【华安证券·传媒】行业年度/中期/季度投资策略：科技年度策略：GenAI引领全球科技变革，关注AI应用的持续探索_新浪财经

（来源：华安证券研究）

生成式 AI： 2024 年，全球生成式 AI 发展持续，算力、大模型和场景的飞轮继续转动，端侧 AI 有所突破，AI Agent 雏形初现。

我们将重点变化总结为五大发展趋势，并且这几大发展趋势预计在2025 年仍将持续。1）AI 芯片计算能力持续增强，云计算厂商持续加大投入；2）大模型向多模态发展，使得计算机能够在不同模态（如文本、语音、图像和视频）之间建立统一的语义理解，将模态不同的信息视为同一概念；3）年初 Sora 首次发布引领浪潮，后续全年内视频生成模型迭代不止、DiT 热潮不息；4）以手机为代表的AI 智能硬件值得关注，AI 手机正在由生成式 AI 手机向系统级 AI 手机跨越，将“设备”转化为智能的“个人助手”，为用户提供个性化的服务和更高的生产力；5）各类 AI 应用持续探索，从“AI Assist” 向“AI Agent”发展，这一点同时体现在硬件和软件层面。SaaS 作为企业经营的提效产品，客户对效率的敏感性较高，因此是生成式 AI 落地应用的重要场景，目前众多 SaaS 企业已通过“产品+生成式 AI”提效。此外，目前 AI 在搜索、广告、电商、教育、金融、网络安全、医疗领域有所赋能。AI 在硬件层面除手机、PC 外，由于具备更好的上下文理解、图像识别、语音识别和情感识别等能力，在 AI 眼镜、AI 耳机、AI 陪伴/玩具等均有所突破。

建议关注：1）在 AI 算力领域持续取得突破和进展的英伟达（NVDA.O）、台积电（TSM.N）、博通（AVGO.O）、SK 海力士(000660.KS)、迈威尔科技（MRVL）等； 2）海内外云计算及大模型厂商：微软（MSFT.O）、亚马逊（AMZN.O)、谷歌（GOOGL.O)、脸书（META.O）、腾讯控股、阿里巴巴-W、百度集团-SW 等；3）视频大模型取得突破，赋能创作，除以上大模型厂商外，建议关注快手-W；4）AI 硬件有望成为 AI Agent 底座和新入口，建议关注 APPLE、小米集团-W、联想集团等；5）随着生成式 AI 能力的逐步演进及应用探索，AI agent 在 B 端优先大范围铺开，建议关注 Salesforce(CRM.N)、 ServiceNow（NOW.N)、Shopify(SHOP.N)、Crowdstrike(CRWD)等；6）关注 AI 应用在垂直领域落地进展，建议关注焦点科技、值得买、美图公司、昆仑万维、易点天下、皖新传媒、南方传媒、汤姆猫等。

计算机：技术与政策共振，有望进一步推动计算机板块行情向上。

回顾 2024 年，9 月底后，伴随一系列政策出台，与海外 AI 技术进步，计算机板块行情持续回暖。展望 2025 年，我们认为，在技术与政策共振下，板块机构持仓占比有进一步上升空间，为板块行情向上助力。建议关注的主线包括：1）以 AI 应用与鸿蒙为代表的技术创新主线：关注海外 AI 技术创新，以及相关的国内映射；国内巨头的投入布局与产业链；2）以信创、数据要素、消费复苏为代表的政策刺激主线：2025 年仍有政策刺激预期，优选主线中商业模式清晰、竞争格局优化、政策重点支持的细分方向/环节。建议关注：同花顺、中科星图、中科江南、新大陆等。

互联网：估值依然处于历史地位，政策有望提振信心。

互联网公司具备较强的业务壁垒和组织壁垒，可以关注在复苏预期、规模效应优化及竞争格局趋稳等多因素驱动下的修复空间。本地生活领域建议关注美团-W，消费提振有助于其核心本地业务量价齐升，仍处于互联网高潜力赛道；同时建议关注腾讯控股，视频号方面加载率提升、用户时长提升及电商发力有助于其扩大规模；游戏业务国内基于强大的社交网络维持稳健，海外贡献增量；电商领域建议关注阿里巴巴-W，淘天内部战略地位提升，且通过“百亿补贴”“淘工厂”等运营动作补齐低价场供给，通过全站推来提升货币化率空间；建议关注小米集团-W 的“人车家”生态在生成式 AI 加持之下的持续创新能力，关注手机及 AIoT 出海及汽车业务的发展；OTA 建议关注在国内积累充足运营经验并且利用国内规模效应出海的携程集团-S。其他建议关注：网易-S、京东集团-SW、拼多多、百度集团-SW、同程旅行、腾讯音乐-SW 等。

传媒：悦己经济有望促进文化消费繁荣，优质内容为中长期核心竞争力，关注 IP 资产价值。

2024 年国内谷子经济迎来消费热潮，“谷子”关键词搜索热度大幅增长，同时次元文化为传统商场带来客流和销售额的显著增长。泛Z 世代群体规模庞大，兴趣多元且重视精神体验，悦己经济兴起。同时叠加国产 IP 的持续快速发展及 AI 加速 IP 衍生转化，建议关注IP 产业链相关公司，名创优品、哔哩哔哩、泡泡玛特、奥飞娱乐、姚记科技、中文在线、阅文集团、华策影视等。同样的，对于游戏及影视领域，从中长期看，优质内容和精品化依然是主要驱动因素。目前游戏厂商产品储备丰富，建议关注腾讯控股、网易-S、三七互娱、神州泰岳、恺英网络、吉比特等；内容有望推动 2025 年影视行业复苏，建议关注万达电影、光线传媒、上海电影、中国电影等。

行业竞争加剧；全球宏观经济扰动风险；大模型进展不及预期；AI应用进展不及预期；AI 硬件发展不及预期；知识产权风险；产品上线进展不及预期；相关政策风险等。

生成式 AI：算力、大模型和应用齐头并进，引领全球科技变革

1.1 2024 年美股 AI 相关板块复盘

1.1.1 2024 年纳指整体上延续 2023 年增长势头，AI 依然是重要驱动力

2024 年整体来看，纳指仍然延续 2023 年的强劲增长势头，虽然年中期间出现震荡，但反弹之后继续创下新高。现在来看，AI 板块仍是美股的投资主线，市场对 AI 技术的突破和大规模发展的预期也是上半年支撑纳指在通胀高位、失业率上升等扰动下仍能结构性走强的主要驱动力，同时美股 big7 股价的强势增长也具备亮眼的业绩兑现，尤其是 AI 上游侧（硬件、云厂商等）在业绩体现中尤为明显，季度业绩表现持续大幅超出市场预期。

在今年年中期间，纳指历经一段短期震荡行情，主要源于降息预期增强、失业率持续走高引发市场唱衰美国经济，在市场下行期间也同时伴随 AI 应用商业化落地进度不及预期的担忧。8 月非农数据发布后，美联储理事沃勒宣称最近失业率的上升是供给侧驱动的现象，而非企业大规模裁员所致，并表示不认为美国经济正陷入衰退，劳动力市场和经济表现稳健，持续增长和创造就业的前景良好，此外威廉姆斯预计今年美国GDP 增长率将在 2% 至 2.5% 左右。同时随着 8 月份和 9 月份失业率数据连续环比下行，市场担忧情绪减弱，美国经济软着陆预期增强，纳指开始反弹。

当前纳指 PE 水平略高于历史中枢，但我们认为目前的估值水平处于合理区间。目前纳指正处于基本面改善的阶段，尤其是利润增速尤为明显（参考 2024-2025 年彭博一致预期），在此其中有利润低基数的原因，也有 AI 技术快速发展下对公司业绩增长的驱动，如 AI 产业链上游的英伟达，对于亚马逊、微软、谷歌来说，AI 也成为了云计算加速的第二增长引擎。虽然当前 C 端的 AI 应用还没有大规模商业化落地，但今年也涌现出了一些自身业务显著受到 AI 驱动的应用公司，也迅速成为了市场上的投资热点，如多邻国、Applovin、Twilio、Palantir 等。

1.1.2 2024 年美股 Big7 均受益于业绩及 AI 驱动走强，但有所分化

Big7 今年的股价走势既有共性也存在分化，整体来看今年都实现亮眼的股价增长，其中英伟达和 Meta 涨幅显著高于纳指，亚马逊和特斯拉涨幅略高于纳指，微软、谷歌和苹果涨幅低于纳指。

我们可以将这 7 家公司今年的股价走势进行简单分类，然后从公司基本面和外部因素来复盘导致股价在不同阶段发生不同走势的原因。

1）Meta、英伟达、亚马逊：年内股价保持强势走强

Meta 和英伟达今年以来股价维持强劲增长，年中受大盘情绪影响短暂震荡后继续反弹创下股价新高，源于两家公司都兼具强有力的业绩支撑以及 AI 驱动下未来的想象空间。

英伟达未来业绩的支撑在于 AI 快速发展下对算力端的需求增长，根据微软在今年二三季度业绩会上的表示，目前云业务在算力端仍处于短缺状态，我们预计云厂商明年对算力端的 CAPEX 仍能维持较高水平增长，而英伟达作为行业头部企业，将最大化受益于此。英伟达的技术壁垒不仅在于其硬件设计，更在于其通过 CUDA平台建立的强大生态系统，以及软硬件的紧密结合和全面优化。这种整合使得英伟达在 AI 和高性能计算领域处于领先地位，难以被竞争对手撼动。

Meta 的广告业务受 AI 赋能明显，广告业务仍处于量价齐升通道，并且 Meta 拥有 messenger、facebook 和 Instagram 等优质流量入口和生态，Meta AI 调用具备广阔的想象空间。此外，meta 还在积极布局端侧 AI，推出了 RayBan、Orion 等 AR眼镜。今年开始，小米、三星、苹果、字节等多家科技巨头都在布局端侧 AI，包括AR 眼镜、AI 耳机、AI 手机、AIPC 等众多产品，我们认为端侧 AI 设备有望成为明年 AI 板块的投资热点，建议持续关注主流厂商在端侧 AI 的布局和产品落地情况。

