奥福环保：后处理载体龙头，高壁垒高毛利国产替代正当时|陶瓷_新浪财经

首次覆盖

　　投资亮点

　　首次覆盖奥福环保（688021）给予跑赢行业评级，目标价32.00元，对应估值倍数22.1倍2022年P/E。理由如下：

　　公司深耕蜂窝陶瓷领域，技术迭代紧跟排放法规。公司专注蜂窝陶瓷材料的开发与应用，蜂窝陶瓷载体战略地位突出。近年来收入规模稳定增长，我们预计未来三年将继续保持增长，复合增速超50%。公司产品结构调整叠加规模效应，盈利进入加速成长期，带动盈利能力逐步修复。

　　下游需求维持高位，排放迭代带动单车价值量倍增。我们提出边际销量驱动力“五因素法”拆解模型，我们认为，在众多需求因素的托底作用下，未来数年我国重卡的行业销量中枢仍将保持在120万辆以上。国六标准于2021年7月全面落地，我们认为柴油车国六标准切换有望带动蜂窝陶瓷需求规模扩张，国六产品的落地有望打破原有产品ASP年降趋势，更高技术壁垒进一步提高国六产品ASP水平，我们预计单件ASP将达现有水平的3-4倍。

　　行业竞争壁垒高，公司技术实力雄厚，有望受益国产替代趋势。蜂窝陶瓷的研发过程涉及多种跨学科工艺，且制造工艺复杂，生产设备非标，配套客户粘性强，因此行业进入壁垒很高。国产蜂窝陶瓷具有价格优势，我们认为，价格优势将进一步推动奥福环保为代表的国产厂商替代外国厂商，有望演绎国产替代逻辑。

　　我们与市场的最大不同？我们认为，在自然需求增长、更新替换、治超政策梯度推广、蓝牌轻卡新规落地以及海外出口需求强劲推动下，商用车终端销量仍有支撑，尾气后处理配套需求规模较快增长，公司持续受益。

　　潜在催化剂：柴油车国六排放标准已全面落地、非道路国四将于2022年底实施，公司下游市场需求实现扩容，我们认为公司可利用自身技术优势和客户结构迅速抢占海外品牌原有市场，市占率不断提升。

　　盈利预测与估值

　　我们预计公司22-24年EPS分别为1.45/2.93/3.47元，CAGR为59.8%。当前股价对应16.3/8.1倍22/23年市盈率。考虑到后处理催化剂载体行业壁垒较高，公司的价格竞争力、技术优势和客户资源优势较为显著，22年起营收净利进入加速成长期，我们给予一定估值溢价，给予22.1倍22年P/E。首次覆盖并给予跑赢行业评级，目标价32.0元，较当前有35.5%上行空间。

　　风险

　　国六标准实施不及预期；公司产能投放进度不及预期；应收账款回款风险；客户集中度较高；新能源汽车带来产业格局变化的风险。

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