事件：公司披露2023年半年报，上半年实现营业收入13.07亿元，同比下降14.95%；归母净利润2.10亿元，同比下降50.84%；扣非净利润1.94亿元，同比下降47.71%。对此点评如下：
受产品价格下降影响，上半年业绩承压。上半年玻纤行业下游需求疲软，市场竞争更加激烈，产品价格同比下降，导致公司盈利水平下降，收入/归母净利润同比分别下降14.95/50.84%。其中Q2实现营业收入7.04亿元，同比下降10.07%；归母净利润1.29亿元，同比下降35.48%；扣非净利润1.22亿元，同比下降35.87%。(1)量升价跌致主业收入下降。上半年公司玻纤及制品销量同比增长6.67%，但平均售价有所下降，综合作用下玻纤及制品实现收入9.51亿元，同比下降20.22%。化工制品/玻璃钢制品营业收入分别同比增长3.08/7.98%至3.11/0.45亿元。(2)产能有序推进，支撑未来增长。公司现有玻纤纱产能30万吨。此外，公司拟投资建设60万吨高性能玻璃纤维智能制造基地项目，该项目分两期建造，一期30万吨又分为两条15万吨产线，预计2023年底会有一座15万吨池窑点火。同时，根据公司投资者交流公告，子公司天马集团拟将原有的一条年产3万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线升级改造为一条年产8万吨高端高性能玻璃纤维及特种织物生产线，技改扩建时间会根据生产及市场需求择时安排。
Q2净利率环比改善，经营韧性显现。上半年公司毛利率/净利率分别为27.30/16.08%，同比分别下降10.45/11.76pct。分业务看，玻纤及制品受价格下降影响明显，但公司及时调整产品结构，提高高附加值产品的销售比重，毛利率已有复苏态势。上半年其毛利率为29.77%，同比下降13.80pct，环比增长1.98pct。化工及玻璃钢制品毛利率分别为20.08/24.96%，同比分别增长2.53/6.26pct。Q2毛利率为26.87%，同比下降9.85pct，环比下降0.92pct；净利率为18.32%，同比下降7.22pct，环比增长4.85pct。上半年公司经营现金流净额为1.77亿元，同比下降42.73%，主要系产品销售价格降低所致；期间费用率为9.71%，同比增长0.13pct。其中销售/管理(含研发)/财务费用率分别为2.31/9.61/-2.21%，同比分别变动-0.04/+1.85/-1.68pct。
行业压力仍在，中小企业出清或将加速。根据中国玻璃纤维工业协会统计，受前期产能增长过快和下游主要消费市场不景气影响，上半年规模以上玻纤及制品工业主营收入同比下降10.10%，利润总额同比下降53.67%，销售利润率为9.69%，同比下降9.11pct。行业出口也遭遇量价齐跌，根据海关总署数据，上半年我国玻纤及制品累计出口量为95.83万吨，同比下降11.13%；出口金额累计15.04亿美元，同比下降23.11%；出口均价为1569美元/吨，同比下降13.48%。目前玻纤行业压力仍在，企业库存较高，根据中国玻璃纤维工业协会，上半年规模以上玻纤及制品工业期末产成品库存累计值同比增长30.21%，截至2023年6月底，虽然行业基本实现产销平衡，但多数企业库存仍有积压。在这种背景下，头部企业韧性更强，中小企业生存难度更大，行业出清有望提速，市场集中度或将进一步提升。
投资建议：业绩暂时承压，成长逻辑仍在，维持增持评级。预计2023-2025年公司归母净利润分别达到5.71、7.72、10.55亿元，同比分别变动-30%、+35%、+37%，对应PE估值12、9、6倍。公司形成了较为完整的玻纤纱-玻纤制品-树脂-玻纤复合材料产业链。公司短切毡、湿法毡等玻纤制品行业地位强，制定了产品高端化的发展战略。公司玻纤纱、玻纤制品产能持续投放，中长期产能储备充足，成为未来业绩的 驱动力 。
风险提示：玻纤价格低于预期；化工产品价格低于预期；行业竞争加剧；原材料成本超预期上升；在建拟建产能项目进度低于预期等。
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