售电规模全省第一，粤电力财务成色如何？

原标题：售电规模全省第一，粤电力财务成色如何？ 来源：市值风云

作者 | 二饼

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市场交易电量规模同样全省第一。

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我国发电行业目前维持多元化竞争格局，以火电为主，核电、水电、风电、太阳能等新能源发电快速发展。

本文的主角粤电力A（000539.SZ），是广东省内最大的电力上市公司之一，其主要业务集中在广东省内。

2019年营业收入中，广东省占比99.79%，剩余收入来自云南省。

公司第一大股东为广东省能源集团有限公司，持股67.39%，实控人为广东省国资委。

粤电力以火力发电为主，除了传统燃煤发电项目，也有LNG发电、风力发电、水力发电等清洁能源项目。

以火力发电为主的同行上市公司还有中国神华（601088.SH）、浙能电力（600023.SH）、申能股份（600642.SH）、通宝能源（600780.SH）等。

公司绝大部分收入都来自于售电收入，另外还提供劳务及其他业务。

2019年营业收入为293.60亿元，电力收入为289.49亿元，占比达到98.6%，提供劳务获得收入7000万元，其他业务收入为3.42亿元。

提供劳务指的是对外提供的电力交易服务和维修服务，其他服务包括租金收入、蒸气收入、粉煤灰综合利用收入、销售材料收入等，由于这两块占比很小，本文只讨论售电收入分部。

由于我国煤炭资源主要分布在西部和北部地区，“西电东送”项目虽然缓解了东部资源紧张的问题，也加大了广东省的行业竞争。

另一方面，我国电力体制改革持续深化，2020年广东电力市场交易规模扩大为2600亿千瓦时，同比增加600亿千瓦时，约占省内发电量的50%。

一、2019年售电量711.75亿千瓦时

根据我国“十三五”计划优化能源结构的要求，2020年全国煤电装机规模需控制在11亿千瓦以内，占比降至55%。

截至2019年末，公司可控装机容量为2100.5万千瓦，其中燃煤发电、LNG发电、风电水电等可再生能源发电可控装机容量分别占比79.6%、17.7%和2.7%，还需进一步优化能源结构。

另外，公司受托管理装机容量1022.3万千瓦，合计约占广东省统调装机容量的25%。

最近五年公司售电量呈先降后升趋势，波动较大，2019年售电量711.75亿千瓦时，同比增长0.27%。

2019年度，公司售电量中市场交易电量463.02亿千瓦时，同比增长24%，占公司售电量的65%，规模为全省第一。

公司的售电均价2015-2018年间持续下降，2019年才有所回升，2019年售电均价约为463元/千千瓦时，同比增长5%。

电力收入由售电量和售电价格两部分决定。2016年公司电力收入明显下滑，当年电力收入为224.12亿元，同比下滑12%，受当年售电量同比下滑6%和售电均价同比下滑5%的双重影响。

但在2017年和2018年间公司售电量持续增长，售电均价持续下滑时，电力收入呈增长趋势，说明电力收入更多的受售电量影响。

2019年公司电力收入为289.49亿元，同比增长7%，同期售电量保持稳定，售电均价有所提升。

公司最大的销售客户是中国南方电网，2019年对该公司的销售额为288.11亿元，占年度总销售额的98.13%。

(来源：公司2019年报)

