珀莱雅(603605)2020年中报点评：优势尽显 向平台、生态型方向探索

原标题：珀莱雅(603605)2020年中报点评：优势尽显 向平台、生态型方向探索 来源：中信证券股份有限公司

上半年，公司充分体现了强消费者洞察、全链条快速反应、强电商运营的优势，线上延续高增长；而线下恢复不达预期。展望下半年，新锐品牌、彩妆品牌、跨境代理品牌等增长预计将进一步提速，全年完成激励业绩目标（收入、利润各增长20%+）确定性强。

业绩符合预期，经营性净现金流量净额转正。2020H1，公司实现营业收入/归属净利润13.8 亿/1.79 亿元，同比+4.3%/+3.1%；其中2020Q2 实现营业收入/归属净利润7.8 亿/1.01 亿元，同比+6.9%/+22.9%。2020H1/2020Q2 公司实现扣非归属净利润1.82 亿/0.99 亿元，同比+32.0%/+24.4%。2020H1 公司经营性净现金流量净额为0.4 亿元，同比净增0.96 亿元，主要系销售回款增加。

推新加速，电商部门划分为三大事业群，线上维持高增。1）渠道角度：公司持续深耕电商渠道，将电商部门划分成传统国货、新锐品牌、海外品牌三大事业群，注重品牌升级、爆款打造、新品推出，猫旗粉丝突破1,000 万。2020H1 实现线上收入8.8 亿元，同比+43.9%（Q1/Q2 同比约+30%/50%，增速逐季提升），占比63.6%（2019H1 占比46.0%），其中直营/经销分别占比52.8%/47.2%。

受疫情影响，2020H1 公司实现线下收入5.0 亿元，同比-29.7%，占比36.5%；主品牌珀莱雅线上增速约30%+，线下约-30%，整体-3.7%；2）品类角度：2020H1公司护肤类、洁肤类、彩妆类分别实现营收11.2 亿/0.95 亿/1.4 亿元，同比-6.9%/+15.2%/+251.7%。2020H2 彩棠计划发布全新系列、印彩巴哈，将持续打造爆品，预计彩妆业务持续高增。

受低价面膜引流、跨境品牌代理业务增长的影响，毛利率同比-3.02pcts（剔除新收入准则影响）。2020H1，受低价面膜引流及跨境品牌代理业务（毛利率20.72%）增长的影响，公司综合毛利率同比-3.02pcts 至62.76%；因疫情减少差旅、会务，公司销售费用率同比-3.50pcts 至35.90%（均剔除新收入准则影响）；因电商部门细分扩招及折旧摊销增加，管理费用率同比+0.52pct 至7.24%。

展望2020H2：疫情逐步缓解，新品、研发、营销、渠道创新持续驱动高增长。

20H1 公司推出红宝石精华、双抗精华、小云朵洁面、时光鱼子精华、解渴修护面膜等新品。预计下半年推新将提速，全年新品营收占比有望达20%。多层次营销强化“海洋”护肤差异化定位，占领消费者心智，主品牌“珀莱雅”仍有提升空间；平台化运作，内部孵化、外部并购、跨境代理新品牌，参股营销、内容制作等新媒体公司，有望打造生态体系。

风险因素：代理业务盈利、现金流情况或低于预期；新品表现不达预期。

投资建议：根据公司研发投入、新品迭代、营销投放、渠道拓展情况，维持2020-22 年营业收入预测分别为37.9 亿/46.2 亿/56.0 亿元；维持归属净利润预测分别为4.8 亿/5.9 亿/7.1 亿元，对应2020-2022 年EPS 分别为2.36/2.91/3.54 元，维持“买入”评级。

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