白酒2024Q3总结：控量去库，筑底加速

投资要点

Q3白酒动销持续趋弱，报表降速调节力度加大。2024Q1~Q3白酒板块营业总收入同比增长10.47%，归母净利润同比增长10.26%，扣非净利润同比增长10.28%；24Q3白酒板块营业总收入同比增长2.34%，归母净利润同比增长10.64%，扣非归母净利润同比增长1.71%。24Q3同比增速环比24Q2进一步回落，主因商务消费和企业礼赠需求边际走弱。1）居民端：24Q3居民消费变化趋缓，Q3消费者信心指数环比Q2变化不大，中秋旅游收入、国庆发运客流同比增速环比五一、端午波动可控；食饮渠道亦反馈中秋国庆期间居民宴席及聚餐表现环比五一端午力度相近。2）企业端：伴随工业企业利润同比增速回落，企业送礼预算压缩，中秋高端酒送礼需求显著回落，商务招待需求仍然低迷。需求弱势环境下，渠道态度愈发谨慎，纷纷加快推进主动去库，品牌选择也更趋集中；白酒企业亦作务实调整，普遍相对淡化回款要求，优先推进去库稳价工作。

高端韧性凸显，次高端降速明显，地产酒分化加剧。24Q3白酒板块营业总收入同比增长2.34%，归母净利润同比增长1.71%，24Q3增速大幅放缓，需求弱势环境下，酒水渠道态度愈发谨慎，加快推进去库，品牌选择也更趋集中；白酒企业亦作务实调整，普遍相对淡化回款要求，优先推进去库稳价工作。其中，高端酒韧性凸显，单季度收入利润仍保持正增长；次高端收入增速由正转负，舍得、酒鬼加大出清力度；区域酒收入同比降幅显著，主要表现为区域龙头酒企经营及产品周期分化加大，苏皖酒企存量竞争更趋激烈，冀陇省酒格局稳定稳步前行。24Q3行业整体收入增速>收现增速>表观回款增速，显示多数渠道回款意愿更趋谨慎，酒企主动放松回款要求，推动库存进一步去化。回款端，动销放缓导致渠道压库意愿趋弱，酒企Q3普遍承压。收现端，酒企收现比普遍同比回落，仅五粮液、山西汾酒、古井贡酒等收现比同比提升。

利润端:毛利率普遍承压，净利润弹性收窄。毛利率方面，24Q3白酒板块毛利率为82.34%，同比+0.24pct，高端、次高端、区域酒分别同比+0.84pct、-1.65pct、-3.35pct，主要系五粮液吨价提升贡献。24Q3多数酒企由于结构及货折原因，毛利率普遍承压，仅有5家酒企同比实现毛利率改善。费用率方面，24Q3白酒企业销售费率同比+0.16pct至11.1%；管理费用同比基本持平。销售费率同比小幅提升主系收入增速回落，实际费效管理有所加强，1是渠道随量促销费用保持收缩，2是C端营销投入借助数字化手段加强落地管理。利润同比增速方面，24Q3高端（9.19%）＞次高端（-2.04%）＞地产酒（-29.6%），其中茅台、山西汾酒、古井贡酒、老白干酒、金徽酒实现双位数增长。

投资建议：白酒报表压力加速释放，在大众需求保持韧性背景下，主动释放库存/报表风险，业绩先抑后扬算是众望所归。考虑2024年底酒企大多延续控货去库，在2025春节需求有望环比企稳基础上，预判龙头酒企有望在24Q3~25Q1期间较大程度完成渠道库存风险化解，2024年底、2025年初报表预期具有一定的跷跷板效应。9月上涨后白酒回调有限，1是增量资金入市背景下，被动基金权重股配置加大；2是预判刺激政策或围绕内需改善发力，食饮板块或将受益。后续随动销/基本面边际改善，看好白酒估值中枢有望修复至20-25x区间，空间良好。重视白酒业绩稳定+股息率突出个股，以及24H2降速释压充分的优质酒企（2025年预期改善可期）。短期地产酒攻守兼备、胜率更优，中长期头部酒企仍稳健，推荐迎驾贡酒、泸州老窖、山西汾酒，关注古井贡酒、五粮液、贵州茅台、舍得酒业、珍酒李渡等。

风险提示：消费修复不及预期风险、行业竞争加剧风险。

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