一直是碧桂园的管理底线。10年前，碧桂园山东一项目曾因进度环节及交楼预查验阶段多次预警，均未能落实有效纠偏措施，致使项目西地块首批别墅出现逾期交付的重大问题。杨国强对此怒不可遏，将项目总经理撤职，团队奖金为零，公司分管领导罚款百万元。

　　此后，逾期交付在内部属于最高级别的风险。即使在逾期交付频繁发生的2022年，碧桂园都没有出现过逾期交付。

　　2022年，碧桂园交楼大约70万套。同期，TOP50开发商交付的房屋约400万套，碧桂园一家占比是17.5%，是第二名万科的1倍多。仅碧桂园一家的交付数量，便相当于万科、恒大、融创等三家之和。今年上半年，碧桂园交付量27.8万套，稳居行业第一，超过融创和保利发展的总和。

　　一名碧桂园营销线人士对时代周报记者表示，当下集团最重要的事就是保交楼。在公司内部，资金调度优先等级最高的是保交楼资金，公司会压缩其他款项费用，为保交楼让步。

　　碧桂园在四大自救措施中提到，是全力做好保交付、保信用工作。时代周报记者查年报时发现，碧桂园保交付资金额度庞大。截至2022年底，碧桂园可动用现金余额约1475.5亿元。其中，受限资金规模是192.7亿元。此外，还有406.7亿元的现金为预售监管资金，二者相加规模接近600亿元。

　　“目前，受限的预售监管资金的规模有上千亿元，保交付是没有问题的。”一名碧桂园内部人士对时代周报记者表示，碧桂园高管认为行业复苏在即，保交付与保信用是企业发展的基石，因此强撑至今。

　　碧桂园的生命线，在于销售。销售带来现金，有了现金才有买地与偿债的筹码，以此形成正循环。融资端持续收紧之下，碧桂园最重要的自救手段是销售。

　　2022年6月，碧桂园总裁莫斌在内部会议上表示，要继续用高压态势来实现开源节流，全力以赴保证企业稳健经营。

　　“没有销售，一切等于零”，莫斌指出，针对区域的目标缺口，碧桂园成立了3支由高管亲自挂帅的专攻队，帮助一线更好地完成目标任务。话音刚落，碧桂园启动大规模去化行动，以价换量。

　　刺刀见红，这是一场釜底抽薪式的自救行动。为了获得生存的筹码，碧桂园不得不牺牲利润。2022年，碧桂园销售均价下滑至7600元/平方米；营业收入、净利润、营业利润等核心指标都录得负值。

　　此番冲刺曾获得短暂的胜利。今年一季度，碧桂园实现合同销售金额718.7亿元，呈现企稳恢复态势。进入4月，市场急转直下。前7月，碧桂园权益销售金额1408亿元，同比下降35%，较2021年同期下降61%。

　　“虽然公司上下已全力以赴自救，但市场整体尚未回暖。”杨惠妍在致歉信中指出，公司将采取更有力有效的措施，拼尽全力扭转当前的困局。

　　为此，碧桂园成立由杨惠妍任组长的专项工作小组。8月10日，碧桂园管理层将28个区域总裁全部召回到总部开了为期一天的闭门会议，部署后续保交付、资产处置等事宜。时代周报记者获悉，后续债务重组将成为碧桂园的工作重心。

　　碧桂园还要还多少债？

　　时至今日，碧桂园所面对的困境或非公司不努力或战略出错所致。市场迟迟未见复苏，但碧桂园仍需直面刚性兑付压力。这场仗，碧桂园要靠自己去打。

　　一年来的行业调整期里，碧桂园表现出明显的兑付意愿。

　　Wind显示，2020年与2022年，碧桂园筹资活动中的现金流净额呈大幅流出状态，流出总额超1257亿元。同期，碧桂园的有息债务总额净减少额度接近1000亿。这意味着，在融资环境极其艰难的情况下，近千亿债务的偿还大部分来自公司内部自有资金。

　　尽管在风雨飘摇的当下，碧桂园仍在积极兑付。7月至今，在现金资源紧张的情况下，碧桂园还是坚持完成了“21腾越建筑MTN002”、“21腾越建筑MTN003”、“20碧地02”及“19碧地02”等债券的兑付，合计兑付本息规模58.9亿元。

