中泰证券：互联网医疗 青云直上正当时(股)

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　　来源：中泰证券

　　分析师： 闻学臣

　　执业证书编号：S0740519090007

　　Email：wenxc@r.qlzq.com.cn

　　分析师：何柄谕

　　执业证书编号：S0740519090003

　　Email：heby@r.qlzq.com.cn

　　互联网医疗，青云直上正当时

　　——互联网医疗行业深度报告

　　投资要点

　　 互联网医疗行业政策完备，供需双增，青云直上正当时。我国互联网医疗行业于 2000 年左右开始萌芽，20 余年来，随着政策的变化，行业曲折前行。现在我国已经颁布涵盖互联网医院经办、网售处方药、线上医保支付的互联网医疗政策体系，制约行业发展的法律障碍解除，行业的高速成长得到完善的法律体系支持和保障。新型肺炎疫情爆发后，互联网医疗的供给端（互联网医院和医生）激增，需求端（消费者）的规模也得以爆发式增长。政策完备，供需双增，互联网医疗行业高速发展再加速。

　　 依托实体医疗机构，开展 共建合营 模式将成为互联网医疗发展的主流趋势。《互联网医院管理办法（试行）》要求互联网医院必须依托实体医院，而医疗资源有明显的线下属性且受区域半径限制。纯线上医疗服务只能满足健康咨询等轻问诊需求，无法满足严肃的医疗服务需求。为了提升医疗服务效果，扩大覆盖面和影响面，整合线下医疗资源成为互联网医疗行业发展的重要方向。根据现在医疗资源的特色，互联网医疗可分为以医院为主体的医院模式（比如浙大邵逸夫医院互联网医院）和以市或区县为单位的区域模式（比如中山市的健康中山平台）。两者各具特色，目前共同发展。

　　从运营方式来看，互联网医疗模式分为自建自营模式和共建合营模式，但共建合营模式将实现各参与方的资源利用最大化，该模式有望成为未来主流模式。

　　 多类盈利模式落地， 互联网医疗商业价值逐步显现。缺乏有效的商业模式是制约行业发展的主要因素之一。互联网医疗行业经过前期的探索发展，多类盈利模式初步落地，比如线上问诊、远程医疗、处方共享平台、线上支付返佣等。盈利模式逐渐清晰，行业的商业价值逐步显现。

　　 互联网医疗行业总规模超千亿，运营分成模式市场规模将达百亿量级。2C的线上问诊、2B 的远程医疗、处方共享平台运营是目前初步落地的服务模式。经测算，线上问诊和远程诊疗市场规模将达 150 亿元，处方共享平台流量规模将超千亿元。基于目前主要盈利模式，互联网医疗运营分成的市场规模有望达百亿量级，发展空间广阔。并且目前仍在积极探索其他服务模式，比如互联网+健康管理，网约护士，健康商城，商保服务，聚合支付等。围绕“医”、“药”、“险”，互联网医疗服务模式可拓展性强，极具发展潜力。

　　 投资建议：

　　 重点推荐： 卫宁健康（医疗 IT 龙头企业，互联网医疗业务高成长）、 创业慧康（医疗 IT 领军企业，整合多方资源推进互联网医疗业务发展）、 久远银海（医保 IT 龙头企业）、 思创医惠（国内优质医院信息集成平台商）；

　　 推荐关注： 平安好医生（互联网医疗龙头企业） 、阿里健康（医药电商龙头企业） 、 万达信息（医疗 IT 领军企业，保险+医疗+科技协同发展 ）、 东华软件（具备大医院卡位优势的医疗 IT 领军企业，积极推动互联网业务落地）、 麦迪科技（CIS 领域龙头企业）、 和仁科技（优质医疗 IT 企业）。

　　 风险提示：互联网医疗政策落地缓慢；政策实施效果不及预期；受线上医保支付等因素影响，线上问诊、远程诊疗等互联网医疗业务推进不及预期；市场空间测算基于一定的假设条件，存在不及预期的风险；文中提及的收费规模、渗透率等数据来自于调研，可能因样本不足与实际有偏差

