云铝股份(000807)：水电铝持续放量 盈利增长有望持续

原标题：云铝股份(000807)：水电铝持续放量 盈利增长有望持续 来源：天风证券股份有限公司

公司发布2020 年中报

公司2020H1 实现营业收入120.7 亿元，同比增长11.3%，归母净利润2.4亿元，同比增长51.4%，经营活动现金净流量21.5 亿元。

产量持续爬坡，原铝单位盈利回升。

2020H1 电解铝均价1.31 万元/吨，同比小幅回落4.8%，但同期氧化铝均价2336 元/吨，同比回落13.6%，阳极均价2862 元/吨，同比下滑19%，成本下滑带来单吨盈利回升，公司实现毛利率12.62%，其中铝锭毛利率仍在14.7%较高水平，同比回升近3pct。产量来看，公司原铝产量105.39 万吨，同比增长21.7%，单吨利润大幅增长&产量持续爬坡是业绩增长的主要原因。

水电铝优势不断凸显

公司鹤庆溢鑫二期、云铝文山水电铝项目一段和云铝溢鑫、云铝海鑫铝合金项目顺利投产，拥有年产铝土矿305 万吨、氧化铝140 万吨、水电铝239万吨、铝合金及铝加工110 万吨、炭素制品80 万吨的生产能力，随着公司昭通二期（约35 万吨）、文山水电铝项目（50 万吨）逐步释放，公司电解铝产能有望超过320 万吨/年，低成本水电铝项目有望进一步降低公司综合生产成本，持续发挥电解铝环节弹性优势。

库存拐点又现，电解铝高盈利水平有望持续。

国内铝库存较年内高点/同比分别下滑55%/28%，尽管较高利润下部分电解铝产能有望投产，但年内贡献产量有限，考虑2 月以来竣工降幅收敛回暖，地产后周期需求有望持续改善，传统汽车的企稳以及汽车轻量化趋势有望推动铝需求增长，库存仍有下行空间。氧化铝低位震荡，电解铝单吨利润仍在较高位置，铝价中枢有望在Q3 持续修复，较高单吨盈利有一定持续性。

盈利预测与评级： 考虑电解铝高盈利仍有望持续，我们暂不调整盈利预测，预计公司2020-2022 年实现EPS 为0.23 元/股、0.32 元/股，0.42 元/股，对应目前PE 为26、18、14 倍，由于“铝价修复+扩产+降本三重逻辑中期继续支撑公司业绩增长，维持‘买入’评级。

风险提示：（1）全球经济下滑需求不及预期，库存回升，铝价大幅下跌（2）公司电解铝产能投放进度低于预期（3）高利润下电解铝产能释放大幅超预期

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