亚马逊年中受大盘影响较大，回撤明显，但业绩连续显著超预期下支撑股价回弹再创新高。今年亚马逊零售业务处于利润的释放阶段，源于 1）2020-2022 年期间亚马逊投入大规模的物流资产，现在规模效应已经显现，其次去年在北美地区做出物流端区域化改革，各区域独立运作，缩短了干线运输距离，最终体现为单票履约成本和费用下降；2）国际地区零售 OPM 转正持续攀升，盈利能力超出市场预期。

此外 AWS 业务收入同比增速今年前三季度持续环比提升（ +17.2% /+18.7%/+19.1%），也是支撑股价走高的关键因素。

2）微软、谷歌：微软年中股价回撤后横盘，谷歌股价近期创新高

微软和谷歌股价在上半年走强，年中震荡回撤后，下半年股价横盘调整并未再突破新高。

我们认为影响微软股价波动的关键因素是 Azure 业务的收入增速变化，这是市场当前最为关注的业务。今年 Q2-Q3 连续两季度 Azure 收入增速出现连续的环比下滑（Q1-Q3:+35%/+34%/+33%），并且 Q4 指引继续环比下滑 1pct 至 32%，引发市场担忧，公司解释是因为算力端的供给短缺所致，无法满足需求增长，并指引 2025年开始 Azure 增速会有所回暖。所以 Azure 业务增速的短期下滑和不确定性是导致股价横盘的重要原因，建议持续关注 Azure 后续季度的增速变化。

谷歌今年表现比较亮眼的业务是其云业务，我们认为这也是支撑股价走高的重要原因。谷歌云由于商业化落地晚，并还处于投入期，所以云业务的 OPM 相较于亚马逊和微软仍处于低位，但今年以来随着收入规模的高速增长，当前云业务利润改善尤为明显，前三季度云业务 OPM 为 9.4%/11.3%17.1%，我们判断谷歌云的 OPM还有较高的改善空间，建议持续关注谷歌云未来的收入增长情况以及 OPM 改善力度。其次谷歌因近期推出新一代量子计算芯片 Willow，股价出现明显拉升，创下历史新高。

关于谷歌的分歧点：1）谷歌搜索今年下半年推出了 AI overview，对用户来说使用体验显著增强，并多次在业绩会中提到 AI 对广告转化率具有明显的提升作用，但市场目前对其搜索业务的担忧有两方面，一是外部竞对影响（如 GPT search、perplexity 等），其次是 AI overview 形式可能会压低广告加载率，但目前为止从搜索业务的收入增速角度看影响有限，建议持续关注谷歌搜索业务后续业绩达成情况。

2）谷歌因搜索业务垄断陷入反垄断调查，11 月底美国司法部向法庭提出剥离Chrome 浏览器和安卓系统，并限制谷歌训练 AI 模型。但参考之前的微软 IE 浏览器反垄断案，我们判断谷歌业务拆分还需观望，建议关注谷歌反垄断案的后续进展。

3）特斯拉、苹果：业绩平淡，市场提前打入高预期

特斯拉和苹果今年的业绩都略显平淡，收入均维持个位数增长，尤其是特斯拉，今年上半年业绩连续低于预期（参考图 2），两家企业都面临市场竞争及需求减弱的因素。下半年苹果股价走高也是因为在 6 月份，苹果正式发布了 Apple Intelligence，鉴于 ios 的生态优势和用户黏性，市场提前打入了高预期，建议关注明年 Apple Intelligence AI 功能迭代及产品销量。

特斯拉股价明显拉升是在 11 月份，主要源于特朗普交易。明年看点：1）预计明年上半年推出低价新车型；2）明年 FSD 在国内的落地进展；3）三季度公司指引明年汽车销量将增长 20%-30%；4）计划在 2025 年在德克萨斯和加州推出不受监管的 FSD Robotaxi 服务，前提是获得监管部门的批准；5）FSD 目标是在 2025 年第二季度实现人类驾驶员水平以上的表现；6）关注人形机器人 Optimus 的最新进展。

对比过去五年 PE 中枢，2025 年估值较低的有亚马逊、谷歌、英伟达，位置处于中枢附近的有 Meta、苹果、微软，特斯拉近两年 PE 水平相对较高。

1.1.3 2024 年费城半导体指数 PE 水平处于历史高位

费城半导体指数上半年走势与纳指趋同，受生成式AI兴起和市场乐观情绪推动，指数上涨；7 月至 9 月，因宏观经济不确定性加剧和供应链挑战，指数有所回调；后小幅反弹后横盘，目前 PE 处于历史高位。

1.1.4 AI 半导体厂商前三季度业绩大部分均超市场预期，博通和 Marvell 营收增速季度环比提速

今年前三季度主要 AI 半导体厂商业绩基本都超过市场预期，业绩均受到 AI 驱动实现亮眼增长。博通今年在收入利润两侧维持高增速，支持股价持续走强，AI 加速芯片、以太网交换芯片、PHY 芯片、PCIe 交换芯片、光通信芯片、DSP 芯片等产品均受到 AI 浪潮驱动，公司预计 24 财年 AI 收入将大幅增长至 110 亿美元，占营收目标 510 亿美元的 22%。其次，博通作为苹果产业链重要供应商，有望受益于Apple Intelligence 加持下的换机潮。

AMD 今年前三季度业绩并未明显超出市场预期，收入利润两端基本 inline，虽然 AMD 承诺每年都会推出新的 AI加速器，加快创新步伐，10 月份也推出了MI325X，但竞争力仍与英伟达有较大差距，AI 业务并未显著改变基本面，数据中心业务规模相比英伟达仍很小，所以需要更长的时间验证。

Marvell 今年 3 季度迎来基本面改善，收入利润两侧增速年内首次转正，同时业务受 AI 驱动明显，数据中心业务同比接近翻倍增长，主要来自亚马逊及其他云服务商定制 AI 芯片需求增长。今年 12 月，Marvell 与 AWS 达成 5 年期合作协议，Marvell 将在 5 年内向 AWS 供应多代数据中心半导体产品，并扩大与 AWS 在云上 EDA 方面的合作。具体来看，Marvell 将向 AWS 提供的系列芯片包括定制 AI 产品、光学 DSP、有缘电缆（AEC）DSP、PCIe 重定时器（Retimer）、数据中心互连（DCI）光模块和以太网交换机硅解决方案等多项产品。

海力士今年迎来明显的基本面改善阶段，利润同比扭亏为盈，上半年业绩显著超出市场预期，上半年股价持续强势走高，今年三季度业绩收入小幅低于彭博一致预期，同时市场曾经被 2025 年 HBM 产能过剩观点扰动，但在业绩会中公司也给予否认，并认为由于 2025 年长期合同已和客户锁定，考虑到实际需求和良率爬坡，2025 年实际出货量或超出市场预期。

1.1.5 SaaS 相关指数 24Q3 后受到降息周期、宏观企稳、AI商业化应用加速等催化大幅上涨

参考 BVP Nasdaq Emerging Cloud Index，包含了例如 Salesforce、Adobe、ServiceNow、Shopify 等美股代表性 SaaS 公司。2024 年，BVP 纳斯达克新兴云指数（EMCLOUD）的表现总体上分为三个阶段：第一阶段（Q1），指数稳步上涨约 8%，受生成式 AI 和云计算热潮推动，标普 500 同期涨幅为 6%；第二阶段（Q2 至 Q3初），受利率上升、宏观经济不确定性和云计算增长放缓影响，指数大幅回调；第三阶段（Q3 末至 Q4 初），生成式 AI 商业化的加速应用以及宏观经济改善的预期带动指数强劲反弹 35%，相比之下，标普 500 上涨 10%。

1.2 全球云计算厂商 AI 持续投入，生成式 AI 在大模型、算力、应用等方面持续进步，形成飞轮

1.2.1 云厂商 AI 资本开支维持较高增长

我们认为明年主要云厂商的CAPEX仍能维持较高的增长。1）从今年的表现看，云厂商的 CAPEX 势头强劲，今年前三季度微软、亚马逊和谷歌的 CAPEX 持续超出市场预期，市场对于云厂商 CAPEX 也经过了多次上调。微软也多次表示云业务供给侧目前短缺，所以判断还会继续加大投入。2）这几家云厂商的现金流充足，当前CAPEX 占 OCF 的比重依然处于比较合理的位置，头部厂商争先进行战略布局。

1.2.2 大模型：向多模态方向发展，复杂推理能力增强，AIAgent 能力初步体现，OpenAI 及谷歌等头部厂商迭代提速

2024 年，海外大模型在技术上不断迭代升级。代表性模型有： OpenAI 的ChatGPT 4-Turbo、GPT-4o 和 ChatGPT-o1 等衍生版本和 sora 模型；Claude 3、Claude 3.5 及加强版本；Google 的 Gemini 1.5、Gemini 1.5 Pro、Gemini 1.5 Flash、Gemini-Exp 及 Gemini 2.0；Mistral 的 Mistral Large 及 Mistral Large2；Amazon 的Titan Image Generator V2；Meta 的 Llama 3、Llama 3.1、Llama 3.2；Leap Motion的 Midjourney V6.1 版本；Stability AI 的 Stable Diffusion 3、Stable Diffusion 3.5 等三个衍生版本。

整体看，2024 年海外模型在版本迭代上较去年更注重在性能和专业化方面，例如推理能力，编程能力，多模态视觉能力的提升。模型端逐渐向 AI 应用及众多垂类赛道进行赋能，并初步呈现出了 AI Agent 能力。

12 月，主要厂商大模型更新集中提速。12 月 4 日，OpenAI 宣布连续 12 天每天发布最新技术，包括 o1 版本正式发布、ChatGPT Pro、Fine Tuning、Sora、Canvas、在苹果设备上使用 GPT、将视频引入高级语音模式等；与此同时，Google 发布世界模型 Genie2 及为了 Agent 时代做准备的 Gemini 2.0 模型，用于可以构建智能体，代表用户执行任务，同时多模态能力提升。