　　1 、 互联网医疗行业政策体系完备，青云直上正当时

　　1.1 、 回首过往： 互联网医疗 行业曲折前行

　　 萌芽 （2000 年-2010 年）：早在 2000 年，39 健康网、丁香园等企业的创立开启我国互联网医疗行业发展之路。

　　 兴起（2010 年-2014 年）：2010 年左右，智能手机开始普及，在移动互联网技术的驱动下，互联网医疗行业发展进一步加速，一些现象级的企业开始创立，比如成立于 2011 年的春雨医生。

　　 狂热 （2014 年-2015 年）：2014 年随着“双创”概念 的提出，互联网医疗行业在资本的支持下，开始迅猛发展。2015 年开始，国务院、卫健委等部门开始陆续发布互联网医疗的大政方针，比如 2015 年国务院发布《关于积极推进“互联网+”行动的指导意见》，互联网医疗行业的热度空前。

　　 遇冷 （2016 年-2017 年）： 2016 年开始，政策有所转向。2016 年 8月，互联网第三方平台药品网上零售试点期结束后不再展期；2017 年 4月发布《关于征求互联网诊疗管理办法（试行）（征求意见稿）和关于推进互联网医疗服务发展的意见（征求意见稿）意见的函》，纯互联网平台类互联网医疗企业发展受阻，抑制互联网医院高增长势头。

　　 转折 （2018 年-2019 年）：2018 年国务院发布《关于促进“互联网+医疗健康”发展的意见》，互联网医疗再次得到市场重视。随后各地推出细则，进一步驱动互联网医疗领域落地，比如广东省发布《促进“互联网+医疗健康”发展行动计划（2018-2020）》。

　　1.2 、 总结现在：政策体系完备，构建互联网医疗发展基石

　　 互联网医疗作为新兴事物，虽然短期内实现蓬勃发展，但缺乏相配套的法律法规，比如缺乏专门针对互联网医院的管理办法，《药品管理法》禁止网售处方药等。部分互联网医疗的商业模式一直处于法律灰色地带。法律障碍始终是限制行业可持续发展的因素。但从 2018 年下半年以来，相关配套政策逐一完善，互联网医疗行业发展得到完善的法律体系支持和保障。

　　完备的互联网医疗基础政策体系涵盖“医”“药”“险”三大门类：

　　 （医）线上医院运营：2018 年 9 月国家卫健委颁布《互联网诊疗管理办法（试行）》、《互联网医院管理办法（试行）》、以及《远程医疗服务管理规范（试行）》。

　　 （药）网售处方药品：新修订的《药品管理法》，已于 2019 年 12月 1 日正式实施。

　　 （险）互联网医保支付：2019 年 8 月国家医保局发布《关于完善“互联网+”医疗服务价格和医保支付政策的指导意见》。

　　1.3 、 展望未来：疫情驱动互联网医疗供需双增，行业成长再加速

　　 大家生活及工作习惯的改变往往是循序渐进的过程，不会一蹴而就，除非存在某种强外力的刺激，比如突发性的社会实践、高强度的返利补贴等。2003 年非典疫情驱动我国电子商务行业发展，2014 年滴滴快的高强度的红包大战让居民快速接受互联网出行的新生活方式等例子，就是较好的佐证。

　　 受新型肺炎疫情影响，医院、医生、居民的行为也发生变化：

　　 医院端：为减少患者间的交叉感染和提高医疗资源运营效率，更多的实体医院选择建设互联网医院，提供线上问诊服务。以纳里健康互联网医院客户为例，根据卫宁健康公告内容，截止 2020 年 2 月10 日，疫情期间公司互联网医疗已上线和正在上线的医疗卫生机构已近 900 家（以公有云模式为主），而截止 2019 年底公司累计客户只有 89 家（全为共建合营模式）。

　　 医生端：疫情爆发后，不少医生主动提供线上诊疗服务，为患者提供新型肺炎及其他疾病的线上咨询和诊治服务。

　　 消费者：受疫情影响，越来越多的居民选择使用线上问诊。根据各家公司披露的问诊量信息，疫情爆发以来，全网针对新型肺炎疫情的问诊量超千万次，相当于普通三甲医院约 10 年的门诊量。

　　新型肺炎疫情爆发，互联网医疗的供给端（互联网医院和医生）激增，需求端（消费者）的规模也得以爆发式增长。行业供需双增，对互联网医疗行业进一步加速发展起到非常积极的驱动作用。

