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【国君食品/化妆品】周观点：白酒迎糖酒会催化，贝泰妮上市提振板块，推荐白酒、卤制品、调味品、化妆品等！
来源：猛哥看商业
核心观点
★食品饮料
白酒：本周高端白酒批价保持高位稳定。1）茅台：散瓶批价2460-2470元，整箱批价3200+，3月计划基本执行，经销商预计将执行开箱政策，渠道库存很低，生肖、精品经销商配额减半收回自营渠道销售，生肖厂价1299提到1999、同比54%，零售价1699提到2499、同比47%；精品厂价2299提到2699、同比17%，零售价3199提到3299、同比3%。2）五粮液：普五批价980-990元，目前库存2周左右，大部分地区4月配额已执行，四川发货至5月，Q2普五团购计划外执行999元。3）国窖：省内批价890-910元，省外批价870，部分区域3月配额暂定执行，湖南渠道反馈目前已恢复配额，按新打款价执行。白酒即将进入春糖信息密集反馈期，基本面向好趋势延续，一季报业绩确定性强，建议增持：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、今世缘、顺鑫农业、古井贡酒；黑马：迎驾贡酒、酒鬼酒。
五粮液调研精要：营销变革+产品结构，最大化千元价格带龙头优势。2021年强调坚持高质量份额提升，两层含义：1）份额增长，意味着量要增长，不会牺牲量。2）价格保持稳定提升。今年巩固精细化管理成果，公司对毛利率水平提升、发展质量等提出相应目标，开年营销体系针对渠道板块、团购部分、核心消费者构建等优化实现2.0版本，既有数字化营销体系、也有营销组织变革。重视细分市场建设，充分利用五粮液窖池优势资源，根据市场构建产品布局：501、经典五粮液、八代五粮液、低度五粮液（升级为时尚版五粮液）、个性化产品（包括牛年生肖酒、定制酒等，原则是定价高于八代）。经典系列对品牌地位的提升有重大意义，通过高端产品实现和消费者沟通最大化。
酒鬼酒调研反馈：动销、回款超预期。1）酒鬼系列及内参系列已提前执行2季度发货，内参回款加速，预计Q2省内完成全年销售计划70%回款任务。2）节后动销超预期，发货前处于极低库存状态，内参库存一周内，酒鬼系列库存1个月内（老版本红坛基本无库存）3）根据草根调研，基于2020Q1酒鬼低基数，结合回款及发货进度估测21Q1表观收入增速有望接近三位数。
迎驾贡酒合肥跟踪：洞藏升级，黑马发力。合肥经销商反馈春节洞藏系列占比60%（2019年全年洞藏占比40%），2021年截止目前完成全年任务60%-70%，渠道库存2个月内。迎驾公司推出洞藏后开始渠道模式改革，逐步取消分销商，管理模式逐步向古井学习。价格体系方面，洞6批价115（扣除费用105），终端成交价130-140；洞9批价（扣除费用175），终端成交价230-240，渠道利润显著高于竞品。
啤酒：根据渠道调研，1-2月，青啤销量较19年同期持平，华润销量较19年同期1+%。高端销量均明显快于低端产品，行业结构升级趋势显著。渠道反馈，百威近期加大高端费用投放以反击华润，我们认为，华润进行了系列渠道革新后，已经对百威经销商体系形成了有效瓦解，渠道利润率较百威经典高10%左右，有更强的进攻能力。
华润啤酒：2020收入同比下降3.85%，净利润同比上升59.60%。 符合国君预测值，低于市场预测值22.9亿。预计2021年super X增速不低于40%，喜力、雪花、马尔斯绿维持高增长。2）青岛啤酒：2020年收入277.6亿元，同比下降0.8%，2020净利润23.27亿元，同比增长20.62%，符合国泰君安预测值。
卤制品：根据渠道调研，1月，三家卤味龙头机场高铁店客流均出现环比下滑，约为2019年同期4~7成水平。春节期间，绝味、煌上煌单店营收较2019年春节期间均实现中至高单位数增长，主因社区店表现优异，弥补了机场高铁店客流下滑。展店进展皆较为顺利。1）煌上煌：2020收入24.4亿元，同比增长15.1%，符合国君预测值14%。归母净利润2.82亿元，同比增长28%，符合国君预测值27%。预计2021年展店1400家，三年门店数达9000家。21年目标税后营收30亿元，净利润目标同比增速不低于20%。2）周黑鸭：2020收入21.82亿元，同比下降31.5%，净利润1.51亿元，同比下降62.9%。符合国君预测值。预计2021年展店800-1000家，未来三年年门店达4000~5000家，2021年加盟店单店营收目标130万以上。
乳制品：1）根据渠道调研，预计伊利2月常温液态奶同比增长60%（出货口径），1-2月预计25-30%。其中，金典、安慕希均保持双位数增长，且动销良好、库存整体20天不到。费用投放方面，2月整体费用率与19年同期持平。我们预计竞争趋缓、产品结构升级、提价因素影响下，毛销差提升将于2H21 逐步显现。2）蒙牛乳业：公司2020年可比业务收同比增长10.6%，其中奶粉业务整体增长30.3%，经调整后核心净利润符合国泰君安预测值。公司规划2021年经营利润率较19年50bps扩张，2025年奶粉、奶酪、鲜奶业务均达到100亿规模。3）中国飞鹤：公司2020年调整后净利润增速48.5%，略超预期。2020年营收同比增长35.5%，符合预期。以2023年销售目标350亿计，三年收入复合增速达23.5%。4）现代牧业：公司2020年销售收入同比增长9%，核心净利润同比提升277%，还原汇兑收益后与国泰君安预测值一致。预计2021年公司奶价增长6%，并购富源牧业将贡献公司每股收益的约20%。
