海澜之家(600398)业绩超预期来自毛利率提升贡献

海澜之家(600398)业绩超预期来自毛利率提升贡献
2023年08月31日 16:19 华西证券

事件概述

2023H1年公司实现收入/归母净利/扣非归母净利/经营活动现金流分别为111.99/16.79/16.63/27.67亿元、同比增长17.7%/31.6%/31.2%/109.2%,较21H1增长10.5%/1.7%/4.7%/9.2%。经营性现金流净额高于归母净利主要由于存货减少。

2023Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为55.17/8.76/8.71亿元、同比增长28.2%/58.5%/61.1%,较21Q2增长18.9%/8.4%/15.4%,Q2环比实现增长加速,净利率提升来自毛利率提升贡献。

分析判断:

线下业务实现高增,直营店效大幅提升。(1)分品牌来看,2023H1公司主品牌/团购定制/其他品牌营收分别为86.45/10.93/10.64亿元,同比增长16.73%/24.56%/18.12%;主品牌共6006家(直营/加盟及联营:1155/4851家),上半年净开64家(直营/加盟净开101/-37家)、同比增长5.04%;(2)分渠道来看,1)2023H1公司线上/线下业务营收分别为15.05/92.97亿元,同比增长9.85%/18.97%。公司在抖音、快手等线上渠道打造全新矩阵账号。5月,快手电商团队打造爆款联名T恤,荣登平台T恤类目第一。“6.18”期间,品牌荣登抖音品牌男装、快手品牌男装、抖音商城等多项排名第一,实现品销双赢;2)2023H1公司直营/加盟及其他收入分别为23.20/73.89亿元,同比增长55.78%/8.38%;23H1直营/加盟门店分别为1688/6524家,上半年净关7家(直营/加盟分别净开110/-117家)、同比增长34.1%/1.0%。推算半年直营/加盟店效分别为137/113万元、同比增长16%/7%,相较于21H1增长22%/-5%。我们分析,直营店效提升除受益于疫后线下消费恢复正常外,还受益于公司调整优化商业步行街门店选址,提升购物中心、商超等直营门店占比。(3)单季来看,23Q2公司主品牌/团购定制/其他品牌营收为38.26/7.36/5.69亿元,同比增长22%/29%/37%;Q2线上/线下收入分别为8.73/42.59亿元,同比增长5%/29%;直营/加盟及其他收入分别为10.84/33.11亿元,同比增长66%/14%,均回到疫情前水平。

主品牌毛利率提升,直营毛利率增幅高于加盟门店。(1)2023H1公司毛利率为45.11%、同比提升1.20PCT。拆分来看:1)分品牌看,主品牌/团购/其他品牌毛利率分别为45.27%/44.76%/55.74%,同比提升1.70/-6.85/2.22PCT;2)分渠道看,线上/线下毛利率分别为49.08%/45.79%,同比提升5.68/0.14PCT;直营/加盟毛利率分别为62.83%/41.26%,同比提升3.87/-0.26PCT。(2)2023H1公司归母净利率为14.99%、同比提升1.6PCT,归母净利率增幅高于毛利率主要由于:1)所得税率下降0.43PCT;2)管理费用率下降0.56PCT,主要来自规模效应;3)公允价值变动净收益占比提升0.22PCT;4)减值损失占比下降0.24PCT,主要来自坏账准备同比大幅减少。此外,财务费用率提升0.66PCT,其他收益、投资净收益、营业外净收入及资产处置收益合计占比下降0.11PCT,少数股东损益占比提升0.22PCT。(3)Q2公司毛利率为45.65%、同比提升3.39PCT,归母净利率为15.88%、同比提升3.03PCT。

存货减少,周转天数下降。2023H1公司存货为78.26亿元、同比下降8%,存货周转天数为253天、同比减少27天;应收账款为13.31亿元、同比增长23.54%,应收账款周转天数为20天、同比持平;应付账款为71.11亿元、同比下降3.26%,应付账款周转天数为223天、同比减少15天。

投资建议

我们分析,(1)主品牌表现有望在疫后逐步恢复好转,今年开店有望新增200-300家;(2)OVV、男生女生、英氏、海澜优选、HEAD均处于成长期,且盈利有望改善;(3)线上和海外是长期增长点。

考虑23H1年增长高于我们预期,上调23-25年收入预测209.65/232.71/257.97亿元至216.02/242.31/271.26亿元;上调23-25年归母净利预测28.72/32.35/36.37亿元至30.03/33.92/38.25亿元,对应上调23-25年EPS预测0.66/0.75/0.84元至0.70/0.79/0.89元。2023年8月30日收盘价7.34元对应PE分别为11/9/8X,维持“买入”评级。

风险提示

宏观经济波动;市场竞争风险;存货跌价风险;商誉减值风险;系统性风险。

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