　　销售端长期下挫、资金持续流出偿债，维持一段时间的入不敷出后，碧桂园现金流消磨殆尽，在8月7日无力偿还两只美元债利息，走到实质性违约边缘。

　　碧桂园还有多少债要偿还？

　　据时代周报记者统计，今年碧桂园将面对集中到期的债务。自8月开始至年底，碧桂园及其旗下公司有折合约200亿元的境内外债券回售、本金与利息需要兑付。根据年报，碧桂园一年内到期的短期债务为937.08亿元。

　　从资产负债情况看，碧桂园面对的是流动性困境，而非资不抵债。截至2022年底，碧桂园总资产17444.67亿元，总负债14348.94亿元，净资产3095.73亿元。

　　当下，碧桂园确实也在与时间赛跑，用时间换空间。

　　8月11日，碧桂园公告称，其旗下11只境内债券将于8月14日开市起停牌，复牌时间另行确定。根据公开数据测算，这几只债券总额超过160亿元。

　　一名境外机构的交易人士告诉时代周报记者，碧桂园境内债务正在洽谈展期。若展期成功，公司将获得喘息空间，将精力用于稳定经营。如果能将公司重心从偿债中剥离出来，集中精力整理内务和发力销售，也有益于偿还债务。

　　“在此次延迟兑息前，管理层已权衡过利弊。面对三季度即将到来的密集兑付期，在此时此刻做出选择，实属无奈。”一名不愿具名的碧桂园内部人士对时代周报记者表示，8月7日至今，公司内部并没有躺平，仍在用尽一切办法调配资源，把资金危机处理放在首要位置。

　　8月7日延迟兑付的美元债利息仍在30天宽限期内，碧桂园还有时间。但自2021年个别房企出险以来，市场已如惊弓之鸟，对负面消息产生应激反应。

　　“对于即将出险的企业，我们要做的不是拯救，而是急救。”一名碧桂园前高管对时代周报记者表示，当下以碧桂园为代表的民营企业，在销售和融资渠道收窄的背景下，普惠性政策能够让它们受惠需要时间传导，目前他们可能较难因此而有所提振。“如果企业倒在救护车上，那太可惜了。”

　　多名金融机构研究人士均对时代周报记者表示，当下政策利好不断，但更重要的是关注政策如何落地以及落地效果。此外，在给予授信额度之余，资金到位情况更为重要，但目前房企可供增信的资产已经不多，这也是导致流动性紧张的客观因素之一。对于房企而言，现在更需要的是实打实的资金，只有钱能解决问题。

　　碧桂园还有没有救、要不要救，成为行业激辩的命题。此轮房地产下行周期里，碧桂园是3家“示范房企”之一，多次出现在银行融资的“白名单”里，是坚守至今仍未实质性违约的民企之一。

　　碧桂园是坚挺至今的房企代表，它能否熬过这一关，对市场信心影响至关重要。碧桂园的走势，是中国房地产行业的困局能否化解的关键事件。

　　一方面，金融机构、银行、境内外投资者极度关心，一家受到政策支持且经营无虞的示范性房企，是否能获得续命弹药。更重要的是，对于购房者而言，在政策利好之后、市场信心扭转之际，昔日第一房企假若搁浅，也将影响市场信心。

　　回顾成长路，碧桂园也非一帆风顺，在2008年与2014年，它都曾经经历过致命风险，最终通过止血疗伤与调整战略安全着陆。如今，面对成立以来最大的困难，碧桂园又将如何向死而生？

　　10年前，在59岁生日那天，杨国强将《我梦想中的碧桂园》初稿首次面向高管。此后，这篇代表着碧桂园企业精神的文章出现在碧桂园内部的各个角度，过道、楼梯间、会议室、公告、官网等，随处可见。其中一条赧然写道：“这里是欣欣向荣、不断总结好经验并付诸实践的公司”。

　　如今，杨国强已年近古稀，而房地产市场却燃起熊熊烈火，不少龙头企业倒在火海之中。接过帅印的杨惠妍能否让碧桂园这只凤凰涅槃重生？未来数月将见分晓。

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责任编辑：刘万里 SF014