大秦铁路(601006)：Q3运量首现恢复性正增长 关注高股息核心资产

原标题：大秦铁路(601006)：Q3运量首现恢复性正增长 关注高股息核心资产 来源：海通证券股份有限公司

事件：大秦铁路公布2020 三季报。2020 前三季度公司实现营业收入526.8亿（-12.0%）（括号表示同比，下同）；实现归母净利润89.0 亿（-26.4%），实现扣非归母净利润88.4 亿（-26.8%）。其中，Q3 公司实现营业收入192.3亿（-2.0%），实现归母净利润33.3 亿（-17.9%）。

经营数据：煤炭需求回暖，Q3 年内首次转正。2020 年1-9 月大秦线货物运输量完成2.96 亿吨（-8.4%），Q3 运量1.09 亿吨（+3.3%），Q1/Q2 运量分别同比为-20.4%/-7.5%。我们认为，煤炭需求回暖叠加高速公路恢复收费以及电厂迎峰度夏进入季节性补库存周期，带动Q3 运量增速年内首次转正。

财务分析：业务量带动收入逐季改善，投资收益对应减少。营收端：Q3 公司实现营业收入192.3 亿（-2.0%），环比增长11.2%，公司Q3 毛利率为22.2%，相比去年同期下滑1.7pcts。成本端：营业成本净增长0.3 亿（+0.2%），投资收益6.8 亿，同比减少1.02 亿。

未来展望一：大秦线10 月进入大修期，需求后移至11-12 月，Q4 运量无虞。

根据中国能源网，大秦线秋季集中修如期展开，此次维修共为期25 天。从10 月7 日至31 日结束；每天上午停电检修3-5 小时，10 月运量或将承压。

我们认为，受电厂补库、冬储拉运，以及港口库存低位、进口煤继续限制等因素影响，集中修只是将运输需求后移，Q4 运量增长无虞。

未来展望二：可转债发行在即，收购土地使用权及西南环线51%股权。根据大秦铁路公告，公开发行可转债申请于9 月23 日获得中国证监会核准批复。

我们认为，1）由租赁模式转为收购授权经营土地后，可降低大秦铁路因未来土地持续升值而导致的租金上涨风险，但短期或带来折旧增长。2）西南环线可承接多条线路货流，运输市场需求充足，将持续增加货物列车开行对数。

低估值高股息凸显长期投资价值。疫情短期冲击大秦线运量，预计2020 年或实现运量3.9 亿吨，蒙华线分流影响将逐步均衡，长期看公司产能仍有望达满。考虑公司给出的2020-2022 年分红承诺，未来三年股利收益稳定，全球流动性宽松背景下，高股息资产估值中枢有望提高。2020-2022 年公司归母净利润为97/138/139 亿元，暂不考虑发行可转债转股的影响，对应EPS0.65/0.93/0.94 元/股。给予2021 年PE 估值区间8-10x，对应合理价值区间7.4-9.3 元。高股息率仍有吸引力，给予“优于大市”评级。

风险因素：疫情影响经济恢复；动力煤需求不及预期；水电及进口煤超预期；铁路改革不及预期；铁路成本增长超预期；铁路运价调控

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