点评：
23年灵活用工稳定增长，招聘业务承压。23年，灵活用工实现收入89.8亿元、同增11.7%，截至23年末管理外包员工3.55万人、较9月末增长约400人次。受宏观经济影响，招聘类业务恢复缓慢，中高端人才访寻收入4.2亿元、同减37.8%；招聘流程外包收入0.7亿元、同减38.4%。
Investigo业绩受海外猎头影响。23年，Investigo实现收入20.2亿元、同增1.6%，实现净利润0.4亿元、同减63.1%。我们估计，investigo净利润下滑的主要原因是海外宏观经济形势及22年海外猎头高基数的共同影响。
毛利率同比下滑。23年，公司毛利率同减2.4pct至7.3%，其中灵活用工毛利率同减1.2pct至6.2%，中高端人才访寻毛利率同减10.27pct至26.6%，招聘流程外包同减9.7pct至13.6%。
期间费用率控制良好。23年，销售费用率同减0.3pct至1.9%，管理费用同增0.1pct至2.6%，研发费用率同减0.1pct至0.4%，财务费用率0%，与22年持平。
24Q1灵活用工具备韧性，招聘类仍待修复。24Q1灵活用工稳定增长，灵活用工收入同增12.1%，截至24年3月末，管理外包员工合计3.62万人，较23年末增加约700人次。国内招聘需求回暖，环比改善。但受地缘政治等因素影响，海外经济依然受到持续性影响，我们估计海外收入有所下滑。
24Q1毛利率同比略有下滑。24Q1毛利率同减0.9pct至6.3%。
24Q1期间费用率控制良好。24Q1销售费用率同减0.4pct至1.5%；管理费用率同增0.1pct至2.4%；研发费用率0.7%、同比持平；财务费用率同减0.5pct至0.3%。
24Q1业绩呈环比改善。23Q2/23Q3/23Q4/24Q1归母净利润同比增速分别为-18.5%/-36.8%/-33.7%/22.1%，24Q1业绩增速环比改善。致业绩承压，灵活用工韧性依然较强。24Q1业绩环比呈改善趋势。我们预计2024-26年EPS至1.33/1.67/2.03元/股，当前股价对应PE为16x/12x/10x，维持“增持”评级。
风险因素：招聘市场低迷对猎头、RPO业务的负面影响；宏观经济对人力资源服务行业的影响。
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