　　2 、 受政策影响，整合线下医疗资源成为互联网医疗重点方向

　　2.1 、 政策要求互联网医院必须依托实体医院，整合线下医疗资源成关键点

　　 《互联网医院管理办法（试行）》规定互联网医院分类两类：作为实体医疗机构第二名称的互联网医院，以及依托实体医疗机构独立设置的互联网医院。 互联网医院的运营必须以实体医疗机构为依托，而不允许建立纯互联网平台的互联网医院。

　　 医疗资源有明显的线下属性且受区域半径限制。如果没有线下医疗资源做配合，比如检查检验等，线上医生仅能提供疾病咨询，无法提供严肃性医疗服务，医疗服务效果将大打折扣。线下医疗资源主要覆盖区域内居民，除去小部分的大病及罕见病，居民绝大部分医疗需求都在行政区域内解决，比如居民针对常见的感冒、发烧、发炎、疼痛，慢病管理，母婴检测等均在当地的人民医院、中医院等医疗机构就诊，大病才会去省会及北上广深等大城市就诊。 因此为了提升医疗服务效果，扩大覆盖面和影响面，整合线下医疗资源成为互联网医疗行业发展的重要方向。

　　2.2 、 医院模式和区域模式成为 互联网医疗 两大 发展模式

　　 根据线下医疗资源特色， 互联网医疗以两大模式为主：医院模式和区域模式。医院模式是大型医院建设自己的互联网医院，为患者提供线上健康咨询、线上复诊、慢病处方延展等，为其他医疗机构提供远程诊疗等服务，比如浙大邵逸夫医院互联网医院。区域模式通常以市或区县为单位，整合区域内各类医疗机构（包含三级医院、二级医院、一级医院、乡镇卫生中心等），构建区域互联网医疗生态体系，为居民提供线上健康咨询、线上复诊、慢病处方延展、网约护士等服务，为医疗机构间提供分级诊疗技术支撑等，比如健康中山平台。两大模式各具特色，目前共同发展。

　　2.3 、 共建合营 模式更加高效，有望成为主流模式

　　 从目前运营方式来看，互联网医疗模式分为自建自营模式和共建合营模式。自建自营模式是指医疗机构或者区域卫健委托医疗 IT 公司建设软件平台并提供系统运维服务，自身来负责平台的业务开展。而共建合营模式则是第三方机构与医疗机构或区域卫健委共同建设和运营互联网医院或区域医疗互联网平台，比如浙大邵逸夫医院互联网医院由邵逸夫医院和纳里健康共建，纳里健康提供 IT 服务支撑以及其它中后台服务，邵逸夫医院则提供医生，双方共同来运营互联网医院平台。

　　 共建合营 模式的效率更高，有望成为未来主流模式。单从互联网医院运营来看，医院不仅需要提供医生，而且还需要提供 IT 人员对软硬件设备进行运维服务，需要提供后台管理人员及客服。医生可以实现弹性供给，但中后台的管理人员则相对固定，且 IT 运维和互联网服务并非医院强项，若实体医院自身来运营互联网医院，运营成本高企。若采取共建合营模式，IT 建设和运维、互联网服务以及其他互联网医院中后台工作，可由第三方机构提供，并且第三方机构会服务多家互联网医院，让其固定的 IT 和人员投入的使用效率最大化；参与共建的医院仅提供医生即可；医生可利用上班时间（若医院针对互联网医院进行排班）和空余时间提供线上医疗服务；患者可获得更优质的就医体验。 共建合营模式能实现各参与方的 效率最高化。未来共建合营模式有望成为主流。

　　3 、 多类盈利模式初步落地，行业商业价值逐步显现

　　 缺乏有效的商业模式是制约行业发展的主要因素之一。医疗服务本身属于低频消费，单一客户价值量不大，但互联网获客成本高；C 端消费者线上付费意识不强，更愿意接受“免费”服务；医疗机构很强势，很难找到“买单”突破点等。诸多原因导致互联网医疗行业盈利能力弱。