24 年国内大模型也在各功能上加快迭代速度，主要方向包括：1）多模态信息处理；2）持续提升文本生成、语言理解、音视频理解、知识问答、逻辑推理和数学等核心能力，提升文档阅读能力；3）在角色扮演、情感扮演、搜索等领域集中发展，发展语音通话能力，并呈现智能体雏形；4）在视频生成领域持续探索，并有可灵等优质模型发布。

代表性模型有：字节豆包最新迭代的豆包视频生成-PixelDance 和 Seaweed、音乐模型和同声传译模型；腾讯混元大模型的 hunyuan-pro、hunyuan-standard、hunyuan-lite、hunyuan-turbo 和 hunyuan-large 等众多版本，hunyuan-large 为业界参数规模最大、效果最好的 transformer 结构的 MoE 混合专家模型之一，可以高质量合成数据；快手可灵视频生成模型 V1.0 版本和 V1.5 版本及后续的升级；通义千问的 1.5 版本、2.0 版本和 2.5 版本，提供不同参数规模的模型；百度文心一言的 4.0 Turbo 及文心一言 APP；华为盘古大模型 5.0 版本；科大讯飞的星火大模型 V3.5、V4.0 和 V4.0 Turbo；智谱 AI 的 GLM-4 和 GLM-4-9B；昆仑万维的天工 AI 2.0、3.0、4.0 01 版（Skywork O1 Open、Skywork O1 Lite 和 Skywork O1 Preview）；月之暗面的 kimi V1.3 及后续的各垂类功能迭代（例如浏览器插件、数学版、探索版）等。

从生成图像到生成视频，2024 年在视频生成领域的探索层出不穷。至 2023 年以来，学术界和产业界已经将视频生成的技术路线收敛至自回归和扩散模型两大路线。

自回归：Transformer 架构已经在语言模型上大获成功。视频领域，将视频离散化为图像帧衔接在文本描述后，构成自回归序列，然后放大规模训练，取得了彼时领先的视频生成效果；

扩散模型：先对样本添加噪声，再训练神经网络学习逆向去噪的过程；DiT（Diffusion Transformer）：Sora 引爆，除了可以处理静态图像得到空间块，还可以编码视频得到时空块。 DiT 原始论文在 2023 年的被引次数约为 200 次，而 2024 年至今已被引用近 800 次。

1.2.3 AI 算力：计算效率持续提升，大模型技术的广泛应用推动 AI 芯片、服务器、云计算等需求扩张

（一）大模型技术的广泛应用推动 AI 算力规模扩张

1. AI 芯片市场空间预测：

随着深度学习和大模型等 AI 技术的广泛应用，训练和推理过程中对计算能力的要求不断提升，高性能 AI 芯片，如 GPU、FPGA 和 ASIC，成为满足 AI 训练和推理需求的关键，拉动全球 AI 芯片 2024-2034 年 CAGR 达 29%。根据 Precedence research 推算，2024 年全球人工智能 (AI) 芯片市场规模估计为 732.7 亿美元，预计到 2034 年将达到 9277.6 亿美元左右。

2. AI 服务器市场空间预测：

AI 正显著推动 AI 服务器市场的增长。根据 650 Group 的预测，2025 年 AI 服务器市场将增长 55%，达到 1628 亿美元。这一增长主要由超大规模云服务商和二线云服务商贡献。超大规模云服务商和二线云服务商正计划部署包含多达 10 万甚至20 万 GPU 的 AI 服务器集群。企业客户也开始增加对 AI 服务器的需求，以支持内部 AI 应用的部署和扩展。650 Group 估计，到 2025 年，企业客户占行业销售额的14%，约合 230 亿美元。这表明，除了云服务商，传统企业对 AI 基础设施的投资也在持续增加。

3. HBM 市场空间预测：

根据 Market Data Forecast 的报告，全球高带宽存储市场预计将从 2024 年的15.7 亿美元增长到 2032 年的 96 亿美元，预测期内的年复合增长率（CAGR）为25.4%。

（二）AI 芯片、服务器、云计算厂商 2024 年持续取得新突破

AI 芯片领域：2024 年，高性能 AI 芯片的推出成为人工智能计算领域的重要驱动力之一，各大科技公司竞相推出创新芯片，以满足日益增长的 AI 算力需求。

以下是一些关键布局：

1）高性能 AI 芯片的推出：多家科技巨头发布了新一代高性能 AI 芯片，显著提升 AI 计算能力，如：

• 英伟达发布基于 Blackwell 架构的 GB200 加速卡。该卡采用台积电 4 纳米工艺制造，集成两个 B200 Blackwell GPU 和一个基于 Arm 架构的 Grace CPU；B200于 2024 年底出货。Blackwell 的更高计算吞吐量和显著更大、更快的内存使其能够仅使用 64 个 GPU 运行 GPT-3 175B 基准测试，而 Hopper 平台需要 256 个 GPU，对比下 Blackwell 的成本减少了 4 倍。

• 谷歌的 Trillium 芯片：谷歌推出了名为 Trillium 的 AI 数据中心芯片，其性能比上一代提升近五倍，并且能效提高了 67%。

• AMD 的 MI325X 芯片：AMD 发布了 MI325X 芯片，公司口径其性能优于英伟达的 H200 AI 芯片，计划于 2024Q4 向客户提供。

2）科技巨头争相布局 AI 芯片：

• 英伟达仍领跑行业，ASIC 芯片持续扩张：英伟达在 AI 数据中心芯片市场依然处于领先地位，其他公司如 AMD、Broadcom 和 Marvell 也正积极布局。

• 科技巨头的自主研发：Google、Meta、Amazon 及 Microsoft 等全球 CSP 公司均有 AI 芯片自研项目在进行，国内阿里巴巴、百度、腾讯亦具备相关进展。

3）多模态 AI 模型发展的反向推动：AI 大模型已实现从“文生文”到“文生图”、“文生视频”等多模态能力的发展，对算力的需求显著提升，反过来推动了 AI 芯片技术的创新。

4）终端设备的 AI 芯片应用：AI 芯片的应用从云端扩展到终端设备，如 PC、手机等各类设备，产生了端侧 AI 芯片需求。

AI 服务器领域：一方面，生成式 AI 模型的广泛应用推动了 AI 服务器规模大幅增长；另一方面，全球 AI 服务器厂商正通过技术创新和生态布局抢占市场，推动 AI计算的性能提升和绿色转型，主要呈现两大趋势：

1. 技术创新与绿色计算：

•液冷技术成为主流，Vertiv 和戴尔等厂商为 AI 服务器提供高效的散热方案。

•Arista Networks 通过网络自动化支持 AI 模型的分布式训练，强化了 AI 计算的生态。

2. 软硬件整合与差异化战略：

•Oracle、AWS 等通过自研云服务与 AI 硬件的整合，提供完整的 AI 基础设施解决方案，吸引更多企业用户。

存储领域：2024 年，随着 AI 的迅猛发展，AI 计算相关的存储领域取得了多项重要进展，主要体现在以下方面：

1. 新型存储器技术的发展

面对 AI 应用对存储性能的高要求，传统存储器如 DRAM 和 NAND Flash 在易失性和读写速度方面存在局限。新型存储器技术的兴起，为 AI 计算提供了新的解决方案。如 HBM 的持续升级，通过 3D 芯片堆叠技术，将多个 DRAM 芯片堆叠在一起，提供更大的存储容量和更高的传输速度，满足生成式 AI 和大型语言模型对高带宽、低延迟的需求。

2. 存内计算技术的突破

传统计算架构中，数据在存储器与处理器之间频繁传输，导致延迟增加和能耗上升。为应对 AI 应用对高效计算和低功耗的需求，存内计算技术应运而生。在基于DRAM、NAND Flash 以及新型存储器的架构中，存内计算技术取得显著进展，特别是在 AI 推理、边缘计算和端侧计算等场景中展现出广阔的应用前景。如韩国存储芯片大厂三星电子与 SK 海力士正在合作研发标准化 LPDDR6 的存内计算（Processing In Memory，PIM）产品，以加速 AI 专用低功耗 DRAM 的标准化，以配合“端侧 AI”的趋势。

（三）云计算厂商充分整合生成式 AI 技术，软硬件结合，助力企业生产力提升

在生成式 AI 的推动下，海外主要云计算厂商呈现两大趋势：

趋势一：扩展生成式 AI 生态系统，整合生成式 AI 技术，为企业提供端到端的解决方案。

1.合作与整合：

如微软通过 Azure OpenAI 服务，将生成式 AI 模型（如 ChatGPT）嵌入 Office 365 等产品，提供语义搜索、自动化办公等功能。

如 AWS 与 Anthropic 合作，支持自定义生成式 AI 模型，服务于金融、医疗等行业。

2.提升企业生产力：

如谷歌云的生成式 AI 工具被广泛应用于文本生成、图像处理和多语言翻译。

将生成式 AI 嵌入诸多行业应用，例如供应链优化、客户服务自动化等。

趋势二：加强 AI 基础设施和硬件优化，云计算厂商通过软硬件结合，推动 AI计算效率的提升。

1.硬件创新：

通过自研芯片以求降低 AI 模型训练和推理的成本。

2.优化数据中心：

数据中心的升级包括引入液冷技术、高能效 GPU，以及对超大规模 AI 训练模型进行支持。

对于国内云计算厂商而言，国内云计算厂商在 AI 领域具备两个趋势

趋势一：加强生成式 AI 技术的自主研发和垂直定制

如百度云通过其文心一言技术，为企业提供专属生成式 AI 模型定制；腾讯云与游戏、娱乐行业深度合作，将 AI 技术应用于内容推荐和实时互动；阿里云投资生成式 AI 初创企业，推出多语言支持的生成式 AI 服务，开拓垂直场景。目前生成式 AI被广泛应用于智能客服、内容生成和语音识别等领域。

趋势二：推动 AI 与私有云的结合，以本地化和私有化部署为核心，为企业提供数据安全保障

如华为云的“AI-in-a-box”：华为推出整合 AI 处理器的私有云解决方案，帮助企业实现数据安全和本地化部署；多样化部署方式：如腾讯云和阿里云通过混合云技术，为金融和政务行业提供 AI 解决方案。

