信达证券发布研报称,利率对市场整体影响有限,A股方面,利率不是影响风格切换的核心因素,利率见顶拐点通常短期利好成长,利率见底拐点通常短期利好价值。影响成长价值风格切换的核心因素是盈利比较优势,影响大小盘风格切换的核心因素是资金行为。 美股方面,40年维度长期利率下行利好成长,但短期利率下行对风格的影响有限。此外,对部分利率敏感型资产来说,利率下降通常并不是超额收益的唯一决定性因素,产业Alpha对板块超额收益的影响更重要。
A股:利率不是影响风格切换的核心因素,利率见顶拐点通常短期利好成长,利率见底拐点通常短期利好价值。信达证券认为,影响成长价值风格切换的核心因素是盈利比较优势,影响大小盘风格切换的核心因素是资金行为。利率下降通常不影响成长价值风格2-3年的趋势和大小盘风格5-8年的趋势,但利率下降拐点后半年通常出现成长风格占优幅度扩大,利率见底反弹拐点后半年可能出现价值风格占优。2008年之后的利率下降期间,小盘风格占优的概率为4/6。
美股:40年维度长期利率下行利好成长,但短期利率下行对风格的影响有限。短期利率下降拐点附近出现美股成长价值、大小盘风格拐点的概率约50%。
对部分利率敏感型资产来说,利率下降通常并不是超额收益的唯一决定性因素,产业Alpha对板块超额收益的影响更重要。
(1)利率下降阶段,红利板块超额收益不一定持续走强,其中股息率长期处于中等偏高水平的水电板块相对值得关注。红利指数整体特征较类似短久期债券,历史上10年期国债利率下降阶段超额收益有限,2014年之后红利策略超额收益与10年美债利率同步波动特征较为稳定。其中,水电板块由于具备永续经营条件,盈利稳定,现金流充沛,股息率长期处于中等偏高水平,具备类似长久期债券特征,无风险利率下降期表现较好。
(2)利率下降的初期和后期银行板块可能有超额收益。银行板块超额收益容易出现在利率下降的初期和后期,利率下降中期超额收益通常偏弱。银行板块信用风险暴露有滞后性,利率下降期如果逐渐确认短期信用风险可控,也可能有超额收益。
(3)利率下降对保险和周期板块的盈利有一定影响,但产业Alpha更重要。利率下行理论上对保险板块的盈利有影响,但如果行业有较强的产业Alpha,可能对冲利率下行的影响。在利率上行阶段表现很强,在利率下降阶段也可能受益于权益市场Beta有小幅超额收益。如果行业产业Alpha弱,利率上行期也可能表现较弱。周期板块历史上利率下行期偏弱,2021年-2024年可能有长期产业格局改善的影响。
美联储第一次降息后出现风格变化的概率约为4/6。美股大小盘风格切换的拐点通常出现在第一次降息落地1年之前。成长价值风格切换的拐点通常出现在第一次降息落地1年之后。
1995年以来美联储四次降息周期中,如果经济是软着陆,则第一次降息后1年内标普500涨幅不断扩大。如果经济下行风险较大,则第一次降息后1年内标普500多数下跌。如果是软着陆背景下的降息,第一次降息后1个季度内医疗保健、公用事业、金融超额收益较强,1年内超额收益持续走强的为医疗保健。如果是经济大幅下行背景下的降息,第一次降息后1个季度内公用事业表现较强,第一次降息后1年内超额收益持续走强的是原材料、核心消费。
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