　　 经过前期的探索发展，多类盈利模式初步落地，比如线上问诊（为 C 端消费者提供付费的线上咨询、线上复诊、线上随访等服务）、远程医疗（大型医疗机构为中小医疗机构提供付费的医疗服务，比如远程多学科会诊，远程阅片等）、处方外流服务（处方共享平台方按交易金额 1%-2%收取服务费）、线上支付返佣（按支付流水的万分之五返佣）等。

　　 部分互联网医疗盈利模式详细分析如下：

　　 线上咨询/ 问诊：比如居民可通过邵逸夫医院互联网医院选择线上付费咨询或问诊，不同医生根据职称等因素进行定价，图文咨询在20-50 元/次，电话咨询在 40-100 元/次，复诊则为 10-15 元/次。

　　 分析浙大邵逸夫医院互联网医院咨询量前十医生的数据（咨询量截止 2020 年 2 月 12 日）：除了两名医生是免费咨询外（咨询量分别排第 7 和第 9），其余 8 名医生均采取收费咨询模式，每次收费在 20-100 元不等；第 1 名咨询量为 14304 次，第 10名咨询量为 3442 次；医生所在科室以生殖健康与不孕症科为主，还包含妇产科、新生儿科、核医学专业。

　　 第十名 3400 次咨询量是个什么概念？医生并不是每周五天都去门诊，通常每周去 2-3 个半天，其余时间在住院部或处理其他工作。若按每次门诊咨询3分钟，每半天工作 4 个小时计算，每半天门诊量大约 80 次。3400 次相当于 一名医生大约3个月的门诊量。邵逸夫互联网医院已经上线多年，但前期会有较长时间教育医生和患者过程，这也意味着这名医生最近 1-2 年来，每天都会面对线上问诊的患者。 从普遍数据来看，邵逸夫互联网医院上咨询量超 500 次的医生并不是少数。可以说， 线上问诊已经成为邵逸夫医院部分医生日常工作的一部分。

　　 从医生咨询量也可以间接反映出消费者线上问诊的付费意识正在增强。目前线上问诊需求主要是生殖健康、妇产科、新生儿科等年轻患者占比高的科室。 居民线上付费就医的习惯已经初步养成，未来有望向更多的科室拓展。

　　远程诊疗：针对远程会诊，部分省份已经出台官方定价标准，比如山东省出台《第一批“互联网 ”医疗服务项目价格表》，其中规定远程学科会诊双学科 440 元/次，多学科（3 个及以上学科）600 元/次；远程病理会诊 440 元/次（以 4 张切片为基数，5 张及以上切片 540 元）等。

　　处方共享平台：国家一直在推动“医药分离”，并且对医疗机构实施药品零加成，处方外流将成为行业发展大趋势。日本从 1989 年推行医药分离以来，目前医药分离率高达 70%以上。处方共享平台通常以区域为单位进行，参与运营服务的厂商通常按交易金额1%-2%收取服务费。

　　4 、 互联网医疗市场超千亿，运营分成有望达百亿量级

　　4.1 、 围绕“医药险”展开“互联网+ ”服务，总规模超千亿元

　　 互联网医疗盈利围绕“医药险”展开，但针对“险”目前还无成熟的商业模式，因此目前暂不分析其发展空间。“医”主要分为 C 端问诊类和B 端远程诊疗类，“药”目前以处方外流模式为主。我国主要医疗资源集中在二级和三级医院，从公立医院各级医院收入占比可以看出，二级和三级医院收入总和总比高达 98%。因此在测算“依托实体医疗机构的互联网医疗市场发展空间”以二级和三级医院数据为基础。

　　行业空间测算依据：

　　 2C 门诊类：2018 年三级医院门诊量为 18.5 亿次，二级医院为 12.8亿次；根据现在互联网医院收费标准，假设三级医院门诊费每次收费为 50 元/次，二级医院为 30 元/次；目前标杆互联网医院的线上问诊量约占线下7%-8%，因此假设三级医院未来整体渗透率达8%，二级医院由于慢病管理患者占比更高，假设渗透率为 15%。

　　 处方外流平台：2018 年三级医院门诊药品收入 2431 亿元，二级医院 970 亿元；目前日本医药分离率高达 70%以上，假设我们门诊医药分离率达 50%。

　　 2B ： 远程诊疗类：目前标杆远程诊疗医院的远程诊疗量约占总门诊的0.3%。随着医共体、分级诊疗推进，我们假设三级医院的远程诊疗数目约为门诊量的 0.3%。根据山东省远程诊疗的收费标准，每次均价约为 300 元。