1.2.4 AI 硬件：以手机为代表的 AI 硬件，正在将设备转化为智能的“个人助手”

AI 硬件方面，AI 手机正在由生成式 AI 手机向系统级 AI 跨越，将设备转化为智能的“个人助手”，为用户提供个性化的服务和更高的生产力。一方面，苹果 AI 产品各版本如约发布，小米、荣耀、三星、华为等亦持续发布 AI 手机产品；另一方面，生成式 AI 由于具备更好的上下文理解、图像识别、语音识别和情感识别等能力，AI眼镜、AI 耳机、AI pin 和 AI 陪伴/玩具等产品持续创新，AI 硬件产品有望成为 AIAgent 形态的基石和生成式 AI 时代的新入口。

（一）各手机厂商齐发力，AI 手机向系统级跨越

1. AI 手机空间预测：

Counterpoint 报告显示，生成式人工智能（GenAI）智能手机出货量将在2023~2027 年迅速增长，预计 2024 年出货量占比为 11%，到 2027 年将达到 5.5 亿部，占比 43%，年均复合增长率为 49%。预计到 2027 年，生成式 AI 智能手机的市场保有量将突破 10 亿部。

（二）AIPC：在边缘环境实现低延迟的 AI 推理，强化体验

AIPC 出货量增势迅猛，主要是受 PC 大盘回暖，全球 PC 出货量持续回升拉动AIPC 出货量增长，另外相应 AI 功能在 AIPC 得以落地催化 AIPC 出货。

据 Gartner 统计，2024 年 AIPC（带 NPU 的 PC）出货量将达 4300 万台，同比增长 99.8%。2025 年 AIPC 出货量预计可达 1.14 亿台，同比增长 165.5%。

1.2.5 AI 应用在海内外众多领域多点开花，提高生产效率

海外方面，2024 年生成式 AI 在多个领域展现出广泛应用潜力，一方面，体现在提升企业的生产效率和降低用户使用门槛。在金融领域，AI 用于客户支持自动化、风险分析和个性化投资建议；在广告领域，生成式 AI 助力内容创作、精准投放和市场趋势分析；在教育领域，生成式 AI 实现智能辅导、自动化试卷生成以及学习内容的个性化定制；在 B 端 SaaS 行业，生成式 AI 被嵌入 CRM、ERP 和协作工具，提升数据分析、客户服务和业务流程自动化能力；在医疗领域，AI 用于生成医疗记录摘要、协助诊断和患者互动。生成式 AI 通过提升效率、降低成本和增强用户体验，正在加速推动这些行业的数字化转型和创新发展。

另一方面，生成式 AI 为创作者提供了前所未有的支持和效率提升。在内容创作中，AI 生成文本、图像、视频等多模态内容，帮助创作者快速完成文案撰写、脚本创作和视觉设计；在灵感启发方面，生成式 AI 通过分析趋势数据和用户偏好，提供个性化创意建议；在重复性工作中，AI 自动化处理字幕生成、格式转换和版本优化，让创作者专注于核心创意表达。生成式 AI 不仅降低了创作门槛，还加速了创意的实现，为创作者释放了更多的时间和精力，用于探索更高价值的创新可能。

SaaS 作为企业经营的提效产品，其客户对效率的敏感性较高，因此是生成式AI 落地应用的重要场景，目前众多 SaaS 企业已经进行“产品+生成式 AI”的尝试。从业务自动化到个性化服务，从数据洞察到协作创新，再到行业定制化解决方案，AI 的深度整合不仅提升了效率，还为企业客户创造了更高的商业价值。随着生成式 AI 的普及，SaaS 公司将进一步拓展其产品的智能化功能，持续推动数字化转型的步伐。我们总结出了 AI 对 SaaS 行业赋能的五大趋势。

趋势一：提升业务自动化能力

生成式 AI 在自动化工具中深度整合，提高工作效率和精度。

1. 客户关系管理（CRM）优化：

• Salesforce 通过 Einstein GPT 实现销售邮件自动生成、客户需求预测和销售漏斗优化，大幅提升销售团队的效率。

• HubSpot 将生成式 AI 应用于营销自动化，通过自动撰写广告文案和邮件模板，优化客户触达。

2. 流程自动化：

• ServiceNow 利用生成式 AI 自动化工作流，为企业提供智能化的 IT 服务管理和员工支持解决方案。

• UiPath 将生成式 AI 集成到其机器人流程自动化（RPA）中，提升重复性任务的自动化能力。

趋势二：增强个性化用户体验

生成式 AI 帮助 SaaS 平台提供更精准、更个性化的服务。

1. 个性化推荐：

• ZoomInfo 和 Snowflake 利用生成式 AI 根据客户行为生成个性化的数据分析和产品推荐，帮助企业制定更精准的商业策略。

2. 交互式客服体验：

• Zendesk 使用生成式 AI 赋能客户支持，通过自动化生成高质量的回答，实时解决用户问题，提升客户满意度。

3. 动态内容生成：

• monday.com 使用生成式 AI 创建个性化的任务提醒、项目总结和团队沟通内容，让协作更高效。

趋势三：赋能数据分析与商业洞察

生成式 AI 帮助企业深入挖掘数据价值，快速生成有洞察力的分析报告。

1. 自动生成商业报告：

• Tableau（Salesforce 旗下）和 Power BI 借助生成式 AI 自动创建可视化的商业数据报告，帮助企业更快速地制定战略。

• Snowflake 和 Datadog 将生成式 AI 应用于预测分析，帮助企业识别潜在风险并制定解决方案。

3. 自然语言查询：

• Looker 和 ThoughtSpot 引入生成式 AI，使用户通过自然语言直接查询数据，无需复杂的 SQL 技能。

趋势四：提升开发效率，驱动协作

生成式 AI 加速 SaaS 公司推出更智能的工具，提升团队协作效率。

1. 代码生成与协作：

• Atlassian 集成生成式 AI 实现代码片段生成、错误修复和协作文档优化，减少开发时间。

• GitHub Copilot 进一步提高开发效率，成为 SaaS 开发者的重要助手。

2. 智能协作工具：

• Workday 和 Slack 借助生成式 AI 提供会议纪要自动生成、实时翻译和任务优先级规划功能，提升跨团队协作能力。

趋势五：推动行业垂直化解决方案

生成式 AI 通过行业定制，帮助 SaaS 公司提供更专业的服务。

1. 医疗行业：

• Intuit 和 Oracle 提供生成式 AI 驱动的健康数据分析和个性化患者建议，优化医疗记录管理和病人互动。

2. 金融行业：

• Salesforce 和 ServiceNow 通过生成式 AI 提供定制化的风控分析和投资建议，提升金融客户的服务能力。

3. 电商与零售：

• Shopify 使用生成式 AI 实现产品描述自动生成、库存预测和购物车优化，帮助商家提升销售效率。

国内 AI 应用，当前看持续布局和海外映射，2025 年主要关注应用落地。2023年 7 月 13 日，国家网信办联合国家发改委、教育部、科技部、工信部、公安部、广电总局公布《生成式人工智能服务管理暂行办法》，本办法自 2023 年 8 月 15 日起施行。

我们认为：1）大模型牌照不断扩容，有助于国内大模型应用生态发展，对于产业具有积极作用。2）toB、toC 共同发展。2024 年，国内 AI 应用领域持续发展。对标海外巨头的 ai 应用，当前看映射预期及持续布局，2025 年关注相关标的的应用落地。

展望 2025 年，国内 AI 应用落地场景建议关注如下几个方面：

1）AI+搜索：作为应用场景最接近大模型的赛道，AI 搜索在 24H2 持续发力，落地多款 AI 搜索引擎，例如腾讯的 ima，阿里巴巴的夸克 AI 搜索等等。

2）AI+内容制作：23 年多为文字层面简单交互，24 年在内容创作上多款产品落地，集中在短剧、动漫、广告创作，场景具体化。

3）AI+游戏：AI 游戏从 23 年在代码生成端赋能转到 24 年在玩法内容上实现 AI陪伴。

4）AI+视频：AI 在影视方面重心除了视频内容创作，24 年还有内容评估，筛选功能，扩大应用层面。

5）AI+电商：场景从用户到商家，23 年多为赋能用户，为用户提供导购讲解智能推荐等，24 年除了为用户实现更精细化定制化的导购服务，还赋能商家，为商家进行页面排放，广告生成投放等。

6）AI+广告营销：24 年较 23 年应用场景更专业效率更高。23 年多为标语文字、图片、等营销内容的生产等对外的内容生产，24 年应用场景渗透至税务，员工培训等企业内部场景。

7）AI+内容检测：24 年应用层面无太大进展，主要是现有产品功能上（准确度、安全性等）的提升。

8）AI+教育：应用层面无太大进展，多为政策上的支持（2024 年 3 月，教育部正式启动人工智能赋能教育行动）。

1.3 AI 板块投资建议

2024 年纳指仍然延续 2023 年的强劲增长势头，虽然年中期间出现震荡，但反弹之后继续创下新高。AI 板块仍是美股的投资主线，总体来看，“Big 7”在财报业绩持续超预期中总体趋势上涨。截至 2024 年 11 月 26 日，纳斯达克指数上涨 29.9%。从生成式 AI 的角度来看，我们总结来看具备 5 大发展趋势，并且这几大发展趋势预计在 2025 年仍将持续。1）AI 加速卡计算能力持续增强，云计算厂商持续加大投入；2）大模型向多模态发展，文字上的“苹果”和图片视频的“苹果”变成了同一件事；3）年初 Sora 首次发布引领浪潮，后续全年内视频生成模型迭代不止、DiT热潮不息；4）以手机为代表的 AI 智能硬件值得关注，AI 手机正在由生成式 AI 手机向系统级 AI 手机跨越，将“设备”转化为智能的“个人助手”，为用户提供个性化的服务和更高的生产力；5）从“AI Assist“ 向“AI Agent“ 发展，这一点同时体现在硬件和软件层面，SaaS 作为企业经营的提效产品，客户对效率的敏感性较高，因此是生成式 AI 落地应用的重要场景，目前众多 SaaS 企业已经进行“产品+生成式AI“的尝试。

