原标题：玖龙纸业：业绩大超预期，盈利水平改善明显，加速垂直整合 来源：同花顺金融研究中心
第一上海证券9月25日发布对玖龙纸业的研报，摘要如下：
业绩大超预期，下半财年表现亮眼：公司2020财年（6/30/19-6/30/20）收入同比减少6%至513.41亿元（人民币，下同）；毛利率由同期的15.6%提升至17.6%（2H20：18.3%，1H20：17.1%，2H19：15.5%）。权益人应占溢利同比增长7.5%至41.69亿元，远远超出我们预期；其中，2H20净利润同比增长17%，表现亮眼。吨净利（不含汇兑损益）289元，同比增长1%（2H20：298元，1H20：282元，2H19：240元）；基本EPS0.89元，年度派息率为36%（同期34%）。
销量创新高符预期，盈利水平改善幅度超预期：通过持续的产能扩张，公司销量增长明显，实现创新高的1530万吨，同比增长8.5%。产品ASP约为3362元，下滑约13%，而成本下滑约15%，因此毛利率同比提升2%。其中，卡纸、高强瓦楞芯纸和涂布灰底白板纸销量分别有6%、18%和12%的增长，环保型文化用纸销量下滑9%；由于原材料成本的下降，公司大部分产品ASP出现不同程度下滑，但毛利率明显改善，且改善程度超出我们预期。卡纸、瓦楞纸、白板纸和文化纸毛利率分别为19%（同期16%）,14%（同期16%）,18%（同期13%）和22%（同期11%）。
旺季将近，四季度有望迎来量价齐升：5月份下旬以来，下游需求开始有改善，到7月底包装纸已完成近十轮涨价，不同以往，此轮涨价呈现出涨幅大，频率高的特点，说明下游接受度较高，需求恢复不错。由于前期纸价涨幅较大，8-9月份纸价高位震荡，符合我们的预判。今年中秋节在10月1日，较往年更晚，结合此前纸价走势，我们认为今年传统旺季行情启动会晚于往年，不会缺席，但幅度可能小于以往，四季度量价均有一定提升空间。
加速垂直整合，上调目标价至12港元，维持买入评级：随着河北50万吨包装纸产能将于11月投产，公司上一轮的产能布局将全部完成。公司继续加快产业链拓展，日前宣布在湖北荆州设立第九大生产基地，新增120万吨包装纸以及60万吨木浆产能。此外还将分别于成都和重庆各增加2亿平方米包装箱产能。届时公司浆纸总产能将达约2200万吨。公司2020财年盈利能力改善明显，凸显远胜于行业的议价能力和成本管控能力，随着原材料矛盾加剧，我们认为公司在未来将有更大优势。预计21/22/23财年公司净利润约为50亿、58亿及66亿元人民币。目标价12港元，相当于2022财年9倍PE和1.1倍PB，维持买入评级。
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