工商银行发布2024 年一季报，24Q1 公司营收、PPOP、归母净利润同比分别增长-3.4%、-5.3%、-2.8%，增速较23 年全年增速分别变动+0.3pct、+0.4pct、-3.6pct，从业绩驱动来看，规模增长是主要正贡献，净息差同比收窄是最大拖累。
亮点：（1）单季息差环比企稳。我们测算，24Q1 公司净息差1.44%，较23Q4 单季净息差环比有所回升。预计主要得益于资产结构改善（贷款占比环比提高，预计贷款中票据占比压降）和存款利率下调的贡献。
（2）中收表现好于预期。24Q1 公司净手续费下滑2.8%，虽然延续下滑趋势，但下滑幅度较23 年全年明显收窄。考虑到23 年手续费增速前高后低，23Q1 基数相对较高，24Q1 净手续增速表现好于预期。（3）资产质量指标稳定。24Q1 末公司不良率1.36%，较23 年末持平。
24Q1 末公司拨备覆盖率216.31%，环比回升2.34pct。资产质量指标维持稳定。
关注：（1）利润增速负增长。公司Q1 营收、PPOP、利润均负增长，市场可能会对全年利润增速和分红金额能否实现正增长产生担忧。但我们认为，银行让利实体逐步从营收端体现到利润端，可能有助于减轻后续继续让利的压力，并且随着去年后三个季度基数下降，利润增速有可能逐步回升。（2）核心一级资本充足率上升不明显。资本新规实施的第一个季度，部分大行核心一级资本充足率明显提高。24 年一季度末，工商银行核心一级资本充足率13.78%，较23 年末上升0.06pct，虽然也有所上升，但幅度不明显。
盈利预测与投资建议：虽然公司Q1 营收承压，利润下滑，但公司资产质量稳健，息差有企稳迹象，中收表现好于预期，考虑到去年营收基数前高后低，预计公司营收下滑压力有望逐季减少，全年业绩有望实现正增长。预计24/25 年归母净利润增速为0.98%/1.34%，EPS 为0.99/1.00元/股，BVPS 为10.26/10.99 元/股，最新A 股收盘价对应24/25 年PB为0.52X/0.49X，对应24/25 年PE 为5.44X/5.36X。维持公司A 股合理价值6.67 元/股，对应24 年PB 合理估值0.65X，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值5.21 港币/股，均给予“买入”评级。
风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）存款成本管控不及预期。（3）政策落地不及预期，金融风险超预期。
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