内忧与外患，3000亿海康威视路在何方？

原标题：内忧与外患，3000亿海康威视路在何方？ 来源：华商韬略

近日，科技股巨头 海康威视 因公司二股东的一纸减持公告而遭遇大跌，引起了市场的强烈关注。5月22日，海康威视发布公告称，目前持股12.55亿股的股东龚虹嘉计划在六个月内，以集中竞价方式减持最多占公司总股本2%的股份（1.87亿股），对应市值56亿元。

龚虹嘉被称为中国最牛天使投资人，其在2001年投资海康威视245万元，目前总收益超500亿，投资回报率达到2万倍。2010年上市以来，海康威视以最高40倍的涨幅，成为科技股的总龙头，并曾长期位居深交所市值一哥之位。但自2019年大盘反弹以来，与5G、芯片等科技股迭创新高的走势不同，海康威视股价一直弱势盘整，股价始终未触及2018年3月创出的阶段新高。行业需求的疲弱、业绩增速的放缓及美国实体名单等问题，让不少专业投资者对海康威视的未来发展充满担忧。

据 同花顺 统计，截止到2020年3月31日，共有210家机构投资者持有55.69亿股海康威视股票，持股机构及数量均创下一年来新低。与此同时，公司包含中小股东在内的总股东人数达到31.26万，创下近年来新高。内忧外患之际，二股东的大幅减持，又给了海康威视最后一击。5月25日，受减持公告影响，海康威视股价大跌近7%，市值一日蒸发185亿元，总市值排名也已经跌出深市前五位。

2019年业绩低于预期

美国实体清单影响深远4月25日，海康威视发布了2019年年报和2020年一季报。总体看，公司2019年业绩略低于预期，2020年第一季度则出现小幅下滑。年报显示，2019年海康威视实现营业收入576.58亿元，同比增长15.69%；归母净利润为124.15亿元，同比增长9.36%。近几年来，资本市场对安防市场的增长空间充满担忧。从海康的业绩增速看，这一担忧并非杞人忧天。通过下图可以看出，2017年-2019年，海康威视主营收入增速分别为31.3%、18.9%和15.7%，净利润增速分比为26.8%、20.6%和9.4%。可以看出，近三年来，海康威视无论是营收增速还是净利润增速，均呈现明显的下滑趋势。

最新财报显示，2020年第一季度，海康威视实现营业收入94.29亿元，同比下降5.17%；归母净利润14.96亿元，同比下降2.59%。

主营收入及净利润同时下滑，对海康威视来说极为罕见。尽管存在新冠疫情这一因素，宏观经济放缓所引发的行业需求不足，才是康威视目前面临的根本性问题。而对二级市场的投资者来说，美国的实体清单则又是一个比公司业绩增速放缓更为棘手的问题，这让海康威视将面临着一个很不确定的未来。

2019年10月，美国商务部工业和安全局将海康威视增列入出口管制“实体清单”，限制其进口美国原产的商品、技术或软件等。海康威视则在第一时间对此事做出回应，并表示：“美国出口管制并不那么可怕。”但从公司财报相关数据来看，这一影响还是不容忽视。首先，为了保证短期供应链的稳定，海康加大了对美国相关物料的备货，导致公司存货金额大增。年报数据显示，公司存货金额达到112.68亿元，较2018年同期增长近一倍。对于芯片等高科技产品而言，一旦出现技术更新，存货就有很大的减值风险。

其次，为了应对此事的长期影响，海康加大了对研发的投资与调整。2019年，公司研发费用同比增加22.32%，研发费用一年增加10亿元。研发的投入固然有利于增强公司的长期竞争力，但对公司净利润的影响也不可小觑。面对着行业需求的不足与贸易冲突的影响，海康威视2019年年报中罕见的取消了上半年的业绩指引，只表示“以平常心对待某些非常规的挑战”。

费用攀升营业利润率下滑

应收激增坏账风险增加受益于中心控制产品、 机器人 等高毛利业务收入占比的持续提升，海康威视近几年整体毛利率水平表现较为稳健。然而，期间费用的快速增长，又大大影响了公司的净利润表现，造成公司销售净利率持续下滑。

资料显示，2017年-2019年，海康威视毛利率分比为44%、44.9%和46%，整体处于稳定且小幅增长趋势。同期，公司营业利润率则分别为24.9%、24.8%和23.8%，呈现出与毛利率相反的下滑趋势。

