【招银研究|权益指数】均衡配置，短期关注小盘股业绩风险（2024年4月月报）|招商银行_新浪财经

资料来源：招商银行研究院

市场回顾：由反弹转为震荡3月整体来看，A股市场延续了2月份的超跌反弹，但是3月下旬后转为震荡。到目前为止，各主要指数今年以来的涨跌幅都在个位数，市场经历了流动性危机引发的大幅下跌后，已经基本收复失地。市场波动和成交额逐步下降，反映出市场情绪和资金面已经恢复正常，市场将回归基本面，且4月是年报和一季报披露期，基本面是影响市场的主要因素。本月的相对表现方面，中证2000>中证500>中证1000>沪深300，风格偏小盘，主要由于3月中上旬市场延续超跌反弹，下跌时小盘股跌的多，反弹时涨幅也大。全年来看，小盘股表现仍然偏弱。整体来看市场风格较为模糊，大小盘风格快速轮动切换，与去年小盘股全面占优的格局完全不同。从基本面来看，除了流动性仍然偏宽松外，企业盈利增长预期和资本市场监管政策均有所变化。而前期小盘股的暴涨暴跌主要还是来自资金面的原因，反映出抱团-崩溃-杀跌-救市-反弹的过程。表1：3月指数表现回顾

资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2024/3/31

表2：各指数前10大权重行业3月涨跌幅（%）

资料来源：Wind，招商银行研究院，截至2024/3/31

关键因子展望1、分析框架概述对于如何配置沪深300、中证500、中证1000、中证2000等指数，我们既要判断指数未来的趋势方向，也需要判断指数的相对强弱。多数情况下，指数的趋势方向与大盘是一致的，具体可参见《招商银行资本市场一季报：境外流动性转向宽松，境内等待基本面和政策共振》。四大指数的相对强弱，主要取决于市值风格，具体可参见《A股结构研究系列（一）——如何选择大小盘风格》。2、宏观经济展望：读数好转，动力不强从3月份已公布的经济数据看，制造业PMI指数已在荣枯线之上，读数明显好转。从Wind宏观分析师的一致预期看，GDP+(PPI+CPI)/2二季度将有所上行，这一定程度上源于去年同期的低基数，实际的经济动能仍然不强，经济领先指标货币信贷数据仍偏弱，支柱产业房地产销售也未见明显好转。我们预计，A股主要宽基指数的盈利预期也将跟随经济预期。相比于大盘股，小盘股业绩对经济的敏感度更高。预计小盘股业绩二季度改善幅度相对较大，但改善的动力尚不足。4月份是年报和一季报的密集披露期。去年名义GDP增速仅有4.6%（实际GDP增速5.2%），今年一季度实际GDP增速一致预期为4.9%，而PPI处于-2.5%到-2.7%的通缩区间，预计今年一季度名义GDP增速仍较低。因此，预计年报和一季报的业绩普遍不佳，尤其是对于部分小公司来说，业绩风险较大。

图1：小盘股业绩二季度或相对较好，但动力不强

资料来源：Wind，招商银行研究院3、流动性展望：宏观流动性宽松，微观资金面有压力国内宏观流动性持续呈宽松状态。分析师一致预期的M2增速明显高于名义GDP增速。跨境资本流动存在压力。人民币汇率和美债利率一季度均明显上行，或影响北向资金的流入。

图2：国内宏观流动性相对宽松

资料来源：Wind，招商银行研究院4、行业展望：红利和消费或略强于科技红利板块或相对较强。一季度银行、煤炭、石油石化、家电、交运、电力及公用事业等高股息行业，在景气行业稀缺的背景下，获得显著超额收益。二季度经济虽有改善但动能不强，红利板块仍有望获得资金青睐。消费板块的逻辑有所加强。名义GDP二季度有望结束过往三年的下行趋势，转为震荡并略有回升，这将使得消费白马的ROE有了稳定的基础。此类股票经过长时间的估值消化，后续有反弹机会，只是经济动能仍然不强，对反弹的持续性要持审慎态度。科技板块波动较大。尽管科技板块受益于新质生产力政策支持、AI快速发展，以及全球半导体销售周期回升，这可能吸引资金流入。但是，科技股的估值可能受到海外脱钩预期的压制，且目前拥挤度偏高。从行业角度来看，红利股和消费股占比较高的沪深300指数，或略强于科技股占比较高的中证1000指数。5、估值：各大指数估值普遍处在低位当前各大指数估值普遍处在低位。相对来说，从估值分位数来看，它们之间没有明显的差异，这表明整体市场给予的价值判断较为一致。换句话说，投资者在评估不同指数的潜在价值时，并没有给出哪个指数更具吸引力的明确信号。在这种情况下，难以单纯通过比较估值来做出明确的投资选择。

图3：今年以来小盘估值收缩

资料来源：Wind，招商银行研究院

图4：各大指数估值普遍处在低位

资料来源：Wind，招商银行研究院

未来展望和配置建议：均衡配置，短期关注小盘股业绩风险展望未来6个月，企业盈利方面，各指数企业盈利增速有限，经济有所回暖，但增长动力仍然不强。根据前文的分析，4月份是年报和一季报的密集披露期，需要关注小盘股的业绩风险。估值变化方面，大小市值风格将表现的较为均衡。第一，在经济改善但动力不足的背景下，各指数景气将温和企稳。从行业景气角度来看，红利和消费占比较高的大盘指数，或略强于科技股占比较高的中小盘指数。第二，国内宏观流动性持续呈宽松状态，但跨境资本流动存在压力，对小盘股利好有限。第三，小盘股的政策环境喜忧参半。一方面，资本市场监管政策趋严，监管 “两强两严”，要设置更加严格的退市制度，做到应退尽退，不利于小盘股估值。另一方面，由于市场压力增大，2月份以来IPO数量明显减少，对小盘股有利。综合来看，各指数企业盈利增速有限，估值变化或呈均衡态势，未来市值风格将较为均衡，短期需要关注小盘股业绩风险。基于中长期视角，各指数均衡配置，维持中高配。中小盘指数建议4月之后再进行配置。

表3: 三大指数关键因子表