要点
事件：燕京啤酒发布2024年半年度报告，24H1实现营业收入80.5亿元，同比+5.5%；归母净利润7.6亿元，同比+47.5%；扣非归母净利润7.4亿元，同比+69.1%。其中，24Q2实现营业收入44.6亿元，同比+8.8%；归母净利润6.6亿元，同比+45.9%；扣非归母净利润6.4亿元，同比+67.3%。
上半年量价齐升，U8维持较快增长。
1）拆分量价来看：24H1啤酒收入为73.9亿元，同比+4.6%，其中啤酒销量为230.49万千升，同比+0.63%；24H1啤酒单价约3205元/千升，同比+4.0%，主要系公司产品结构升级较快，U8保持较快增长。2）分产品看：公司产品结构优化稳步推进，中高档产品收入占比继续提升。24H1中高档产品实现收入50.6亿元，同比+10.6%；普通产品的收入为23.2亿元，同比-6.4%。3）分渠道看：24H1传统渠道/KA渠道/电商渠道实现的营业收入分别为70.6/2.2/1.0亿元，同比+5.5%/-23.4%/+28.1%。4）分区域看：24H1华东/华北收入增长较快，增速分别为+21.4%/+10.9%；华南/华中/西北收入分别同比-4.7%/-8.4%/-5.5%。
子公司减亏持续推进，整体净利率显著改善。
1）24H1/24Q2公司毛利率分别为43.36%/48.33%，同比+1.81/+2.67pcts，主要系原材料价格下降以及产品结构升级。2）24H1/24Q2公司销售费用率分别为10.87%/10.01%，同比+0.05/+0.64pcts，基本保持稳定。3）24H1/24Q2管理费用率分别为11.41%/11.13%，同比-0.96/-1.58pcts，主要系公司持续降本增效，上半年管理人员薪酬同比下降。上半年漓泉啤酒净利润在高基数下增长放缓，净利润同比+2.5%，净利率同比+0.7pcts。漓泉以外业务单元24H1净利润同比+85.8%，净利率+3.8pcts，利润改善明显。4）综合来看，24H1/24Q2公司销售净利率达到10.84%/16.66%，同比+2.86/+4pcts。
深化变革，复兴燕京。
燕京啤酒通过一系列系统性变革重塑企业竞争力，以复兴燕京：1）公司深化市场渠道并推动品牌年轻化，同时通过高端化产品策略提升盈利性；2）内部运营优化与供应链整合提升了效率和成本控制，通过数字化转型和智慧生产布局，构建集约高效的生产模式；3）落地职业经理人制度，通过市场化的绩效薪酬体系，激发团队活力；4）建立容错机制和高效的董事会结构，鼓励创新并加快决策效率。随着改革红利的逐步释放，公司盈利能力仍有较大提升空间。
盈利预测、估值与评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为10.49/13.67/16.72亿元，折合2024-2026年EPS分别为0.37/0.48/0.59元，对应PE分别为26x/20x/16x，燕京啤酒是国内头部啤酒品牌之一，借助大单品U8的快速放量有望实现业绩的持续增长，且公司降本增效的空间较大，利润具有一定的弹性空间，我们维持“增持”评级。
风险提示：原材料成本上涨快于预期；区域竞争加剧；大单品拓展低于预期。
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