毛利率与营业利润率迥然相反的走势背后，在于公司期间费用的增加。自2016年开始，海康威视开始业务下沉策略，营销人员投入较快。与此同时，为了物联网全面布局的需要，海康威视也加大了省级业务中心的研发人员的投入。近三年以来公司员工总数年均增幅超过30%，销售、管理、研发费用不断走高。

年报数据显示，2019年，海康威视销售费用高达72.56亿元，同比增长23.15%。公司管理费用为18.22亿元，同比增长32.33%。除财务费用因汇兑收益增加下滑以外，海康威视销售、管理及研发三大费用增幅均超过主营收入增幅（15.69%），成为公司净利率下滑的根本原因。

就安防视频监控产品而言，公安、金融、交通等行业用户为其重要的下游终端用户，To G业务占据行业很大的比重。政府机关部门、事业单位的付款流程较长，并会受地方财政的影响。To G业务回款状况较差，并造成企业的应收账款高企。

年报数据显示，截止到2019年末，海康威视应收账款余额为213亿元，较上一年同期166亿元大幅增长28.3%，远超过公司主营业务收入的增幅。为此，公司计提了14.32亿元的坏账准备。

应收账款及存货的增加，还影响到海康威视的营运效率。从杜邦分析角度可知，总资产周转率的下滑及销售净利润的下滑，均会导致净资产收益率的下降。通过下图可以看出，2017年-2019年，海康威视净资产收益率分别为31%、30.2%和27.6%，下滑趋势较为明显。

收益率下降外资持股大幅下降

需求疲弱白马前途渺茫熟悉海康威视的投资者或许知道，海康股价自2017年初开始大幅走强，以陆股通为代表的北上资金是其重要的“价值发现者”。2016年12月5日，深港通正式启动。作为首批标的股票的海康威视获得了北上资金的持续买入。通过下图可以看出，海康威视股价自2016年底强势启动，与公司陆股通持股比例的大幅上升基本一致。

资料显示，海康威视陆股通持股比例在2018年3月最高上升为13.73%。因此，海康威视又被称为外资买出来的大牛股。

作为国外机构投资者而言，最为关注是的企业的经营质量与发展前景。就企业的经营质量而言，ROE及净利润率水平无疑是两大重要指标。近两年来，海康威视陆股通持股持续下滑，最新持股比例已经不足7%。海康威视净利润率的走低及ROE水平的下降，似乎已经降低了对外资的吸引力。从发展前景角度来看，海康威视短期境况也难言乐观。目前，海康威视将国内业务划分为PBG（公共服务事业群）、EBG（企事业单位事业群）、SMBG（中小企业事业群）三大事业群，并取代原来的七大行业事业部。其中，PBG业务主要涉及公安、交通、司法等公共服务部分，受政府财政投入和招投标进展的影响较大。年报数据显示，海康威视PBG实现营业收入155.86亿元，同比增速仅为4.09%。

作为公司目前收入占比最大的事业群，海康威视PBG业务增速的放缓引起了不少投资者的警觉。也有市场人士认为，考虑到疫情对国内经济的冲击影响，政府逆周期调控政策或为海康威视的To G业务带来短期机遇。但刚刚过去的两会传达出来的信息，似乎又让这一预期落空。

EBG（企事业单位事业群）主要涉及原先的金融、能源、楼宇、文教卫等企事业单位，SMBG（中小企业事业群）则主要涉及中小企业，两者均参与市场化竞争。根据前瞻产业研究院数据，2020年国内安防产业整体增速预计为11.00%，较行业2019年同期12.8%的增速进一步放缓。再考虑到新冠疫情的实际影响，这一数据恐怕还有下降空间。作为目前参与市场化竞争的EBG和SMBG两大事业群，难免将受到行业增速放缓的影响。尤其是目前中小企业面临生存危机的情况下，终端真实需求不容乐观。股东合法的减持需求本无可厚非，但对总收益超过500亿元、回报率超过2万倍的龚虹嘉而言，非要在海康威视内忧外患之际大幅减持，似乎也值得商榷。毕竟，龚虹嘉目前仍担任海康威视副董事长，有理由也有责任为海康威视超过30万的中小股东切身利益考虑一下。

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