徐工机械2023 年实现营业收入928.48 亿元，同比下滑1.03%，实现归母净利润53.26 亿元，同比增加23.51%。2024Q1 公司实现营收241.74 亿元，同比增加1.18%，实现归母净利润16.00 亿元，同比增加5.06%。公司全年的业绩增长依然依赖海外+新兴业务的强力驱动。2023 年国际化收入占比提升到40.1%，且海外毛利率比国内高了约3pct；传统业务依然承压，但高机、矿机、备件等新业务强势增长。我们认为，徐工机械作为工程机械龙头，出海逻辑顺畅+国内拐点将至，业绩增厚的确定性较强。当前动态估值已处于底部区域。我们继续维持“强烈推荐”评级！
徐工机械披露2023 年度报告和2024Q1 季报，整体业务符合预期。公司2023年实现营业收入928.48 亿元，同比下滑1.03%，实现归母净利润53.26 亿元，同比增加23.51%。2024Q1 公司实现营收241.74 亿元，同比增加1.18%，实现归母净利润16.00 亿元，同比增加5.06%。关键比率层面，公司23Q4的销售毛利率达到20.64%，销售净利率达到2.01%；24Q1 的销售毛利率达到22.89%，销售净利率达到6.63%。
业务地域划分来看，海外业务收入大幅增长，贡献了核心驱动力。2023 年国际化收入372 亿元，同比增长33.7%，国际化占收入比为40.1%，同比提高10.42pct。2023 年海外业务毛利率达到24.2%，依然高于国内的21.2%。
具体产品划分来看，传统机型的增长承压，但高空作业机械、矿业机械、工程机械备件等新兴业务保持强势增长。占比最大的土方机械（24.3%占比）和起重机械（22.82%占比）依然受累于国内地产、基建较低的开工率和项目量，2023 年收入分别下滑4.56%和11.2%。但公司在2023 年极力拔高新兴产业，如矿用机械实现量质齐增，2023 年矿机营收58.6 亿元，同增14.2%，其中新能源矿车增长4 倍，矿挖内销占有率提升1.7 个百分点；再如公司高机业务，2023 年营收88.8 亿元，同增35.6%，是增长最快的板块；农机业务取得突破性进展，拖拉机、收获机批量交付，收入增长10 倍。
我们继续看好2024 年公司业务增长：1）企业各项改革落实完备，关注长期能力提升的项目向深入开展；2）企业内部协同完善，零部件自制率提高，增强终端产品的毛利率，2023 年油缸、阀、驱动桥、变速箱等内部配套率快速提升到70%以上，工程机械备件业务增速可观，预计2024 年仍将延续；3）海外各区域依然保持高速增长；4）国内工程机械有望逐步迎来周期拐点，设备更新政策落地将加速这一进程。
维持“强烈推荐”投资评级。我们预计24~26 年公司将实现69.3/90.7/116.2亿元归母净利润。当前徐工的PE 依然处于相对底部区域，24 动态PE 仅为11.8 倍，25 动态PE 仅为9 倍。继续强烈推荐徐工机械！
风险提示：地产、基建投资超预期下滑；传统工程机械更新换代不及预期；高机、矿机等新品拓展不及预期；国企混改未能有效提升公司的利润率。
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