沿着以上几大发展趋势，建议关注：1）在 AI 算力领域持续取得突破和进展的英伟达（NVDA.O）、台积电（TSM.N）、博通（AVGO.O）、SK 海力士(000660.KS)、迈威尔科技（MRVL）等； 2）海内外云计算及大模型厂商：微软（MSFT.O）、亚马逊（AMZN.O)、谷歌（GOOGL.O)、脸书（META.O）、腾讯控股(0700.HK）、阿里巴巴-W(9988.HK）、百度集团等；3）视频大模型取得突破，赋能创作，除以上大模型厂商外，视频和图像领域建议关注快手-W（1024.HK）、美图公司，以及国内拥有优质 IP 的版权方上海电影、奥飞娱乐、中文在线、阅文集团、光线传媒、华策影视等；CV 应用建议关注美图公司；4）AI 硬件有望成为 AI Agent 底座和新入口，建议关注 APPLE、小米集团-W、联想集团等；5）随着生成式 AI 能力的逐步演进及应用探索，AI agent 在 B 端优先大范围铺开，海外建议关注 Salesforce(CRM.N)、ServiceNow（NOW.N)、Doulingo(DUOL.O)、Shopify(SHOP.N)等, 国内建议关注焦点科技等。

政策：公共数据运营有望打通，信创政策推动与化债落地

2.1 数据局成立后，数据要素推进加速

2023 年，国家数据局筹备进度进入快车道：3 月 27 日，国务院机构改革方案提出组建国家数据局，以统筹数据资源开发利用以及数据要素制度建立。7 月 28 日，中国联通董事长刘烈宏上任。10 月 25 日，数据局的正式挂牌，有望快速推动数据相关产业有序发展。

根据国家工业信息安全发展研究中心的估算，在”十四五”规划期间，中国的数据要素流通市场规模有望达到 5000 亿至 10000 亿人民币，预示着市场将迎来一个群体性的快速增长阶段。

从全球视角来看，数据量的激增是推动数据要素市场增长的主要驱动力。据国际数据公司（IDC）预测，到 2025 年全球数据量将达到 175ZB，中国作为全球最大数据圈之一，其数据产量有望占据重要比重。这一庞大的数据量不仅为数据要素市场提供了丰富的原材料，也为数据的深度挖掘和应用提供了广阔空间。

2024 年以来，国家各部委陆续推动相关政策发布。

总体来看，以下政策均服务于几大类目的：加强数据资产积累，全面整合内外部数据，实现全域数据的统一管理、融合共享。

2024 年 10 月，中办、国办发布《关于加快公共数据资源开发利用的意见》。其中提到：到 2025 年，公共数据资源开发利用制度规则初步建立，资源供给规模和质量明显提升，数据产品和服务不断丰富，主要行业、地区公共数据资源开发利用取得明显成效，培育一批数据要素型企业，公共数据资源要素作用初步显现。到 2030 年，公共数据资源开发利用制度规则更加成熟，资源开发利用体系全面建成，数据流通使用合规高效，公共数据在赋能实体经济、扩大消费需求、拓展投资空间、提升治理能力中的要素作用充分发挥。

文件提到了 17 个方面的举措：1）统筹推进政务数据共享。2）有序推动公共数据开放。3）鼓励探索公共数据授权运营。4）健全资源管理制度。5）完善运营监督。6）建立健全价格形成机制维护公共利益。7）丰富数据应用场景。8）推动区域数据协作。9）加强数据服务能力建设。10）繁荣数据产业发展生态。11）加大创新激励。12）加强安全管理。13）鼓励先行先试。14）加强组织领导。15）强化资金保障。16）增强支撑能力。17）加强评价监督。

我们认为，数据产业短期内仍是一个大产业整合，有望带动全信息化产业，建议关注：

1) 政务数据：银江技术、数字政通、南威软件、中科江南、博思软件等。

2) 医疗、医保：久远银海、中科江南、山大地纬、万达信息、卫宁健康、创业慧康、思创医惠、润达医疗等。

3) 交通、航运：规划路线、航线。建议关注：千方科技、万集科技、中远海科。

4) 遥感数据：航天宏图等。

5) 金融——a）银行业：银行 it 类公司，虽然不具有数据的所有权，但是或有望与银行一起开发数据的使用方法，最后通过助贷、小微贷等形式变现。建议关注：长亮科技、宇信科技、高伟达、京北方等。b）证券业：早期包括开发大数据基金等方式，使用证券相关数据。建议关注：同花顺、恒生电子、财富趋势、凌志软件等。

6) 电力：数据可以辅助虚拟电厂、电力市场交易，由此电力行业的相关环节可以成为买单方。建议关注：远光软件、国网信通、朗新科技、国能日新等。

7) 工业：工业领域数据、智能仪表数据，均可以利用优化生产、实现工业互联网。建议关注：赛意信息、汉得信息、鼎捷软件。

8) 旅游：1）各类订票订房数据；2）行程规划。建议关注：石基信息

9) 线下商业：商业、人流数据，进行客群画像。建议关注：熵基科技、汇纳科技。

10) 家居、汽车等：提供智能语音交互、个人助手。

2.2 自主可控推进，细分行业格局悄然变化

2016 年，中国电子工业标准化技术协会信息技术应用创新工作委员会（简称“信创工委会”）成立，标志着我国信创产业链和生态进入全面建设阶段。

2020 年开始，信创在经过多轮试点后进入规模化推广阶段。作为建设工作进度较快的领域，党政信创在 2020 年上半年完成三期试点，后续将进入常态化采购。在金融领域，信创试点完成两期，试点范围由大型银行、证券、保险等机构向中小型金融机构渗透。

经过多年的行业发展，信创产业逐步壮大，在基础硬件、基础软件领域，逐步实现自主可控。

近年来，随着政策、产业的不断推进，国内信创产业相关公司较快发展。部分细分领域进入者、格局发生变化：

基础硬件：

• CPU：主要参与者仍然是华为、海光、龙芯、飞腾、兆芯、申威等。但从规模而言，明显拉开差距。华为系 CPU 的规模虽然不得而知，但从华为服务器的销量规模可见，不容小觑。海光 2023 年收入规模已经达到 60.1 亿元，飞腾19.2 亿元。龙芯 2023 年、2024 年上半年的收入负增长。

• 服务器：华为系合作伙伴表现突出。其中拓维信息 2023 年、2024 年上半年相关收入增速分别达到 120.6%；88.8%；华鲲振宇 2023 年 1-9 月的规模就达到了 39.5 亿元，高于其他华为服务器合作伙伴。

• PC：除支持飞腾的中国长城外，诚迈科技旗下子公司龙迈科技，积极研发基于龙芯的信创 PC。

• 企业级存储：上市公司中，主要是支持飞腾的同有科技。

• 打印机及耗材：主要参与厂商为纳思达、中船汉光、中国长城。

基础软件：

• 数据库：达梦数据 2023 年收入 7.9 亿元，同比增长 15.4%；2024 年上半年3.5 亿元，同比 22.4%。无论是收入规模，还是收入增速，均为行业领先水平。

• 中间件：东方通、宝兰德、普元信息、金蝶天燕是主要参与者。

• 操作系统：主要参与者为麒麟软件、统信软件、普华软件。其中 2023 年收入增速来看，统信软件 30.1%增速，收入规模达到 5.1 亿元，缩小了与麒麟软件之间的差距。2024 年上半年，麒麟软件、统信软件收入增速分别为 14.1%、11.8%。

信创推进，产业链中相关公司都有望获得增量业务收入与利润。而优中选优的选股逻辑，则可以总结为：

1）生态的选择。当前华为、海光、飞腾的生态占有较大的份额。对应的华为服务器、华为数据库、华为操作系统、海光服务器、飞腾服务器等厂商。包括但不限于神州数码、拓维信息、海量数据、中国长城等。

2）卡位与赛道的重要性。典型如操作系统、打印机、数据库，竞争者有限，有望保持较高的价格与利润。包括但不限于中国软件、诚迈科技、纳思达、达梦数据等。

3）新的布局与业务拓展。如诚迈科技子公司推出了基于龙芯最新 3A6000 处理器的望龙高性能电脑。

2.3 化债、消费刺激等政策有望带动细分行业业绩回升

1、化债利好政务相关 IT 厂商，降应收、增利润。

2024 年 11 月 8 日举行十四届全国人大常委会第十二次会议，表决通过了《全国人民代表大会常务委员会关于批准的决议》，公布三项化债相关的重要举措：（1）增加 6 万亿元地方政府专项债务限额，分 3 年安排，2024-2026 年每年 2 万亿元，支持地方用于置换各类隐性债务。（2）连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元用于化债，累计可置换隐性债务 4 万亿元。（3）2029 年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2 万亿元，仍按原合同偿还。

计算机行业，大部分的公司，都有 to G 业务（面向政府）。to G 业务的账期长，给相关企业的财务报表带来一定的负面影响。

此次地方化债相关政策，对 2025 年 to G 类企业具有直接、积极影响：

1）资产负债表，应收账款规模有望下降。

2）利润表，减值损失规模下降。

3）地方化债后，有资金能够投入到相关 IT 建设中，由此带来 to G 类 IT 企业业务成长。

从上市公司（应收账款+应收票据）/收入，这一指标来看，数值较大的公司主要业务与政务相关度较大，典型如网络安全、政务 IT 等行业。2025 年随着化债推进，业绩有好转趋势。

