中国旭阳集团(01907.HK)：焦化多运营模式驱动 积极布局氢能形成新增长点

园区的合理布局、优异的财务指标凸显公司投资价值从地理位置看，公司园区主要分布于内蒙古、河北、山东三省，七个园区临近河北和山西，且距离北方港口较近，原料采购、产品销售都比较方便，可以节省销售和运输成本。另外，公司呼和浩特园区距离蒙古较近，便于获取蒙古进口焦煤资源。

从财务指标看，公司盈利能力在行业内较为优秀，主要得益于，第一，优异的成本控制能力。第二，公司稳健的经营理念，对现金流的严格管控、安全匹配，使公司现金收益比较为稳定，安全性更高。第三，公司较为重视股东回报，实现了上市之初的分红承诺，且在行业内分红收益率稳定性较高。

焦炭多种运营模式驱动，逐步实现稳定增长

焦炭业务为核心业务，主要分为自建、合营以及运营管理服务三个板块，起到了重资产、轻资产经营策略的平衡作用。根据公司在2020 年围绕产能扩张制定的第六个五年计划，公司计划通过投资、合资、收购以及提供经营管理服务等方式，使公司焦炭年加工量在2025 年达到3000 万吨，成长可期。

化工业务稳定发展，积极布局氢能板块

旭阳公司以焦炭副产品荒煤气为起点，积极延伸精细化工产品线，截至2023 年已经形成了五大类、55 种产品、57 条各类化工品生产线，3 条氢气生产线。

氢能方面，目前在储运环节已经加大投入以提高经济型，跟定州政府签订了战略合作协议，达成了合作意向。公司在2021 年9 月发布了《旭阳集团氢能发展规划》，核心发展思路为“一线、一网、两翼、四阶段”，战略定位是“承接集团能源战略落地，助力碳中和，形成新的业务增长级”。

盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026 年的利润为11.50/12.81/13.75亿元，综合考虑公司焦化板块的盈利情况以及成长性，给予公司2024 年净利润15 倍估值，经港元汇率换算后，目标价4.2 港元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：原料价格波动风险；地产、基建投资增速不及预期；项目投产时间不及预期；安全、环保政策风险；限产风险；钢厂限产风险；氢能产业技术发展速度不及预期；跨市场选取可比公司风险。

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