安井食品(603345)：高质量增长 白马龙头业绩持续超预期

原标题：安井食品(603345)：高质量增长 白马龙头业绩持续超预期

事件

安井食品公布2020 年中报

2020 年上半年公司实现收入28.52 亿元，同比+22.14%，归母净利润2.6 亿元，同比+57.36%；其中Q2 实现营业收入15.74 亿元，同比+27.02%，归母净利润1.72 亿元，同比+71.6%，业绩大超市场预期。

简评

Q2 业绩环比加速，各品类增长，量价齐升

1）Q2 收入+27%，环比有所加速，考虑到六月底促销活动收入延迟确认，预计Q2 实际出货端增速在30%以上（Q2 销售商品、提供劳务收到的现金同比增长49%）。Q1 于产能、物流受限导致渠道缺货，经销商补库存行为从正常的3 月递延至4/5 月，补库存时点错位，叠加疫情之下终端需求持续紧俏，Q2 收入端有较为亮眼表现。

2）从分品类看，公司面米制品、肉制品、鱼糜制品、菜肴制品分别实现收入7.4 亿元（+16.7%，家庭端面米制品需求较大，公司推出馅饼、小笼包等主食类新品）、7.35 亿元（+23.7%）、11.4 亿元（+30.3%，主要是锁鲜装大卖）、2.3 亿元（+4%，餐饮渠道受冲击故增速较慢)，均有亮眼表演，其中商超渠道主推的高毛利锁鲜装新品表现较好，H1 报表口径销售接近2 亿，下半年旺季有望进一步放量，全年预期5 亿以上。

3）从量价贡献角度看，提价+商超占比提升+产品结构优化共同贡献了10%+的增速，预计量增在10%左右，整体呈现量价齐升的态势。

渠道策略调整到位，"BC 兼顾、双轮驱动"，B 端受疫情冲击，C 端发力快速增长

1、渠道结构上看，公司及时调整渠道结构，加大对商超、生鲜超市、社区电商（每日优鲜、叮咚）、电商的渠道的投入和相应渠道经销商的开发（报告期内，公司净增203 家经销商至885 家）。C端预计上半年爆发式增长，有效弥补餐饮端的增速放缓，预计BC比例从年初的6:4 提升至5:5，增长来源更加均衡；

2、分区域看，东北、华北、华东、华南、华中、西北、西南区域分别实现增长15.3%、31.17%、17.06%、29.7%、33.4%、39.85%、31.4%，华北、西南新工厂产能释放有效支撑当地销售增长，遍及全国的工厂布局保障各地产能供应，各区域均衡增长。电商渠道实现收入2116 万元（+114.6%），主要系电商平台以及公司上半年多次开展主播带货实现增长。

毛利率大幅提升，促销费用有效控制，盈利水平持续改善。

1、公司H1 毛利率28.5%，同比提升3.03pct，主要原因：1）提价效应显现；2）高毛利率的锁鲜装产品销售带动；3）商超渠道占比提升（商超渠道毛利率较高）;4）鸡肉等原材料价格下跌；2、费用率方面，销售费用率11.33%，同比下降0.69pct，疫情下终端需求较好，相应的促销费用和广告投入有所减少；管理费用率4.71%，同比提升2.04%，主要系公司摊销股权激励费用5443 万元所致，真实管理效率进一步提升；财务费用率0.2%，同比下降0.17pct，主要系可转债支付利息减少。期间费用率16.23%，同比+1.18pct。

3、其他收益录得1759 万元（+85%），主要系政府补助款增长。4、2020H1 净利率为9.11%，同比提升2.04pct。

如果将股权激励费用还原回去，预计实际净利润达3 亿元（+80%），实际净利率为10.5%，同比提升3.479pct，净利率再创新高，盈利水平持续改善。

优质赛道+绝对龙头，千亿市值空间可展望。

1、速冻食品赛道好，安井业绩增长确定性强。1）受益餐饮供应链发展，速冻半成品在餐饮渠道用量提升，行业呈现10%+的增长，安井深耕餐饮渠道，充分享受行业增长红利；2）疫情加快速冻食品在家庭端的渗透，公司借锁鲜装在打开商超渠道，贡献增量；3）安井积极布局产能，开拓全国市场，在新增产能保障下，预计速冻食品业务能够保障年化20%左右的稳定增长，业绩确定性强；2、龙头优势明显，提价+产品结构优化，净利率有提升空间。安井作为速冻食品龙头企业，竞争优势明显。在持续行业洗牌下，市场集中度将进一步提升，安井通过提价及产品结构优化，净利率有望持续提升。

3、长期来看，速冻食品行业数千亿级别市场，安井具备产能布局、渠道网络、管理能力等多维优势，通过品类扩张成长为速冻食品领域的平台型企业。

盈利预测：

由于H1 业绩超预期，上调全年盈利预测，预计2020-2022 年公司实现收入64.57、78.18、96.98 亿元，实现归母净利润5.06、6.51、8.73 亿元，对应EPS 为2.14、2.76、3.69 元/股，对应PE 为79X、61X、46X，维持 “买入”评级。

风险提示：

原材料价格波动风险，市场竞争加剧风险等。

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