扬农化工(600486)：中报业绩略超预期 迈向一流农化企业

原标题：扬农化工(600486)：中报业绩略超预期 迈向一流农化企业 来源：天风证券股份有限公司

事件：扬农化工发布2020 年中报，实现营业收入59.17 亿元，yoy+12.45%；归属于上市公司股东的净利润8.27 亿元，yoy -2.78%。按3.10 亿股的总股本计算，实现摊薄每股收益2.67 元，每股经营现金流为2.06 元。其中第二季度实现营业收入27.60 亿元，yoy +9.59%；实现归属于上市公司股东的净利润3.81 亿元，yoy -6.25%；单季度EPS 1.23 元。

中化作物保护表现靓丽，预计带动销售规模实现良好增长。上半年公司收入同比增加约6.6 亿元，毛利率yoy-2.52pcts 至26.8%，但依托销售规模的扩张，毛利额yoy+4320 万元。上半年收入端具体而言，母公司实现10.84亿元（yoy-1.4 亿元），优士化学实现12.92 亿元（yoy+0.9 亿元），优嘉植保实现12.56 亿元（yoy+1.6 亿元），中化作物保护实现31.4 亿元，农研公司0.44 亿元。从净利润端看，优士化学实现2.74 亿元（yoy-0.4 亿元），优嘉植保实现2.44 亿元（yoy-80 万元），中化作物保护实现2.98 亿元，农研公司实现693 万元（去年同期两公司合计实现净利润为2.19 亿元）。中化作物保护及农研公司是公司收入、利润增长的主要来源。

在农用菊酯、草甘膦等原药价格同比下跌的情况下，公司优士、优嘉保持了盈利的基本稳定，我们推测主要系：（1）预计公司部分产品系长协订单，价格调整相对滞后并小于市场价格波动，同时销量或有一定提升；（2）公司卫药通过销售策略调整实现增长，对于优嘉业绩稳定预计提供有力支撑。

中化作物保护及农研公司上半年业绩同比实现大幅增长：（1）农研公司收益主要来自向内部生产企业（沈阳科创）提供反哺技术、向外部企业收取技术服务费，其成功扭亏（2019 年亏损约1913 万元）一定程度上说明沈阳相关产品销售实现了可观的增长。（2）中化作物保护下属沈阳科创的多个原药产品如硝磺草酮价格同比仅小幅下降且单价较高，对除草剂业务整体结构调整有益；而杀虫剂吡蚜酮价格同比实现增长；同时以“宝卓”为代表的创制新农药预计贡献较多增量。（3）公司国内、海外植保市场分别同比增长18%、28%，说明依托于公司灵活的销售体系和丰富的产品组合能够较好抵御外部环境波动的挑战。

项目有序推进，迈向一流农化企业。南通三期项目截至2020 年中报已经累积投入70.56%、工程进度为80%，若顺利实施，公司国内农用菊酯龙头地位将进一步巩固，竞争优势将显著提升。此外，南通四期计划总投资约23.3 亿元，预计完全建成投产后，年均营业收入为30.45 亿元，总投资收益率23.8%。我们预计上述两期项目是公司未来两年利润主要增量来源。

中化集团将旗下主要农药资产已基本全部整合至扬农化工，公司作为中化企业农药业务一体化发展平台的定位已非常清晰。从目前整合效果来看，表现优异，体现出通过与中化资产组的整合，扬农化工初步形成完整的一体农药化产业链，“研、产、销”产业链的核心价值得以进步提升。通过自身的发展和集团资源的整合，扬农化工业务正从以原药生产为主，向产业链更高附加值的研发（创新药）、渠道销售两头攀升，由生产型企业向全农化产业链的创新企业发展。

盈利预测与估值：预计公司2020~2022 年净利润分别为12.8、15.1、17.9亿元，维持“买入”的投资评级。

风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期

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