由于煤炭是火力发电最主要的动力来源，所以动力煤的价格直接影响公司的成本。

广东省动力煤的市场价格自2015年至2016年逐渐下降，2016年开始上升，2019年略有下滑，截至2019年末价格为675元/吨。

这与公司的营业成本变动趋势一致，先降后升。

二、现金流虽有波动，但财务风险可控

1、成长性

公司最近十年营业收入呈震荡增长趋势，2019年公司营业收入约为294亿元，同比增长7%，2010-2019年CAGR为10%。

2、盈利能力

公司营业成本前三项分别为燃料成本、折旧费用和人工成本，2019年分别占营业成本的72%、15%和6%。

2019年公司毛利率为17%，同比增长近5个百分点，5个百分点对毛利率不到20%的公司来说增长幅度相当大，这主要是因为2019年动力煤价格回落，售电量保持稳定。

不过对比2015年，公司的毛利率则下降了近13个百分点。

同样以销售火电为主营业务的上市公司还有通宝能源（600780.SH）和浙能电力（600023.SH）。

从毛利率来看，三家公司变动趋势基本一致，且各公司毛利率相差不大，最近五年三家公司的毛利率均大幅下滑，这是由于受供给侧改革影响煤炭价格大涨，火电成本上涨，压缩了行业利润。

2019年粤电力A的营业利润率约为9%，同比增长5个百分点，在可比公司中处于中等水平。

浙能电力毛利率并不是最高的，但营业利润一直排第一，2019年为11%，比粤电力A高出3个百分点。

费用方面，公司的财务费用率最高，其次是管理费用率，销售费用率长期稳定不到1%。

2019年公司财务费用率为4%，较2015年下降2个百分点；管理费用率在3%左右波动。

粤电力A的管理费用率在可比公司中并不算高，管理费用率最高的通宝能源，2019年比粤电力A高出近4个百分点。

粤电力A的财务费用率持续下降，目前仍高于另外两家，2019年比通宝能源高出2个百分点。

三家公司的营业利润率差距逐年缩小，2015年粤电力A的营业利润率为22%，比通宝能源高出13个百分点，而2019年两者仅相差约3个百分点，可见行业的利润空间正在逐渐压缩。

3、资产结构与效率

电力行业的资产结构一般以非流动资产为主，固定资产和在建工程的比重较高，公司2019年非流动资产占总资产的85%。

最近五年公司固定资产占总资产的比重在下滑，2019年占比为51%，较2015年下降了11个百分点。

公司的固定资产主要指房屋及建筑物、发电设备、运输工具等。

在建工程的占比则在逐渐上升，2019年在建工程占总资产的14%，较2015年增长了6个百分点，这说明公司在削减历史产能，加大新产能的投入。

公司的资产结构决定了在资产的运营效率方面固定资产周转率比较重要。

最近五年公司固定资产周转率呈加速趋势，但低于另外两家可比公司，2019年粤电力A固定资产周转率为0.74，同比小幅提升，但仍低于1。

通宝能源和浙能电力固定资产周转率均高于1，分别为1.38次和1.08次。

可见公司的固定资产运营效率还有提升空间。

4、偿债能力

偿债能力方面，公司的资产负债率稳定在60%以下，2019年为55%，高于通宝能源、浙能电力近20个百分点。

利息覆盖倍数虽然有所下降，不过均大于1，不用担心偿债能力，2019年为2.8倍。

5、现金流

公司经营活动现金流先降后升，波动较大，2019年经营活动现金流净额为82.73亿元，同比增长38%，2015-2019年CAGR为-6%。

自由现金流保持正数，2019年自由现金流为35.27亿元。

6、股东回报

公司在股东回报方面还有进步空间。2015-2019年，公司累计现金分红29.93亿元，而累计实现的自由现金流高达166.47亿元，显然分出来的部分还是偏少，只有18%。

而现金分红占净利润的比率总体是在上升的，2019年达到55%，公司表示未来将继续积极回报股东。

（来源：公司2019年报）

结尾

粤电力A是广东省最大的电力公司之一，公司近99%的收入都来自售电收入，由于以传统燃煤发电为主要动力，公司业绩受动力煤价格波动影响较大，目前售电规模排全省第一。

最近十年公司收入的复合增速达到10%，行业整体毛利率下滑，成本端燃料成本为主要生产成本，财务费用率略高于同行，不过暂不必担心偿债能力。

现金流虽有波动，但足以支撑公司持续的资本支出及慷慨的股东回报。

按目前公司的装机量分部情况，还需进一步优化能源结构，降低燃煤发电装机量的占比。

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