金禾实业(002597)：产品跌价拖累业绩代糖产品前景良好_新浪财经

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原标题：金禾实业(002597)：产品跌价拖累业绩代糖产品前景良好来源：华泰证券股份有限公司

2020H1 净利润同比降11%，维持“增持”评级

金禾实业于8 月27 日公布2020 年中报，公司实现营收18.29 亿元，同比降7.5%，净利润3.57 亿元，同比降11.1%。按照5.59 亿股的最新股本计算，对应EPS 为0.64 元。我们看好公司甜味剂产品未来的发展前景，预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.42/1.89/2.43 元，维持“增持”评级。

主营产品跌价拖累业绩，甜味剂板块以量补价

据百川资讯，2020H1 公司食品添加剂板块产品价格大多下行，2020H1 三氯蔗糖出口均价同比降10%至18.1 万元/吨，甲/乙基麦芽酚价格同比亦有所回落，板块实现营收10.42 亿元，同比增7.8%，毛利率同比降6.9pct至39.6%。大宗化工原料板块景气亦显著下滑，据百川资讯，2020H1 华东三聚氰胺/液氨/硝酸/双氧水均价同比分别下跌16%/17%/16%/18%，板块实现营收5.74 亿元，同比降23.4%，毛利率同比增1.2pct 至22.9%。

公司综合毛利率环比下降2.1pct 至30.9%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动0.5/0.9/-0.2/0.0pct 至3.7%/3.1%/3.8%/-0.5%。

5000 吨三氯蔗糖、定远一期项目顺利推进

2019 年12 月公司公告拟投资3.6 亿元在定远建设4500 吨佳乐麝香、2000吨2-甲基呋喃、3000 吨2-甲基四氢呋喃、1000 吨呋喃铵盐等项目，同时拟投资8.6 亿元在滁州新建5000 吨三氯蔗糖项目，据滁州政府官网披露，该项目已于4 月3 日获得环评批复。我们预计定远一期项目及5000 吨三氯蔗糖项目将于2020Q4 顺利投产，公司公告项目合计年营收21.2 亿元，有望显著贡献业绩增量。此外公司5000 吨麦芽酚项目正在持续推进。

代糖市场需求良好，公司推出“爱乐甜”产品

随着消费者健康意识的日益加强，全球无糖化、代糖化趋势较为明确，代糖市场需求良好，据公司中报披露，公司积极推进“爱乐甜”零售餐桌糖和糖浆业务的品牌建设，根据市场需求，推出1 倍和6 倍甜度的代糖，未来将根据不同的应用场景，继续推出多品类产品。爱乐甜产品已与多个茶饮、商超、烘焙连锁企业开展对接，并通过社群运行、品牌合作、线上和线下销售方式，为产品下一步市场拓展打开空间。

维持“增持”评级

考虑到公司食品添加剂价格有所下跌，我们下调公司2020-2022 年麦芽酚、三氯蔗糖等甜味剂价格假设，对应2020-2022 年EPS 预测下调至1.42/1.89/2.43 元（前值1.71/2.11/2.59 元），结合可比公司估值水平（2021年Wind 一致预期平均17 倍PE），考虑到公司向下游发展to C 产品且代糖空间广阔，给予公司2021 年20 倍PE，对应目标价37.80 元（前值22.23-23.94 元），维持“增持”评级。

风险提示：行业格局持续恶化风险，新项目投产不及预期风险。

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