中教控股：内生增长稳健 持续高派息回馈股东

业绩回顾

公司2024 财年业绩基本符合我们预期

中教控股公布2024 财年业绩：收入同比增长17.1%至65.8 亿元，经调整归母净利润同比增长3.3%至19.7 亿元，基本符合我们预期。公司宣布派发2024 财年末期派息每股普通股人民币10.28 分，连同中期股息每股普通股人民币18.77 分，财年内股息分派总额（约7.88 亿元）对应约40%的派息率（较上年持平）和约9%的股息率（截至2024 年11 月29 日收盘）。

发展趋势

规模增长维持稳健。2024 财年，公司收入同比增长17.1%，其中约8.9%由学生人数增长贡献。截至2024 年8 月31 日，公司全日制在校生人数同比增长9%至27 万人；其中，高等教育在校生人数达22 万人，同比增长约12.5%；2024/25 学年，公司国内全日制新生人数约9.7 万人，同比基本持平。学校容量方面，期内公司新增可容纳学生容量近4 万人，校区数量由22 个增加至23 个。专业方面，期内公司成员学校在高等职业教育层次共开设应用型本科专业384 个，同比增加12 个；专科专业206 个，同比增加24 个。展望2025 财年，我们预计公司收入将同比增长11%至73 亿元，其中约5%由学生人数增长贡献。

短期投入加大，利润亟待释放。2024 财年，公司毛利率55.4%，同比下滑0.9 个百分点；经调整归母净利率30.0%，同比下滑4 个百分点，主要系人工成本、折旧摊销费用及所得税支出增加影响。公司于期内对旗下三所学校进行一次性商誉减值，共计17.18 亿元（扣除递延税项后），主要考虑上述学校在定价指导、竞争加剧和区域政策变化背景下，业绩增长预期较收购时点有所下调。期内公司资本开支总额同比增长84%至48.6 亿元，主要投入于现有校区新楼宇、山东省及广东省相关学校容量扩建。我们预计，自2025 财年起资本开支投入规模将逐步回落。截至2024 年8 月31 日，公司账上现金储备约66.3 亿元，银行及其他借款、债券及可转债合计102.4 亿元，有息资产负债率约26.4%（上年同期为24.1%），处于健康水平。

盈利预测与估值

基于更为审慎的学生人数及生均学费增长假设，下调2025 财年收入2%至73.0 亿元；考虑办学投入及所得税支出增加，下调2025 财年经调整归母净利润14%至19.7 亿元。引入2026 财年收入预测80.6 亿元和经调整归母净利润预测22.6 亿元。维持跑赢行业评级；考虑短期利润增速放缓及行业估值中枢下行，下调目标价17%至5 港元（将估值切换至2025 财年，给予4.4 倍经调整 EV/EBITDA）。公司目前交易于3.3 倍2025 财年经调整EV/EBITDA，目标价对应44%的上行空间。

风险

高教行业政策超预期；招生和学费不及预期。

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