2、消费、金融政策促进支付 IT、金融 IT 等。

2024 年 9 月底，多项政策出台，包括多项刺激消费政策；资本市场促进政策；自主可控支持政策等，多细分领域有望得到政策支持。

展望 2025 年，相关政策落地、推进有望给细分行业带来提振作用。

• 促进消费：有利于石基信息、汇纳科技等消费链条企业复苏成长；消费总量提升，也将对支付收单业务流水增长有促进作用，利好新大陆、新国都、拉卡拉等线下支付企业。

• 促进资本市场繁荣：带来 C 端金融信息服务需求提升，典型如同花顺、财富趋势、指南针等；

• 打通社保、保险、理财等资金入市堵点：将带来 B 端 IT 建设需求，典型利好恒生电子、顶点软件、金证股份等企业。

• 自主可控：包括《工业重点行业领域设备更新和技术改造指南》提到的工业软件如中控技术、鼎捷软件、赛意信息、中望软件、索辰科技、华大九天、概论电子等；各类 IT 基础设施、软件，如金山办公、神州数码、中国长城、太极股份、达梦数据、中国软件等。

2.4 计算机 2025 年展望：业绩低基数、机构持仓仍有提升空间

2.4.1 2024 年行情回顾：板块整体跑赢市场

截至 2024 年 12 月 16 日，计算机行业今年上涨 11.88%，全行业排名第十一。

从涨跌幅的分布来看：

• 涨幅超过 100%的有 19 家上市公司，包括赢时胜、汇金科技、银之杰、常山北明、安硕信息、莱斯信息等。主要涉及金融 IT、华为链、低空经济等主题。

• 跌幅超过 50%的主要为部分 ST 退市警告公司。

2.4.2 2025 年展望：技术与政策共振下业绩有回升空间

我们统计了申万计算机指数下的行业情况，以其中上交所、深交所上市的上市公司作为样本，采用中位数法。

前三季度，行业收入增速中位数为 0.26%，保持增长；归母净利润增速中位数为-9.98%；扣非归母净利润增速-6.54%，较上年同期有所回升。

从利润表细分指标来看，

• 毛利率较 2023 年同期有所下降，降幅约 1.5 个百分点；

• 三项费用率中，管理费用率、研发费用率提升明显。

由此来看，2025 年，在技术与政策的共振下，计算机行业业绩有较大的提升空间。

2.4.3 2025 年展望：机构持仓有提升空间

2024 年对于计算机企业而言属于行业持续收缩周期中的一部分，板块持仓占比持续下降，在三季度达到 2.6%，是 20 年以来的最低点。

截至 2024Q3，而计算机行业公司市值占比 4.0%，高于持仓占比 1.4%，行业处于超低配水平。

从机构持仓标的来看，Q3 基金增持市值前 20 的标的包括润和软件、网宿科技、中望软件等。突出对于 AI 算力、华为、工业软件、车陆云等主题方向的关注，也体现机构在计算机行业的投资较为灵活

估值来看，板块 PE（TTM）为 172.65 倍，处于行业历史中的较高位置，但低于 2023年中较高点。

2.5 投资建议与标的

2.5.1 中科星图：央企体系下的军工 AI 集合体

以 GEOVIS 为核心，打造六大业务板块形成体系。公司以自身 GEOVIS 遥感数据及软件系列产品为基础，通过六大子公司，形成以特种领域、智慧政府、气象生态、航

天测运控、企业能源、线上业务六大板块业务为核心的 GEOVIS 数字地球应用软件系列产品，面向政府、企业、特种领域以及大众用户提供软件销售、数据服务、技术开发与服务、一体机产品，以及系统集成等业务。

• 公司大力度发展集团化生态，拓展垂类应用

公司逐渐从单一遥感企业，转型成为集团化企业，布局全行业生态。对比 2022 年 12 月 31 日与 2024 年 6 月 30 日数据，中科星图对于联营企业的投资余额从 3974 万，降至 2718 万。但子公司投资余额从 11.17 涨至 22.40 亿元，增幅达200%。

从技术角度看，遥感数据的应用从政府部门到个人 APP、无人机领域均有不可或缺的作用，可依靠其技术特点渗透至不同垂类场景。从行业来看，公司的遥感细分行业在地理信息整体市场里占比较小，而下游应用市场潜力大。对比同行业企业，我们发现公司的策略使其在主业增速下滑时，对于上市公司的营收、净利润、现金流增速具有一定支撑，带来抗周期、抗风险能力。

• 关注部分或产生高收益的子公司

截至 2024 年 6 月 30 日，公司已布局了 17 家不同垂类行业或地域的子公司，其中已有企业在三版挂牌：维天信（气象海洋业务主体）、星图测控（航天测运控平台业务主体）。

此外，主要负责线上业务的星图地球（合肥）2024 年收入规模已达 0.22 亿元，超2023 年全年收入。中科星光（原上海光古电子）主业为特种行业毫米微波设备，23 年收入已达 1.98 亿，净利润 4985 万。公司联营企业北斗伏羲依靠核心技术北斗网格码，发展低空相关业务，24 年可计算中标额度超 2000 万，高于 23 年全年约 700 万中标额。

2. 5.2 中科江南：新产品、新服务有望给公司带来新增长极

中科江南成立于 2011 年，目前已发展成为国内领先的智慧财政综合解决方案提供商，主要有支付电子化解决方案、预算管理一体化解决方案、预算单位财务服务平台、行业电子化和运维服务，主要客户为各级财政部门、金融机构和行政事业单位。

2024 年前三季度，实现营业总收入 4.9 亿元，同比下降 36.8%；实现归母净利润678 万元，同比下降 96.4%；实现扣非归母净利润 451 万元，同比下降 97.5%；剃除股份支付后，扣非净利润 6106 万元，同比下降 72.3%。短期来看，业绩虽然受下游客户项目建设及项目交付进度延缓等因素影响，长期而言，公司电子凭证综合服务应用平台、医保等新业务有望成为新增长点。

⚫ 新产品非税缴库电子化，复用电子化安全支撑体系

非税缴库电子化方案已在黑龙江、山东、江苏、浙江、江西、湖北等 11 省财政端实现推广应用，累计完成 6,307 个银行网点端实施改造工作。对账电子化协助财政、人民银行和代理银行三方数据信息和账务处理保持一致性、准确性、完整性。截至报告期末，对账电子化业务已在财政部、黑龙江、山东、江苏、广东、安徽、福建、青海 13 省完成财政端升级改造工作，累计完成 8,274 个银行网点端实施工作。社保基金电子化实现社保基金收入、支出、保值增值、对账等业务的电子化，助力社保业务精细化管理并保障社保资金的安全。截至报告期末，公司在财政部、宁夏、浙江 3 个省 25 个区县完成银行端客户的社保基金电子化实施工作。

⚫ 医保电子结算凭证业务持续推进

公司“医保区块链及电子结算凭证应用”覆盖国家局及湖南、湖北、广东、河南、重庆、青海、陕西等 30 个省份，4300 多家医疗机构正式上线，其中三级医院 500 多家，二级医院 600 多家，一级医院 400 多家，基层定点医疗机构 2700 多家，8200 多万笔数据上链存证，日均数据上链 45 万笔。公司依托医保区块链上的医疗及电子结算凭证数据，利用医保区块链防篡改、防抵赖，可追溯的特性，在天津、河北、山西、浙江、福建、山东 6 个省份支持近 1,000 笔手工报销业务，杜绝一票多报、重复报销等骗保问题。同时，公司紧密依托全国统一的医保信息平台，支持山东、陕西、黑龙江等多个省份超过 1100 万笔两定机构的药品追溯数据上链存证，为医保基金监管提供了坚实的数据基础。随着多种新业务的全国推广，有望给公司带来新收入增长极。

2.5.3 同花顺：资本市场回暖带来业绩弹性，AI 赋能持续推进

同花顺成立于 2001 年，目前已发展成为国内领先的互联网金融信息服务提供商。公司业务主要分为增值电信服务、广告及互联网业务推广服务、基金销售及其他交易手续费等和软件销售及维护服务。其中，增值电信服务是和广告及互联网业务推广服务是公司主要收入来源。

2024 年前三季度实现营收 23.3 亿元，同比下降 1.6%；实现归母净利润 6.5 亿元，同比下降 15.5%；实现扣非归母净利润 6.3 亿元，同比下降 16.7%。前三季度业绩下滑，主要与资本市场人气低迷有关。但 2024 年 9 月底开始，资本市场持续回暖，10 月 8 日全天成交额接近 3.5 万亿，有望带动金融信息服务需求，由此，同花顺网上行情客户端付费用户等数据有望回升。

⚫ AI+金融产品持续落地

已在在大模型+金融投顾、大模型+智能客服、大模型+智能投研、大模型+代码生成、大模型+法律咨询、大模型+办公助手、大模型+翻译等多个领域推出了产品。通过大模型的技术赋能，实现更精准的投资建议、更高效的客户服务、更深入的投研分析、更便捷的代码编写、更专业的法律咨询、更智能的办公辅助和更准确的翻译服务。同时，还可根据客户个性化需求设计定制化解决方案，输出以大模型为组件的定制性产品，以满足不同行业客户的智能化转型升级需求。

⚫ 交投活跃下，爱基金平台有望贡献更多收入

截至 2024 年 6 月 30 日，公司“爱基金”平台接入基金公司及证券公司 220 家，代销基金产品及资管产品 21373 支。爱基金平台可以帮助投资者分析基金产品的历史表现、风险评级、基金经理等信息，结合投资者的风险偏好和投资目标，为投资者提供个性化的基金产品推荐；可以分析基金产品的历史表现、风险评级、基金经理等信息，结合市场走势和宏观经济环境，为投资者提供风险控制建议和预警。随着资本市场交投活跃，基金代销行业有望快速发展。公司依托自身流量，有望进一步促进代销基金业务成长，贡献更多收入。

2.5.4 新大陆：海外战略持续推进，支付服务受益消费刺激

新大陆是国内领先的 POS 机厂商与支付收单机构。

1）POS 机生产销售业务，2022 年，根据尼尔森报告，新大陆支付全球出货量排名全球第一。

2）支付收单业务，2023 年流水规模超过 2.5 万亿，行业领先。

2024 年前三季度实现营业总收入 55.7 亿元，同比下降 5.3%；实现归母净利润 8.2亿元，较去年总体持平；实现扣非归母净利润 8.2 亿元，同比下降 7.8%。收入下降主要系受 259 号文监管改造政策影响，加速第三方支付行业出清，行业交易流水规模普遍有所下降导致。