　　 可以算出，2C 的互联网门诊咨询规模中三级医院约 74 亿元，二级医院约 58 亿元；远程诊疗规模约为 17 亿元； 线上诊疗类合计约 148 亿元。处方共享平台流量规模中三级医院 1215 亿元，二级医院 485 亿元； 处方共享平台流量规模计 合计 1701 亿元。 整体来看，互联网医疗总规模将超千亿元。

　　4.2 、 互联网医院运营市场规模有望达百亿量级，盈利空间丰厚

　　 对于互联网医疗共建合营模式来说，第三方机构的收入主要来源于运营分成。目前线上问诊和远程诊疗模式分成约为 20%，线上药品销售分成约为 1.5%。由此可以计算出，2C 线上问诊规模约为 26 亿元，其中三级医院 15 亿元，二级医院 12 亿元；2B 远程诊疗规模约为 3 亿元；门诊处方共享平台分成收入约为 26 亿元，其中三级医院 18 亿元，二级医院 7 亿元； 整体互联网医疗运营分成市场空间约为 55 亿元。由于规模测算基于 2018 年数据得出，我国医疗费用每年增速约为 10%， 预计未来互联网医疗运营分成市场规模将达到百亿量级。

　　4.3 、 互联网医疗服务延展范围广，打开更大市场空间

　　 除上述重点分析的线上问诊、远程诊疗等模式外，互联网医疗领域目前仍在积极探索其他类服务模式，比如互联网+健康管理，网约护士，健康商城，商保服务，聚合支付等，未来发展空间非常广阔。

　　医疗数据助力新型商业保险产品研发和精准销售，商保发展空间极其广阔。2019 年 11 月，中国人寿联合万达信息，利用上海健康云平台资源，成功研发并推出单病种保险产品——“国寿肺安宝特定肿瘤疾病保险”（简称“肺安保”）。传统商业健康险产品基本上针对健康人群，针对患病人群通常拒保，或者收取高额保费。而“肺安保”产品根据区域人群医疗数据来开发，让肺小结节人群有机会获得健康险保障。区域互联网平台可以助力新型商业健康险产品研发，而且能协助产品精准营销，实现多方共赢。

　　以互联网医院和区域互联网医疗平台为入口的聚合支付业务空间也有望达十亿量级。现在无论线上还是线下，移动支付、银行卡支付已经成为主流，很少使用现金支付。聚合支付平台则通常整合多种支付方式，实现支付统一管理，而互联网医院和区域互联网医疗平台是其主要入口。聚合支付盈利模式以第三方支付平台返佣为主，目前返佣比例为万分之五，即交易金额 1 万元，可实现 5 元返佣。根据卫建委和医保局的数据，2018 年我国医院总收入约 3.2 万亿元，基本医疗保险基金总支出 1.76万亿元，而我国 2018 年健康险理赔金额约 0.17 万亿元，由此可知 个人自费部分约占 40% ，即 1.3 万亿元。考虑到医院收入成长性，若按万分之五的比例计算，每年基于自费部分的返佣规模可达十亿量级。

　　网约护士作为新兴的服务模式，未来发展空间广阔。2019 年 1 月国家卫健委发布《关于开展“互联网+护理服务”试点工作的通知》，鼓励各地利用互联网等新技术开展护理服务。随后各地出台“互联网+护理服务”政策细则。当地居民可通过区域互联网医疗平台进行“网约护士”，让护士及医务人员提供上门护理服务。以健康中山为例，中山市居民可通过健康中山 APP 预约基层医疗机构的护士进行上门服务，比如为长期卧床患者提供“压疮护理”等。护士每次上门服务费约 300 元，健康中山运营商每次收取费用的 10%作为系统服务费，即每次收取 30 元系统服务费。 随着中国老龄化程度加深，再叠加少子化趋势，网约护士的需求也将随之增加。 目前我国 75 岁以上人口数目约为 6000 万人，与养老护理相关的业务空间也呈百亿量级。