调味品：短期库存扰动不改长期向好趋势，具备竞争壁垒的龙头企业业绩确定性与弹性兼具。受2020年底冲任务主动加库存+2021年1月份疫情加重预期下渠道/终端主动备货影响，主要调味品企业2月份发货及动销均出现了一定程度上的放缓，我们分析认为2月份短期的承压仅仅是受库存因素的扰动，随着3月份生产经营销售活动的恢复，在整体餐饮/居民消费持续复苏的大背景之下，我们看好主要企业收入/动销增速的环比提升；聚焦2021年，成本上行压力加速行业格局分化演变，看好市场份额进一步向具备明显竞争优势的龙头集中。尽管2021年包材价格预计将进入上行阶段+大豆等主要原材料持续处于高位从而造成的成本压力边际向上，但是考虑到海天已经公告2021年无提价计划而是通过提升经营效率内部消化成本上行压力，我们分析认为在高成本压力之下，握有提价主动权的龙头选择不动用提价武器将会不断考验市场参与者的经营管理能力以及现金流水平，因此行业分化程度将进一步加剧，市场份额将逐步聚集于头部企业，因此中长期看好已经形成稳固竞争壁垒的头部企业。综合疫情以及成本压力带动下行业中长期竞争格局的微观变化，建议增持涪陵榨菜、恒顺醋业、天味食品、海天味业、千禾味业、中炬高新。
涪陵榨菜渠道调研反馈：Q1收入高增确定性强，库存已经回归正常水准。1）2021Q1收入高增确定性强。根据渠道调研，在渠道下沉效果持续显现+疫情预期刺激渠道/终端备货+2020年同期低基数带动下，我们判断2021Q1公司收入增速大概率超过30%。2）控制发货节奏+加大地推带动下渠道库存回归正常区间。根据渠道调研，尽管受春节动销不及预期因素影响（餐饮恢复导致居家饮食频次降低），2月底渠道库存达到接近2.5个月，但是在3月份公司主动控制发货节奏及加大地推活动的带动下，当前渠道库存已经回归1.5~2个月的正常水准。
新式茶饮：赛道保持高速增长，高端头部格局初现。从空间来看，现制茶饮规模超过千亿，未来有望继续保持高速扩容，其中高端现制茶饮（产品定价20元以上）增速远高于中端、低端茶饮店，预计2020-2025年有望保持32%复合增速。从格局来看，高端现制茶饮格局相对集中，CR5合计50%，喜茶、奈雪市占率25.5%、17.4%。从单店模型来看，同品类毛利率差异较小，整体毛利率与产品组合相关度更高，单店毛利率基本维持60%左右，扣除人工（13-15%）、租金（10-13%）等净利率基本保持在15-20%左右，单店模型“连锁”而非“餐饮”属性下呈现高复购、高周转、快回报的属性。目前国君食品团队已组织3场新式茶饮系列会议（蜜雪冰城专家、头部茶饮品牌供应链专家、星巴克运营专家）、2场上游茶叶行业系列会议（前任中国茶叶流通协会副秘书长、前任中国茶叶/大益茶高管），欢迎进一步交流。
——食品饮料板块投资主线：
白酒Q1基本趋势良好，龙头业绩确定性凸显，重点布局：茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、今世缘、顺鑫农业、古井贡酒；黑马：迎驾贡酒、酒鬼酒！
大众品建议重点布局：绝味食品、青岛啤酒、伊利股份、涪陵榨菜、恒顺醋业、煌上煌、洽洽食品、中炬高新、海天味业、巴比食品、安井食品、双汇发展等！
港股推荐：现代牧业、华润啤酒、蒙牛乳业、农夫山泉、中国飞鹤等，受益标的：周黑鸭等！
★化妆品
贝泰妮上市，功效性护肤板块受益提振。3月25日敏感肌护理龙头贝泰妮IPO上市，公司身处皮肤学级护肤优质赛道，该赛道成长性强、集中度高：2019年护肤品、皮肤学级护肤、医疗美容透明质酸行业规模分别为2444/136/48亿元，近三年复合增速13%/26%/23%，CR5 20%/64%/79%，代表企业平均净利率16%/21%/38%。公司核心品牌薇诺娜又是三大赛道唯一跻身龙头的国货品牌，产品力、渠道力和公司机制凸显强大竞争优势。未来薇诺娜从明星产品走向全品类发展，公私域电商协同发展有望驱动业绩持续高增长，预计2021-2023年EPS 1.86/2.57/3.41元，目标价198元，公司当前股价对应2021年PE 94.5X。贝泰妮上市对整个功效性护肤板块具有拉动作用，重点关注有功效性护肤业务布局的化妆品集团，建议增持：贝泰妮，珀莱雅（近期发布功能性护肤品牌科瑞肤）、上海家化（玉泽2021年销售额有望破10亿元）、丸美股份（发布全人源胶原蛋白科技护肤新品牌美丽法则）、拉芳家化（控股功能性护肤品牌肌安特），受益标的：鲁商发展（颐莲、瑷尔博士等功能性护肤品牌2020年营收6.9亿元，同比+120%），部分公司因为行业划分和限制清单原因不做评价。继续重点推荐低估值滞涨标的，关注Q1业绩有望超预期个股，建议增持：御家汇、青松股份和代运营板块。
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责任编辑：张书瑗
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