⚫ 消费刺激政策有望促进线下支付收单业务复苏

2024 年 9 月以来，各项政策发布，包括《关于促进服务消费高质量发展的意见》等。消费刺激，有望带来线下支付收单行业规模回升。

另一方面，2023 年以来，随着行业出清、政策落地，行业包括公司在内的头部企业，如拉卡拉、新国都，收单费率均有不同程度上涨。费率提升叠加收单规模复苏，公司支付收单业务有望较快增长。

⚫ POS 机具出海战略持续，贡献更广阔成长空间

海外，特别是亚非拉地区的 POS 机需求旺盛。根据尼尔森报告，全球 POS 机出货情况来看，2022 年，拉美地区 2520 万，增长 0.5%；欧洲地区 1430 万，增长了 14.2%；中东及非洲（MEA）市场 726 万，增长了 24.9%，是增长最为迅猛的地区；美国市场 780万，增长了 11.7%；加拿大市场 60 万，增长了 35.0%。

公司 POS 机具业务一直以来位于全球领先地位，近年来大力发展海外 POS 业务，加快海外本地部署，以期进一步提升海外业务收入占比与增速。

传媒互联网行业有望受益于宏观复苏，同时关注 AI 应用、悦己经济及出海

3.1 政策提出提振消费，扩大内需

2024 年下半年宏观调控政策推出频率加快，持续引发关注。下半年政策催化可分三个节点，第一个是 7 月份二十届三中全会财税改革，第二个是 926 政治局会议后的财政增量政策出台，支持地方化债相关政策；第三个是 11 月 8 日十四届全国人大常委会批准《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》。

对于 25 年财政和货币政策的展望，12 月 9 日，中共中央政治局召开会议指出，25 年要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加强超常规逆周期调节，打好政策“组合拳”。大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。要以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系。发挥经济体制改革牵引作用，推动标志性改革举措落地见效。

3.2 线上零售及餐饮拉动社零稳步增长

今年 1—10 月份，社会消费品零售总额 398960 亿元，同比增长 3.5%。其中，除汽车以外的消费品零售额 359039 亿元，增长 3.9%；商品零售额 354593 亿元，增长 3.2%；餐饮收入 44367 亿元，增长 5.9%；全国网上零售额 123632 亿元，同比增长 8.8%。其中，实物商品网上零售额 103330 亿元，增长 8.3%，占社会消费品零售总额的比重为 25.9%。

3.3 2024 年互联网及传媒行业复盘

恒生科技今年以来迎来了三次上涨，这三次上涨的主要驱动力均是政策催化估值和业绩双重修复。1 月底到 3 月中旬，国内政策不断加强，以稳定资金流入市场并支撑港股走势回升，2 月 20 日，央行降低了 5 年期以上的 LPR 利率，旨在刺激居民购房支出和维护房地产市场的稳定发展。3 月上旬，全国两会召开并释放出积极信号；4 月下旬，港股迎来了第二轮上涨，主要原因是国内房地产市场等政策的推动以及美联储降息预期的增强。9 月底，国内陆续发出一篮子利好政策，AH 两市同步快速拉升，但由于上涨速度过快，国庆之后恒生科技有所回调，但当前恒生科技估值仍位于历史低位。

2024 年传媒板块可以总结为，整体在政策利好大环境下，AI 内容阶段性催化行情上涨。24 年 2 月，多项政策利好和 sora 推出双重带动下，2-3 月传媒迎来上涨。4-9 月，细分赛道分化，游戏板块版号顺利发放，多家游戏公司流水业绩表现优秀，同时黑悟空推出带动国产游戏关注度；影视板块整体不及预期，主要是没有年度代表性影片退出，暑期档低迷，同时 AI 侧在影视场景方面未有较大突破。10 月份，在政策利好，外围市场带动和央行释放资金三方加持下，各版块全面上涨。11 月份至今，多点开花，国内谷子经济带动行情，年末海外 AI 迎来新一轮更新迭代，OpenAI12月 5 日起连续 12 天推出新品等，持续映射传媒板块，同时国内众多公司在 AI 大模型及应用领域持续探索和逐步落地。

3.4 本地生活领域竞争格局稳定，跨境电商及跨境游高速发展

1）本地生活：

2024 年到店酒旅行业订单量维持高速增长，其中美团三季度订单量同比增长50%。与此同时，相较于 2023 年，到店酒旅行业具备更加温和的竞争环境。到店业务方面，美团通过提供直播+特价团购等策略有效提升新用户数量及现有用户的交易频次，同时也将升级后的“神会员”计划推广至全国，提升商家曝光及流量转化，吸引了更多低线市场的消费者，加速在下沉市场的数字化渗透。酒旅方面，通过“酒店+X”交叉销售的打包策略提升供给侧的多样化，满足消费者的全场景需求。外卖方面，2024 年，平台通过提供性价比供应，及精细化运营提升用户粘性和频次，同时助力商家提升订单和收入。如美团拼好饭在 24Q2 单日订单量峰值创新高，超过 800 万的水平，主要是通过供给的提升，降低用户拼单门槛，从而提升频次，连锁餐饮也加入其中；又如美团通过品牌卫星店的模式，提供低价高质的供给。

以美团闪购为代表的即时零售维持高速增长，场景的持续覆盖和配送效率的持续提升满足更多用户即时零售的消费需求。当前美团闪电仓数量已超过 3 万个，已覆盖数码家电、母婴玩具、日百服饰、美妆个护、宠物用品、便利店业态、水果、食材、酒饮、鲜花、医疗器械等消费者生活的方方面面。公司预计到 2027 年美团闪电仓将超过 10 万个，覆盖全品类、全区域，预计市场规模将达到 2000 亿元。

2）电商：

从国内电商来看，京东、阿里巴巴 GMV 维持中个位数增长，拼多多增速较快。海外跨境电商方面，Temu 今年发展迅速，目前 Temu 半托管模式在海外正加速扩张，今年 3 月和 7 月先后在美国和欧洲全面推出，彭博一致预期明年 Temu 的 GMV将超过 5000 亿元。

2024 年，阿里巴巴进行了关键的战略调整，国内电商（淘宝、天猫）与海外电商（AliExpress、Lazada）的业务合并，形成统一的电商运营体系，通过资源共享和业务协同优化供应链、物流和数据管理效率，提升全球市场的竞争力。同时，阿里巴巴将战略重心从天猫转向淘宝，聚焦价格竞争力。推出“淘宝好价节”等活动，吸引更多价格敏感型消费者和中小商家入驻，以巩固下沉市场份额。这些调整体现了阿里在国内外市场整合与效率提升上的双向布局，为应对激烈的市场竞争奠定了基础。

而拼多多通过一系列举措强化国内市场竞争力。公司推出“百亿减免”政策，大幅降低商家店铺保证金和技术服务费，降低运营成本，吸引更多优质商家入驻。同时，启动“新质商家百亿扶持计划”，深入产业带支持产品创新能力强的商家，促进平台高质量发展。这些举措既加强了对商家的支持，又进一步推动了拼多多在国内电商市场的长期增长与竞争力。

京东在国内市场聚焦价格战和绿色消费推动两大方向。公司通过“百亿补贴”策略，以低价优势抢占市场份额，对标竞争对手吸引更多消费者。此外，京东参与各地政府的家电以旧换新补贴项目，为消费者提供高额补贴，推动绿色消费升级。这些举措巩固了京东在价格敏感型消费者群体中的地位，同时推动了平台生态的可持续发展。

3）在线旅游：

在今年免签政策利好以及国际运力有序恢复状态下，国际间旅游出行市场迎来快速复苏，从供给侧角度看，国际航班架次今年以来逐月恢复，当前已恢复到 2019年同期近 8 成水平。

3.5 AI 提升广告投放精准度，效果类广告维持高增速

1）国内广告

2024 年，效果类广告维持较高增速。AI 提升腾讯广告投放精准度，视频号广告贡献增量。视频号的 DAU 及单用户日使用时长稳步增长，后续随着 ad load 提升及用户流量的进一步增长，商业化的天花板将会提升；电商方面，视频号小店升级至微信小店，公司围绕微信小店升级了交易平台策略，依托于整个微信生态打造统一且可信赖的交易体验，视频号有助于商家实现公私域的交叉运营，后续视频号在电商、网络广告、金融科技及企业服务等方面将持续为腾讯带来增长贡献。

哔哩哔哩和快手广告业务增速较高，今年第三季度，哔哩哔哩的 DAU 和 MAU分别达到了 1.07 亿人和 3.48 亿人，均刷新历史记录，此外，公司在 2024 年持续优化广告平台的基础设施建设，例如在今年上半年对 PC 端投放平台进行了升级，提供了一站式的专业投放工具。快手广告业务除了受到传媒、电商平台和本地服务垂直板块驱动外，外循环广告也受短剧需求推动表现强劲。

对于电商广告而言，拼多多的广告收入依然位于三大电商之首，GMV 增长为主要驱动力；本地生活领域美团 2024 年预计广告业务也将维持 24%的收入增长，同样是受到交易额增长驱动。作为对比，海外广告代表 Meta 2025 年 BBG 广告增速的一致预期为 14%、Google 为 9%；相比之下腾讯为 13%。

2）广告出海

广告是 AI 文生图，文生视频的直接落地场景，同时海外 Meta、Applovin 等公司验证 AI 对广告转化率提升的赋能效果。据 MAGNA 统计，2024 年全球媒体广告收入规模预计会达 9270 亿美元，yoy+10%（23 年末预计 24 年 yoy+7.2%）。2019 到 2024E的广告收入复合增长率为 9.3%。

在需求端，以搜索和社交媒体为代表的数字广告成为广告市场的主要贡献者，2024年数字广告占整个全球广告市场空间的 71%，其中搜索广告占比 35.6%，社交媒体占比22.9%，两者占比之和超一半。

供给侧，我们认为 AI 会持续赋能广告的生成和投放准度。在生成环节上通过文生视频、文生图等“AI+内容生成”功能降低生成成本，提高生成效率。同时“AI+管理/营销平台”模式为国内广告主广告出海提供技术支撑，提高其投放 ROI。

