事件：10 月25 日晚，福瑞股份发布2023 年三季报。年初至报告期末公司实现营业收入8.07 亿元（同比+12.23%），归母净利润0.73 亿元（同比+20.41%），扣非归母净利润0.79 亿元（同比+28.97%）。其中，单Q3 季度实现营业收入2.83 亿元（同比+4.65%），归母净利润0.29 亿元（同比+4.01%），扣非归母净利润0.33 亿元（同比同比+14.95%）。
财务指标方面，毛利率显著提升。2023 前三季度毛利率76.88%（2022前三季度为71.70%），销售费用率29.67%（2022 前三季度为28.41%），管理费用率20.32%（2022 前三季度为19.84%），研发费用率7.05%（2022Q3 为7.24%），净利率15.09%（2022 前三季度为13.32%）。
Echosens 是福瑞股份的重要子公司，旗下FibroScan 设备是公司核心产品，FibroScan 持续获得权威期刊、指南推荐。2023 年9 月柳叶刀子刊发表最新社评，呼吁从社会多个层面提高并重视对肝病的认识，同时在各地部署FibroScan 来赋能初级保健人员和提高医疗机构的设施水平，最大程度发挥FibroScan 在疾病早期筛查中的作用。2023 年8 月美国肝病研究会（AASLD）推荐使用FibroScan 用于NAFLD 和NASH 患者的早期筛查。2023 年8 月美国胃肠病协会（AGA）发表了临床实践更新，该更新推荐了基于FibroScan 核心专利技术VCTE 的肝脏硬度测量在NAFLD患者风险分层管理中的应用。我们认为这些事件展现了福瑞股份长期核心器械主业的竞争力。
FibroScan Go 按次收费模式设备安装数量和使用量稳步增长。FibroScanGO 已在美国和欧洲的部分国家实现了装机。产品70%分布在美国，其余部分在欧洲。此外，FibroScan GO 的使用量也在稳步上升，合同续签率已经达到100%。FibroScan GO 的目标客户遍布全球，包括院外市场，患者路径的上游以及一些非肝脏领域（endo、diabeto 甚至初级保健）。
公司预计，未来5 年收入的复合增长率最高将达到40%左右，安装数千台FibroScan GO。
NASH 行业新药进展，是公司业务增长的催化剂。我们认为应把明星产品司美格鲁肽同时理解成一款NASH 在研新药：司美格鲁肽正在进行NASH 的III 期临床试验。Echosens 已与多家制药公司达成了合作关系，如诺和诺德（丹麦）、Inventiva（法国）和Zydus（印度），共同致力于推动NASH 领域的发展。在未来的12 个月内，部分大型制药公司预计将进入药物研发的后续阶段，Echosens 也将积极促成与这些公司的合作。
投资建议。我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为11.87 亿元、15.47亿元、20.47 亿元，同比增速分别为17.57%、30.45%、32.30%；归母净利润分别为1.35 亿元、2.11 亿元、3.19 亿元，同比增速分别为37.72%、56.74%、51.09%；EPS 分别为0.51 元、0.80 元、1.21 元。公司（2023 年11 月3 日收盘）市值对应2023-2025 PE 分别为70.01X、44.66X、29.56X。因公司药品端业绩扰动，我们将公司2023 年净利润预期下调。由于我们核心关注公司器械业务，以海外器械公司估值视角，福瑞股份估值仍有较大提升空间，我们维持公司“买入”评级。
风险提示：宏观经济和外部环境变化带来的风险，行业竞争及行业政策的风险，药品原材料价格波动的风险，新业务发展不及预期的风险。
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