1H23 收入、归母净利同比增长30%、33%
公司公告1H23 收入、归母、扣非净利97.6、9.9、9.8 亿元，同比+30%、33%、33%，2Q23 收入、归母、扣非净利同比+14%、+38%、+36%，业绩增长主因科技/国药/商业等兄弟公司业绩显著增长。我们看好同仁堂的内部变化带来业绩可持续性与估值重塑，我们维持盈利预测，预计公司2023-25 年归母净利17.2/19.9/22.9 亿元（+20/16/15% yoy），给予2023年PE 60x（可比公司均值36x，考虑国改成效及1H23 业绩高速增长给予一定溢价），目标价75.09 元，维持“买入”评级。
股份公司：安牛表现稳健，二线品种快速增长
股份公司（母公司）收入21.6 亿元（+10%），毛利率同比下滑4.2pct（主因核心药材大幅上涨），剔除投资收益的净利润同比增长18%（主因费用平稳），我们预计23~25 年收入增速有望达15~20%：1）安牛1H23 预计表现平稳（分部间交易19.2 亿元 vs 1H22~18.6 亿元），主因御药系列推出前的渠道控货（母公司合同负债从2022 年6700 万元增至1H23 的1.1 亿元），我们预计伴随渗透率提升、大品种战略与精品战略加持，安牛有望维持15~20%的持续增长；2）1H23 牛黄清心、大活络预计快速增长，看好其在老龄化加剧下高血压、关节炎、脑梗后遗症等人群的长期表现。
兄弟公司：科技、商业受益于需求增长，国药受益于通关恢复1）科技公司收入39.5 亿元（+31%）、净利润5.6 亿元（+24%），主因补益/感冒药需求提升，毛利率同比-3pct（主因药材价格上涨），受益于营销改革的深入，我们预计23~25 年收入增速有望在15~25%；2）国药公司收入7.2亿元（+39%）、净利润2.6 亿元（+34%），主因疫情防控政策优化后访港游客流量恢复，鉴于香港零售业仍有修复空间（1H23 货值修复至2019 年85%），我们预计2023~25 年收入增速有望15~25%；3）商业公司1H23收入55.8 亿元（+28% yoy）、净利润3.9 亿元（+111% yoy），收入主因1H23诊疗修复及长新冠带动中医就诊量增加，净利增长预计主因规模效应。
毛利率略有压力但净利率韧性较强，资产负债表与现金流量表表现良好1）1H23 毛利率同比-3.6pct 至53.9%，主因医药工业毛利率承压，净利率同比+1.5pct（主因费用控制，销售费用率同比-2pct，管理费率同比-1.3pct，研发费用同比微增，财务费用率同比-0.5pct）；2）1H23 应收账款同比基本持平、占收入比重下降，合同负债6.8 亿元（2022 年6.2 亿元）；3）1H23经营现金净流量同比+26%至23.7 亿元、高于净利润。
风险提示：产品销售不及预期的风险；国企改革进展及成效不及预期的风险；原材料价格波动风险。
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