　　5 、投资建议

　　 重点推荐：卫宁健康（医疗 IT 龙头企业，互联网医疗业务高成长 ）、创业慧康（医疗 IT 领军企业，整合多方资源推进互联网医疗发展 ）、久远银海（医保 IT 龙头企业 ）、思创医惠（国内优质医院信息集成平台商 ）。 

　　 推荐关注：平安好医生（互联网医疗龙头企业 ）、阿里健康（医药电商龙头企业 ）、万达信息（医疗 IT 领军企业，保险+医疗+科技协同发展 ）、东华软件（具备大医院卡位优势医疗 IT 领军企业，积极推动互联网业务落地 ）、麦迪科技（CIS 领域龙头企业 ）、和仁科技（优质医疗 IT 企业 ）。

　　5.1 、卫宁健康（300253 ）： 医疗 IT 龙头企业，互联网医疗业务高成长

　　 医疗 IT 龙头企业， 推行 “传统信息化业务+ 互联网创新业务”双轮驱动新战略。公司为医疗 IT 龙头企业，其主要产品是以 HIS 为代表的传统医疗信息化产品。2015 年公司提出双轮驱动新战略，除传统医疗软件业务外，推出“4+1”创新业务模式，即云医、云药、云险、云康和创新服务平台。传统信息化业务及互联网医疗创新业务协同发展，驱动公司长期可持续成长。

　　创新业务已搭建互联网医疗生态体系，业绩具备高弹性。云医、云药、云康、云险分别开展互联网医疗服务、互联网+医药、互联网+健康管理以及医（商）保控费和商保创新服务，创新服务平台依托卫宁互联网来开展。卫宁互联网主要作为卫宁创新业务的平台和孵化器，整合 4 朵云间业务资源、数据资源、服务资源，实现 4 朵云间业务联动、协同以及输出。公司“4+1”创新业务围绕“医、药、险”已搭建互联网医疗生态体系，运用互联网等科技手段赋能医疗机构、商业保险、药店等多类客户，实现多业务协同发展。2019 年公司创新业务进展良好：云医板块，因互联网医院业务持续推进、原结算滞后的部分项目进行结算等原因，纳里健康收入高速增长且同比有所减亏，而 2019 年前三季度收入下滑23%，这表明 Q4 收入增速大幅提高；云药板块，钥匙圈收入高速增长，2019 年前三季度增速超 220%，预计全年继续维持超高增速，全年净利润有所减亏；云险板块，因为建设费用大幅增长但第三方支付返佣费率下滑等多因素影响，卫宁互联网（单体）收入略增，而卫宁科技由于中标国家医保局项目，投入加大，亏损同比大幅提高，但由于承接国家医保局项目，有利于开发全国医保控费市场。整体来看，多业务收入高速增长并实现减亏，云险业务由于前期战略性投入较多导致亏损增大，但利好未来业务发展，公司创新业务进展顺利。随着互联网对医疗行业的渗透，并且国家政策大力支持，互联网+医疗健康已成为行业发展趋势。公司率先实施战略布局，产品服务体系完备，并且依托战略股东阿里巴巴在互联网 C 端流量及科技领域的优势，竞争优势明显，市场需求旺盛，公司创新业务具备高弹性。

　　 医疗 IT 行业高景气度持续，预计公司医疗 IT 业务有望继续实现订单和业绩双高增。2020 年医疗 IT 行业维持高景气度的刺激因素呈多样化：2020 年为电子病历评级政策建设目标指引的最后一年，即 2020 年底三级医院要达到电子病历评级四级和互联互通四级，二级医院要达到电子病历评级三级；2019 年初国家卫健委新推出智慧医院服务评级，2020年将加大对行业的影响力；医保局新政策不断颁布，医保 IT 系统建设以及医院 IT 系统的升级改造需求增加。多因素驱动医疗 IT 行业依旧维持较高景气度，公司作为医疗 IT 行业龙头企业有望充分享受市场高速发展红利，预计 2020 年公司医疗 IT 业务有望继续实现新签订单及业绩双高增。

　　投资建议：预计公司 2019/2020/2021 年 EPS 0.25/0.31/0.49 元，对应PE 88.40/71.29/45.10 倍，给予“买入”评级。

