核心观点:
公司发布2023 半年报:上半年收入654.4 亿元,同比+16.3%,归母净利润64.7 亿元,同比-34.3%。其中Q2 收入340.7 亿元,同比+10.6%,归母净利润39.2 亿元,同比-20.3%。
2023H1 行业盈利在历史底部,海螺业绩显著好于同行也好于历史底部,展现较高的安全边际。2023H1 行业盈利在历史底部(1 季度行业不赚钱,2 季度继续低迷),海螺水泥上半年实现扣非净利润62 亿元,盈利明显好于过往周期底部(2009H1、2012H1、2016H1 分别为12、26、30 亿元),也明显好于同行。
海螺水泥盈利领先主要来自公司持续保持的成本费用优势,并且上半年优势在扩大。根据公司半年报,自产自销口径下,上半年公司水泥和熟料销量1.3 亿吨(海螺同比+1.8%,行业全口径产量同比-2.4%),吨收入306 元(同比-43 元),吨成本224 元(同比-7.4 元,其中吨燃料动力同比-7.1 元),吨毛利82 元(同比-35 元);全口径吨期间费用35.8 元,同比+3.7 元;全口径吨净利52.4 元,同比-27 元。公司基于以往在规模、资源、区位布局、管理等优势建立的成本费用优势仍然显著,并且由于上半年公司产能发挥率更高,使得吨折摊成本领先优势在扩大。此外,上半年骨料和贸易业务高增带来显著利润增量。
盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为140/150/161 亿元,对应PE 分别为9.9/9.2/8.6 倍,对应PB 分别为0.73/0.71/0.69 倍。参考可比公司估值和公司未来业绩增速,我们维持公司A 股合理价值36.51 元/吨、H 股合理价值35.11 港元/股的判断,对应2023 年A 股1 倍PB 估值,维持A、H 股“买入”评级。
风险提示。国内水泥需求下滑;行业新增供给超预期,错峰生产不及预期;生产成本不断上涨的风险等。
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