佩蒂股份(300673)2020年中报点评：海外盈利恢复 国内收入高增

原标题：佩蒂股份(300673)2020年中报点评：海外盈利恢复 国内收入高增 来源：中信证券股份有限公司

宠物经济具备一定的抗经济周期波动能力，公司后续业绩有望持续受益于鸡肉价格下行、越南产能放量，且国内市场有望迎来快速增长期。考虑到定增股本的变动， 我们调整公司2020/21/22 年EPS 预测为0.7/0.96/1.23（ 原为0.81/1.12/1.43 元），维持“买入”评级。

三因共振，利润高增。佩蒂股份上半年实现营业收入5.82 亿元，同比+45.35%（Q1 营收2.41 亿元，同比+48.74%），归母净利0.43 亿，同比+88.74%（Q1归母净利0.12 亿，同比+91.67%）。利润高增主要系收入高增，毛利率提升，费率下降综合带动。2020H1，公司实现综合毛利率25.38%（去年同期28.26%）。

分品类来看，植物咬胶和肉质零食为增长主要驱动因素。2020H1,畜皮咬胶实现营收1.92 亿，同比+5.97%，毛利率17.11%（去年同期26.20%）；公司植物咬胶实现营收1.89 亿，同比+68.68%，毛利率34.36%（去年同期34.25%）；营养肉质零食实现营收1.66 亿，同比+135.50%，毛利率25.77%（去年同期18.85%）；其他产品0.35 亿，同比-4.46%，毛利率20.42%（去年同期38.41%）。

此外，受股权激励费用影响，公司管理费率大幅降低，H1 为6.91%（去年同期13.50%）。

宠物经济相对刚需，公司后续业绩有望加速释放。尽管新冠疫情对全球经济造成一定的影响，但宠物经济相对偏刚需，公司Q2 订单加速，国外实现营收4.89亿，同比+41.74%。随着越南、柬埔寨、新西兰产能陆续释放，我们预估海外市场未来2-3 年将维持20%-30%的高增长。鸡肉成本的下降在Q2 已有部分体现，但20 年H1 由于贸易关税和去年同期比仍然较多（从去年5 月起征收25%关税）主业利润增速并不明显。我们预估随着鸡肉成本持续下降（目前鸡肉价格约1 万元/吨，去年同期约13000-14000 元/吨）、越南产能的释放，公司下半年业绩环比将加速增长。

品牌定位清晰，国内市场发力在即。2020H1,公司国内实现营收0.93 亿，同比+67.84%。国内市场主要围绕科学养宠铺展，定位高端，主打齿能（分龄口腔护理）产品，爵宴（meatway）定位高端肉干零食、smart balance（新西兰高端主粮，预计2020 年底上市）ITI（完全由新西兰制造并引入到 中国市场的精致宠物零食品牌），而在中低端领域，公司有好适嘉（首个场景定制功能性宠物食品）、贝家（线上低端狗粮）等品牌，产品定位清晰，差异化明显。渠道铺设上，公司扎根线下，联合经销商和门店，不断进行消费者教育。一方面，通过终端门店专柜的模式进行推广（19 年已经进驻2000 多家门店铺设专柜）；另一方面加大齿能在专业宠物医院的渗透，和瑞鹏、宁波佳雯等展开密切合作（投资宁波佳雯2%股权），公司品牌影响力大大增强。线上渠道方面，公司2019 年收购了千百仓100%、哈宠85%的股权，而随着天猫自营门店店铺陆续申请下来，公司加大电商端渗透，预估后续线上渠道将大发力。

风险提示。1.行业增速放缓；2.汇率波动风险；3.自主品牌建设不及预期；4.出口贸易纷争加剧。

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