珀莱雅(603605)：Q2经营业绩环比改善 品类扩张与品牌矩阵构建第二成长曲线

原标题：珀莱雅(603605)：Q2经营业绩环比改善 品类扩张与品牌矩阵构建第二成长曲线

净利润1.79 亿元，同比增长3.1%，对应每股盈利0.89 元；扣非后净利润1.82 亿元，同比增长6.9%，符合我们预期。分季度看，2020Q1/Q2 营收同比分别-5.3%/+13.2%，归母净利润同比分别-14.7%/+22.9%，Q2 线上增长提速带动经营业绩回暖。当前时点，公司的成长逻辑正由电商渠道驱动下的快速成长，向多品类与多品牌驱动过渡，我们重申看好公司的中长期发展前景。

发展趋势

1、Q2 线上增速超50%，多品类扩张与多品牌矩阵取得一定进展。①分渠道：上半年线上营收同比增43.85%（其中线上直营增速超50%），线上占比由去年同期的46%进一步提升至64%，分季度看，我们测算Q1/Q2 线上增速分别超过30%/50%，主要受益于红宝石精华、双抗精华等明星单品拉动，爬虫数据显示今年以来两款精华单品旗舰店累计销量均已突破10 万瓶；线下营收同比下降29.69%，主要受疫情拖累，其中CS 渠道同比下降34.95%；②分品类：彩妆类营收同比高增252%，占比提升至9.9%（去年同期为2.9%）；精华类占比超过10%，品类结构进一步优化；③分品牌：主品牌珀莱雅上半年受线下渠道拖累同比降3.66%（珀莱雅线上增速超30%），占比降至82%，其他品牌营收增64%，其中代理品牌营收占比提升至10%。

2、净利率12.9%基本持平。1H20 毛利率同比降5.9ppt 至59.9%，其中收入准则调整影响毛利率2.86ppt，同时低毛利率的代理业务（毛利率约20.7%）收入占比提升稀释毛利率。销售费率同比降6.4ppt 至33.0%，其中2.86ppt 的下降来自收入准则调整影响，宣传费率基本持平；管理及研发费率合计同比增0.6ppt 至9.5%，主因新大楼折旧摊销、租赁费增加；财务费用率同比降0.1ppt。净利率同比降0.1ppt 至12.9%。

3、积极构建第二成长曲线，多品类、多品牌驱动可持续成长。当前公司在继续聚焦资源打造明星单品、保持线上高增速的同时，积极构建第二成长曲线：一方面着力孵化以彩棠、印彩巴哈为代表的新锐品牌，彩棠天猫旗舰店7 月销售额已突破1300 万元，增势迅猛；另一方面，拓展以法国欧树、西班牙圣瑰兰为代表的海外品牌代理，丰富多层次品牌矩阵。我们重申看好珀莱雅在营销、研发、供应链等方面的竞争优势，扁平高效的组织架构和充分的团队激励助力可持续成长。

盈利预测与估值

考虑疫情及代理业务发展的影响，我们下调2020-21 年EPS 3%/5%至2.49/3.25 元/股。当前股价对应2021 年57 倍P/E。维持跑赢行业评级和目标价188 元不变，对应2021 年58 倍P/E 和2021 年1.9 倍PEG，有1%上行空间。

风险

行业竞争持续加剧；新品牌孵化效果不及预期。

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