原标题：IPO前多家机构低价入股，冠石科技或踩证监会雷区 来源：时代投研
国内半导体产业蓬勃发展，相关企业瞄准了资本市场，南京冠石科技股份有限公司（以下简称“冠石科技”）便是其中一家。冠石科技成立于2002年，主营业务为半导体显示器件及特种胶粘材料的研发、生产和销售。
6月17日,冠石科技于沪市主板IPO上会,审核结果为通过。本次冠石科技公开发行股份数量不超过1827.5万股，占发行后总股本的比例不低于25%，拟募资5亿元。
时代商学院查阅相关公开资料总结发现，冠石科技在IPO前夕存在投资机构低价入股的行为，甚至有一些私募基金尚未成立或者刚完成备案就已经与该公司签订增资入股协议和对赌协议，该行为背后的用意暂未可知，但或已违背突击入股的相关规定。除了上述隐忧外，冠石科技对下游大客户存在高度依赖，但其第一大客户成都中电因常年亏损被列入经营异常，另一大客户既是客户又是供应商，存在利益输送嫌疑。
6月23日，针对上述相关疑问，时代商学院向冠石科技发函询问，但截至发稿该公司仍未回复。
01
IPO前多家机构突击入股，或涉嫌违规抬高估值
冠石科技成立至今主营业务变动频繁。成立初期，该公司主营业务以加工、销售各类特种胶粘材料为主；2014年起，该公司将主营业务拓展至生产、销售功能性器件产品；2015年，其投资建设7条偏光片加工生产线，生产偏光片；2018年冠石科技又开始涉足OLED屏幕的功能性器件领域；2020年，冠石科技开拓新业务――液晶面板的生产销售，并收购了生产液晶面板组装原材料的合邑电子。但液晶面板行业竞争激烈，近年来不少企业减产退出，市场前景未知。
冠石科技一直在尝试创新，但发展十余年，冠石科技的市场规模依然较小。截至2019年6月该公司估值仅3亿元，根据《上海证券交易所科创板股票上市规则》中的第一项上市标准，即“预计市值不低于人民币10亿元”，冠石科技还远达不到门槛。或由于这一原因，冠石科技开始疯狂吸引私募资金以提高估值，这一过程中，发生了低价入股、对赌协议等违规操作。
招股书显示，冠石科技持股5%以上的主要股东有两个，张建巍直接持有冠石科技83.6%的股份，并通过镇江冠翔间接控制公司4.11%的股份，合计控制公司87.71%的股份，系公司控股股东及实控人。
2019年12月，上海祥禾涌原股权投资合伙企业（简称“祥禾涌原”）、嘉兴涌杰投资合伙企业（简称“涌杰投资”）、上海涌济铧创股权投资合伙企业（简称“勇济铧创”）以及宁波泷新股权投资合伙企业（简称“泷新股权”）以18.24元/股的价格入股冠石科技，合计持有冠石科技482.46万股，占冠石科技股份总数的8.8%。然而，早在2019年6月，镇江冠翔还是以每注册资本25元的价格入股冠石科技。上述四家投资机构在半年后突击入股冠石科技，入股价格相对半年前还低了27%，入股价格明显偏低，属于低价突击入股。
2019年12月2日，冠石科技与上述4家机构签署了《增资协议之补充协议》，该协议存在对赌条款：如冠石科技不能在2020年12月31日之前完成IPO申报并被证监会受理，或该次IPO申请最终被否决、终止、主动撤回，则投资人有权要求张建巍以约定价款（投资人本次增资金额加8%年息）回购投资人在本次增资中取得的全部或部分公司股权。
但在4个月后，冠石科技突然与上述机构又签署《终止执行投资保障条款的协议》，将对赌条款全部解除。按照2019年6月每股25元的价格估算，冠石科技当时的估值仅为3亿元。根据四家机构的出资额及持股比例计算，低价入股完成后，同年12月，冠石科技的估值约为10亿元，翻了三倍，冠石科技疑通过机构低价入股的方式抬高估值。
而根据招股书，本次IPO拟发行不超过1827.5万股，发行后总股本不超过7310万股，此次IPO拟募资金额为5亿元，冠石科技此次发行的估值约为20亿元。而对赌协议一直是证监会IPO审核中重点关注的“雷区”，低价入股加上对赌协议，冠石科技疑点重重。
此外还需要注意的是，涌杰投资、涌济铧创均于2020年3月才获得备案，其中涌济铧创在签署入股协议一个月前才成立，而涌杰投资在签署上述协议前尚未成立，疑为见不得光的“影子股东”。
涌济铧创成立于2019年11月6日，涌杰投资则成立于2019年12月4日，二者分别于2020年3月5日、26日获得备案。为何涌杰投资尚未成立、备案却先签署增资协议，且此次增资是否获公司全体股东一致同意？时代商学院分析，涌杰投资、涌济铧创或为专为投资冠石科技而设立，而背后的目的正是通过低价突击入股提高冠石科技估值。
为防止资本无序扩张，2021年2月5日，证监会发布了《监管规则适用指引-关于申请首发上市企业股东信息披露》，对违规代持、影子股东、突击入股、多层嵌套等IPO乱象加强监管，冠石科技以上操作，或踩中证监会的雷区。
