海螺水泥2023年中报点评：行业底部盈利领先优势扩大，展现高安全边际 1、公司发布2023半年报：上半年收入654.4亿元，同比+16.3%，归母净利润64.7亿元，同比-34.3%。其中Q2收入340.7亿元，同比+10.6%，归母净利润39.2亿元，同比-20.3%。 2、2023H1行业盈利在历史底部，海螺业绩显著好于同行也好于历史底部，展现较高的安全边际。2023H1行业需求受地产拖累表现低迷、2季度错峰生产失效，行业盈利在历史底部（1季度行业不赚钱，2季度继续低迷），从行业大型公司上半年业绩来看：天山股份扣非后亏损4-5亿元、冀东水泥扣非后亏损4-5亿元、华润水泥4.9-5.7亿元，山水水泥亏损2.1-2.4亿，2023H1盈利已经回到过去几轮周期底部（2009H1、2012H1、2016H1）水平；但海螺水泥盈利明显好于过往周期底部（2009H1、2012H1、2016H1分别为12、26、30亿）也明显好于同行，上半年实现扣非后归母净利润62亿元，展现出较高的安全边际。 3、海螺盈利领先主要来自公司持续保持的成本费用优势，并且上半年优势在扩大。自产自销口径下，上半年公司公司水泥和熟料销量1.3亿吨（海螺同比+1.8%，行业全口径产量同比-2.4%），吨收入306元（同比-43元），吨成本224元（同比-7.4元，其中吨燃料动力-7.1元），吨毛利82元（同比-35元）；全口径吨期间费用35.8元，同比+3.7元，全口径吨净利52.4元，同比-27元；全口径吨归母净利49.8元，同比-27元。公司基于以往在规模、资源、区位布局、管理等优势建立的成本费用优势仍然显著，并且由于上半年公司产能发挥率更高，使得吨折摊成本领先优势在扩大。 4、行业底部，海螺护城河在拓宽（体现为上半年行业底部盈利能力好于同行和历史），具备较高安全边际（上半年业绩65亿元，全口径吨净利超50元/吨）。展望未来，从价格来看，大部分地区价格目前已跌到行业现金成本，向下空间很小，预计8月下旬有望见到环比低点，吨盈利有望见底回升；从产销量来看，海螺凭借持续领先的成本优势，保障产能发挥率保持较高水平，未来销量有望稳定在近3亿吨量级。我们预计公司23-25年归母净利润分别为145/156/167亿元，对应PE分别为9.3/8.7/8.1倍，对应PB分别为0.71/0.69/0.67倍，底部具备较高赔率。
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