具体看，易点天下、省广集团、蓝色光标作为海外主流媒体的一级供应商，在广告出海深入布局。

1.易点天下

易点天下的主营业务包括效果广告服务、品牌广告服务和头部媒体账户管理服务。主要助力中国企业拓展海外市场，行业覆盖了跨境电商、移动互联网、新能源汽车、文化产业等等。公司近年海外业务收入略有下滑，但收入占比稳定维持在 80%以上。

公司目前拥有 AIGC 数字营销创作平台 KreadoAI、数据分析与增长模型平台数眼智能、CyberMedia 一站式营销智能服务平台、CyberTargeter 效果导向的 DSP 广告平台、CyberCreative 数据驱动创意平台、CyberData 数据决策平台、Yeahgrowth 一站式广告精细化管理平台、zMaticoo DSP 广告需求方平台，通过数据和算法驱动的营销科技矩阵，打造全价值链服务体系，助力优质企业获得全球商业成功。

AI 营销工具 KreadoAI：

KreadoAI 是易点天下 2023 年 7 月 12 日发布的旗下首个 AIGC 数字营销创作平台，以“AI 数字人、AI 模特、AI 工具、AI 创意资产”4 大解决方案为依托，为全球用户提供 AI+的多场景解决方案，目前已应用在商旅推荐、电商购物、应用下载、教育培训、企业服务等领域。凭借多场景、全链路、提效快、易操作的产品优势，KreadoAI 已覆盖全球 67个国家，注册用户数 100w+、单月用户访问量超过百万，得到来自巴西、美国、中国、印度、欧美等地区的用户认可，为营销全链路的降本增效。

2.蓝色光标

蓝色光标出海业务保持强劲的发展势头，收入呈现出高速增长的态势，同时收入占比同比不断提高，海外广告投放成为主要支撑业务。

在 AI 产品落地方面，2023 年 9 月，蓝色光标发布行业模型 BlueAI 1.0，携手百度、智谱、微软中国、谷歌等多家云平台，聚焦全球消费者洞察、场景化创意生成、社交媒体创作、智能搜索、营销知识库等领域。公司后续也会在出海投放、全案推广和全案广告代理同步发展，扩大竞争优势。

3.省广集团

省广集团为全球客户提供涵盖品牌管理、媒介代理、数字营销、自有媒体等一站式全营销解决方案。GIMC 云等系列数字化营销工具及云计算中心为客户提供大数据产品及营销解决方案。

2022 年度，公司持续加快国际化布局，近两年海外业务收入占比持续扩张，2024年 H1 海外业务收入占比达到 23.89%，创历史新高。

公司代表 AI 产品为灵犀 AI 营销平台。灵犀 AI 基于省广集团业务场景、AIGC 开源大模型及省广集团自研算法模型，在文案创作、创意图像、大师图像、AI 实验室等功能进行覆盖赋能，在生成营销素材，辅助行业报告、视频脚本、创意设计等全营销工作流程中提效。目前，灵犀 AI 已实现省广集团及下属分子公司全员渗透。

3.6 游戏厂商储备丰富，精品化为长期趋势

2024 年游戏政策相较宽松，游戏版号按计划顺利发放。三季度，我国游戏市场空间超 918 亿，同环比双增长，主要由移动游戏和端游提供增量。移动游戏市场空间 657 亿元，同比增长 1.21%，环比增长 20.2%；端游市场空间为 169 亿元，同比增长 0.4%，环比降低 0.39%，增量主要由《魔兽世界》和《炉石传说》回归提供。另外自研游戏出海进程持续推进，三季度自研游戏海外市场空间为 52 亿美元，同环比增长均超 15%。

24H1，我国手游市场持续推动整体市场发展，市场规模达 1473 亿元，同比增长 2.1%。今年长线运营游戏稳健发力，同时《三角洲行动》、《DNF 手游》等众多新游为手游市场提供新动力。端游方面，24H1 客户端游戏市场空间达 338 亿元，同比增长 2.5%，下半年多款游戏推出（回归），例如国产 3A《黑神话悟空》、《炉石传说》和《魔兽世界》等，下半年端游市场规模将会迎来较大增幅。

24H1，我国自研游戏海外市场销售额达 85.5 亿美元，同比增长 4.24%。24 年《黑悟空》带动国产游戏出圈，提升海外玩家对国产游戏关注度。

版号方面，今年维持每月发放一次的节奏，至 11 月发放完毕，共计发放 1184款，已超过 2023 全年发放的 978 款。我们认为，版号发放节奏顺利，各厂商游戏储备丰富，25 年新游陆续上线，有望带动国内游戏市场增长。

国内手游各品类游戏市场维持稳定，各厂商也从数量竞争转为质量竞争，精品游戏是今年以及未来几年的主题，各品类市场份额竞争加剧。我们认为，未来手游市场会更倾向于玩法创新及 IP 竞争。

24 年票房 TOP10 为热辣滚烫、飞驰人生 2、抓娃娃、第二十条、熊出没·逆转时空、默杀、志愿军：存亡之战、哥斯拉大战金刚 2：帝国崛起、你想活出怎样的人生和异形：夺命舰。整体票房低于 23 年。需求端，22 年由于“观影荒”导致的观影需求在 23 年及24 年上半年满足，下半年整体观影情绪不高；同时供给端优质热门内容上映数量有所减少，导致 24 年整体低迷。

25 年春节档目前定档影片：《封神第二部：战火西岐》、《射雕英雄传：侠之大者》、《哪吒之魔童闹海》和《熊出没重启未来》。后续例如《唐探 1900》、《蛟龙行动》、《无名之辈》等春节档影片有望陆续定档。从公司角度看，2025 年影片 pipeline 充足。

光线传媒：

光线在 25 年有多个影片推出。动画电影包括：《哪吒之魔童闹海》和《三国的星空》等；真人电影包括：《第十七条》、《“小”人物》和《她的小梨涡》等

中国电影：

目前中影主要影片集中在年初和春节档，包括：《射雕英雄传：侠之大者》、《志愿军3》和《小小的我》等。

上海电影：

上海电影 25 年关注影片丰富，包括：《封神 2》、《熊出没重启未来》、《小妖怪的夏天》和《中国奇谭 2》等。

万达电影：

万达电影 2025 年片单包括：《唐探 1900》、《蛮荒行记》、《寒战》系列、《千万别打开那扇门》和《转念花开》等。

3.8 传媒互联网投资建议：

互联网估值依然处于历史地位，政策有望提振信心。互联网公司具备较强的业务壁垒和组织壁垒，可以关注在复苏预期、规模效应优化及竞争格局趋稳等多因素驱动下的修复空间。本地生活领域建议关注美团-W，消费提振有助于其核心本地业务量价齐升，仍处于互联网高潜力赛道；同时建议关注腾讯控股，视频号方面加载率提升、用户时长提升及电商发力有助于其扩大规模；游戏业务国内基于强大的社交网络维持稳健，海外贡献增量；电商领域建议关注阿里巴巴-W：淘天内部战略地位提升，且通过“百亿补贴”“淘工厂”等运营动作补齐低价场供给，通过全站推来提升货币化率空间；建议关注小米集团-W 的人车家生态在生成式 AI 加持之下的持续创新能力，关注手机及 AIoT 出海及汽车业务明年的发展；OTA 建议关注在国内积累充足运营经验并且利用国内规模效应出海的携程集团-S。其他建议关注：网易-S、京东集团-SW、拼多多、百度集团-SW、同程旅行、腾讯音乐-SW 等。

随着 AI 算力性能持续提升和大模型持续迭代，为 GenAI 技术在垂直场景大范围应用打下基础。目前 AI 在搜索、广告、教育、电商、金融、网络安全、医疗领域有所赋能；同时对于 to B 侧，Gen AI 提升了企业客户使用 SaaS 的效率，降低生产力工具的使用门槛，同时具备从“AI Assist“ 向“AI Agent“ 发展的趋势；也为创作者赋能，使其逐步从重复性的工作中解放，更加专注于创造力。因此，建议 2025年持续关注 AI 大模型与垂直领域的结合： to B 侧，跨境电商建议关注焦点科技，麦可 AI 助手提高外贸沟通撮合等效率，且其 AI 产品已具备确定性的商业模式；AI电商建议关注值得买等；AI 搜索建议关注昆仑万维等；AI 广告建议关注蓝色光标、易点天下、省广集团等；AI 教育建议关注世纪天鸿、皖新传媒、南方传媒等；AI 为创作者赋能建议关注美图公司、万兴科技等；toC 侧，生成式 AI 由于具备更好的上下文理解、语音识别和情感识别等能力，因此 AI 陪伴/玩具是较好的应用场景，建议关注具有相关 IP 储备并在该领域有所探索的汤姆猫等；而大模型加速了 IP 衍生变现，也有望重估资产价值，建议关注上海电影、中文在线、阅文集团、华策影视、中国电影等；从年初 Sora 出圈以来，文生视频领域的探索热潮不息，建议关注 3D内容创作相关的风语筑、丝路视觉等。

悦己经济有望促进文化消费繁荣，优质内容为中长期核心竞争力，关注 IP 资产价值。2024 年国内谷子经济迎来消费热潮，“谷子”关键词搜索热度大幅增长，同时次元文化为传统商场带来客流和销售额的显著增长。泛 Z 世代群体规模庞大，兴趣多元且重视精神体验，悦己经济兴起。同时叠加国产 IP 的持续快速发展及 AI 加速IP 衍生转化，建议关注 IP 产业链相关公司，名创优品、哔哩哔哩、泡泡玛特、奥飞娱乐、姚记科技等。同样的，对于游戏及影视领域，从中长期看，优质内容和精品

化依然是主要驱动因素。目前游戏厂商产品储备丰富，建议关注腾讯控股、网易-S、三七互娱、神州泰岳、恺英网络、吉比特等；内容有望推动 2025 年影视行业复苏，建议关注万达电影、光线传媒、上海电影、中国电影等。