　　5.2 、创业慧康（300451 ）： 整合多方资源，加速推进互联网医疗发展

　　 互联网医疗创新业 务有望加速发展，成为公司新业务增长点。公司已经成立互联网医疗事业部，加速驱动互联网医疗业务的内部整合和业务发展，目前在健康城市运营、互联网医院建设、互联网+护理等方面取得阶段性成绩，比如健康城市运营项目已经在中山市落地，并且今年新增四川自贡市，互联网+护理、医药电商等业务进展顺利。公司还与新虹桥国际医学园区战略合作，双方将在互联网医院、互联网诊疗平台、慢病留管平台、处方流转平台建设及运营等方面合作，加速驱动互联网医疗创新业务发展。公司互联网医疗创新业务高速发展，有望成为新业绩增长点。

　　 平安拟受让公司至少 5% 股份，双方将联合推动在区域医疗健康平台运营服务板块的合作。公司于 1 月 21 日收到股东转来的《关于与宁波梅山保税港区平盛安康股权投资基金合伙企业（有限合伙）签署投资之框架协议的通知》，杭州阜康投资拟向平盛安康或其指定关联方以协议转让的方式转让不少于约 3698.76 万股（占 5.00%），但不超过约 6994.17 万股（占 9.45%）创业慧康的股份，交易价格为《股份转让协议》签署日的前一交易日公司在二级市场收盘价的 90%，交易完成后中国平安关联方将成为公司 5%以上股东。公司与平安集团强强联合，双方将在区域医疗健康平台运营服务板块开展合作，有利于公司区域医疗信息化以及健康城市运营业务的发展。

　　 公司拟发行定增，重点建设研发和营销体系，驱动公司长期可持续发展。公司拟发行定增，募资不超过 13.18 亿元，募投项目包含数据融合驱动的智为健康云服务整体解决方案项目（6.85 亿元），总部研发中心扩建和区域研究院建设项目（2.38 亿元），营销服务体系扩建项目（1.00 亿元）和补充流动资金项目（2.94 亿元）。从募投项目可知，大部分资金均用于研发投入和营销体系建设，有利于提升公司产品竞争力以及营销服务能力，利好公司长期可持续发展。

　　 投资建议：预计公司 2019/2020/2021 年 EPS 0.38/0.50/0.66 元，对应PE 64.47/49.00/37.12 倍，给予“买入”评级。

　　5.3 、万达信息（300168 ）： 借力中国人寿，“保险+ 医疗+ 科技”融合发展

　　 易主中国人寿，公司开启发展新征程。2019 年底中国人寿成为公司控股股东，随后中国人寿派驻管理团队，优化人员结构，清理历史经营和财务风险，深度梳理公司业务，推出大政务、大医卫、信息科技创新板块、健康管理和智慧城市五大业务板块。万达信息目前已经迈入发展新征程。

　　 强强 联合，资源互补，推进“保险+ 医疗+ 科技”融合发展。万达信息作为国内知名的信息化服务商在医疗健康领域具备较强影响，公司负责承建多地医疗卫生平台和社保系统，并且科技实力强劲，掌握大数据、人工智能、区块链等先进技术。中国人寿是国内领先的保险集团。万达信息与中国人寿强强联合，资源互补，有望加速推进“保险+医疗+科技”融合发展。

　　 投资建议：预计公司 2020/2021 年 EPS 0.29/0.36 元，对应 PE68.18/54.89 倍，给予“增持”评级。

　　5.4 、东华软件（002065 ）： 医疗 IT 领军企业，互联网医 疗加速落地

　　 公司为医疗 IT 领军企业，医疗 IT 业务高增长。公司为医疗 IT 领域的领军企业，客户数目超 500 家，客户以国内大型三甲医院为主，公司产品、IT 实施、服务能力得到市场高度认可。为抗击新型肺炎疫情新建的火神山医院和雷神山医院，均使用东华软件提供的医疗 IT 服务。2019 年 H1，公司健康行业实现营收 6.96 亿元，同比增长 35.47%，医疗 IT 业务实现高速增长。

　　 公司积极布局互联网医疗业务，相关业务加速落地。除传统医疗信息化业务外，公司积极布局互联网医疗业务 。公司投资建设健康乐互联网医院，健康互联网医院拥有《医疗执业许可》和互联网医院牌照，可为患者以及医疗机构提供互联网医疗服务。新型肺炎爆发期间专门推出健康乐新型肺炎服务平台，利用互联网医疗技术开展疫情防治工作。除自建平台外，疫情爆发至今，公司已为几十家医院建设了互联网医院生态系统，加速推进公司互联网医疗业务落地。