02
客户集中度高，第一大客户处于巨亏状态
在业务合作层面，冠石科技高度依赖前五大客户，客户集中度也较高。2017―2019年，该公司对前五大客户的销售额占当期营业收入的比重分别为66.79%、73.42%和86.24%，呈逐年递增的趋势。
其中，成都中电熊猫显示科技有限公司（以下简称“成都中电”）在2019年为冠石科技最大的客户，营收占比达31.92%。公开资料显示，成都中电是上市公司华东科技（000727.SZ)的参股子公司，2019年，华东科技的归母净利润亏损为56.41亿元，并且近三年，华东科技都为亏损状态。
2020年7月，就在冠石科技提交招股书之际，华东科技发布公告披露了成都中电的业绩情况。披露数据显示，2019年成都中电的营业收入为36.03亿元，归母净利润为-9.65亿元；2020年上半年，成都中电的归母净利润为-12.9亿元。财务状况进一步恶化。
而2019年成都中电为冠石科技贡献了0.27亿元的销售收入，占冠石科技当期营业收入的31.92%这也意味着，该公司的第一大客户正处于持续深度亏损中，若成都中电后续不能改变其经营状态，或对冠石科技的业绩产生不良影响。
在冠石科技的客户中，LG及其下属公司在报告期内一直在冠石科技前五大销售客户的名单中。2018―2020年6月，冠石科技对其实现的销售收入分别为2126.58万元、2991万元、1193.98万元，占各期营业收入的比例分别为4.73%、3.58%、2.5%，位列前五大客户中的第5名、第5名和第5名。
但奇怪的是，2018-2019年，LG集团下属企业乐金化学（南京）信息电子材料有限公司（简称“乐金化学”）亦是冠石科技的第一大供应商，冠石科技向乐金化学采购产品为偏光片卷材，采购金额分为0.51亿元、2.78亿元，其中2019年的采购金额占到当期采购总额的比例达42.04%。
除了供销同盟，时代商学院研究发现，乐金化学与冠石科技还存在另一层关系。冠石科技的五大高级管理人员中，有一位曾在乐金化学担任管理岗位，该人员名为刘连海。
招股书信息显示，2003年1月―2015年5月，刘连海任乐金化学偏光板生产主管，任职时间长达12年；2015年5月―2019年9月任冠石科技生产部偏光片生产厂长，2019年9月至今任冠石科技副总经理。在2018年以前，乐金化学并没有进入发行人前五大供应商，自2018年以来，一跃成为发行人第二大供应商，其供应内容也为偏光片卷材，乐金化学迈入冠石科技前五大供应商的时间节点，刚好也是刘连海入职冠石科技后，不得不令人怀疑这其中有某种关联性。
供销同盟的合作模式下，冠石科技与乐金化学的业务关联性日益加强，偏光片业务的毛利率也在持续下滑。据冠石科技招股书数据，2017年至2020年6月，偏光片的毛利率分别为70.06%、28.96%、8.31%、8.47%，总体大幅下滑。冠石科技在招股书中称，公司在偏光片业务上采用原料自购模式，冠石科技毛利率下滑的背后，或是受制于第一大客户同时也是第二大供应商的LG所致。
乐金化学作为冠石科技连年大客户LG的下属企业，在2018年以前，没有进入发行人前五大供应商，自2018年以来，一跃成为发行人第二大供应商，并且目前一直作为发行人的第二大供应商，其供应内容也为偏光片卷材。乐金化学一跃成为第二大供应商合理性存疑。
在首发反馈意见中，证监会就要求冠石科技说明LG及其下属公司既是公司主要客户，又是公司主要供应商的原因及合理性，以及交易价格公允性。
03
总结
对赌协议一直是证监会IPO审核中重点关注的“雷区”，冠石科技在IPO前不仅存在对赌协议，且有四所机构低价入股，或踩中证监会雷区。加上其第一大客户业绩颓靡，前五大客户集中度高等因素，冠石科技的业绩或将受到不良影响。
目前，冠石科技的资产减值损失主要为计提的坏账损失以及对部分存货计提的存货跌价损失，2017―2019年分别为-251.97万元、-542.36万元、-263.78万元，连续三年为负。截至2019年末，冠石科技应收账款达2.79亿元，坏账准备高达1,401.94万元。同时，冠石科技的负债率也在逐年上升，各期分别为31.18%、42.87%、51.46%。从账面来看，冠石科技十分缺钱，这或是急于上市募资的原因之一，问题重重，冠石科技上市前景或欠佳。
此外，值得注意的是，担任冠石科技此次IPO的签字注册会计师师玉春存在协助他人造假的前科，曾被证监会出具了警告函，而招股书中对此未有提及。冠石科技的保荐人恐未勤勉尽责。
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