石四药集团(02005)新冠疫情导致2020年上半年业绩明显下滑

原标题：石四药集团(02005)新冠疫情导致2020年上半年业绩明显下滑 来源：招商证券(香港)

受疫情影响，石四药2020年上半年收入与经调整净利润分别同比下降23%与55%。公司维持0.05港元/股的中期派息政策

由于疫情不确定性和上半年销售下滑，公司将大输液产品2020年全年销量指引下调至11亿瓶/袋(原指引为16亿)

我们将基于分部加总估值法的目标价下调至6.8港元。鉴于公司持续优化产品组合以及目前风险回报仍有吸引力，维持买入评级

20年上半年医院限流抗疫导致业绩下滑

虽然上半年大输液产品价格稳定，但销售额按港元计同比下降40%(按人民币计下降37%)，主要原因为新冠疫情期间医院病人流量显著减少，以及汇率的负面影响(人民币兑港元在上半年贬值5%)。与此同时，非大输液业务销售表现良好部分对冲了大输液业务的下降，包括：1)高端安瓿注射液产品收入同比增长95%；2)其他产品销售同比增长108%，主要来自阿比多尔和原料药销售驱动。尽管销售组合发生变化，毛利率仍稳定保持在64%的水平。销售费用与19年上半年基本持平，但销售费用率上升了约10个百分点至38%。上升的主要原因是疫情期间公司仍继续进行市场推广。以上因素导致期内经调整净利润同比下降55%。

大输液销售在20年下半年继续面临挑战

管理层更新了20年下半年大输液产品销量指引为6.5亿瓶/袋，上半年实际销量为4.81亿瓶/袋(环比增长35%)，去年同期实际销量为7.78亿瓶/袋(同比下降16%)。指引下调预示着下半年公司仍将面临新冠疫情的压力，但销量会随着医院接诊的逐步恢复有所起色(管理层看到目前华北地区的医院接诊已恢复至60%左右，而二季度仅为30%)。

产品结构多样化以应对新冠疫情的不利影响

公司预计安瓿瓶销售势头将在下半年延续，并给出了人民币5亿元以上的销售指引(上半年已完成全年目标的50%左右)，得益于多索茶碱和罗哌卡因等新产品的快速放量。同时，公司还利用国家带量采购的机会扩大新产品销售，公司的头孢地尼和琥珀酸普芦卡必利已在最近的集采中中标。公司还预计新的原料药产能将在3年后达到40亿元人民币销售。

维持买入评级，目标价从8.3港元下调至6.8港元

我们将2020/21财年的经调整净利润分别下调38%与20%以反映新冠疫情的负面影响，并下调分部加总目标价至6.8港元。我们认为公司不断改善的产品组合和当前的估值水平，仍具有较好风险回报吸引力(10倍21财年预测市盈率，21-22财年预测盈利年复合增长20%)。维持买入评级。

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