　　 投资建议：预计公司 2020/2021 年 EPS 0.36/0.43 元，对应 PE43.81/36.67 倍，给予“增持”评级。

　　5.5 、平安好医生（1833.HK ）： 互联网医疗龙头企业，构建完善生态体系

　　 互联网医疗龙头企业，2019 年总收入高 增，在线医疗收入翻倍。2019年平安好医生总营收 50.65 亿元，同比增长 51.8%，其中核心业务在线医疗贡献收入达 8.58 亿元，同比增长 109%。2019 年底，总注册用户数达到 3.15 亿人，MAU（期末月活跃用户数）和 MPU（期末月付费用户数）分别达 6690 万和 296.9 万，同比增长 22.3%和 26.0%。2019 年日咨询量高达 72.9 万次，相当于 73 家大型三甲医院日门诊量。公司经营指标持续优化，收入高增，公司处于成长快车道。

　　 疫情期间公司用户量激增，并加速推进对外赋能，生态体系搭建进一步完善。疫情期间平安好医生平台累计访问人次达 11.1 亿，APP 新注册用户量增长 10 倍，APP 新增用户日均问诊量是平时的 9 倍，相关视频累计播放量超 9800 万。公司还将优质的医疗资源对外输出，疫情期间公司与百度、企业微信、拼多多、美团点评、快手、微博、墨迹天气、知乎、喜马拉雅、高铁管家等超 30 家行业龙头企业对接，输出 24 小时在线问诊服务，提供即时更新的“疫”情动态及医学科普内容。

　　 开展福州市区域互联网医疗运营项目，积极探索新型业务模式。公司与福州市政府成立福州市区域互联网医疗运营平台，公司获得区域互联网医疗平台的运营权。在互联网医院建设以及互联网医疗服务上具备较强竞争优势，与福州市区域平台对接，有望将优质医疗资源和强大的运营能力对外赋能，积极拓展新业务模式，打开公司新的业务增长点。

　　5.6 、阿里健康（0241.HK ）： 阿里集团健康领域旗舰平台，经营持续优化

　　 阿里集团健康领域旗舰平台，近期完成天猫平台药品相关类目注入， 业务生态 进一步完善。公司是阿里集团的健康领域旗舰平台。近期阿里集团拟将天猫平台药品相关类目注入公司。相关类目包括天（包含天猫医药馆，天猫超市和天猫国际）：OTC，处方药，特医食品；天猫超市和天猫国际：阿里健康已代运营地所有类目。此次交易完成，公司业务生态将进一步完善。

　　 公司经营指标持续优化，业务成长性良好。业绩层面，截至 2019 年 9月 30 日止 6 个月，公司收入 41.17 亿元，增速 119.1%，毛利 10.32 亿元，增速 95% ；由阿里健康运营的天猫医药平台商品交易总额（GMV）超过 370 亿元，消费医疗的收入同比增长 274.4%。用户层面，过去 12个月，天猫医药平台的年度活跃消费者已超 1.6 亿，半年增长 3000 万。在线自营店的年度活跃消费者半年新增 1000 万，达到逾 3700 万。医药新零售层面，截至 11 月，阿里健康“30 分钟送达、7X24 小时送药”服务已经覆盖了杭州、北京、广州、深圳、武汉、上海等 10 个城市。多场景融合层面，截至 2019 年 9 月末，支付宝已经签约的医疗机构数超过 11000 家，并在超过 300 家三级医院接通了医保支付。2019 年 9 月在医院场景下使用支付宝医疗健康服务的月度活跃用户数超过1700万，同比增长逾 41.7%。

　　6 、风险提示

　　 互联网医疗政策落地缓慢

　　 政策实施效果不及预期

　　 受线上医保支付等因素影响，线上问诊、远程诊疗等互联网医疗业务推进不及预期

　　 市场空间测算基于一定的假设条件，存在不及预期的风险

　　 文中提及的收费规模、渗透率等数据来自于调研，可能因样本不足与实际有偏差

责任编辑：陈悠然 SF104